環境信息披露對綠色債券融資成本的影響研究

摘"要：隨著全球環境問題日益嚴重，環境信息披露已成為企業可持續發展中的重要一環。在綠色債券市場中，企業環境信息披露的質量對于債券融資成本具有顯著影響。文章在國內外研究的基礎上，通過構建環境信息總體披露指數，結合信用利差模型，深入探討了企業環境信息披露質量與綠色債券融資成本之間的關系。實證結果表明，企業環境信息披露質量越高，其綠色債券的融資成本越低。

關鍵詞：綠色債券；融資成本；環境信息披露

中圖分類號：F832."51文獻標識碼：A文章編號：1005-6432（2025）"14-0038-05

DOI：10."13939/j."cnki."zgsc."2025."14."009

1"引言

隨著全球對氣候變化和環境問題的關注度不斷增加，越來越多的國家和地區都采取了措施來推動經濟的低碳轉型和可持續發展。其中之一就是制定“雙碳”目標，在確定的年份實現碳排放量達到峰值，形成碳排放量由上漲轉向下降的拐點，并通過減少溫室氣體排放來實現碳中和。為實現這一目標，各國政府采取了多項措施，如推進清潔能源的發展、提升能效、激勵低碳技術創新等。為了推動我國生態文明建設和綠色循環經濟的發展，充足的資金支持至關重要。其中，鼓勵綠色債券的發行便是獲取綠色資金的重要途徑之一。

綠色債券是為了支持可再生能源、能效提升、清潔交通和其他環境友好項目而發行的債券。企業發行綠色債券可以為可持續發展項目籌集資金，并且通過披露環境信息，向投資者展示其環境表現和可持續發展的承諾。綠色債券作為一種廣受認可且標準化的金融工具，能夠有效地引導資本流向綠色資產、項目和支出，從而助力我國實現“雙碳”目標。相較于發達國家，我國的綠色債券市場尚處于發展的初級階段，綠色債券標準的設立也相對滯后，因此在環境信息披露方面尚存不足。目前市場上部分綠色債券在實質上并未完全符合綠色標準，且對于綠色債券所應用的項目的資金流向與執行情況的披露程度不完善。這些問題會導致綠色債券市場中不良現象的產生。因此，改善企業環境信息披露的現狀對于我國綠色債券市場的未來發展至關重要。研究企業環境信息披露質量與綠色債券的關系，有助于幫助投資者根據債券發行公司的信息披露內容合理選擇綠色債券，規避投資風險，減少自身損失。另外，發債公司能夠通過二者關系認識到環境信息披露的重要性，進而更加積極地響應環境信息披露政策、規范企業環境信息內容。監管部門也能據此調整監管思路，提升監管力度，對綠色債券市場的完善具有一定的現實意義。

2"理論分析與研究假設

信息不對稱理論認為，由于投資者對企業的生產經營狀況無法通過資本市場上完全了解，所以就出現了企業與投資者信息不對稱的問題。因此，為降低信息不對稱問題可能帶來的潛在損失，投資者期望企業能夠提供更優厚的回報，再做出投資決策。對于企業本身來說，只有盡可能地解決信息不對稱的問題，讓投資者對企業的經營狀況有充分的了解，才能在獲得預期資金的同時，付出較低的成本。所以對于企業來說，定期的充分信息披露是非常重要的。

根據信號傳導理論，資本市場中企業與投資者之間的信息溝通與勞動市場中員工與雇主之間的關系基本類似。在資本市場運作中，為實現帕累托最優預測，企業與投資者之間必須依賴高效的信息傳導機制。通過全面而細致的信息披露，企業得以將運營狀況及償債能力等相關數據傳達至投資者。與此同時，投資者可以根據企業所反饋的數據以精準評估公司的經營形勢。正面信息將提升投資者對企業的業績預期，進而降低債務融資成本。這一過程不僅有助于提升市場效率，也為企業與投資者之間建立了堅實的信任基礎。因此，充分、及時的信息披露對于降低企業融資成本至關重要。

綠色債券的核心在于為綠色項目籌集資金，確保這些資金能夠專項用于推動環境保護和可持續發展。因此，環保企業作為綠色債券的發行主體，肩負著向公眾充分、及時披露與綠色項目相關環境信息的重要責任。具體而言，企業應當詳細披露綠色項目的資金運用情況，包括資金的具體流向、使用效率等。此外，環保審批的進展也是投資者關注的重點，其直接關系到項目的合規性與可持續性。同時，投資者也會關注企業技術創新等信息，其關系到綠色項目能否成功推進。通過全面、細致地披露與綠色項目相關的環境信息，企業能夠向投資者傳遞出企業經營穩健、項目進展有序的積極信號。這有助于降低投資者對企業未來風險的擔憂，減少投資者對風險補償的需求，進而降低綠色債券的融資成本。

代理成本理論是由詹森和麥克林于1976年提出的，該理論主要關注企業所有者與經營者間存在的信息不對稱問題而產生的代理問題。在代理關系中，委托人（通常是企業的所有者）授予代理人（經營者）某些決策權，并要求代理人提供有利于委托人利益的服務。然而由于委托人和代理人的利益訴求不同，可能產生監督成本、約束成本以及剩余損失等代理成本。在現實中，企業在債券發行方面也存在一定的代理成本。投資者的投資目標與債務主體公司的經營目標可能存在一定的差別，二者在債券項目上不同的訴求可能導致投資者提升對于該項目的風險評估。當發債主體充分地披露環境信息時，投資者可以更好地監督經營者的決策行為，確保綠色資金被用于符合綠色標準的項目。這有助于減少由于信息不對稱和利益不一致而產生的代理成本，進一步降低綠色債券的融資成本。

基于上述分析，提出以下假設：在其他條件不變的前提下，環境信息披露質量的提升與綠色債券融資成本的降低之間存在正相關關系。

3"影響分析

3."1"環境信息披露質量的測度

目前衡量環境信息披露質量的方法有以下三種：一是權威機構評級方法，是專業的機構對債券發行主體所披露的各方面信息進行評級，于是有學者用債券的機構評級結果來表示其信息披露質量。二是代理變量法，是根據包括環境信息在內的報告，如發債方公布的年度報告或社會責任報告中選取一項代表性指標，以此作為衡量環境信息公開質量的標準。三是內容分析法，是針對企業信息的及時性、顯著性、可靠性、定量測度環境信息等要求，根據企業實際情況，依據科學賦分標準，依據債券發行指引和相關法律法規制定的環境信息披露指標體系。文章采取的是內容分析法，這種方法也是研究人員近年來采用比較多的一種研究手段，也是比較常見的一種方法。

文章在構建環境信息披露指數的時候，采用質量賦值與0～1指標相結合的方式對環境信息披露質量進行測度。文章參考了曲正鴻、王曉麗、琚卓等人提出的環境信息披露指標與數據的可獲得性，共篩選出19個指標用于賦值計算分析，詳見表1。在數據處理過程中，對于定量或定性類的客觀描述性信息，采用簡潔的0～1賦值方法。具體而言，若相關信息得到披露，則賦值為1；若未披露，則賦值為0。而對于那些可能混合了定性描述與定量描述的指標，要根據實際的披露情況進行賦分。簡單的定性描述賦予1分，而定性與定量相結合的描述則賦予2分；若未披露，則賦值為0分。

其中，分子表示第i項債券的環境信息披露指數，分母表示所有披露指標加總求和后的滿分。文章構建的綠色債券環境信息披露質量評價體系的滿分水平為19分，將目標債券所得分數除以總分19分即可得到目標債券綠色債券環境信息披露質量指標EDI。

3."2"企業綠色債券融資成本的測度

目前國內關于債券發行的度量方法較少，學者大多數選擇了債券信用利差作為債券的環境信息披露質量的替代變量。由于我國綠債一級市場普遍為平價發行方式，而同年同期限國債利率可以替代債券的無風險利率，信用利差更能反映融資的本質。因此文章利用信用利差法計算綠色債券融資成本，計算公式如下：

Cost=R-rf（2）

其中，Cost作為信用利差，是衡量債券融資成本的關鍵指標。R指的是票面利率，即債券到期時投資者可獲得的收益率。rf代表無風險利率水平，即與債券同年同期限的國債利率，它反映了宏觀層面國家經濟波動對債券利率的影響。若不存在與債券同年同期限的國債利率，可通過內插法計算得到近似的無風險利率值。

3."3"模型的建立

模型中被解釋變量是債券融資成本，用債券的信用利差表示。解釋變量是債券的環境信息披露質量，以環境信息披露指數EDI來表示。文章在公司層面選取了公司資產負債率作為控制變量。資產負債率（LEV）反映出公司的負債水平，若負債過多，投資者則會認為公司經營存在一定風險，對融資成本會有負向影響。詳見表2。

3."4"樣本選取與數據來源

文章研究中所涉及的企業債券發行數據、財務指標數據均來自WIND金融數據庫與企業官網。國債數據來自中華人民共和國財政部官網。

文章研究對象為2021年1月至2023年8月我國滬深"A"股上市企業發行的綠色債券，共搜集符合的綠色債券213"組，其中剔除數據不全和所發行債券籌資目的不符合《綠色債券項目支持目錄》支持的債券，發行組數共125組。最終選取這125組綠色債券作為樣本。

3."5"實證分析

文章運用SPSS統計軟件進行描述性統計分析，根據所得數據，綠色債券融資成本的平均值為0."478，最大值為1."21，最小值為0."1，標準差為0."218。這一結果顯示，所選取的樣本中綠色債券融資成本存在顯著的差異。環境信息披露指數的均值為0."712，最高值為1，最低值為0."105，標準差為0."178。這表明在環境信息披露方面，各樣本間也存在一定的差異，可見所有債券均進行了環境信息的披露。發行綠色債券時，環境信息披露的重要性不容忽視。然而，目前仍有一些企業的環境信息披露水平不盡如人意，且不同企業之間在環境信息披露方面存在一定的差距。詳見表3。

為避免變量之間存在多重共線性問題，文章在進行回歸分析前進行了皮爾遜相關分析，其系數矩陣詳見表4。分析結果顯示，債券融資成本（COST）與環境信息披露指數（EDI）之間的相關系數呈負值，表明二者存在負相關關系，即環境信息披露質量的提升有助于降低債券融資成本。同時，表中數據顯示，所選變量間不存在明顯的多重共線性問題，為后續實證分析提供了可靠的依據。

文章通過"SPSS"軟件分析環境信息披露質量與綠色債券融資成本之間是否存在一定的相關性，結果如下：由表2可知，模型通過F檢驗（F=12."301，p=0."000lt;0."05）。此外，D-W值在數字2附近，說明模型不存在自相關性。指數的回歸系數值為-0."406（t=-3."402，p=0."001lt;0."01），意味著指數會對債券融資成本產生顯著的負向影響關系。資產負債率的回歸系數值為-0."004（t=-3."352，p=0."001lt;0."01），意味著資產負債率會對債券融資成本產生顯著的負向影響關系。

4"結論

實證研究結果表明，我國綠色債券的環境信息披露質量與融資成本之間呈現出顯著的負相關關系。具體而言，通過充分披露環境信息，發債主體能夠向投資者展示其綠色債券的綠色程度、項目規劃及綠色資金運用計劃等關鍵信息，使投資者能夠更全面地了解債券的真實情況。這不僅有助于投資者降低對債券的風險預期，進而減少其要求的風險溢價，從而有助于降低債券的融資成本。同時也提升了綠色債券的市場流動性，對其定價產生積極影響。因此，未來應進一步完善環境信息披露制度，提高信息披露的質量和全面性，以更好地滿足投資者的信息需求，推動綠色債券市場的持續繁榮。

基于此，監管部門應該完善相應的法規標準并強化監管力度，建立健全綠色債券環境信息披露的法規體系，明確披露內容、格式和頻率等要求，確保發行者能夠按照統一的標準進行信息披露。對于未按要求披露或披露不實的發行者，采取一定的處罰措施。此外，監管部門應推動建立綠色債券環境信息披露的信息共享平臺，促進監管部門、投資者、評級機構等各方之間實現信息共享，提高信息披露的透明度和有效性。

對于綠色債券發行者來說，需要有意識地提升披露質量，根據監管要求和市場需求，完善環境信息披露的內容，包括項目的綠色程度、環境效益、資金使用情況等，確保信息的全面性和準確性，不僅有利于獲取大眾的信任，也能夠有效降低債券融資成本。此外，發行者還應建立健全內部環境信息披露管理制度，明確各部門職責和工作流程，確保信息披露的及時性和有效性。同時加強員工在環境信息披露方面的教育，提高員工的環境素養。并主動與監管機構和第三方認證機構合作，接受審核，增強項目的可信度和透明度。

對于購買者來說，應提高自身對綠色債券的理解和意識，積極參與綠色投資，并對發行者的信息披露進行審慎評估。選擇信譽良好、披露信息全面、透明度高的發行者和項目，減少投資風險。

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［作者簡介］張樂萱，女，漢族，北京人，北京工業大學會計學專業；于芷晨，女，滿族，河北秦皇島人，北京工業大學法學專業；白婧敏，女，漢族，河北邢臺人，北京工業大學會計學專業；王可欣，女，漢族，北京人，北京工業大學會計學專業；黃子芹，女，壯族，廣西田東人，北京工業大學會計學專業。