基于雙周期嵌套模型的黃金價格的波動分析

摘 要：黃金作為兼具金融避險與工業(yè)應(yīng)用雙重屬性的戰(zhàn)略資源，其價格波動受到多重周期因素的綜合影響。本文突破傳統(tǒng)單維短期分析模式，創(chuàng)新性地將康德拉季耶夫長波理論與超級周期理論相結(jié)合，構(gòu)建雙周期嵌套分析框架。在長周期層面，基于黃金的貨幣屬性，深入剖析其價格與主導(dǎo)國經(jīng)濟(jì)信用體系間的負(fù)相關(guān)關(guān)系，尤其是在第五次康波蕭條階段，美國經(jīng)濟(jì)下行壓力促使黃金信用對沖功能顯著增強(qiáng)，進(jìn)而加劇價格波動；在中周期層面，結(jié)合黃金的商品屬性，運(yùn)用超級周期理論解析供需結(jié)構(gòu)對價格的傳導(dǎo)機(jī)制。同時，通過橫向分析黃金價格在康波周期復(fù)蘇、繁榮、衰退、蕭條四個階段的波動特性，驗(yàn)證了周期嵌套模型對價格波動的解釋力，并縱向?qū)Ρ鹊谒拇慰挡ㄊ挆l期的歷史規(guī)律，運(yùn)用該模型對當(dāng)前第五次康波蕭條背景下的黃金價格走勢進(jìn)行預(yù)測。最后，依據(jù)預(yù)測結(jié)果，從政府宏觀調(diào)控、企業(yè)經(jīng)營策略、個人投資決策等層面分別提出針對性的對策建議，以期為不同主體應(yīng)對黃金市場波動提供參考。

關(guān)鍵詞：黃金價格；康德拉季耶夫周期；超級周期；雙周期嵌套模型；美國經(jīng)濟(jì)

中圖分類號：F830.94；F830 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：2096-0298（2025）06（a）--05

黃金在金融市場與工業(yè)領(lǐng)域具有重要地位，中國作為黃金消費(fèi)大國，黃金需求持續(xù)穩(wěn)健增長，深入剖析黃金價格波動機(jī)制并準(zhǔn)確預(yù)測其走勢，對政府、企業(yè)和投資者管控價格風(fēng)險、制定策略至關(guān)重要。然而，現(xiàn)有研究多為短期或單一視角，忽視長周期及黃金多種屬性與價格變動的內(nèi)在聯(lián)系。本文基于康波理論，聚焦黃金的信用對沖功能。由于黃金具有貨幣屬性，其長期價格波動與主導(dǎo)國實(shí)體經(jīng)濟(jì)信用、貨幣體系穩(wěn)定性呈反向關(guān)系。當(dāng)下處于康德拉季耶夫周期蕭條階段，美國作為主導(dǎo)國，經(jīng)濟(jì)下行，黃金的信用對沖功能突出，價格波動劇烈。同時，基于黃金的商品屬性，借助超級周期理論闡釋其價格中期波動規(guī)律，完善長周期視角分析，通過構(gòu)建雙周期嵌套模型預(yù)測金價，助力各方合理規(guī)劃、規(guī)避風(fēng)險。

在研究方法上，本文借助康波周期與超級周期嵌套分析黃金價格波動，收集50多年黃金價格月度數(shù)據(jù)，按五輪康波周期階段劃分，運(yùn)用雙周期理論及兩者相互影響關(guān)系，重點(diǎn)研究黃金價格在衰退和蕭條階段的波動規(guī)律，縱向?qū)Ρ鹊谒拇慰挡ㄊ挆l期黃金價格波動，推測第五次康波蕭條期下黃金價格走勢。由此，預(yù)測2030年前黃金的價格波動，并從政府、企業(yè)、個人層面提出相應(yīng)的對策建議。

1 周期理論及雙周期嵌套模型的構(gòu)建

1.1 選用兩種經(jīng)濟(jì)周期的原因

1.1.1 美國經(jīng)濟(jì)與康德拉季耶夫周期

康德拉季耶夫周期，每個循環(huán)約50～60年，是研究長期經(jīng)濟(jì)波動的重要框架。歷史上已完成四輪康波周期，當(dāng)前正處于第五輪的蕭條期，每一輪康波周期都與主導(dǎo)國的技術(shù)革命息息相關(guān)。如今，美國作為第五輪康波周期的主導(dǎo)國，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展對全球的影響巨大。?

從康波周期來看，黃金價格的長期波動與康波周期相符，且與經(jīng)濟(jì)增長呈反向關(guān)系。黃金具備貨幣屬性，其價格受美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)和美元體系穩(wěn)定性的影響。在康波周期的復(fù)蘇與繁榮階段，美國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，美元體系平穩(wěn)，黃金價格低且穩(wěn)定；進(jìn)入衰退和蕭條階段，美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑，美元體系震蕩，黃金相對收益提升，價格上漲。因此，康波衰退期是黃金資產(chǎn)長期牛市的起點(diǎn)，在8～10年的蕭條期，黃金表現(xiàn)強(qiáng)勁，能實(shí)現(xiàn)超額收益增長。

1.1.2 CRB指數(shù)分析與超級周期

超級周期指大宗商品價格持續(xù)多年大幅漲跌的階段，每個周期跨度約為18～20年。一般來說，一個康德拉季耶夫周期內(nèi)嵌套約2.5個超級周期。路透商品研究局指數(shù)（CRB）作為權(quán)威期貨價格指數(shù)，緊密追蹤全球重要商品價格變化，其波動與市場超級周期高度契合。基于黃金的商品屬性，可推測其價格波動也遵循超級周期。因此，通過疊加1986年6月—2023年12月的黃金價格與CRB指數(shù)波動趨勢圖發(fā)現(xiàn)黃金價格的波動在波段上相對大宗商品存在滯后性，但兩者的變化趨勢大致相同，尤其是在康波復(fù)蘇和繁榮階段，而在衰退期和蕭條期，因黃金信用對沖功能充分釋放，價格波動幅度較大。

1.2 雙周期嵌套模型的構(gòu)建

基于上文的闡述來構(gòu)建黃金的雙周期嵌套模型，其中一個康德拉季耶夫周期中存在兩個半超級周期，每個超級周期大約為18～20年。

本文基于康波周期、超級周期對黃金價格波動的不同影響，以及經(jīng)濟(jì)增長等因素，構(gòu)建黃金價格波動模型，將世界經(jīng)濟(jì)增速納入價格變動考量，根據(jù)兩個周期的影響力構(gòu)建函數(shù)模型為振幅賦值。建立多個價格模型后，通過與1975年以來的黃金價格進(jìn)行相關(guān)系數(shù)比較，篩選出最優(yōu)模型。在模型設(shè)計中，以康波周期和超級周期對黃金價格影響力度的代數(shù)平均值作為振動系數(shù)，得到價格函數(shù)。圖2和圖3分別為最優(yōu)價格模型示意圖和1975年以來實(shí)際黃金價格走勢圖。

本案例將價格模型圖與黃金價格走勢圖進(jìn)行對比，觀察從1975年1月—2024年3月的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，兩圖的波動走勢高度吻合，說明將世界經(jīng)濟(jì)增長速度加入嵌套，并將兩個周期的不同影響力量為函數(shù)模型的振幅賦值的這種方法有一定的作用，可為以下研究提供方向。

2 黃金的屬性及其價格波動因素

2.1 黃金的三大屬性

黃金曾是一般等價物，具有貨幣屬性，能發(fā)揮貨幣所有功能。在如今信用貨幣體系下，其貨幣屬性雖有弱化趨勢，但能夠?qū)_主導(dǎo)國信用，即對沖美國的貨幣信用和實(shí)體信用。

黃金具有商品屬性，遵循商品價值規(guī)律，是一種特殊的大宗商品，在某種程度上具有與其他大宗商品類似的性質(zhì)，因此黃金價格可從供給與需求角度研究。

黃金也有投資屬性，是良好的避險工具，當(dāng)出現(xiàn)金融動蕩等不確定事件時，黃金便成為投資者規(guī)避風(fēng)險及增值保值的有效金融工具。

2.2 黃金價格的影響因素

（1）供需因素

黃金的商品屬性決定了其價格受制于供給與需求的關(guān)系。由于持續(xù)被開采，礦產(chǎn)資源保障不足，因此黃金的供給端較為剛性，而工業(yè)需求不斷增加，推動黃金價格整體呈上升趨勢。

（2）美國經(jīng)濟(jì)狀況

黃金貨幣屬性對應(yīng)的信用對沖功能是影響其價格的主導(dǎo)因素，分為實(shí)體信用對沖和貨幣信用對沖。美國經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定或衰退，國際形勢動蕩時，黃金需求大增，價格迅速推高，如2008年美國次貸危機(jī)，金價便大幅上漲。

（3）美國貨幣政策的影響

量化寬松的貨幣政策使市場上的美元數(shù)量增多，導(dǎo)致美元相對其他貨幣貶值，黃金升值。這是因?yàn)辄S金和美元同樣作為避險資產(chǎn)，具有一定的替代性，即當(dāng)美元貶值時，黃金價格會充分發(fā)揮其避險屬性，投資者會拋售美元而轉(zhuǎn)向購買黃金。

（4）通貨膨脹因素

通貨膨脹通常意味著整體物價水平持續(xù)不斷上漲，而黃金作為一種大宗商品，其價格也會相應(yīng)持續(xù)上漲。此外，通貨膨脹會導(dǎo)致貨幣貶值，意味著貨幣的購買力會下降，人們?yōu)榱艘?guī)避貨幣貶值的風(fēng)險往往會傾向于購買黃金，需求增加進(jìn)一步推動黃金價格上漲。

（5）地緣政治風(fēng)險

在突發(fā)事件的影響下，黃金價格短期會出現(xiàn)明顯波動，如地區(qū)沖突、恐怖主義威脅以及國際政治關(guān)系緊張等，都可能導(dǎo)致市場避險情緒升溫，推動投資者將資金轉(zhuǎn)向黃金等避險資產(chǎn)，從而抬高金價。

3 雙周期嵌套模型下黃金的價格研究及結(jié)論

3.1 雙周期嵌套模型下黃金的價格波動狀況

考慮到布雷頓森林體系解體后，黃金的信用對沖功能充分彰顯，價格迎來爆發(fā)式增長，黃金價格數(shù)據(jù)逐漸清晰，因此本文選取1975—2024年3月的黃金價格數(shù)據(jù)，具有較強(qiáng)的參考性。

本文將1975年1月—2024年3月黃金價格月度數(shù)據(jù)按照康波周期和超級周期這兩種周期進(jìn)行劃分。其中，綠色實(shí)線將1975—2024年劃分為兩個完整的超級周期和兩個不完整的超級周期，綠色虛線將每個超級周期劃分為上升期和下降期兩個階段，虛線以前為超級周期上升期階段，虛線以后為超級周期下降期階段，具體劃分情況如圖4所示。

由圖4可以看出，同色直線劃分出的康波周期和超級周期中的黃金價格大部分呈現(xiàn)周期性，因此用雙周期嵌套模型分析黃金的價格波動具有較強(qiáng)的合理性。由于在康波復(fù)蘇期和繁榮期，黃金的商品屬性占主導(dǎo)，價格較為平穩(wěn)，而在衰退期和蕭條期黃金的根本屬性才會充分發(fā)揮，對黃金價格的預(yù)測也更具參考意義，因此本文主要對康波衰退期和蕭條期的黃金價格波動進(jìn)行詳細(xì)分析。

3.1.1 康波復(fù)蘇期和繁榮期黃金價格的走勢分析

1983—1991年處于第五次康波復(fù)蘇期，黃金價格整體回落，多在300～450美元/盎司波動。1988年4月前，受超級周期下降期和康波復(fù)蘇期共同影響，價格震蕩下降，并出現(xiàn)高低點(diǎn)。1988年4月迎來新超級周期，但因康波復(fù)蘇期，價格仍波動下降。

1992年1月—2004年處于康波周期繁榮期，美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長，黃金投資需求減少，價格低且波動小，此階段黃金商品屬性凸顯，價格隨超級周期升降而增減。后期受超級周期上升期及美國企業(yè)經(jīng)營下行、投機(jī)泡沫破裂等影響，價格持續(xù)上升。

3.1.2 康波衰退期黃金價格的走勢分析

自2005年起，創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)興衰更迭，互聯(lián)網(wǎng)及移動互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用市場漸趨飽和，市場競爭愈發(fā)激烈。2006年8月—2007年8月，超級周期上行，黃金價格呈小幅上升態(tài)勢。2007年8月，美國次貸危機(jī)爆發(fā)，黃金信用對沖功能顯現(xiàn)，價格快速上揚(yáng)。各國救援政策出臺后，黃金價格震蕩下行，但因康波衰退期和超級周期上升期的雙重影響，跌幅有限。2008年11月，金價降至760.9美元/盎司后，迎來三年“大牛市”。2012年8月，超級周期步入下行階段，黃金價格轉(zhuǎn)為波動下跌，因仍處于康波衰退期，價格隨后趨穩(wěn)并略有回升（圖5）。

3.1.3 康波蕭條期黃金價格的走勢分析

1975—1982年處于第四次康波蕭條期。1975—1979年，康波蕭條期與超級周期上升期疊加，布雷頓森林體系解體致美元信用下降，黃金信用對沖功能釋放，價格上漲并見頂。1980—1982年受超級周期下降期影響，黃金價格波動下降，如圖6所示。

1974—1975年，第一次石油危機(jī)爆發(fā)，美國實(shí)施緊縮貨幣政策，美元升值，黃金投資需求隨之減少，1975—1976年7月，金價緩慢下降。此后，在康波蕭條、超級周期上升及美元信用降低的共同作用下，金價波動回升。1977—1978年，伊朗伊斯蘭革命爆發(fā)，黃金的信用對沖與避險功能開始發(fā)揮，1979年1月，金價漲至675.3美元/盎司；之后，各國抑制通脹與投機(jī)活動，致使金價在高位波動近一年。1980年，卡特政府打壓金價，疊加超級周期下行影響，金價開始下跌；1980年9月，兩伊戰(zhàn)爭引發(fā)避險情緒，金價短暫上漲后，因超級周期下行仍持續(xù)下跌。此后，在康波蕭條期影響下，金價上漲，1982年3月漲至491.2美元/盎司后，又因超級周期下行而波動下跌。

進(jìn)入第五次康波蕭條期后，新一輪超級周期上升期開啟（圖7）。2020年，新冠疫情嚴(yán)重沖擊全球經(jīng)濟(jì)，在康波蕭條期與超級周期上升期的共同推動下，黃金價格迅速攀升，8月漲至1968.6美元/盎司的相對高位。2021年，美國經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，金價略有回落；2022年2月，俄烏沖突推動金價再度波動上升；3月，因美國加息政策有所回調(diào)，后受康波蕭條期影響，又轉(zhuǎn)為波動上行。新冠疫情后，美國消費(fèi)和投資增加，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇；2023年美國GDP超預(yù)期增長，美國持續(xù)加息抑制通脹，金價上漲幅度趨緩。?

2024年第一季度，美國經(jīng)濟(jì)下行，通脹高企，國債問題突出，金價上漲，1月創(chuàng)下2080.2美元/盎司的歷史新高。受美國持續(xù)加息影響，未來三個月，金價穩(wěn)定在2080美元/盎司左右。

3.2 黃金價格波動小結(jié)

（1）康波衰退與蕭條期：黃金價格與經(jīng)濟(jì)增長反向變動，衰退和蕭條階段金價上升。當(dāng)美國經(jīng)濟(jì)下行，國際沖突頻發(fā)時，黃金以貨幣屬性為主導(dǎo)，信用對沖功能凸顯，成為避險首選。若超級周期同步上升，雙周期共振推動金價持續(xù)3～4年上漲并隨危機(jī)見頂；若超級周期下降，金價雖下跌，但跌幅小于雙周期共振時的漲幅。

（3）康波復(fù)蘇期：美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，黃金信用對沖功能減弱，商品屬性增強(qiáng)，價格與超級周期同向。超級周期上升時，受康波復(fù)蘇期抑制，金價震蕩上漲；超級周期下降時，雙周期共振使金價整體下降。美國貨幣政策僅引發(fā)金價短期波動，不改變整體趨勢。

（4）康波繁榮期：美國經(jīng)濟(jì)增長、國際局勢穩(wěn)定，黃金商品屬性為主導(dǎo)，用于生產(chǎn)領(lǐng)域的需求增多，價格整體平穩(wěn)。超級周期上升，金價隨之上漲；超級周期下降，雙周期共同促使金價緩慢下降。美國貨幣政策僅會造成金價短期小幅逆向波動，幅度極小。

4 黃金的未來價格走勢預(yù)測及建議

4.1 2028年前黃金價格走勢的預(yù)測?

從美國經(jīng)濟(jì)視角，當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)增速放緩且推行寬松的貨幣政策，黃金的信用對沖功能發(fā)揮，推動金價上漲。同時，特朗普上臺后普遍加征關(guān)稅，加劇了金融市場的避險情緒，因此黃金價格上漲是大勢所趨。

從雙周期視角分析，通過對歷年康波蕭條期的持續(xù)時間分析，發(fā)現(xiàn)康波蕭條期不斷縮短，預(yù)示著技術(shù)的迭代速度不斷加快，因此預(yù)測當(dāng)前第五次康波蕭條期將持續(xù)7-8年，預(yù)計本輪第五次康波蕭條期將延續(xù)至2028年左右。本次超級周期預(yù)計持續(xù)至2035-2038年，2026年將觸及高點(diǎn)，隨后進(jìn)入下降階段。受康波蕭條期和超級周期上升期共同作用，2028年前黃金價格將呈現(xiàn)先漲后跌態(tài)勢：先迎來兩年左右的上漲，2026年達(dá)到高位后短期震蕩，隨后在超級周期下降期的影響下開始下跌。

4.2 預(yù)測結(jié)論

未來黃金價格大概率大幅上漲。在康波蕭條期與超級周期上升期的雙重影響下，黃金價格將持續(xù)上漲兩年左右。盡管美國加息等因素可能造成價格短期回調(diào)，但不改整體上行趨勢。預(yù)計2024年黃金突破2000美元/盎司后，2025年在3100-3450美元/盎司區(qū)間震蕩上行，2026年達(dá)到約3600美元/盎司。若美國于2026年實(shí)施降息政策，黃金價格將高位震蕩；隨后價格下跌，2026—2028年降至2800美元/盎司左右。

4.3 政策建議

4.3.1 宏觀政策建議

中國作為全球最大黃金消費(fèi)國，黃金供應(yīng)對外依存度高。為應(yīng)對2028年前黃金價格波動風(fēng)險，提出以下政策建議

（1）建立靈活的貨幣政策調(diào)整機(jī)制

根據(jù)上文的預(yù)測結(jié)果，到2028年，黃金價格將出現(xiàn)大幅波動，因此貨幣政策調(diào)整應(yīng)靈活有效。當(dāng)黃金價格按預(yù)期在2025年快速上漲時，可能引發(fā)通脹壓力，此時可提高基準(zhǔn)利率抑制通脹；價格下跌時，央行可購買黃金等資產(chǎn)提供流動性。

（2）完善外匯政策與黃金儲備管理

協(xié)調(diào)外匯政策與黃金儲備管理，合理管理外匯儲備，適時調(diào)整黃金儲備持有量。雖黃金儲備為長期穩(wěn)定資產(chǎn)，在金價大漲預(yù)期下，央行仍可適時投放以穩(wěn)定市場或抑制價格過度上漲。

（3）加強(qiáng)市場監(jiān)管

政府機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對黃金市場的監(jiān)管。未來金價仍有大幅上漲空間，黃金市場上投機(jī)行為會增多。因此要加強(qiáng)政府機(jī)構(gòu)對黃金市場監(jiān)管，打擊市場操縱和違法行為，維護(hù)市場秩序和公平競爭。

4.3.2 中、微觀政策建議：企業(yè)和個人對策

（1）黃金供應(yīng)企業(yè)：一是需要通過技術(shù)創(chuàng)新和管理優(yōu)化等手段提高生產(chǎn)效率，以應(yīng)對黃金價格上漲帶來的成本壓力。二是要在國家宏觀政策指導(dǎo)下，為保障國內(nèi)能源安全，應(yīng)持續(xù)保持穩(wěn)定生產(chǎn)，不能因?yàn)辄S金價格大幅上漲而大量增產(chǎn)。

（2）黃金消費(fèi)企業(yè)：利用黃金調(diào)整波段，利用利用現(xiàn)貨、期貨等金融工具來對沖黃金價格波動的風(fēng)險。建議企業(yè)于2024年做好一定量的黃金儲備，應(yīng)對2025年至2026年的價格上漲。

（3）個人投資者：建議投資者應(yīng)該于2024年至2025年以多方為主，做好黃金儲備，在2026年充分把握康波周期與超級周期上升期帶來的利好因素，謹(jǐn)慎投資，總體上以空方為主。

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