美團的機會

最開始關注美團（03690.HK），還是騰訊控股2022年三季度宣布2023年要將持有的美團股份分紅給股東。作為騰訊股東，也就會在2023年初自動直接持有美團。

經過對美團兩年多的觀察思考，尤其是觀察到2024年美團和抖音在到店業務上的競爭告一段落，2025年京東進軍外賣業務，反而讓我看到了美團擁有寬闊的護城河。

競爭在加劇

在2023年，美團開始有了變化。當年業績大幅提升，核心本地商業總收入增加了28.7%到2069億元，經營利潤387億元，同比增31.2%。

重點是新業務的虧損，從283億元減少到201億元，新業務的減少虧損，主要是在營收規模擴大下成本沒有同步增加。新業務營收從591億元增加到698億元，成本從875億元增加到900億元，顯示出經營效率的提升。

核心業務利潤上升疊加新業務虧損減少，帶動2023年整體經營利潤從虧損58億元到盈利134億元。

2024年，美團核心業務高速增長，新業務繼續扭虧。核心本地商業收入同比增長20.9%達 2502 億元，經營利潤同比增長了35.4%，達524 億元，經營利潤率由 2023 年的 18.7% 提升至 20.9%，顯示出高質量增長與運營效率的提升。

到店業務有了非常亮眼的成長，訂單量同比增幅超過65%，年度交易用戶數及年度活躍商家數均創下歷史新高，美團在與抖音的競爭中勝出，戰爭告一段落。

新業務收入873億元，增長25%，經營成本946億元，僅增長5.1%。虧損大幅減少到72億元，運營效率的提升是虧損率大幅下降的主要原因。

這一點從銷售費用上看得比較明顯，銷售費用從586億元增加到639億元，同比僅增9%。其中推廣、廣告及用戶激勵僅增加了7.4%，反映了競爭態勢穩定后，美團在推廣與補貼方面的費用下降。

從美團近幾年的經營情況看，即使沒有京東進來攪局，美團的利潤增速也不可能像過去兩年那么驚艷了。

主要是本地核心業務自2024年二季度以來，就有比較高的業績，2024年二、三、四三個季度都維持在比較高的基礎上，環比還略有下滑。

還有新業務的減虧效應基本結束，海外開始啟動擴張，預計前期基本上是虧損。虧損削減過程看起來結束了，對利潤的提振作用也就小了。

再加上京東入局，美團全年利潤的增速也可能很低。

京東下場做外賣，進展較快。截至2025年6月1日，京東外賣宣布日訂單量突破2500萬單大關，平臺入駐餐飲門店量超150萬家（美團1450萬家），全職騎手團隊規模達10萬人，并計劃進一步擴招至15萬人。自4月15日的500萬單起步，京東僅用了47天便躍升至2500萬單，稱得上氣勢如虹。

5月26日，淘寶閃購聯合餓了么宣布，日訂單量已超4000萬，其中茶飲訂單占比25%，非餐品類訂單增長“遠超預期”。

從目前的信息來看，美團的日訂單似乎也沒有下降，每天基本上在8000萬-9000萬單。

幾家平臺的訂單量都在增長，補貼大戰刺激了更多增量需求，美團管理層在一季度業績會上說，“更多中頻用戶提高下單頻率，成為高頻用戶”。

創辦人王興在業績會上表示：“我們會不惜一切代價贏得這場競爭。……似乎每個互聯網玩家都想在這個游戲中投入他們的100億元。這意味著這場游戲的勝者將是非常有價值的，而我們計劃成為勝者。”王興還稱， “只有能夠有效激活消費者、商戶和配送網絡這三大支柱飛輪的平臺，才能實現可持續增長。我們對我們的規模優勢和基于需求的網絡的競爭力充滿信心。我們對我們的外賣業務以及更廣泛的美團即時購物業務的未來增長潛力保持信心。我們行業領先的配送網絡和持續的運營提升，我們處于有利位置……我們相信，在行業不理性補貼階段結束后，消費者會選擇提供最廣泛選擇、最佳體驗和最可靠服務的平臺。？？”

在這樣的白刃戰中，利潤必然受影響。

王興預計，“第二季度核心本地商業收入的同比增長率將從第一季度的水平放緩，核心本地商業的經營利潤在第二季度將同比下降顯著 ”。

京東5月份又開始進軍本地生活，切入美團利潤最豐厚的到店業務，京東要以外賣為突破口，帶動電商、到店業務的飛輪轉動起來，最后的戰場恐怕要落在零售上，雙方未來在即時零售上必然還有一戰。

在京東財報后的電話會議中，京東CEO許冉表示：“已經逐漸看到外賣對于京東平臺的拉動作用和轉化率，公司十分振奮。”

鑒于京東外賣業務的迅速上量，對京東電商的提振作用（更高頻打開APP帶來電商銷售增長），還有雙方未來在即時零售領域的必然一戰，那么即使中短期內外賣業務持續虧損，京東也不會輕言放棄。

那么，對美團來說，影響的就不會僅僅是一個單一季度，預計2025年整體業績都會受到影響。

即時零售新戰場

2018年美團閃購推出以后，已擴展到許多品類，幾乎涵蓋了日常生活的方方面面。像鮮花、水果、生鮮這類商品，天生就很適合即時零售模式。

2025年第一季度，美團閃購的總交易用戶數已經超過了5億，其中年輕消費者，即90后，占了三分之二；非食品品類的訂單增長超過了60%。可以說，即時零售已經成為滿足多樣化消費需求的重要渠道，以及年輕一代所信賴的生活方式選擇。

美團到家事業群總裁王莆中甚至稱：“即時零售的發展大勢是擋不住的，‘30分鐘送萬物’創造的新體驗一定會滿足更多用戶需要，把那些大而無當的倉配體系掃進歷史垃圾堆。它代表著生活的高確定性，即無需計劃、無需囤貨、萬物隨時送達。”

但這個業務為什么之前沒人做呢？因為太難了，需要一家家的線下店鋪去談，教會人家開店、上貨、更新、促銷；沒規模沒訂單商家沒意愿，沒供給消費者不來，是一個又苦又累又慢的生意。不過，正因為前期又苦又累又慢，一旦做成規模，后來者再想挑戰，就難如登天了。

美團的生意基本上都是如此，前期需要做大量繁瑣細致的動作，但一旦貫通，收益持久而巨大。未來，美團將努力追求實現“即時配送業務單日超過一億單”的目標與愿景。按照王慧文的說法，外賣單日1億單，再加上即時配送1億單，每單賺1塊錢，一年就是730億元。

6月23日，美團宣布將全面拓展即時零售，推動零售新業態提質升級，包括閃購業務將繼續拓展品類，小象超市逐步拓展到所有一二線城市等。

在即時零售市場上的競爭，不僅是美團和京東，還包括阿里。同樣在6月23日，阿里巴巴集團CEO吳泳銘發布全員郵件，宣布即日起，餓了么、飛豬合并入阿里中國電商事業群。此前，阿里旗下即時零售業務小時達宣布正式升級為“淘寶閃購”，五一前夕聯合餓了么加入與美團和京東的即時零售大戰。

從目前的競爭情形來看，美團外賣業務所建立的高頻流量與配送網絡有著極其重要的價值。以中國市場為例，外賣業務的高頻流量帶來了龐大的用戶群，有效降低了其他低頻業務的獲客成本，同時有效推動了其他業務的發展。此外，通過外賣業務建立的“30分鐘配送網絡”可以幫助公司將服務擴展到更多類別。

美團在外賣、到店、即時零售這些領域積累的運營資源和能力，漸漸成為后來者不可逾越的護城河。以外賣的強勁飛輪推動到店、零售等業務，然后這些業務又反過來增加了美團的流量，加強了平臺的黏性，用戶心智被牢牢鎖定，吃喝玩樂都在美團。

從這個角度來看，美團這種平臺的商業價值，被低估了。未來，美團這種掌握了人們生活流的平臺，有機會不斷抓住社會涌現的新機會，無論是零售或是AI甚至機器人。

海外擴張

美團未來幾年的另一個看點是海外擴張，用王興的話說：從長遠來看，美團注定會成為一家全球性公司，但我們并不著急。

境外業務Keeta進入中國香港市場不到一年，便實現市占率第一的成績。其主要競爭對手Deliveroo在2025年3月宣布退出香港市場，美團的主要競爭對手只剩下foodpanda 。

Keeta能后來居上，依賴的還是美團的規模優勢，以更高薪資吸引外賣員、商家與Keeta簽訂傭金率更低的合同、為用戶提供更高的補貼和更低的價格。

2024年底Keeta正式登陸沙特，目前在沙特9個城市開展業務，幾乎覆蓋沙特所有100萬+人口的城市，Keeta已穩居市場第三名，目標是盡快成為市場第一。

以巨大體量的中國市場為基礎，并以中國市場提供的“彈藥”實行低價服務，然后迅速提升規模擊敗對手，再完成市場的絕對領先。而且，美團無論是資本還是運營效率上都領先對手，可以對海外對手進行降維打擊。

美團還在5月宣布進軍巴西，未來五年投資10億美元。巴西是一個潛力巨大的國家，總人口2.16億，人均GDP超過1萬美元，在外賣方面，巴西市場規模位居前五。

而在Keeta外賣業務海外拓展的基礎上，小象超市海外版Keemart也在6月開啟出海征程，已在沙特首都利雅得兩個區域測試上線，后續將向其他地區擴展。

王興認為，外賣業務的多年發展已經證明其有著一條明確的變現路徑。而在中東等海外市場，當地用戶更愿意為服務付費，外賣平均訂單價更高，外賣企業的利潤率也高于中國市場。

個人認為，美團10年后賺到千億規模的利潤，應該是一個大概率事件，那么當下，京東的競爭壓力、美團閃購和海外業務的擴張，都將可能拖累美團的利潤表現，因為這些中短期因素利潤下滑從而導致股價下跌，反過來或會給投資人帶來機會。

（作者系資深投資人士。文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）