管理哲學

沃倫·巴菲特

20世紀最偉大的券商是梅里爾，最偉大的投資家則非巴菲特莫屬。

其實，巴菲特最主要的投資戰略——長線投資、控股公司和治理機制與19世紀的J.P.摩根如出一轍，但歷史對他們的評價卻南轅北轍。

摩根是作為19世紀末“強盜資本家”的總代表載入史冊的；而巴菲特則被公認為20世紀末金融企業家的道德楷模。

摩根的個人資產在20世紀初僅次于洛克菲勒，排名世界第二；而巴菲特，正如我們所熟知的，個人資產在21世紀初也排名世界第二，稍遜于蓋茨。

從獲取利潤的角度看，摩根是斯密“看不見的手”理論的典型代表，他通過許多陰謀詭計攫取財富，生活窮奢極欲，雖然也為經濟秩序的建立出過大力；而巴菲特則是我們所說的“管理哲學”的典型代表，他信譽卓著，生活簡樸，慈悲為懷，卻獲得了一點也不少于摩根用陰謀手段得到的財富。

他們哪一個對社會更有價值，哪一個更應該成為企業家效仿的典范？歷史已經并正在做出回答。

巴菲特是一位證券商兼共和黨議員的兒子，1930年8月出生在美國內布拉斯加州的奧馬哈。這家伙天生就是“掙錢癖”，5歲時就在自家門前擺攤賣口香糖，14歲時從自己的儲蓄里拿錢買地租給別人耕種，到21歲時已有小1萬美元存款，成為他日后發展的資本。

1951年，巴菲特獲得哥倫比亞商學院碩士學位。他進哥大是因為有眼無珠的哈佛商學院拒絕了他而哥大商學院有他心中的偶像，投資學家本杰明·格雷厄姆。

在低買高賣、短期操作和分散投資方面，格雷厄姆和流行投資理論沒有大的區別，他們的區別主要在如何判別股票價格的高低。

流行理論認為，短期內股票價格由投資大眾的心理預期決定，“行情”是投資指標，要漲沒漲的時候就是價格低，要跌沒跌的時候就是價格高。投資者最重要的是把握行情時機，在要漲沒漲的時候買進，要跌沒跌的時候賣出。

判斷單支股票的行情有很高風險，投資避險的一個主要辦法就是分散投資，“不能把所有雞蛋放在一個籃子里”。好擺弄數字的人還計算出，投資組合要有20支以上的股票，就能夠消除投資中95%左右的特定風險和非系統風險。

股票經紀人、基金經理和各種股市操作技巧的運作基礎正在于此，它適應絕大多數投資者希望短期獲利的心理。

格雷厄姆則認為，歸根到底，股票價格取決于企業的真實價值。“價值”是投資指標，投資者應把主要精力用在尋找票面價值低于內在價值的企業股票逢低買入，再在票面價值大于內在價值時賣出以獲取差價。格雷厄姆把這個理論稱為“煙蒂”理論，因為這就像揀到不值錢的煙蒂猛吸幾口再放棄一樣。

為避險當然應該分散投資，但尋找價值股很費精力，常常難以找到足夠多的股票形成最佳組合，因此最好的避險辦法是找尋價值與價格之間的“安全邊際”，也就是它們之間足夠大的差價。

以后的薩姆·沃爾頓地產投資理論，套利、杠桿收購和垃圾債券理論也都與之有相近之處。格雷厄姆的理論更適合有耐心的專業投資者。

研究生畢業后，巴菲特一直在格雷厄姆的公司工作。1956年他回到奧馬哈，以10萬美元起家，與親朋好友合作成立了合伙公司。他按照格雷厄姆的方法投資于美國國民火災保險公司、桑伯恩地圖公司、登普斯特爾機械制造廠等這些小型股票中。5年后，巴菲特的合伙公司累計收益增長251%，而同期道·瓊斯30種股票的累計收益增長只有74.3%。到1962年，公司總資產達720萬美元，其中巴菲特個人凈資產為100萬美元，兩方面都超過了格雷厄姆。

有經驗有實力的巴菲特開始在老師理論的基礎上建立自己的投資風格，并大大發展了格雷厄姆投資理論。

投資信用

1963年11月，發明了旅行支票、發行高信用度信用卡的美國運通公司惹上了麻煩：一個騙子用海水充色拉油存在美國運通的一個地方倉庫中，然后用倉庫收據做抵押向銀行貸款，接著就宣布破產。

美國運通雖負有失察責任但也是受騙者，按理不應承擔全部責任，但CEO霍華德·克拉克認為，公司的全部基礎都建立在客戶的信任上，承擔信用是公司的職責。他發表聲明說：“美國運通認為，公司應從道義角度全力處理此事，以確保這個過份的義務能使人滿意地得到執行。因為它與公司所承擔的整體責任相一致。”

克拉克勇于承擔過份的經濟責任以確保甚至提升信用的做法沒有得到投資者的理解。股市上流言四起，人們紛紛拋出美國運通股票，股價在2個月內從60美元跌到35美元。一些投資者還起訴克拉克，說他濫用了股東的投資。

在這種時刻，價值觀決定著人們的判斷方向。大多數投資者眼里只有“行情”，或者說是錢，而巴菲特看到的是基本價值。

巴菲特非常欣賞克拉克把客戶利益放在第一位，著眼于公司長遠發展的視野和勇氣，他怎么也看不出這件事能對美國運通有多大傷害，相反，他倒覺得這件事會使美國運通本來已信譽卓著的名聲有一個大的提升。

為了慎重，巴菲特跑到許多使用旅行支票和運通卡的地方和人們交談，還調查了美國運通競爭對手的看法。這些調查支持了巴菲特的判斷：客戶不僅對這件事毫不在意，而且對美國運通更加信任。美國運通的信用得到提升，它更強大了。

對巴菲特來說，信用才是更可靠更長遠和更多的錢。他迅速出清許多投資，集中合伙公司1/4財力，大舉買入美國運通股票。

為了表達對克拉克的景仰和支持，巴菲特專程赴紐約拜訪，并且應美國運通律師之邀到法院做證。他在證詞中告訴股東們，他們不該起訴克拉克，相反，應該感激他才是。

訴訟還沒有結束，市場就回過神兒來了，美國運通的股價開始回升。這次，巴菲特沒有遵從老師低買高賣以獲取差價的教導，相反，他籌資陸續購進更多的美國運通股票，因為他通過這個事件了解了美國運通的產品、文化和管理層。

在巴菲特看來，這種和人們生活密切相關并得到他們認可從而獲得巨大聲望的公司，他們的品牌就是消費者給予他們的在相關領域獨一無二的信用，這種信用雖然很難計算，但比起格雷厄姆精確計算的有形資產更有價值。因為這種信用不但在美國國內可以繼續延伸，而且在全球市場“正未有窮期”。這種信用必將成為長期的“利潤橋梁”，只要長期持有，必將長期獲利。

有一次，巴菲特對他的兒子豪伊說：“要贏得好的信譽需要20年，而毀掉它5分鐘足矣。如果明白這一點，你做起事來就會不同。”

從了解美國運通開始，巴菲特建立了股市中很少有人實行的“長期投資戰略”。

4年后的1967年底，美國運通的股價漲到180美元，是巴菲特最初買入價的5倍多。1969年巴菲特清盤時，從美國運通賺取的利潤占總利潤的40%，為巴菲特以后的發展奠定了堅實的基礎。

投資管理

伯克希爾·哈撒韋公司是巴菲特另一個投資理念的代表。

伯克希爾·哈撒韋是1955年由兩家公司合并而成的一家紡織企業，由于管理家族內部的矛盾，雖然進行了大規模現代化改造，但收益不斷下降，到1962年時股票價格已跌到完全符合格雷厄姆所說的“安全邊際”的價位，即每股8美元，而其運營資金價值為每股16.5美元。

巴菲特購進了伯克希爾的股票，并且在1963年“一不留意”成了最大股東。管理家族希望大股東進一步了解企業，邀請巴菲特參觀工廠，而巴菲特在參觀中發現了生產副總裁肯·察思的潛在才能。

肯·察思在參觀過程中沒有像一般的陪同人員那樣光揀好聽的說，而是坦率地對公司存在的問題，解決的辦法談了自己的看法。

巴菲特過去的投資都是按照格雷厄姆的原則低買高賣，從來不涉及具體的經營管理問題。但察思讓他看到了一個機會，這就是依靠坦率有信用的能人的良好管理，使一家企業成為穩定的現金來源，這種獲利方式要比股市波動小、風險小，會成為投資組合中最穩定的一塊資產。

巴菲特不動聲色增加持股到控股程度，然后改組董事會，任命察思為CEO，貸款18000美元給察思，讓他按市價購買伯克希爾的股票，但拒絕了他對股票期權的要求。巴菲特對察思只有一個要求，就是每年達到10%的回報率，他只干預一件事，就是資金的使用，其他的經營管理問題一概不問。

到1965年，伯克希爾的股票漲到每股18元。

作為東北部的紡織企業，伯克希爾受到來自南方和亞洲紡織品的激烈競爭。察思和伯克希爾的工人們非常清楚他們面對的嚴峻形式，自動限定工資幅度，多方開拓業務，給巴菲特提供了源源不斷的現金。巴菲特則利用這些利潤，購進像國家賠償公司這祥有高回報率的許多企業的股票。

到1969年清盤時，伯克希爾和整個美國紡織業都陷入困境，這是巴菲特沒有料到的，但他仍然保留了伯克希爾。他在給合伙人的信中指出：“伯克希爾一直在尋找在紡織行業中的合適定位，但始終沒有成功。”1978年他指出一直沒有放棄伯克希爾的原因是：“1.該公司為當地非常重要的雇主；2.管理當局坦誠面對困境并努力解決問題；3.勞工認知困境并極力配合；4.尚能產生穩定現金收入。”

巴菲特從心底里尊敬這些人，覺得欠了他們的情。他留下伯克希爾，心里盤算著盡可能逐步退出紡織業，盡量少造成傷害，并把伯克希爾改造成在他心中已逐步成型的未來控股公司的載體。

可見，當巴菲特在盤算錢的時候，信用和管理能力在他心中占有多么大的份量。

巴菲特從伯克希爾的實踐中看到良好管理對長期穩定的投資回報的巨大作用，這是他后來轉向控股公司戰略的基礎。

同時，他也認識到，良好管理無法阻擋整個行業的衰落。巴菲特后來承認，進入紡織業是個錯誤。他說：“你劃的是一條怎樣的船更勝于你怎樣去劃。”（1979）“當一個經歷輝煌的經營階層遇到一個逐漸沒落的夕陽工業，往往是后者占了上風。”（1980）

巴菲特1979年得出的結論和后來德魯克、波特、韋爾奇的觀點如出一轍。德魯克說：“首先是干什么，然后才是怎樣干”。波特說，“戰略定位”是決定性的，經營有效性排在第二。韋爾奇說，經營者最重要的素質是面對現實，實事求是。

巴菲特再也沒有進入那些所謂的“夕陽”行業。

絕不“預測”

20世紀60年代中后期，有4股力量推動美國股市出現類似20世紀末的“非理性繁榮”。一個是由政治家煽動起來的美國人幻想，就是大規模投入從而快速結束越戰帶來的美國商業利益的擴張；一個是共同基金的爆炸性發展，這些專業投資者短期炒作引發了股市瘋狂；一個是西爾若克斯等電子類高科技股成為主要炒作題材；再就是以國際電話電報公司（ITT）董事長哈羅德·杰恩（HaroldGeneen）為代表的大型工業集團的瘋狂收購。

美國股市投機性繁榮引起美國國會的不安。1967年8月，著名經濟學家保羅·薩繆爾森被召到國會銀行委員會做證，他抨擊了共同基金的泛濫，重申了凱恩斯對股市的評價，希望政府和媒體提醒投資人警惕股市風險。

巴菲特和薩繆爾森一樣不信任共同基金、養老基金、保險基金中的所謂專業投資者。他認為專業投資者為了迎合個人投資者，與他們使用的是同一套投資理論，就是預測股市走勢，本質上是預測投資者心理趨勢，以趕在大勢之前實施操作。這種理論和實踐使股市變化遠離了經濟基本面和企業基本面，遠離了對價值和價格的科學分析。

巴菲特把基金經理的投資策略概括為兩個字：“預測”。他認為這和中世紀的巫術沒有什么區別，他說：“我從來不預測”。

面對股市狂潮，巴菲特一開始還僅僅是擔心，在1968年年初他寫給合伙人的信中指出，由于價格被普遍抬高，尋找低價高值股票已很困難，因此合伙公司的回報可能不如以前那樣高。結果這一年公司回報達到最高，贏利率達59%，資產超過1億美元。

巴菲特害怕了。當基金和投資銀行在搶購市盈率高達40—50倍的股票時，巴菲特看到了瘋狂后面的沮喪。

為保護資產不受即將到來的股市崩盤的傷害，他決定清盤。除了在伯克希爾·哈撒韋公司和戴維斯菲爾德連鎖零售公司的投資外，其他投資全部賣出。1970年，他解散了合伙公司，建議合伙人把得到的資金投入債券和他的同學比爾·瑞恩新創辦的塞凱亞基金中。

1929年的梅里爾決定與40年后巴菲特的決定是如此相像，說明真正的金融家都具有遠見卓識。

巴菲特利用伯克希爾這個紡織公司進行投資業務，并任命自己為董事長兼CEO。1972年，在伯克希爾1億美元的投資組合中，只有1700萬美元投資于股票，其他全部是債券。1973年股市再次下跌，到1974年秋，道·瓊斯指數跌了40%。

在美國最著名的基金經理都灰頭土臉，縮手縮腳的時候，巴菲特來了神兒。他開始出擊，先是東一點西一點的小股票，然后就開始瞄準大魚。

1973到1979年是巴菲特的調整時期，這期間巴菲特大量購進媒體、保險和連鎖零售業股票并不斷進行觀察和調整。1979年，伯克希爾正式以投資公司名義在納斯達克上市，巴菲特的控股公司和長期投資戰略成形了。

控股公司戰略

巴菲特的投資對象主要是3類公司。

“第一類是你買到的(不管是有意或無意的)是那種特別能夠適應通貨膨脹的公司，通常它們具備兩種特征，一是很容易調漲價格(即使是當產品需求平緩而產能未充份利用也一樣)，不怕失去市場占有率或銷貨量；一種是只要增加額外少量的資本支出，便可以使營業額大幅增加(雖然增加的原因大部份是因為通貨膨脹而非實際增加產出的緣故)，近十幾年來，只要符合以上兩種條件（雖然這種情況不多），即使是能力普通的經理人也能使企業獲得滿意回報。\"（1981）

第一類公司的代表就是地方媒體。早在20世紀60年代，巴菲特就曾購買過奧馬哈太陽報，他對媒體廣告收入的方式留下深刻印象。每個財政年度開始時，廣告委托人就通過廣告公司預訂媒體的版面或時段并繳納訂金，媒體的現金收入雖然隨年景有波動，但非常有保障，絕少發生拖欠。

巴菲特認為，地方媒體，特別是小城市的媒體，常常沒有競爭對手，而且經營好壞對收益沒有太大影響。因為地方媒體對受眾主要起到一個“告示欄”的作用，受眾從中得到身邊的社會和經濟信息，對“觀點”興趣不大。這種媒體廣告持續而穩定，會成為“現金橋梁”。

保險業可以產生穩定的現金流，也大體可以劃入第一類公司。

巴菲特認為，“保險公司提供的標準化保單很容易被同業模仿，其惟一的差異在于信譽。”(1977)

1976年7月，美國最大的汽車保險公司GEICO由于推出一些激進的改革措施，使公司財務出現危機，股價跌到每股2美元。巴菲特深入分析了GEICO的成本結構，認為它不通過代理人直接銷售車險的作法降低了成本和價格，在市場上享有盛譽。公司財務危機并沒有影響投保人的投保意愿。稍加援手就可以幫助公司渡過危機。

巴菲特在低價位上買進GEICO大量股票，并買進1/4新發行的優先股。新資金的注入很快使GEICO擺脫危機，股價在6個月后漲了4倍。

“第二類是那些經營奇才”（1981），其代表就是B夫人。

B夫人是巴菲特的鄉鄰，經營地毯和家具店，直到90多歲還親自管理企業。巴菲特說：

“當我們在評斷一家公司的企業價值時，我常常會問自己一個問題：‘假設我有足夠的資金與人才時，我愿不愿意和這家公司競爭’？我寧愿和大灰熊摔跤也不愿和B太太家族競爭。他們采購有一套，經營費用低到其競爭對手想都想不到的程度，然后再將省下的每一分錢回饋給顧客。這是一家理想中的企業，建立在為客戶創造價值并轉化為對所有者的經濟利益的基礎上。\"

\"我對這個家族與其事業已欣賞了數十年，我們一共買下九成股權，剩下的一成由原有管理公司的家族成員擁有，另外預留一成的認購權給有潛力的年輕人。\"(1983)

第三類是有良好市場信譽的名牌企業。

巴菲特陸續購入華盛頓郵報、美國運通、可口可樂、吉列、耐克、穆迪等著名品牌企業的股票，形成他長期投資組合中的名牌方隊。他把這個部分稱為“質量資產”，意思是說，這些資產很難量化，其購入價格很難精確定位，也很難確定價格與價值的平衡點。他的主要關注點在對資產“質量”因素的主觀評價上。

巴菲特從來沒有概括過他對“質量資產”的投資思路，但我們仍然可以通過分析這些品牌的特點窺探或概括他的思路。

首先，這些品牌在消費者心中形成穩固的信用，是他們的唯一選擇或首選。這種信用是一代代管理者精心呵護的結果，不會隨管理失誤、管理層的更迭、突發事故或股市波動而變化。

第二，相對于這些品牌的巨大聲望，它們在全球市場的份額還有很大的增長空間。

第三，這些品牌都沒有管理強人，從不炒做，不是媒體寵兒，因此其價位趨于合理，比較容易判斷其真實價格。并且會隨資本市場的波動出現低價空間，成為進入機會。

總之，這些名牌都是消費者的“心中名牌”，而不是媒體制造的“眼球名牌”或“強人名牌”，它們的基礎價值趨于恒定，股東回報穩步提高，價格則多在中線以下波動。這才是值得投資家對其進行長線投資的名牌。

歸根到底，這是對企業在消費者心中信用的投資，也是對我們所說的“管理哲學”的投資。

巴菲特對投資對象的持股狀況也可以分為3類。

第一類是持有股權50%以上。

按照美國會計原則，如果持股超過50%，除少數有特殊規定或特殊協議外（如持有銀行股份），投資公司必須完全合并被投資公司所有會計項目，包括收入、成本、稅項與利潤。其他投資股份在財務報表上則以少數股權列示。

巴菲特認為，從會計的角度，投資公司對投資損益，在這種情況下處于主動地位，是投資公司應該全力爭取的。他說：“我們會持續地以合理的價錢買下整個公司，即使那家公司未來的發展與過去一般。”（1981）

第二類是持有股權20—50%。

按照美國會計原則，如果持股比例介于20%—50%之間，則在投資公司的帳上僅記錄一個分錄，承認對被投資公司依股權比例所認列的投資損失或利益。

這種情況雖然使投資損益處于被動地位，但只要被投資公司基本狀況好，同時投資公司在緊急情況下擁有較大發言權，能夠聯合其他股東緊急處置事態，也是不錯的投資選擇。

第三類是持股低于20%。

按照美國會計原則，投資公司在這種情況下只能認列被投資公司實際發放的股利部份，至于保留而不發放的部份盈余則不予理會。

這種情況雖然使投資公司的收益不能得到全部保證，但有些經營很好的公司規模很大，其總收益并不低，伯克希爾不需要對其經營進行緊密監管，也沒有能力對這些龐然大物持股50%以上或20—50%，在這種情況下持股20%以下也是一種多樣化選擇。

巴菲特1980年給股東的信中解釋了第三類情況，他說：“我們可以接受被投資公司保留盈余而不分配，但前提是公司必須將之用在更有利的用途上，否則便應分配給股東或是用來買回公司股份。”(1978)

盡管三類狀況會隨市場情況靈活處理，但基本政策是恒定的，巴菲特指出：“我們的政策是集中持股。當我們決定了后便買進一大筆，而非這也買一點、那也買點，但事后卻漠不關心。”(1978)

這里，我們就可以看出巴菲特控股公司戰略的基本特點：

首先，他以市場定位、信用和管理作為標準選擇優質公司，低價買入；

其次，以控股50%以上為基礎和常態，靈活對待持股比例；

第三，不變更、不干預原有管理，但保證一旦需要變更和干預的權力基礎，并在必要時積極做出反應；

第四，在以上基礎上的長期持有。

監督與激勵

巴菲特只購買優質公司股份，因此不需要變更和干預原有管理。他說：“我們通常不會去買那些我們必須替其作許多改變的公司，因為我們發現我們所作的改變不見得是好的。”（1981）

但這絲毫不意味著巴菲特用一只眼睛在遠處緊盯著這些公司，并在必要時親自出馬。

巴菲特認為，長期投資和短期投資的本質差別在于，“長期投資是一種合伙人形式”。合伙人就意味著大股東與管理層雙向的責任感、信用和忠誠。

1973年巴菲特乘低開始買入華盛頓郵報的股票。他深入分析了該報的管理，認為董事長和控股家族繼承人凱瑟琳·格雷厄姆是個非常優秀的報人，但財務管理上還有欠缺。

巴菲特在不斷購入股票的同時，為了取得凱瑟琳的信任，主動提出在一定時期內把部分投票權交由凱瑟琳處理，并自我限制賣出股票的限額。另一方面，巴菲特頻頻造訪凱瑟琳，極有耐心地一點點向她灌輸自己的財務原則，并幫助她妥善處理了報紙的罷工事件。

華盛頓郵報由于良好的財務管理和報道水門事件，一躍成為全國性大報，收益成倍增長，給雙方都帶來極大效益。

20世紀70年代巴菲特在所羅門兄弟公司快速發展時開始購入其股票，但到1990年，該公司內部矛盾嚴重影響了收益的成長。巴菲特在董事會上發出嚴重警告，并投票反對管理層濫發紅利。

1991年，貪心的債券高級經理竟然欺詐與所羅門有幾十年合作關系的美國財政部，而早就了解情況的公司管理層優柔寡斷，不愿揭發丑聞，終于導致政府刑事調查。

關鍵時刻，巴菲特親自擔任所羅門的董事長，在國會聽證會上放棄沉默的權力，坦誠地揭露了公司的問題，提出解決辦法，以他的聲望和人格魅力獲得國會議員的信任。同時，大刀闊斧地對公司實施改革，選拔任用新人，終于挽救了公司。

巴菲特向來反對公司管理層濫發股票期權，1986年，他在給股東的信中指出：

“許多人一再發表‘選擇權的實施有其必要，因為這樣經理人與股東就能同舟共濟’的論調，而事實上，兩者的船完全不同。所有股東皆必須負擔資金成本，而經理人持有的固定價格選擇權卻什么也不必承擔；股東在期盼公司發達的同時還必須承受公司可能失敗的風險，經理人則不會承擔這種風險。事實上一個你希望能享有認股權的投資計劃往往是你不會想要投資的計劃。”

巴菲特指出了投資者與享受期股的經理人在成本和風險上的不平衡，對此我們不能茍同。因為如果把經理人的人力資本看成是一項資本投入的話，情況就會不一樣。關于這一點，我們將在“經濟學家”那一部分展開。

巴菲特對期股制大部分的批評集中在兩個方面。

一是期股報酬不記在利潤中并表現在損益表上的普遍會計作法。他說：“如果選擇權不是一種報酬，那它是什么？如果報酬不是一種費用，那它是什么東西？如果計算盈余時不須考慮到費用，那它是什么盈余？如果這種費用不用列在損益表上，那它到底要擺在那里？\"（1999）

經過最近安然事件以來的信用危機，許多企業正在接受巴菲特的主張，只有英特爾公司董事長格魯夫公開反對。

二是期股制與業績脫節的普遍現象。他說：

“這種獎勵方法有時也會用到那些有才能、對公司真正有貢獻的人身上——事實上，一家公司給真正有杰出表現的人往往不夠多--不過通常只是碰巧。而這種選擇權一旦給了，便無法收回，無論這個人之后表現如何都不能取消，一個庸才從選擇權賺到的跟真正的人才一樣多，這實在是投資者的惡夢。\"（1986）

\"你存在銀行戶頭里的錢一樣可以賺到加倍的利息，沒有人會對這樣的成果報以掌聲。但通常我們在某位資深主管的退休儀式上歌頌他在任內將公司的盈余數字提高數倍，卻一點也不會去看看這些事實上是因為公司每年所累積盈余與復利所產生的效果。\"（1985）

“雖然有那么多缺點，選擇權在某些時候還是很好用，我批評的重點主要是它們被無限制地遭到濫用，這里我有三點要說明:

1.由于選擇權與公司整體的表現息息相關，所以理論上它們應該用在負責公司全局的高級主管身上，部門的主管則應視其負責部份的表現給予獎勵。

2.選擇權規劃要非常慎重，除非有特殊原因，應該要把資金成本與保留盈余的影響列入考量，價格也要合理的訂定。

3.我必須強調有一些我非常欣賞且經營績效更甚于我的經理人，不認同我對固定價格選擇權的看法，他們建立了一套具個人管理風格的企業文化，而其中固定價格認股權是他們認為非常有用的一項工具，以他們個人的領導風格與示范并以認股權作為誘因，他們成功地引導部屬以股東的心態來想事情，這種風格不多見，但若有我們也必須小心的加以維護，即使這樣的作法會破壞公平性與效率，這總比無可救藥的完美主義好得多。\"（1986）

使期股制和合理的業績標準掛鉤看來還需要相當長的時間。

我們必須強調，期股制只是激勵機制中的一種而不是全部；激勵機制只是治理機制的一部分，它還必須與監督機制相平衡；而治理機制也只是企業制度的一部分，企業制度與市場制度還發生相互作用。必須從制度體系的角度認識期股制。

巴菲特和其他投資人在期股制上分歧的基點在于，他們事實上是不同的投資人。

短期投資者看重的是“價差”，他們本質上并不把自己看成是所有者，他們不想“監督”企業，也不在乎企業如何計算各種費用。

作為長期投資者，巴菲特和他的委托人是真正意義的股東，他并不看重“價差”而更關心企業的“能力”，他監督企業，關心企業的各種費用。

巴菲特的作法在許多方面都更像摩根，是大股東的某種回歸，正是從這個意義上，巴菲特在企業史上將有重要的地位。

長期投資理論

我們談過，“經理資本主義”是美國最重要的經濟現象。經理人把對顧客和職工價值的重視帶入美國企業，在建立和發展“管理哲學”上功績斐然。

但經理人也有先天不足。經理人的出現是由于大股東的退出，金融創新又使中小投資者大批入市。結果是中小投資者支撐了大部分股市，他們已經不是傳統意義上的“股東”，他們沒有能力也根本不想監督企業，這就造成了事實上的所有者“缺位”。這種“缺位”使經理人逐步轉化為“內部人”，其特點是不再看重股東價值。

這樣，在顧客—職工—管理者—投資者的關系鏈條中就出現了斷裂，最終會打擊投資意愿。管理者為修補這關系就用假業績去懵事兒，這就是美國現在正發生的事。

用獨立董事或其他一些制度去修補這種關系從根本上說作用不大，因為缺少基本激勵動機。只有讓真正的股東“復位”，對管理者的監督—激勵機制才能建立起來。而真正的股東只能是長期投資者。

巴菲特的功績在于，他創造了一整套長期投資的理念和戰略，并且用他的實績證明，長期投資比短期投機能獲得更大的效益。

巴菲特的功績還在于，他以自己成功的實踐吸引了大批機構投資者，首先是養老金投資者，他們正在深入研究巴菲特的策略。如果巴菲特的策略被更多的人采納，長期投資者在資本市場就會占有較重的份量，資本市場的構成將會出現重大變化，資本市場將會更穩定，企業將會得到更好的市場監督（而不是政府監督）。顧客—職工—管理者—投資者—公眾的鏈條將更加完善。

巴菲特的功績更在于，不但他的全部戰略都建立在我們所說的“管理哲學”上，而且他以一個真正股東的身份贊賞和支持“一家理想中的企業建立在為客戶創造價值并轉化為對所有者的經濟利益的基礎上。”這就為“管理哲學”的完善打下了最后一根柱子。

到巴菲特這里，21世紀的企業之路已經清晰地展現在我們面前了。