經營者股票期權方案思路

實施股票期權激勵方案(下簡稱激勵計劃)是解決國有企業委托——代理問題，理順分配機制的一種探索。根據國外經驗，它的實施有利于促進企業發展，實現股東利益和管理者利益最大化。

激勵計劃通過讓經營者持有本公司股票，來約束其為實現公司股東利益最大化，作出最大的貢獻。方案設計中涉及到股份來源、股份授予和定價方式、股份流通和定價方式、股市效率及行業特性、實施的可操作性和可行性、經營者收入現狀和預期收益及可忍受風險、法規限制、財務和稅務等諸多問題。

股份來源

股份來源可以分為虛擬股份和真實股份。虛擬股份不影響公司股本狀況，這種承諾在經營者和股東間約束較弱，但受監管較少，易實施。真實股份涉及公司股本，其實施受證券監管部門監督。

股份來源也可以分為非流通股份和流通股份。非流通股份在實際操作中可以通過轉讓、贈予等方式形成，易操作，授予定價較靈活，但流通定價缺乏標準，具有不可預期性(注：非流通股的分紅、配股形成的子股，仍為非流通股)。流通股份則可以通過發行預留、市場購買和股份增發等方式形成，授予定價因監管部門要求通常較高，但流通定價標準統一，方案實施連貫。由于我國對經營者在二級市場購買股份有較強約束，這種流通股在方案實施時有一定難度。

筆者認為將真實的流通股作為股份來源，可以充分發揮激勵效果，方案實施的后遣癥較小，也較符合國際慣例。

股份授予和定價方式

股份授予方式根據經營者獲得的成本，可以分為贈予和購買兩種方式。股份的購買通常分兩次進行，第一次是獲得可以購買股份的權利(即股票期權)，第二次是執行權利獲得股份(即行權)。其中，股份價格在以上兩個過程中分配支付，通常期權價遠小于行權價。這樣，經營者可以選擇需不需要行權以獲得股份，從而避免不必要的損失。

股份的授予直接涉及到授予定價問題。股份的定價是股東與經營者的利益平衡的最終結果，過低的定價使經營者喪失努力的動機，而過高的定價則會打擊經營者的積極性。同時證監會嚴禁將股東利益個人化，對股份定價有不成文的嚴格限制。

同時股份的定價也因流通性問題有所差異。股份可以流通時，授予定價不能偏離市價太遠；不流通時，則與每股凈資產形成關聯。這個差異在我國證券市場，尤為突出。

筆者認為，將贈予和購買結合起來，授予價格則根據每股凈資產和市場預期定價，并力爭使價格與市價合理接近。

股份流通和定價方式

股份流通是經營者在經營考核期滿后，將其獲得的股票兌現的過程。不同的股份類型有不同的流通方式，但流通方式必須與流通定價方式掛鉤。

虛擬股份的流通方式可以采取鎖定流通市場定價的方式兌現；真實的非流通股的流通則根據實現約定的價格兌現；流通股則根據市價兌現。一般操作中，以市價作為流通價格簡單易行。

股份流通在虛擬股和非流通股方案中，應由公司負責兌現，這要求公司準備有一筆獎勵基金。在流通股方案中，則市場負責兌現，這時需考慮市場的承受力問題。一般每年可流通股份不應超過已授予股份的50％。

由于市場價格是基于公司現狀的未來預期，股份越早流通越能體現經營者的努力狀況。同時，為了避免股份集中拋售給市場造成的壓力，和可能誘發的市場炒作問題，合理設計股份的流通均量很重要。通常可以限定股份的自由流通時間，盡管這有悖于股份流通自由的權利(實際上經營者卻獲得了自由支配現金的權利)。

因此可以考慮，規定以市價作為流通價格，在規定時間區間內，分3年集中兌現。

股市效率及行業特性

由于我國股市價格呈弱式有效(即價格不真實反映公司狀況和未來預期)，仍處于發展中階段。以市價作為流通標準，有一定風險。

因此，制定合理的授予價格極為重要。期權價格反映經營者對其未來風險和收益的判斷，則直接與經營者收入狀況關聯，它一般不高且較穩定。而行權價格的大小最為關鍵，通常它為固定值。但固定的行權價格會使經營者承受過大的不可測的市場系統風險。

因此在思路中，將行權價格浮動化，使其與市場掛鉤。從而使經營者在時間和價格上有充分的選擇權，以避免市場風險。

由于不同行業有著不同的增長模式，市場價格有著不同的表現方式。特別在成熟或穩定增長行業，完全靠市場對增長的預期來獲取價格增益，不合理!即完全靠股票期權的價格因素來實現經營者利益平衡，是不準確的。事實上，股票期權的組成因素也能實現經營者利益。

在思路中，將贈予和購買同時作為授予方式。協調贈予量與購買量的關系，可以適應不同行業的特征。

實施的可操作性和可行性

由于增發新股需證監會批準，有較大的不確定性和時滯。在實施時，可以將虛擬股份方案與現實方案結合，以期平穩過渡。在操作中，需解決虛擬方案中公司財務負擔問題。而這一負擔主要體現在贈予股上：虛擬方案中公司支付的是流通價格，而現實方案中則支付的是授予價格。

激勵計劃的可行性關鍵在于它的平衡能力和公允性。它應當是一個讓各方都滿意的方案。因此方案中評價標準的制定、組織結構和信息披露方式幾個方面，需仔細設計。

方案的具體評價標準根據不同企業的實際情況、公司發展戰略和近期目標、不同崗位和工作性質，均有不同特性。這需要董事會結合公司狀況，制訂統一的標準。評價標準應量化，具有尺度標準。

方案設計中組織結構的設計最為關鍵。合理的組織結構應形成有效的制約機制，保障參與各方的利益不受不正當侵害。設計中重點考慮評價體系的組織結構和資金運作的組織結構。

經營者收入現狀和激勵效果

由于方案的實施中，股份獲得的主要方式為購買。經營者必須有能力支付應繳的購買成本。而現實中，由于經營者缺乏足夠的現金基礎，而購買價格有較大的剛性，就直接制約了經營者可直接購買的股數。但從理論上，所有經營者購買的股數未超過一個臨界點時(一般為總股數的1％～2％)，激勵效果就不很明顯。

首先，方案引進“過橋貸款”的方式解決經營者收入與方案要求間的差距。方案要求基金管理機構負責為經營者提供過橋貸款的解決方案，以實現方案的平穩實施。

激勵效果的好壞，取決于激勵機制的傳導機制。通常的傳導方式為通過經營者的努力促使企業發展，進而推動股份價格的上升，最后經營者獲利；這種方式反向也可逆。事實上價格傳導和數量傳導都可以起到有效的激勵作用。

這樣，獲得的購買股和贈予股通過價格傳導和數量傳導，可以實現經營者利益雙向放大，也可以雙向放大經營者的風險，從而最大限度地達到激勵效果。

法規限制

我國法律對高管人員持股限制較嚴，不允許高管人員在公司經營期買賣公司股票，同時也有較長持有期的限制。盡管方案實施中全部考慮這些約束，證監會仍會擔心高管人員持股會誘發市場炒做行為。

財務和稅務

由于公司在贈予股上需計提獎勵基金，同時考慮到虛擬方案向正式方案的過渡，公司的財務核算非常重要。如果過橋貸款可以完全解決，獎勵基金的財務核算就較為簡單。

獎勵基金的形成可以是在當年利潤中計提，也可以是對上年度利潤比例折兌成管理費用的方式提出。前一種方式不能豁免稅收，卻準確反映了“賺多少，獎多少”的含義；后一種方式實現了稅收豁免，卻可能引起經營期內最后一年的敗德行為。因此對獎勵基金的計提采取非足額、非均速、算總帳的計提方式。

但經營者因此形成的所得稅無法再獲得豁免。