客戶ESG表現與供應商關系專用性投資

摘"要：客戶事后尋租會引發供應商關系專用性投資（RSI）“套牢”，因此“解綁”供應商面臨的“套牢”風險成為深化供應鏈上企業間合作關系的關鍵。基于2010—2022年我國A股上市公司數據，本文實證考察客戶ESG表現對供應商關系專用性投資的影響。研究發現，客戶良好的ESG表現可顯著提高供應商RSI，表明客戶ESG表現能夠發揮“解綁”作用。機制分析發現，ESG表現好的客戶通過向供應商提供與其供應鏈責任履行相關的增量信息（信息機制）以及聲譽溢出效應（聲譽溢出機制）提高供應商RSI。異質性分析發現，當客戶ESG“言行不一”程度較低、客戶法制環境較好、客戶與供應商高管存在校友或同鄉關系、供應商ESG表現優于或接近于客戶ESG表現時，客戶ESG表現對供應商RSI的提升效應更加顯著。經濟后果檢驗發現，供應商對ESG表現好的客戶提高RSI這一決策，能夠增強供應商其他在位客戶的合作信心，進而幫助供應商提高客戶穩定性。

關鍵詞：ESG表現；關系專用性投資；供應鏈；套牢問題；客戶穩定性

中圖分類號："F275文獻標識碼：A文章編號：1001-148X（2025）02-0141-12

收稿日期：2024-12-16

作者簡介：韓潔（1988—），女，陜西藍田人，副教授，博士生導師，研究方向：供應鏈網絡和分析師；熊永超（1996—），本文通訊作者，男，陜西嵐皋人，博士研究生，研究方向：供應鏈網絡和ESG。

基金項目：國家自然科學基金青年項目“連鎖董事對公司盈余管理行為擴散及其經濟后果的影響研究”，項目編號：71602160；國家自然科學基金青年項目“客戶企業風險信息披露的溢出效應研究：基于供應商創新行為的視角”，項目編號：72102181；陜西省社會科學基金年度項目“基于財經新聞大數據與深度學習的陜西省上市公司系統性風險影響因素及預警研究”，項目編號：2024R025；陜西省自然科學基礎研究計劃一般項目（面上）“外資券商進入、證券業市場競爭結構與資本市場效率研究”，項目編號：2023-JC-YB-608。

①本文中所述“客戶”和“供應商”是指具有二元供銷關系的上下游企業，而非“客戶-企業-供應商”中所述的關系結構。同時為了表述方便，“客戶”在本文中指代RSI接收方，而“供應商”指代RSI投資方。

一、引"言

在供應鏈合作中，企業為降低交易成本、提升經營績效，通常會針對特定交易進行關系專用性投資（Relationship-Specific"Investments，"RSI）［1-2］。在具體實踐中，供應商往往高度依賴大客戶，而市場需求信息主要由下游客戶主導并通過訂單形式向上游傳遞①，因此供應鏈中的RSI主要由供應商向客戶提供［3-4］。RSI通過創造專用性資產，能夠增強客戶與供應商之間的協同效應，促進價值共創［4］。然而，交易成本理論指出，在不完全契約條件下，交易各方的權責及潛在意外事件難以通過契約完全界定，這使得RSI接收方（客戶）可能利用投資的“鎖定效應”侵占投資方（供應商）利益，從而引發“套牢”問題，最終導致RSI不足并損害合作關系［5-6］。

針對這一問題，“解綁”供應商面臨的套牢風險需從兩方面入手：一是降低供應商對客戶事后機會主義行為的擔憂；二是增強供應商的投資激勵。現有研究主要探討了客戶資本結構、盈余管理、CEO風險激勵、直接持股及管理層討論與分析（MDamp;A）負面語調等因素對供應商RSI的影響［7-11］，但較少關注客戶ESG表現這一非財務因素的作用。事實上，客戶ESG表現對供應商財務決策具有顯著影響［12-13］。從理論機制看，現有研究基于代理理論與利益相關者理論，揭示了客戶開展ESG實踐的兩種動機：“自利”與“利他”［14-15］。因此，面對ESG表現良好的客戶，供應商對客戶尋租動機與投資激勵的感知可能存在雙重性。一方面，就“解綁”作用而言，ESG表現好的客戶，不僅能為供應商提供與其供應鏈責任履行相關的增量信息，使得供應商減輕對客戶“敲竹杠”的擔憂，而且還能通過聲譽溢出效應吸引供應商參與長期合作，激勵供應商進行事前投資［3，16-17］。另一方面，就“套牢”作用而言，ESG表現可能被管理層用于操縱個人聲譽和謀取私利［15］。在此情形下，ESG表現好的客戶通過加劇其與供應商間的議價能力不對稱，使得客戶更加強勢而供應商更加弱勢［18-19］，會導致供應商提高對客戶尋租行為的擔憂，進而降低事前投資動機。那么，供應商是否會根據客戶ESG表現調整RSI決策？客戶ESG表現對供應商RSI究竟產生“解綁”還是“套牢”效應？

本文以2010—2022年中國A股上市公司為樣本，實證檢驗客戶ESG表現對供應商RSI的影響。可能的邊際貢獻在于：第一，拓展了企業ESG表現經濟后果的研究邊界，將分析視角延伸至供應鏈層面；第二，揭示了客戶ESG表現“解綁”供應商RSI的作用機制與邊界條件，從信息機制與聲譽溢出機制兩條路徑打開“黑箱”；第三，發現了“解綁”效應對供應鏈穩定性的積極影響，為深化供應鏈合作與維護供應鏈安全提供啟示。

二、理論分析與研究假設

關系專用性投資（RSI）是深化供應鏈上企業間戰略合作，進而維護供應鏈安全穩定的重要機制［20］。然而，交易成本理論認為，在不完全契約條件下，RSI接收方（客戶）會對投資方（供應商）進行事后尋租，進而引發“套牢”問題，導致RSI不足，最終損害交易關系［5-6］。基于此，“解綁”供應商面臨的“套牢”風險需要從兩方面考慮，一是要減輕供應商對客戶事后尋租的擔憂；二是要增強供應商的投資激勵。

圖1"理論分析框架

客戶ESG表現對供應商財務決策的經濟效應普遍存在［12-13］。關于其影響機理，學界主要從代理理論和利益相關者理論展開探討，并從中揭示了客戶開展ESG實踐的底層動機，即“自利”和“利他”［14-15］。因此，在客戶良好的ESG表現影響下，供應商所感知到的客戶尋租動機和投資激勵可能存在兩面性。基于此，本文從信息機制、聲譽溢出機制和議價優勢機制三個層面對客戶ESG表現影響供應商RSI的作用渠道展開分析。理論分析框架如圖1所示。

信息機制。ESG表現好的客戶，其信息環境更加透明，能夠幫助供應商獲取客戶在供應鏈責任履行方面的增量信息，減輕供應商對客戶尋租行為的擔憂，從而提高供應商RSI。在交易成本理論框架下，客戶出于自利動機，通常會在采購、生產、庫存等供應鏈管理環節對供應商“敲竹杠”，如要求供應商降低產品售價、保持固定數量庫存、拖欠貨款等［21］。然而，在ESG理念導向下，客戶不再是傳統意義上的“自利人”，其更加關注供應鏈上企業間的整體利益，且在供應鏈責任履行方面的主觀意識和管理投入更高［16，22］，如積極推行JITⅡ生產模式、采用協同式供應鏈庫存管理（CPFR）等。受此影響，供應商會轉變對負責任客戶的合作態度，從而建立長期合作關系。已有研究證實了這一觀點，發現供應商更加信任ESG表現好的負責任客戶，傾向于為其提供更多的商業信用［17］，以及滿足其多樣化的采購需求［16］。由此可以推斷，ESG表現好的客戶，通過向供應商傳遞與其供應鏈責任履行相關的增量信息，會減輕供應商對客戶“敲竹杠”的擔憂，從而提高供應商RSI。

聲譽溢出機制。客戶良好的ESG表現具有聲譽溢出效應，能夠增強供應商事前投資激勵，從而提高供應商RSI。在供應鏈上，當供應商與高聲譽資本客戶建立長期合作關系時，聲譽溢出效應會使市場參與者將對客戶的積極評價轉移至供應商，從而提高供應商的市場地位和知名度，幫助其獲得更多潛在客戶資源［3］。究其原因，主要在于潛在客戶更加相信高聲譽客戶的“眼光”和“選擇”［23］。基于此，當供應商面對高聲譽資本客戶時，投資激勵會隨之增強，從而提高RSI［3］。特別是，當客戶聲譽資本來源于其良好的ESG表現時，這一效應將更加突出。原因在于，ESG表現好的客戶不僅自身重視綠色技術運用，強調綠色生產，而且還對供應商的綠色產品與服務供給能力有較高要求［24-26］。在此情形下，供應商通過向ESG表現好的客戶提高RSI，如組建與客戶需求相匹配的清潔生產線、設計更加符合客戶綠色標準的低碳產品等，不僅能樹立高綠色需求響應能力的聲譽形象，吸引更多的潛在客戶資源；還能培育優于其他潛在供應商的競爭優勢，從而提高在位客戶的長期合作動機。由此可以推斷，在客戶良好的ESG表現影響下，聲譽溢出效應對供應商事前投資激勵具有提升作用，從而會吸引供應商提高RSI。基于以上分析，本文提出以下假設：

H1a：客戶ESG表現有助于提高供應商RSI。

然而，ESG表現可能只是管理層操縱個人聲譽和謀取私利的“工具”［15］。受此影響，客戶良好的ESG表現通過加劇其與供應商間的議價能力不對稱，會導致供應商降低RSI。議價能力反映了企業在關系性交易中的討價還價能力［27］。由于我國商品市場已逐漸轉向買方市場，客戶通常被認為擁有更高的議價地位［19］，加之ESG表現是企業獲取供應鏈網絡地位和話語權的重要工具，能夠幫助企業獲得議價優勢［18-19］，因此客戶良好的ESG表現會加劇其與供應商間的議價能力不對稱，使得客戶更加強勢，而供應商則更加弱勢。

當客戶作為市場強勢方時，其主導供應鏈中各種商業行為以及制定有利于自身商業條款的能力隨之增強，因此更有可能采用隱蔽手段對供應商“敲竹杠”，如在產品價格、付款期限等方面與供應商討價還價，進而侵占供應商運營資源，擠壓供應商盈利空間［28］。此時，供應商作為市場弱勢方，其抵抗客戶壓力以及應對不平等要求的能力隨之降低，因此會提高對客戶尋租行為的擔憂，從而傾向于降低RSI。值得注意的是，供應商雖然在動機上傾向于降低RSI，但受到RSI高額轉換成本的影響，可能在行動上保持RSI投入，以期扭轉不利局面。關于這一論點，本文與Krolikowski和Yuan［28］的觀點一致，認為客戶議價優勢在降低供應商投資動機的同時，還會削弱供應商盈利能力，導致供應商無力承擔成本高昂的RSI。由此可以推斷，客戶良好的ESG表現所形成的議價優勢，可能會從動機和能力兩個層面共同導致供應商降低RSI。基于以上分析，本文提出以下競爭性假設：

H1b：客戶ESG表現會抑制供應商RSI。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文以中國A股上市公司作為初始研究樣本，考慮到ESG數據的可得性和客戶信息披露的普遍性，設置樣本期為2010—2022年。為更好衡量客戶ESG表現對供應商RSI的真實影響，供應商數據滯后客戶數據一年。因此客戶樣本期為2009—2021年，對應的供應商樣本期為2010—2022年。為獲取供應商-客戶-年度樣本，本文進行如下篩選：（1）從上市公司的前五大客戶信息中手工篩選出客戶為上市公司的樣本；（2）剔除金融行業公司樣本；（3）剔除ST和*ST類公司樣本；（4）剔除相關數據缺失樣本。最終得到876個供應商-客戶-年度樣本為保證各回歸檢驗間的樣本一致性，本文對缺失數據的樣本均做剔除處理，最終得到876個供應商-客戶-年度樣本。。為消除極端值的影響，本文對連續變量均進行了上下1%的Winsorize處理。供應鏈相關數據來源于CNRDS數據庫；ESG評級數據來源于Wind數據庫、潤靈環球數據庫和MSCI數據庫，其他數據來源于CSMAR數據庫。

（二）變量定義

本文的被解釋變量是供應商關系專用性投資（SRSI）。學界主要利用問卷調查法和間接指標法測度SRSI。本文采用間接指標法進行測度，主流做法包括兩類：一類是利用特定支出指標進行測度，主要關注投資的“關系專屬性”，如研發支出［9，11］；另一類則是利用專用性資產價值進行測度，主要關注“資產專用性”，如固定資產價值、無形資產價值等［29］。

本文借鑒鄭穎和齊欣［30］的研究，在主回歸中基于“資產專用性”特征，采用經過客戶重要性加權后的供應商當年固定資產、在建工程凈值、無形資產和長期待攤費用之和與總資產的比值乘以10衡量SRSI。具體計算公式如下式（1）。在穩健性檢驗中，基于“關系專屬性”特征，采用經過客戶重要性加權后的供應商研發支出與營業收入的比值乘以100度量SRSI［8］。

SRSIi，j，t=供應商i對客戶j的銷售額供應商i總銷售額×供應商i的固定資產、在建工程凈值、無形資產和長期待攤費用之和供應商i總資產×10"（1）

式（1）中，i表示供應商i，j表示客戶j，t表示第t年。客戶重要性以供應商i對客戶j的銷售額占其總銷售額的比例表示。

本文的解釋變量是客戶ESG表現（CESG）。借鑒李穎等［18］的研究，本文選用華證ESG評級描述客戶ESG表現。華證ESG評級指標從低到高包括C～AAA共九檔，采用賦值方法依次為客戶ESG表現賦值為1-9分，即當評級為C時，CESG=1；評級為CC時，CESG=2，以此類推。分數越高表示客戶ESG表現越好。

此外，模型還加入了一系列影響供應商RSI的控制變量，包括供應商和客戶層面特征［31-32］。主要變量定義如表1所示。

（三）模型構建

為檢驗客戶ESG表現對供應商RSI的影響，本文構建如下模型（2）：

SRSIi，t=β0+β1CESGi，t－1+β2Control+∑Firm+∑Year+ε（2）

在模型（2）中，SRSI表示供應商關系專用性投資，CESG是客戶ESG表現，Control為一系列控制變量。模型（2）中還加入了公司（Firm）、年份（Year）固定效應，并匯報供應商和年份層面聚類的穩健標準誤。

四、實證結果分析

（一）描述性統計

表2是主要變量的描述性統計。其中，因變量供應商RSI（SRSI）的均值為0.275，中位數為0.147，最大值和最小值分別為2.634和0.004，標準差為0.383，說明SRSI分布呈明顯的右偏特征，且供應商間的RSI存在較大差異。自變量客戶ESG表現（CESG）的均值為4.615，中位數為5.000，最大值和最小值分別為7.000和1.000，標準差為0.974，說明客戶平均ESG評級介于B—BB，分布呈左偏特征，且客戶間的ESG表現具有較大差異。其他指標的描述性分析不再贅述。

（二）基準回歸

表3報告了客戶ESG表現影響供應商RSI的檢驗結果。列（1）中僅加入了控制變量，列（2）在列（1）基礎上加入了公司、年份固定效應，列（3）在列（2）基礎上納入了核心自變量CESG。列（3）顯示，CESG的系數為0.031，在1%水平上顯著。在保持模型中其他因素不變的情況下，CESG增加一個標準差（0.974），SRSI會提高0.030，相當于其均值（0.275）的10.98%。可見，客戶良好的ESG表現能夠有效“解綁”供應商面臨的套牢風險，從而提高供應商RSI。假設H1a得到驗證。

（三）穩健性檢驗

1.反向因果問題

本文可能存在反向因果引發的內生性問題。具體而言，當客戶ESG表現影響供應商RSI時，供應商也可利用RSI為客戶企業加快ESG實踐提供物質保障，從而提升其ESG表現。為此，本文采用工具變量法來緩解該問題，將企業被“ESG主題”基金持有的家數（Esgfund_n）和持股占比的均值（Esgfund_r）作為CESG的工具變量。

表4報告了工具變量的回歸結果。列（1）和列（3）分別展示了以Esgfund_n和Esgfund_r作為工具變量的第一階段回歸結果，均在1%水平上顯著為正。列（2）和列（4）報告的第二階段估計結果顯示，CESG的系數均在5%及以上水平顯著為正，說明客戶良好的ESG表現會提高供應商RSI這一研究結論具有穩健性。

2.樣本選擇性偏差

由于研究樣本僅包含在年報中披露了具體客戶名稱的企業，因此本文可能存在樣本選擇性偏差問題。本文采用Heckman兩階段法緩解此問題。具體而言，在第一階段中以供應商是否披露具體客戶名稱（Cus_dum）作為被解釋變量，當供應商披露具體客戶名稱時取1，反之取0。同時，將企業規模（Size）、財務杠桿（Lev）、上市年限（Age）、托賓Q值（Tobinq）、董事會規模（SBoardsize）、獨立董事占比（Indep）、兩職合一（SDual）、盈利能力（Roa）、股權集中度（Top1）、產權性質（Soe）作為解釋變量進行Probit回歸；在第二階段中，將第一階段估計得到的逆米爾斯比率（IMR）加入模型（2）進行回歸。

表5列（1）和列（2）報告了Heckman兩階段方法的檢驗結果。列（2）第二階段回歸結果顯示CESG的系數為0.031且在1%水平上顯著，說明在控制了樣本選擇偏差問題后，研究結論依然穩健Heckman第二階段回歸結果顯示VIFs值為3.44，說明納入IMR后并未引發多重共線性問題，同時表明在第一階段回歸中未納入供應商是否披露具體客戶名稱（Cus_dum）的工具變量的做法并不會對本文結論產生實質性影響。

3.替換主要變量

本文還通過替換解釋變量和替換被解釋變量進行穩健性檢驗。在替換解釋變量方面，具體包含兩種方法。第一，借鑒Avramov等［33］的做法，利用Wind、商道融綠、華證、潤靈、MSCI五家機構的ESG評級數據，構建客戶平均ESG表現，得到CESG2；第二，將華證ESG評級指標進行重新賦值，構造得到CESG3，即當評級為C-CCC時，CESG3=1；當評級為B-BBB時，CESG3=2；當評級為A-AAA時，CESG3=3。表5列（3）和列（4）報告了替換解釋變量后的回歸結果，可見，替換核心解釋變量后，研究結論依然穩健。

在替換被解釋變量方面。借鑒Gu等［8］的做法，本文采用經過客戶重要性加權后的供應商研發支出與營業收入的比值乘以100衡量供應商RSI，即SRSI2。表5列（5）報告了以SRSI2作為被解釋變量的回歸結果。可見，在替換被解釋變量后，本文結果依然穩健。

（四）影響機制檢驗

本文采用逐步回歸法，從信息機制和聲譽溢出機制兩條路徑對客戶ESG表現“解綁”供應商RSI的作用渠道進行檢驗為驗證客戶議價優勢是否發揮中介作用，借鑒Dai等［27］的做法，利用供應商行業競爭程度（Scomp）作為代理變量，并采用逐步回歸法和Sobel法進行檢驗，結果均顯示Scomp不發揮中介作用。。

1.信息機制

本文借鑒Xin等［15］的研究，采用客戶的分析師關注度（Follow）來驗證信息機制這一作用路徑。在供應鏈上，企業良好的ESG表現反映其更加關注鏈上企業間的整體利益，且在供應鏈責任履行方面的主觀意識和管理投入更高［16，22］。由于分析師傾向于關注ESG表現好的企業，且具有信息傳遞功能，因此供應商能夠借此獲得客戶在供應鏈責任履行方面的增量信息［15，34］。由此可以推斷，ESG表現好的客戶通過吸引分析師關注，能夠向供應商傳遞與其供應鏈責任履行相關的增量信息，進而減輕供應商對客戶“敲竹杠”的擔憂，從而提高供應商RSI。

表6列（1）—列（3）報告了Follow為中介變量的檢驗結果。列（2）顯示，CESG的估計系數為0.319，在1%水平上顯著，列（3）加入中介變量Follow后，CESG和Follow的系數分別為0.021和0.031，均在10%水平上顯著，且CESG的系數較列（1）更小。同時，Sobel檢驗中Z值在10%水平上顯著。結果表明，ESG表現好的客戶通過吸引分析師關注，有利于供應商獲取客戶在供應鏈責任履行方面的增量信息，從而提高供應商RSI。

2.聲譽溢出機制

本文借鑒管考磊和張蕊［35］的研究，采用因子分析法計算的聲譽得分（Rep）借鑒管考磊和張蕊［35］的做法，對12個聲譽評價指標采用因子分析法計算出聲譽得分（Rep），指標包括：企業資產、收入、凈利潤和價值在行業內的排名（消費者和社會角度）；資產負債率、流動比率和長期負債比（債權人角度）；每股收益、每股股利、是否為國際四大會計師事務所審計（股東角度）；可持續增長率、獨立董事比例（企業角度）。來驗證聲譽溢出機制這一作用路徑。在供應鏈上，當供應商與高聲譽資本客戶建立長期合作關系時，聲譽溢出效應會使市場參與者將對客戶的積極評價轉移至供應商，從而激勵供應商提高RSI［3］。基于此，本文認為客戶良好的ESG表現所建立的聲譽資本同樣具有聲譽溢出效應，從而能激勵供應商提高RSI。

表6列（1）、列（4）和列（5）報告了Rep為中介變量的檢驗結果。列（4）顯示，CESG的估計系數為0.102，在5%水平上顯著，列（5）加入中介變量Rep后，CESG和Rep的系數分別為0.026和0.054，均在10%水平上顯著，且CESG的系數較列（1）更小。同時，Sobel檢驗中Z值在5%水平上顯著。結果表明，客戶良好的ESG表現所建立的聲譽資本具有聲譽溢出效應，能夠激勵供應商提高RSI。

五、進一步研究

（一）異質性分析

前文理論分析表明，在客戶良好的ESG表現影響下，供應商傾向于提高RSI。然而，這一關系的成立受到外部條件的約束，本文主要從三個方面展開分析：一是供應商是否感知到了客戶真實存在的ESG行為，而非經過操縱的ESG信息，該部分采用客戶ESG“言行不一”程度進行劃分；二是客戶對供應商進行事后尋租的動機強弱，該部分利用客戶法制環境、客戶和供應商高管的校友或同鄉關系進行區分；三是供應商感知到的投資激勵大小，該部分采用供應商ESG表現是否優于或接近于客戶ESG表現進行區分。詳細分析如下：

1.客戶ESG“言行不一”的信息掩飾效應

ESG“言行不一”是指企業在ESG信息披露（言）和ESG表現（行）間的不一致現象，主要包括ESG漂綠和ESG漂棕兩類。在供應鏈上，客戶通過夸大或掩飾其真實的ESG表現，會阻礙供應商識別客戶真實存在的ESG實踐，從而提高供應商對客戶ESG表現不確定性的感知，導致供應商出于風險考慮而降低投資動機。

基于此，本文遵循客戶ESG“言行不一”（CESG_Inconi，t）干擾供應商對客戶ESG表現（行）的合理感知這一邏輯，探討CESG_Inconi，t存在差異時，CESG對SRSI的差異化影響。借鑒Hu等［36］的研究，利用ESG信息披露和真實表現間的脫鉤程度度量客戶ESG“言行不一”程度，如式（3）所示：

CESG_Inconi，t=ESGdis，t－ESGdisσdis－ESGper，t－ESGperσper（3）

式（3）中，ESGdis，t是彭博ESG信息披露得分，ESGper，t是華證ESG表現評級，ESGdis和ESGper分別是二者的均值，σdis和σper分別是二者的標準差。該指標越大，表明客戶ESG“言行不一”程度越高。

表7列（1）和列（2）報告了客戶ESG“言行不一”的分組回歸結果。列（1）顯示，CESG的系數為-0.003但不顯著；而列（2）中CESG的系數為0.095，在10%水平上顯著。同時，Chow檢驗結果顯示CESG的系數在不同組別間具有顯著差異。結果表明，僅在客戶ESG言行不一程度低的情形下，CESG對SRSI的提升作用顯著，說明“言行不一”會干擾供應商對客戶ESG表現（行）的合理感知；而“言行一致”更能增強供應商投資動機。

2.法制環境的契約治理效應

當供應商對客戶進行RSI時，應確保其RSI受到契約保護，防止客戶機會主義行為。良好的法制環境能夠基于清晰明確的契約條款對客戶尋租行為形成有效震懾，如防止客戶拖欠貨款、中斷交易等，使得供應商合法利益得到契約保護，從而提高供應商事前投資激勵；而較差的法制環境難以對客戶尋租行為進行有效的契約治理，容易放大客戶尋租傾向，從而加劇供應商套牢風險［2］。

基于此，本文遵循客戶法制環境（CLaw）影響客戶尋租動機這一邏輯，探討CLaw存在差異時，CESG對SRSI的差異化影響。本文采用王小魯等［37］編制的“市場中介組織的發育和法律制度環境”指數度量法制環境。表7列（3）和列（4）報告了客戶法制環境的分組回歸結果。列（3）顯示，CESG的系數為0.055，在10%水平上顯著。而列（4）中CESG的系數為0.025，但不顯著。同時，Chow檢驗結果顯示CESG的系數在不同組別間具有顯著差異。結果表明，僅在客戶法制環境好的情形下，CESG對SRSI的提升作用顯著，說明較好的法制環境能夠治理客戶尋租行為，保障供應商合法利益，從而提高供應商RSI。

3.校友或同鄉關系的關系治理效應

除了法制環境的契約治理效應以外，由客戶與供應商間的社會關系聯結所引發的關系治理效應同樣不可忽視。通常來講，契約治理往往只能對與契約條款有關的機會主義行為加以懲戒，其治理范圍相對有限；而關系治理能夠突破契約形式限制，憑借社會關系產生的情感紐帶，利用道德聲譽規范“圈子”內部的機會主義行為，其適用情景更加廣泛。已有研究發現，高管校友或同鄉關系所形成的“校友圈”和“同鄉會”，不僅能夠增進企業間的信息交流和信任水平，還能加大“圈子”內企業實施機會主義行為的聲譽損失［38］。據此可以推斷，當客戶與供應商間的高管存在校友或同鄉關系（GX）時，客戶尋租動機會隨之降低，有利于提高供應商RSI。

基于此，本文遵循客戶與供應商高管的校友或同鄉關系（GX）影響客戶尋租動機這一邏輯，探討GX存在差異時，CESG對SRSI的差異化影響。借鑒邱善運［38］的研究，當客戶與供應商的董事長或總經理存在校友或同鄉關系時，取值為1，反之為0。表7列（5）和列（6）報告了客戶與供應商間的高管校友或同鄉關系的分組回歸結果。列（5）顯示，CESG的系數為0.045，在10%水平上顯著。而列（6）中CESG的系數為0.026，但不顯著。同時，Chow檢驗結果顯示CESG的系數在不同組別間具有顯著差異。結果表明，僅在客戶與供應商間的高管存在校友或同鄉關系時，CESG對SRSI的提升作用顯著，說明高管校友或同鄉關系能夠對客戶機會主義行為進行關系治理，使得供應商減輕對套牢風險的擔憂，從而提高供應商RSI。

4.ESG表現差異下的投資激勵效應

在客戶良好的ESG表現影響下，供應商RSI決策不僅受到客戶尋租動機的影響，還與供應商感知到的投資激勵有關。已有研究發現，客戶更加青睞ESG表現好的供應商，且更愿意與其保持合作關系；而對于ESG表現較差的供應商，客戶通常會減少甚至中斷業務往來［27，39］。如蘋果公司在選擇供應商時，會對備選公司的ESG表現提出十分嚴格的要求，無法滿足其要求的公司將被排除在供應商名單之外［39］。王群勇等［19］證實了這一觀點，發現供應商良好的ESG表現更利于供應鏈關系的形成，但當其低于客戶ESG表現時，二者間的關系形成概率會隨之降低。

可以推斷，當供應商ESG表現劣于客戶ESG表現時，供應商可能會承擔關系中斷引發的RSI極高轉換成本；而當供應商ESG表現優于或接近于客戶ESG表現時，供應商的客戶流失風險更低，客戶更愿意與其進行業務往來。此時，供應商所感知到的投資激勵更強。基于此，本文遵循供應商ESG表現優于或接近于客戶ESG表現（SC）時，供應商投資激勵更高這一邏輯，探討SC存在差異時，CESG對SRSI的差異化影響。本文采用與客戶ESG表現（CESG）相同的度量方法為供應商ESG表現（SESG）賦值，當SESG大于或等于CESG時，SC取值為1，否則為0。表7列（7）和列（8）報告了供應商投資激勵的分組回歸結果。列（7）顯示，CESG的系數為0.037，在10%水平上顯著。而列（8）中CESG的系數為0.033，但不顯著。同時，Chow檢驗結果顯示CESG的系數在不同組別間具有顯著差異。結果表明，僅在供應商ESG表現優于或接近于客戶ESG表現時，CESG對SRSI的提升作用顯著，說明相較于客戶而言，供應商更優或相似的ESG表現能夠增強其投資激勵，從而提高供應商RSI。

（二）經濟后果檢驗

已有研究發現，供應商更愿意對聲譽資本較高的客戶提高RSI［3］。究其原因，主要是因為供應商認為高聲譽資本客戶能夠幫助其提高市場地位，從而增強其他在位客戶的合作信心［23］。客戶ESG表現越好，其“利他”行為建立的聲譽資本更高［14］。那么，供應商對ESG表現好的客戶提高RSI這一決策，會如何影響供應商其他在位客戶的合作意愿？對此，本文基于逐步回歸法，從供應商的客戶穩定性由于計算客戶穩定性需要保留連續兩年披露客戶明細的供應商，因此樣本量減少至795個。這一視角進行探討，檢驗客戶ESG表現（CESG）對供應商RSI（SRSI）的提升效應能否進一步提高供應商的客戶穩定性。

關于客戶穩定性，本文借鑒王雄元和彭旋［40］的做法，采用穩定客戶數量（Cust_Stable）和穩定客戶銷售額（Custsales_Stable）進行衡量。其中，Cust_Stable表示供應商當年與上一年連續合作的客戶數/5，Custsales_Stable表示供應商當年與連續合作客戶間的銷售額/當年前五大客戶銷售總額。表8報告了CESG影響SRSI的經濟后果檢驗結果。列（1）和列（4）顯示，CESG系數均在5%水平上顯著為正，結合列（2）和列（5）檢驗結果，中介效應檢驗前兩步均已滿足。列（3）和列（6）是中介效應第三步檢驗結果，其中CESG系數相較于列（1）和列（4）均減小，且在10%及以上水平顯著為正，SRSI系數均顯著為正，說明供應商對ESG表現好的客戶提高RSI這一決策，能夠增強其他在位客戶的合作意愿，從而提高其客戶穩定性。

六、結論與建議

關系專用性投資（RSI）是深化供應鏈上企業間戰略合作，進而維護供應鏈安全穩定的重要機制。然而，交易成本理論認為，關系專用性投資（RSI）接收方（客戶）會對投資方（供應商）進行事后尋租，引發“套牢”問題，導致關系專用性投資（RSI）不足。基于此，本文以2010—2022年我國A股上市公司數據構建供應商-客戶-年度配對樣本，考察客戶ESG表現對供應商關系專用性投資（RSI）的影響。研究發現，ESG表現好的客戶，通過向供應商提供與其供應鏈責任履行相關的增量信息（信息機制）以及聲譽溢出效應（聲譽溢出機制），減輕了供應商對客戶事后“敲竹杠”的擔憂，同時增強了供應商的事前投資激勵，從而提高供應商關系專用性投資（RSI）。異質性分析發現，當客戶ESG“言行不一”程度較低、客戶法制環境較好、客戶與供應商高管存在校友或同鄉關系，以及供應商ESG表現優于或接近于客戶ESG表現時，客戶ESG表現對供應商關系專用性投資（RSI）的提升效應更顯著。經濟后果檢驗發現，供應商對ESG表現好的客戶提高關系專用性投資（RSI）這一決策能夠幫助其提高客戶穩定性。

基于上述結論，本文從供應商、客戶、政府和監管部門四個層面提出如下建議：

第一，在供應商企業層面，一方面應重視與客戶社會關系聯結（如高管校友或同鄉關系）的構建，充分利用“圈子”內部建立的情感信任紐帶來加強交流合作，同時利用道德聲譽來規范客戶尋租行為；另一方面，供應商應積極響應客戶ESG偏好，并將ESG理念融入原材料選購、產品設計、制造和包裝等環節，擴大自身在ESG實踐領域的影響力，降低客戶流失風險。

第二，在客戶企業層面，要積極發揮核心企業的賦能帶動作用，積極踐行ESG發展理念，努力打造成為ESG實踐先鋒，從而發揮核心企業的信息賦能和聲譽帶動作用，為構建可持續供應鏈，深化供應鏈上企業間合作關系，進而維護供應鏈安全穩定做出積極貢獻。

第三，在政府層面，應著力推進地區法制化建設，對違反契約條款的客戶企業，加大懲罰力度，有效威懾客戶事后“敲竹杠”。同時，政府部門也可對ESG表現突出的企業給予綠色信貸優惠、稅收減免等獎勵措施，激勵企業“商業向善”，從而賦能客戶ESG表現對供應商關系專用性投資（RSI）的“解綁”作用。

第四，在監管部門層面，一方面應對標西方發達市場的成熟ESG標準，結合發展實際，建立更加規范的ESG披露準則，防止ESG信息披露出現“漂綠”“漂棕”等問題；另一方面，監管部門要加快推進ESG強制披露制度，根據《上市公司可持續發展報告指引》執行情況，適時擴大強制披露主體范圍，推動更多上市公司披露高質量的ESG信息。

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Customer"ESG"Performance"and"Supplier"Relationship-Specific"Investments

HAN"Jie，"XIONG"Yongchao

（School"of"Economics"amp;"Management，Northwest"University，Xi’an"710127，China）

Abstract：Post-rent"seeking"by"customers"will"lead"to"the"“Hold-Up”"problem"of"supplier"relationship"specific"investment"（RSI），therefore，“Unshackling”"the"risk"of"“Hold-Up”"faced"by"suppliers"has"become"the"key"to"deepen"the"cooperation"between"enterprises"in"the"supply"chain."Based"on"the"data"of"China’s"A-share"listed"companies"from"2010"to"2022，this"paper"empirically"examines"the"impact"of"customer"ESG"performance"on"supplier"relationship-specific"investment"（RSI）."The"study"found"that"good"ESG"performance"of"customers"can"significantly"improve"supplier"RSI，indicating"that"customer"ESG"performance"can"play"anbsp;“Unshackling”"role."Mechanism"analysis"found"that"customers"with"good"ESG"performance"improve"supplier"RSI"by"providing"suppliers"with"incremental"information"related"to"their"supply"chain"responsibility"fulfillment"（information"mechanism）"and"reputation"spillover"effect"（reputation"spillover"mechanism）."Heterogeneity"analysis"found"that"customer"ESG"performance"has"a"more"significant"improvement"effect"on"supplier"RSI"when"the"degree"of"customer"ESG"“inconsistency"between"words"and"deeds”"is"low，the"legal"environment"in"the"customer’s"area"is"better，there"is"alumni"or"hometown"relationship"between"customers"and"supplier"executives，and"supplier"ESG"performance"is"better"than"or"close"to"customer"ESG"performance."The"economic"consequences"test"found"that"the"supplier’s"decision"to"increase"RSI"for"customers"with"good"ESG"performance"can"increase"the"supplier’s"other"existing"customers’"confidence"in"cooperation，thereby"helping"the"supplier"improve"customer"stability."

Key"words：ESG"performance;relationship-specific"investments;supply"chain;"hold-up"problem;"customer"stability

（責任編輯：周正）