險(xiǎn)資舉牌頻繁

據(jù)統(tǒng)計(jì)，近10年來，保險(xiǎn)行業(yè)出現(xiàn)過三輪舉牌熱，分別是2015年和2020年，2024年以來險(xiǎn)資開啟第三輪舉牌高峰，至今熱度不減。中國保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站顯示，截至7月3日，2025年以來險(xiǎn)資合計(jì)舉牌19次，涉及15家上市公司，舉牌次數(shù)接近2024年全年水平。如果從2024年開始計(jì)算，險(xiǎn)資舉牌已超30次。

新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則推動(dòng)

2025年6月，財(cái)政部和金融監(jiān)管總局發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步貫徹落實(shí)新保險(xiǎn)合同會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的通知》，業(yè)內(nèi)均預(yù)計(jì)，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則執(zhí)行將進(jìn)一步推動(dòng)險(xiǎn)資對(duì) OCI （其他綜合收益）股票的配置。

自2023年以來，上市險(xiǎn)企持續(xù)增加股票中 FVOCI （公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益）占比，這一舉措有助于提升其利潤表穩(wěn)定性。統(tǒng)計(jì)表明，2024 年末A股5家上市險(xiǎn)企合計(jì) FVOCI 股票占比 31.9%，較年初提升 9.4個(gè)百分點(diǎn)。東吳證券預(yù)計(jì)2025年這一趨勢(shì)將延續(xù)，并且非上市險(xiǎn)企在新準(zhǔn)則切換之前需要提前調(diào)整資產(chǎn)配置，也將成為推動(dòng)保險(xiǎn)資金配置紅利資產(chǎn)的重要力量。

國金證券也認(rèn)為，險(xiǎn)資舉牌頻次增加，與穩(wěn)定凈資產(chǎn)收益率、降低凈利潤波動(dòng)等因素有關(guān)。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則全面實(shí)施在即，長期股權(quán)投資有利于穩(wěn)定凈資產(chǎn)收益率（ROE）。舉牌高ROE或者ROE穩(wěn)定的資產(chǎn)有助于提升和穩(wěn)定保險(xiǎn)公司的整體ROE水平。在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，保險(xiǎn)公司資產(chǎn)端對(duì)權(quán)益市場(chǎng)敏感性提升，高ROE的長期股權(quán)投資資產(chǎn)在一定程度上也可穩(wěn)定凈利潤。

東吳證券稱，險(xiǎn)資在2025年頻頻舉牌，反映了對(duì)中國股票市場(chǎng)和優(yōu)質(zhì)中國資產(chǎn)的信心正在不斷提升，這些資產(chǎn)能持續(xù)提供穩(wěn)定回報(bào)。同時(shí)，險(xiǎn)資也為上市公司提供了長期穩(wěn)定的資金來源，有助于企業(yè)優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，為企業(yè)的長期發(fā)展和戰(zhàn)略布局提供有力的資金保障。

華泰證券分析稱，本輪舉牌的驅(qū)動(dòng)因素或主要來自險(xiǎn)資增配高息股的需求，保險(xiǎn)公司希望通過提升股息收入來增加現(xiàn)金收益。

動(dòng)機(jī)不同

根據(jù)保險(xiǎn)公司是否意圖將被舉牌上市公司計(jì)入長期股權(quán)投資，華泰證券認(rèn)為舉牌可分為兩大類，兩類舉牌中被投公司呈現(xiàn)不同特征：“集中持股式”舉牌更重視股息，“長股投式”舉牌更重視ROE。

“集中持股式”舉牌是指，險(xiǎn)資想要對(duì)標(biāo)的股增加持倉和集中持股，但不是以長期股權(quán)投資為目標(biāo)。2015年以來險(xiǎn)資的舉牌大約三分之二為“集中持股式”，尚未達(dá)到長期股權(quán)投資的要求。在2015年、2020年和2024年以來的三次舉牌熱潮中，“集中持股式”舉牌對(duì)股息的要求逐步提升，平均上一年股息率分別約為1.0%、3.3%、5.0%。2024年以來舉牌對(duì)股息率的要求明顯提升，背后動(dòng)因在于利率下行時(shí)，保險(xiǎn)公司需要更多的股息來支撐現(xiàn)金收益。被投公司主要集中在銀行、交運(yùn)、公用事業(yè)等盈利能力穩(wěn)定、分紅率較高的行業(yè)，且港股相較A股更受青睞，因?yàn)楦酃晒乐递^低、股息率較高，更適合作為紅利標(biāo)的長期持有。

圖1 銀行與A股PE估值

圖2 銀行與A股PB估值

如果險(xiǎn)資持股達(dá)到一定比例，且能夠?qū)Ρ煌豆井a(chǎn)生重大影響，該投資即被記作長期股權(quán)投資。2015年以來險(xiǎn)資舉牌中，大約三分之一為“長股投式”舉牌。相較于單純股票投資，長期股權(quán)投資以權(quán)益法計(jì)量。由于長期股權(quán)投資的收益率與被投公司的ROE掛鉤，在“長股投式”舉牌中，保險(xiǎn)公司一般選取ROE較高、股息率中高的公司，有利于貢獻(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定且較高的賬面投資收益。

最愛紅利資產(chǎn)

華創(chuàng)證券分析稱，從行業(yè)分布來看，2025年險(xiǎn)資舉牌主要集中在銀行股，其次是公用事業(yè)板塊，以及分別涉及傳媒、非銀、環(huán)保、交運(yùn)、煤炭等板塊。

從股息率分布來看，險(xiǎn)資舉牌標(biāo)的多數(shù)具備高股息特征。方正證券認(rèn)為，低波紅利策略持續(xù)受市場(chǎng)追捧，股息率下降，但依舊能較好匹配保險(xiǎn)資金的需求。全年來看，為配合負(fù)債端向分紅險(xiǎn)的轉(zhuǎn)型，資產(chǎn)端依舊會(huì)擇機(jī)配置高股息標(biāo)的。

周期拉長來看，險(xiǎn)資舉牌標(biāo)的也是具備如此特征。中信證券稱，2020年以來保險(xiǎn)公司及其資管機(jī)構(gòu)共舉牌58次，偏好銀行業(yè)、非銀金融和公用事業(yè)等板塊，統(tǒng)計(jì)被舉牌的44個(gè)樣本，舉牌對(duì)象股息率均值為3.78%，處于較高水平。重倉股方面，選取紅利指數(shù)（000015.SH）以及港股紅利（513530.SH）成分股進(jìn)行分析，其中紅利指數(shù)險(xiǎn)企重倉股票占比達(dá)68%，港股紅利重倉股票占比超30%。

在這樣的考慮之下，2025年以來，險(xiǎn)資多次舉牌銀行股，標(biāo)的包括郵儲(chǔ)銀行、招商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中信銀行、杭州銀行等。統(tǒng)計(jì)顯示，截至5月底，有7家保險(xiǎn)公司舉牌15次，共有5家銀行被舉牌8次，舉牌次數(shù)占比過半。

據(jù)財(cái)信證券的統(tǒng)計(jì)，截至6月30日，銀行板塊整體市盈率（歷史 TTM） 7.23倍，相比 A 股估值折價(jià)63.41%；板塊整體市凈率0.80倍，相比A股估值折價(jià)53.84%。

因此，銀行股以低波動(dòng)、高股息、低估值的特點(diǎn)受到險(xiǎn)資青睞。對(duì)于險(xiǎn)資而言，銀行股股息率優(yōu)于長債收益率，估值波動(dòng)可計(jì)入OCI以應(yīng)對(duì)業(yè)績波動(dòng)。相對(duì)來說，當(dāng)前H股銀行股息率更高。同時(shí)，不排除保險(xiǎn)公司通過股權(quán)投資ROE領(lǐng)先優(yōu)質(zhì)城農(nóng)商行實(shí)現(xiàn)并表和銀保渠道業(yè)務(wù)協(xié)同、進(jìn)一步改善業(yè)績回報(bào)的空間。

除了銀行股，業(yè)內(nèi)認(rèn)為，具備政策紅利、現(xiàn)金流穩(wěn)定性和增長確定性的行業(yè)龍頭，未來將是險(xiǎn)資舉牌的重點(diǎn)。

比如，信泰人壽于7 月3日通過二級(jí)市場(chǎng)增持華菱鋼鐵股份，累計(jì)持股比例達(dá)到5%，構(gòu)成舉牌。西部證券認(rèn)為此次舉牌有兩點(diǎn)意圖：一是獲取長期紅利，且標(biāo)的具備估值修復(fù)空間，信泰人壽在公告中表示，增持是基于對(duì)華菱鋼鐵未來發(fā)展前景的看好及其價(jià)值的認(rèn)可；另外，華菱鋼鐵當(dāng)前市凈率為0.65倍，顯著低于行業(yè)平均水平，存在估值修復(fù)空間。二是提升對(duì)華菱鋼鐵的影響力，形成產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)，信泰人壽的股東背景為物產(chǎn)中大集團(tuán)，深耕鋼鐵、有色等大宗商品市場(chǎng)，與華菱鋼鐵的業(yè)務(wù)存在產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)。西部證券據(jù)此認(rèn)為，在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則切換的背景下，險(xiǎn)資對(duì)于穩(wěn)健投資訴求提升，且伴隨央企市值考核強(qiáng)化，后續(xù)險(xiǎn)資或?qū)⑼ㄟ^舉牌復(fù)制“險(xiǎn)資+低估值國企”的戰(zhàn)略協(xié)同模式。

東吳證券認(rèn)為，基于資產(chǎn)比價(jià)邏輯，港股市場(chǎng)的紅利資產(chǎn)對(duì)于內(nèi)地投資者，尤其是對(duì)險(xiǎn)資等可享受紅利稅豁免政策的機(jī)構(gòu)投資者而言，具有顯著配置價(jià)值。

比如，港交所披露易數(shù)據(jù)顯示，弘康人壽保險(xiǎn)股份有限公司于6月27日、30日連續(xù)兩個(gè)交易日增持鄭州銀行H股，持股比例從4.75%升至6.68%，觸發(fā)舉牌，成為2024年以來險(xiǎn)資首次舉牌的區(qū)域性銀行。

再如截至2025年3月，長城人壽持有大唐新能源股票3.61億股份，占總股本的4.96%。國泰海通證券分析公司基本面，假設(shè)2025年新增1GW風(fēng)電、2GW光伏，電價(jià)下降3分，預(yù)計(jì)扣除永續(xù)債利息后歸母凈利21.6億元。公司大量新能源補(bǔ)貼仍待發(fā)放，補(bǔ)貼彈性達(dá)1.4（應(yīng)收賬款/總市值），遠(yuǎn)超綠電行業(yè)均值0.5，若補(bǔ)貼發(fā)放將給公司注入大量現(xiàn)金流。按照分紅比例30%計(jì)算，公司當(dāng)前股息率4%+，具備長期配置價(jià)值。