存款搬家如何影響A股表現？

居民存款搬家趨勢初顯

近期A股市場持續活躍，上證指數突破3800點，創10年新高，近一周（8月18-22日）A股市場日均成交額達2.6萬億元，以自由流通市值計算的日均換手率近5%。市場活躍度提升、增量資金入市的來源之一是居民存款搬家的初步顯現。近年來我國居民儲蓄增長較快，2022年-2024年居民累計新增存款48.7萬億元，儲蓄存款余額累計增長47.6%，增速高于名義GDP增長。但近期隨著市場和宏觀環境變化，出現了一定的居民“存款搬家”現象，具體包括：

1）非銀金融存款提升。7月新增居民存款同比減少了0.8萬億元，余額同比增長10.3%，而非銀金融機構存款同比多增1.4萬億元，余額同比增長15.2%。

2）活期存款增速有所回升。住戶活期存款同比增速從2024年初接近0的水平修復至2025年7月的6.8%，與此同時定期存款增速從14.9%下行至11.5%，企業活期存款同比增速也轉正。

3）A股市場個人投資者活躍度提升。截至8月22日兩融余額超過2.1萬億元，接近2015年的歷史高點；7月上交所A股新增開戶數達196萬，相比6月多增31.7萬戶。原本存入居民存款的一部分資金可能轉化為活期存款持幣待投，或轉化為了非銀金融機構存款、流入股市，形成了“存款搬家”。

圖：兩融余額和新增開戶數

存款為何搬家？

我們在7月發布的《A股資金面的五大變化和市場含義》中認為A股資金面正在發生多個重大變化，部分與“存款搬家”的形成有關。

1）宏觀流動性相對寬松。近年來，10年期國債收益率持續走低，當前低于1.8%，1年期LPR降至3%，國有大行1年期存款利率低于1%。低利率環境對存款搬家有直接促進作用。除了宏觀流動性相對寬松外，存款流入權益市場還需股市自身具備吸引力。

2）“資產荒”背景下，A股吸引力提升。除了10年期國債收益率、國有大行的存款利率降低外，對于在居民資產中占據較大比重的房產，居民對其價格上行的預期也偏低，對居民而言整體缺乏高收益投資標的，處于“資產荒”環境。與此同時，A股股息率近年來逐步提升，近期雖有所回落但仍顯著高于10年期國債收益率，具有一定的投資吸引力。

3）市場修復，賺錢效應逐步顯現。自“924”以來，市場活躍度回暖，估值有所修復，更多的現存投資者取得正收益。截至8月22日萬得全A指數已經分別超過3個月、6個月、1年和3年的成本線9.6%、13.7%、17.5%、22.8%，指數超過各期限成本線且短期成本曲線高于長期成本曲線，表現出較好的賺錢效應。個人投資者的決策時常存在一種“適應性預期”，即根據之前的表現形成對未來的預期，賺錢效應較好的時候可能吸引新的個人投資者入市。

歷史上存款搬家時期A股市場表現有何特征？

我們選取歷史上居民存款增速下行、非銀存款增速上行或上市券商保證金賬戶規模增速上行的區間，觀察相應階段的市場表現特征。

1）總體而言，存款搬家時期A股市場整體呈上升趨勢，典型的如2009年、2014-2015年中、以及2025年以來，這既是存款搬家的原因之一也是其結果。此外，雖然部分區間內上證指數漲幅相對上述階段偏小，但市場存在結構分化，特定風格明顯跑贏市場，如2021年代表小盤的中證2000上漲25.9%，同樣可能吸引存款入市。此外，居民存款搬家時段相比市場表現上行時段存在一定的滯后性，存款搬家、個人投資者明顯入市常在行情發展一段時間后再發生，這也體現了賺錢效應是存款搬家的主要驅動因素之一。

2）行業表現上，存款搬家階段中市場領漲行業和背后的催化因素不盡相同，主要包括以下幾種。第一，高景氣、產業趨勢性行業可能有相對表現，例如，2015年，隨著移動互聯網快速發展，計算機板塊領漲，指數全年漲100.3%，傳媒、通信、電子漲幅也居前；2024-2025年，在AI快速迭代背景下，通信和電子板塊受益于AI基礎設施建設需求抬升。第二，非銀金融可能直接受益于市場活躍度提升，例如，2014年非銀金融板塊領漲，指數全年漲121.2%，2024年同樣受益于下半年市場活躍度抬升。第三，政策受益行業可能有相對表現，例如，2009年汽車和家電受“汽車下鄉”和“家電下鄉”政策支持，2014年建筑裝飾、鋼鐵、交通運輸等板塊受益2013年9月首次提出的“一帶一路”倡議，2021年電力設備板塊受益于2020年9月提出的“雙碳”目標等。

圖二：“資產荒”背景下A 股吸引力提升

存款搬家會否延續？如何配置？

后市來看，居民存款搬家有望延續。當前市場較為活躍，賺錢效應仍在延續，非銀存款增速相比歷史高點亦仍有上行空間。根據中金公司研究部銀行組測算，居民存款潛在入市的資金規模約為5-7萬億元，但實際入市情況取決于宏觀經濟、政策預期、外部環境等多種因素。若短期交易量快速提升，短期波動可能加大，但一般不影響中期走勢。配置上，參考歷史上存款搬家階段有相對表現的板塊，建議關注：1）景氣高且有業績驗證的板塊；2）業績彈性較高，直接受益于市場活躍度提升的行業；3）受益于“反內卷”等政策的板塊。