提升中國的投資評級

本文作者曾多次提到，投資中國股票時，往往會面對、處理多種來自新興市場的風險，包括政策的不穩定性和改革的速度。但新興市場可以帶來的正是其變化的速度。

目前，我認為有一個重大因素，短可促使中國股票進入今年的另一升浪，長則可以帶領中國股票，調升投資評級。原因如下：

當本文刊登時，中國第一季度GDP（國內生產總值）增長數據應該已面世，有理由相信，這將是一個增長強勁的數據。市場上推測，增長范圍當在8％～8.5％之間，但實際數據卻極有可能接近9％。這不是憑空想像，是從3月份強勁的工業生產數據得出的。除了2002年12月份，3月份的產出絕對值是1994年來最高的。要知道，工業產出是經濟活動的凈量，衡量經濟活動的重要指標。

撰寫本文時，3月份出口又有驚人增長，同比增長達37％之多。一些項目尚未公布3月份數據，筆者作了一些簡單的數據比較，把一二月份的數據加和后，得出的年比基本呈兩位數增長。也就是說，若非2月份市場戲劇性下降，第一季度的增長趨勢基本可以確定，有已公布的工業產出及出口為證。

既然道理如此簡單，那為什么市場沒有料到呢？我想原因有以下幾點：

一、中國股票年初就表現得出類拔萃，上升幅度已成亞洲之冠，按累積升幅來算，H股是繼國內A股之后的最佳表現指數，投資者要考慮的是換馬以保持現狀，沒有把焦點集中在基本面上；二、中國的出口及外商直接投資一直都以兩位數增長，可以說海外投資者已經有一點麻木；三、中國的經濟數據往往不能令人完全信服，投資者除要得到當月增長外，還要根據趨勢才能下判斷。再加上，這期間美伊戰爭從籌備到展開，市場的焦點亦由本土轉移到海外。過去的三個月里，市場的漲跌似乎是被關于戰爭的報道主宰，而不是由基本面引發，所以一些強勁的數據就未能公開。

自然，海外投資者又會多番挑剔，不會全盤接受樂觀的經濟數據，最關鍵的是火車頭環節是否會持續。這個問題的核心又在于對國內投資的熱度和力度的判斷。國內的固定投資，特別是企業投資相當難捉摸，但是，一二月份通貨膨脹指數由紅轉黑，假如能繼續維持的話，應該是非常好的兆頭。有必要指出，外商直接投資應該可以保持增長勢頭。因為這是各公司做出的長期計劃，除非有重大變故，最多只會延遲而并不會輕易取消。這個過程里面，又會調整我國的出口結構，使之周期性越來越弱，所以預計第二季度的GDP仍將徘徊在高水平。

但好事多磨，3月底到4月初，中國確實出現了一些重大的變數，非典型肺炎帶來廣泛的影響已達恐慌程度，海內外投資者草木皆兵，投資風險再度重現。但從投資角度看，我認為這一疫癥可能只是一個系統的沖擊，而不會帶來永久性的破壞。翻閱世界衛生組織的資料可以得出結論，過去凡有國家宣布發生疫癥，周邊國家最可能采取的，同時也會造成最大經濟傷害的莫過于貿易堵截措施，出口、入口及所有商業活動都急速剎車，這對當年的經濟增長、貿易赤字、旅游的打擊可謂深遠。同時也要注意，假如周邊國家要采取經濟上的隔絕措施，大多會在公布疫癥后馬上作出反應。但自從4月1日中國加入世界衛生組織通報系統以后，已足有兩星期的光景，除了世界衛生組織警告游客慎往中國，以及馬來西亞正式拒絕中國人入境，似乎未見有任何國家采取激烈措施。所以有理由相信，除非此疫癥急轉直下，否則對我國貿易、出口及直接投資的影響是可以估算的。

如果這個假設成立，那此非典型肺炎就可以局限在系統的沖擊，而不會帶來不可逆轉的破壞。那么，對中國經濟增長力度就有理由持樂觀態度。換言之，有短暫的憂慮，但無長期的困擾。

進一步來看，投資者更應考慮的是，到底這驚人的增長是否意味著中國市場多年來的擾攘、結構的改變、制度的改革、消費力的釋放，已將本地內需帶到較深層次，足夠支撐經濟增長呢？假如答案是肯定的，那么，中國的投資評級是否應該加以全面提升，由短淺變得深闊，以證明公司在內需支持下的增長呢？這個問題更深，也更值得考慮，因為目前香港上市的H股的市盈率仍然基本維持在較低水平。

隨著外商投資帶動了中國出口的結構性優化，我認為這個問題越來越值得商榷。因為如今的優化將會是根深蒂固的，而不是偶一為之。假如有更多大型公司要去海外上市的話，那應該更能加快投資評級的提升。

在長期的醞釀過程中，可能我們還要著眼目前的市場趨勢，當市場驚訝于經濟動力之強的時候，一定會追溯源頭，即投資與出口有關的板塊，所以投資者不妨先行留意石油天然氣、公路、發電廠、基建等板塊，出口則主要在港口及船務上。航空板塊看來還有一段難過的日子，疫癥所造成的游客流量的減少并不能只靠貨運來補充，還是小心為妙。

作者為摩根大通中國研究部主管