德意志銀行：中國兩岸三地一季度經濟走勢

中國內地

● 一季度GDP增長可能會超過8.5%，但第二季度則可能放緩。

● 非典型肺炎對年度經濟增長的影響可以忽略不計。

● 我們新創建的指數顯示，除了電力/電信設備制造和食品生產行業之外，大多數行業的生產能力過剩的現象得到了緩解。

一季度GDP增長可能會超過8.5%，但第二季度可能放緩

一季度的工業生產增加了17.2%，比去年同期的12.6%上漲了不少。這主要得益于非常強勁的出口（一季度同比增長估計為32%左右）和內需。一季度的固定資產投資也增長了30%，幾乎是2002年全年增長率的兩倍。即使統計局用保守的方法來做預測，一季度GDP的增長也將超過8.5%。

然而第二季度的經濟很可能遭遇挑戰。由于二、三月份美國的消費者和公司的信心急劇下降，G7國家進口增長和需求將減弱。盡管中國產品的價格優勢能部分消解對中國出口的負面影響，但中國缺乏亞洲其他國家匯率的靈活性。二季度的base effect也將不那么有利于出口。另外，當房地產出租的規定得到更嚴格的執行后，固定資產投資的勢頭可能會逐漸消退。因此我們預計，二季度GDP增長將下滑到7.5%-8%。我們目前對中國全年GDP增長的預計是7.7%，然而現在我們發現還有上升潛力。

非典型肺炎對年度經濟增長的影響可以忽略不計

我們預計非典對中國年度GDP增長的影響大約是0.1個百分點（詳見《商務周刊》本期封面故事）。

德意志銀行生產能力過剩指數

我們聽到很多關于中國各個行業和公司存在著大范圍生產能力過剩的故事，但大多數這樣的討論，本質上主要還停留在印象和逸事層面。為了量化中國主要行業生產能力過剩的嚴重性的變化，我們創建了一套由三個元素組成的生產能力過剩指數體系：產量價格年度同比的上漲，銷售額和產量比的年度同比，以及利潤的年度同比變化。這三個方面的增長大體上顯示了價格上漲，庫存減少（或者是庫存增長的放緩），更廣泛地說，是生產能力過剩的緩解。

表一是14個行業的生產能力過剩指數，大多數行業的數據來自一季度以及去年同期的數據。我們的結論是，只有電力/電信設備制造和食品生產這兩個行業，一季度和去年同期相比生產能力過剩的現象進一步惡化。這兩個行業有兩個共同之處，即進入門檻低以及勞動力密集型。在大多數其他更加資本密集型的行業，生產能力過剩的現象在過去12個月中逐漸好轉，或者由于強勁的內需（比如汽車和鋼鐵）或者由于國外價格的攀升（比如石油）。

兩會之后的改革浪潮

不同政府部門將出臺大量關于出售國有資產的新規定，國資委的創建，以及許多沿海城市政府所采取的一些舉措都將在中國掀起一股新的私有化浪潮。上海、北京、天津，以及西安、重慶、深圳都宣布或正準備大規模的、包括成千上萬家中小型國企的出售。盡管財政部發了一則通知，暫停了國有上市公司的管理層收購，但我們相信，在一些大型國企的監管權從財政部轉移到國資委的過程中，這個暫停不會延長太長時間。盡管有財政部的這則通知，我們仍然預測，在未來幾年里收購國企的行為大漲，國企上市將穩步增加。

香港地區

● 香港在亞洲受非典型肺炎影響最大，但其經濟影響被較小的乘數效應減緩了（詳見《商務周刊》本期封面故事）。

● 基于非典型肺炎和美國的需求下降，我們把2003年GDP增長預期下降6個百分點至2.7%。

● 非典將加劇通縮和失業，使財務更加不平衡，但還遠沒有到能引起聯系匯率危機的程度。

基于非典型肺炎和美國的需求下降，我們把2003年GDP增長預期下降6個百分點至2.7%

除了非典的影響，最近美國主要指數的疲軟（包括自1993年以來最差的消費者信心指數）顯示，美國和G7國家二季度的進口需求將大幅下降，這將影響到亞洲的出口，反過來又會減少對香港服務業的需求。考慮到非典和美國需求下降，我們把2003年GDP增長預期下降6個百分點至2.7%。我們的季度GDP增長的預測是，一季度同比增長3.8%，二季度0.5%，三季度3.0% ，四季度3.3%。我們認為戰后世界經濟將反彈，所以提高了香港下半年的增長率。

非典對香港聯系匯率的影響很小

在更高的失業率，更大的財政赤字和更嚴重的通縮中，非典影響了對香港聯系匯率的信心。我們預計非典的暴發將導致失業率提高0.3個百分點。另外，還可能加劇CPI的通縮0.5個百分點。GDP的下降以及對資產價格的負面影響將削減30億港幣的財政收入，提高財政赤字。然而，考慮到非典的影響將是短暫的——不像亞洲金融危機那樣影響好幾年——我們認為非典不會引發信心危機。

臺灣地區

● 美國主要指數的下跌意味著臺灣地區3月份和二季度的出口將大幅下降。

● 非典對臺灣地區的影響很可能是溫和和短暫的。

● 臺灣當局在領導人選舉前力推經濟刺激政策。

美國主要指數的下跌意味著臺灣地區3月份和二季度的出口將大幅下降

美國主要指數令人失望，包括2月份和3月份消費者信心指數是自1993年以來最差的，三月份制造業ISM指數是自2001年10月以來的新低。這表明美國和G7國家對亞洲出口的需求大幅削減。根據以往的數據我們發現，對臺灣地區出口影響最大的單個指數是美國的ISM指數。

ISM指數從12月到3月份之間下降了9個點，根據以往ISM和臺灣地區出口的相互作用推算，臺灣地區的出口增長很容易就從1月份的高峰22%削減掉27個百分點（表二）。然而，有兩個原因可以解釋為什么出口可能不會下降那么多。首先，自2002年年中以來，臺灣地區的出口增長比ISM預示的增長率要快差不多8個百分點，這在很大程度上是由于中國內地需求的快速增長。其次，3月份的ISM指數在戰前擔憂的影響下被夸大了。對這些因素做了調整后，我們預計臺灣地區的出口增長將從一季度的12%下降到二季度的5%。

由于出口的下降以及非典的影響，一季度GDP的增長將從4.5%下降到二季度的3.2%。然而下半年，考慮到德意志銀行認為美國經濟將得到相對強勁的復蘇，對臺灣地區出口的外部需求將恢復，這將導致臺灣地區GDP增長到4%或更高。

非典對臺灣地區經濟的影響很可能微乎其微

我們認為非典僅僅減少了臺灣地區GDP增長的0.1-0.2個百分點（詳見《商務周刊》本期封面故事）。

臺幣和利率展望

考慮到短期內出口前景的惡化，非典對旅游業的負面影響，我們預計未來幾個月損益表將惡化。結果，CBC不太可能允許臺幣任何大的升值，甚至可能容忍在接下來的一到兩個月內臺幣和其他亞洲貨幣一起有限的貶值（比如對美元比貶值到35：1）。然而由于出口和GDP增長的恢復，我們對未來12個月仍然保持樂觀，臺幣美元比將升值3%-4%。對貨幣政策來說，我們認為CBC將在二季度和三季度保持政策匯率，根據德意志銀行的美國經濟學家預測，美國聯邦儲備委員會在那段時間內也不會有什么動作。

選舉經濟

國民黨和親民黨已經正式開始了他們的聯合，并推出連戰和宋楚瑜為2004年選舉的“總統”和“副總統”候選人。近期的輿論調查顯示，這種組合比民進黨要略占上風，民進黨正努力動用政府資源來贏取公眾支持，包括減稅，促進政府開支和創造就業機會。我們認為，盡管執政黨的補充預算很可能被立法駁去大部分，但選舉仍然意味著比平時更多的經濟擴張政策。