華爾街傳真：美國投資者的憂郁

國際國內的問題目前還很難找到理想的答案，但隨著時間的推移，在2002年內相當一部分會變得逐步明朗

美國股市在今年年初可說是開局不利，三大指數在波動中延續了2001年下跌的趨勢。盡管對于2002年市場前景，華爾街的精英見仁見智，但在研究和分析影響投資人信心的問題時，幾個亟待解答的疑問卻是需要共同面對的。

第一個問題是短期利率猛降，長期利率卻居高不下這一奇特現象。截至2001年底，美國10年期聯邦政府債券的收益率為5.11％，較2000年底的5.03％略有上升；同期，30年期債券的收益率分別為5.5％和5.42％。然而，三個月的短期利率卻發生了翻天覆地的變化，由2000年底的6.5％變為2001年底的1.7％。多年來，長期利率和短期利率在多數情況下是同步變化的，如此之大的背離為25年來的首次。對此有兩種解釋，一種認為經濟復蘇會比人們預期的要快得多，通貨再膨脹（Reflation）的可能性并沒有完全排除；另外一種論點則認為，市場預期美國三番五次強調的強勢美元政策會遇到很大的挑戰，投資人預期美元的任何轉弱都會誘發國際上對美國政府債券的拋售，而長期利率的居高不下正是政府長期債券具有預期賣壓的具體體現；同時，美元的疲軟也往往會是通貨膨脹（Inflation）的前導。這種奇特的收益率曲線還會持續多久，將會以何種方式收場，成為人們關注的焦點。

余波未了的安然案將對市場產生持續影響。目前美國國會正在調查安然案，司法程序似乎不可避免。美國企業今后的財務披露程序、會計法則和方法、審計公司的監管、退休基金的投資管理等等，都會被重新審視。更重要的是，投資大眾對企業的不信任感開始加劇。例如，曾為美國首創的折價連鎖店K市場的倒閉案，同樣引發了許多關于審計方面的傳言；過去十年增長很快、頗具影響的綜合性公司TYCO，當傳出該公司曾支付某董事超過2000萬美元的款項時，股價一天下跌20％；像通用電氣、思科、伊蘭制藥等這樣受人尊敬的公司，人們也開始懷疑其賬目的真實性。安然案喚起了國會和投資大眾的警覺，當各種違規或不健康的方法難以為繼時，類似安然案的事件幾乎肯定會重現。雖然在美國立刻誘發一場金融風暴的可能性還很小，但可能的信心危機對股市的殺傷力卻無比巨大。誰會是下一個“安然”，成為投資者們最為關心的問題。

美元的逆流而上也是令投資者夜不能寐的話題。從“利息率平價”角度看，美國（1.75％）和歐元區（3.55％）的短期利率差已經很大，但歐元不升反降；至于“購買力平價”，全球范圍內的低通貨膨脹環境，也不能支持現行美元價格的高企；從國際收支平衡情況看，美國的貿易逆差更是個曠日持久的老問題。當美國債市和股市如日中天的時候，經濟學家認為資本項下的順差足以彌補國際貿易上的逆差。然而，美國的股市從2000年以來一直低迷，美國的債市似乎也是高處不勝寒。一旦非美國資本大規模流出，強勢美元的政策就會成為一句空話。人們的疑問在于：這種現象是否會發生？什么時候或什么條件下發生？

盡管地產業在經濟周期中通常被認為是一個滯后的部門，但美國地產的繁榮也顯得過于不合時宜了。美國股市已低迷兩年，失業率攀升，但新舊住房的銷售卻連創紀錄，今年1月的新房開工率更超過6％。問題的癥結或許發生在房屋貸款條件的過分松弛。例如，2000年美國聯邦房屋貸款保證公司的總擔保額中，有58億美元購房頭款平均支付少于5％，而20世紀90年代這個數字是10％。當經濟走下坡路時，這很容易成為金融風險的策源地。地產業是否像網絡熱一樣，是一個令人恐懼的泡沫？

另一個難以索解的問題是，盡管投資風險加大，但儲蓄率卻波瀾不驚。過去三個月，美國人的儲蓄率平均僅為可支配收入的2％，比1992年平均的9％低很多。如果20世紀90年代的股市瘋狂是人們減少儲蓄的直接原因的話，那么股市降溫應該與儲蓄率的提高有很大關系。然而，統計數字卻沒有展現這樣的一種關系。因此，面對經濟衰退、失業率攀升、股市低迷的大環境，美國人的消費或投資偏好轉到哪里去了？儲蓄不足，后續的投資從何而來？

美國投資者眼中的世界，也正在變得不安穩起來。阿根廷問題的暴露，使人們開始懷疑發展中國家與美元掛鉤的貨幣政策是否恰當，阿根廷10年累積問題的爆發會對整個拉丁美洲和北美產生何種影響，另一緊盯美元多年的地區香港，由于地產價格大幅下挫，政府稅源缺乏，其15％的平稅率制和聯系匯率制正面臨前所未有的挑戰。日本的經濟仍在惡化，2001年，70％的日本企業虧損，總虧損額相當于本國國民生產總值的6％，這不啻向積弱的金融系統壓石頭。很多金融專家估計，日本銀行系統如果出問題，幾乎沒有什么力量可以解救。因為它的解救資金估計會超過1萬億美元。

國際國內的問題目前還很難找到理想的答案，但隨著時間的推移，在2002年內相當一部分問題會變得逐步明朗。羅列問題并不說明國際金融秩序一團糟，只是希望與讀者分享美國投資人評估2002年投資風險時所關心的一些現實問題。