是什么在左右股東亢奮？

在市場經濟中，公司股權結構實際呈現著多樣化的形態，各種形態又具有自身的獨特優勢，因而也就不存在十全十美的股權結構。不同的股權結構下，使得股東們的行為方式各異，也就影響到了企業的治理。我們從股權集中、股權分散和股權適度分散三種不同角度，來看股東為實現利潤最大化目標所表現出的不同亢奮狀態，才能明確在不同股權結構下的股東行為該如何協調，促進企業績效提高。

股權集中：利于監控，不利并購

股權集中意味著有大股東或控股股東的存在和擁有企業控制權，主要股東任董事長，甚至還兼任執行經理，具體負責企業經營。這種股權結構一定程度上有利于公司的經營激勵，可以減少代理成本。霍爾德內斯和希恩通過對美國擁有絕對控股股東公司的研究，發現90%以上的控股股東都會派出自己的直接代表或親自擔任公司董事長或首席執行官。中國上市的家族企業也同樣表現出了這種特征，天通股份、康美藥業等無不例外，都是家族的主要成員掌控著公司。為什么會出現這種情況呢？因為股權越集中，股東的利益和企業的經營狀況就越息息相關；控股股東在公司中所占的股份比例越大，這種利益的一致性越高，代理成本也就越小。只有股東本人或直接代理人直接經營企業才能達到目的。

一個股權集中的企業面對好的發展前景時，經營者會迅速做出擴大投資的決定，吸引有效資源進入企業，擴展企業盈利；而面對前景一般或行業萎縮時，經營者則通過轉移資源規避風險，尋求新的投資領域。但如果對于所有權和經營權分離的經理而言，縮小企業規模就意味著自身價值的耗損，收入減少、社會地位下降。顯然，這種在自己身上“剜肉”的決策是極度痛苦的，甚至是不可能的。

在股權集中的條件下，即使經營者不是控股股東本人，而是他的代理人，該股東也具有監督代理人的強大動力，且監督通常是有效率的。因為監督成本與他們進行較好監督所獲得的收益相比，后者往往大于前者。一旦企業經營出現問題，控股股東作為法律上的公司主要所有者，具有直接罷免經理的權力；經理市場的存在或經理更換的壓力，也就成為促使經理努力工作的重要原因。因此，大股東在監督經理方面具有優勢。

股權集中，控股股東的存在，使公司購并幾乎不能成功，除非該公司的財務情況已非常惡劣，公司瀕臨絕境。而且即使在收購成功的情況下，收購者需要額外支付的金額很高。特別是，該公司是由其創始人或創始人子孫持有控股股權的情況下，公司被收購的可能性更是小之又小。

股權分散：不利監控，利于并購

對于股權極度分散的公司來說，經營者的利益很難與股東的利益相一致。單純的年薪制與股票期權等措施對經理的激勵作用畢竟有限，經理的在職消費，通過擴大企業規模來實現效用的最大化——社會地位、社會聲望、社會價值、追求“創造帝國”的意識等等，會超過他的其它選擇，以至于他不可避免地利用剩余資金量擴大投資規模和領域，而很少考慮資本的利潤率。當然更無從談起讓經理用回購股權等方式收縮產業了，因為這類措施直接關系到經理的權力大小乃至飯碗問題。

因此，在公司股份分散的情況下，對經理的監督便成為一個非常嚴重的問題。眾所周知，監督經理是要付出成本的，由于小股東個人不具備控制或影響董事會的能力，因而在行使控制權上比較消極，這就出現了內部人控制問題。

分散的股東對企業經營者缺乏監管積極性。雖然近年來機構投資者在英美迅速崛起，但治理監督不利問題并沒有得到根本改變，大部分機構投資者不愿陷入公司的經營管理中去，很少干預和影響公司經營者人選，甚至很少投票。況且，機構投資者持股和投資的目的并不是為了長期控制企業，而是通過在不同股票之間，股票與債券之間不斷做出選擇，通過頻繁轉手獲取更多的利潤，以向基金參與者支付收益。所以，機構投資者不會長期持有一種股票。

當然，股權分散對于收購兼并非常有利，分散的股權使得收購方極易標價收購而獲得成功。公司購并的極易成功，又形成了對經理人的外在壓力。收購一旦成功，原公司經理往往被更換，購并頻率直接影響了公司經理的更換頻率。這也就是為什么在英美兩國，收購兼并作為一種重要的機制被企業普遍使用的原因。同時，與股權分散相輔相成的是：英美兩國均擁有大而流通性好的資本市場。這也為收購兼并的流行打下了基礎。

股權適度分散：利于大股東走向控股

在股權適度分散的情況下，股東的行為最為復雜，較大股東擁有一定數量的股權，且具有相對控股地位，他對公司的經營管理有較大處置權，但由于股權集中程度有限（假如第一大股東擁有30%左右的股權），監督和激勵就變得撲朔迷離了。因為相對控股股東擁有一定數量的股權，公司的經營業績與他自身的回報成正比，這會形成一定的激勵，鼓勵其努力做出正確決策；然而，相對控股股東所占的股權比例畢竟不是很大，公司的經營損失對他而言，所要承擔的比例也不大。因此，如果某種經營活動對他個人而言會帶來收獲，對公司而言會帶來損失，但該種收獲大于他按比例應承擔的經營損失的話，他就會考慮去從事這種對整個公司可能有害的經營活動。此外，相對控股股東的代理人或其本人甚至會侵占公司的財產，消費公司的財富，付給自己很高的工資，與他本人控制的公司進行“甜蜜交易”。由于風險與損益的嚴重不對稱，他還可能不顧債權人利益，也不顧股東的反對而從事風險很高的經營活動。投資成功將獲得超額收益；投資失敗則可以利用相對控股地位轉嫁損失。

在企業購并和代理權的爭奪上，情況同樣復雜。當潛在接管者是公司的大股東之一時，有利于接管成功。因為大股東已擁有了一定的股份，只要再獲得另外一小部分股份，便可以獲得控制地位，這就減少了接管成本。另外，大股東對公司內部狀況非常了解，降低了信息不對稱性，對接管十分有利。而當潛在接管者原來并不是公司的股東時，那么大股東的心態決定了接管成功的可能性。若大股東對接管持抵制心態，他可通過提高接管溢價等手段阻礙接管成功。若大股東期望從接管溢價中獲利，這對于在企業中沒有初始位置的外部接管者來說，通過與大股東談判分享從股價上升帶來的大筆收入，比與小股東談判接管條件可能要便利得多。因此股權適度集中，在更多情況下是有利于接管活動的。

與此同時，由于大股東擁有的股份數量較大，他有足夠的動力和能力及早發現經理人經營中存在的問題，找到公司業績不佳的癥結所在，并對經理的更換給予高度關注。他也可以通過一定的努力爭取到其他股東的支持，獲得代理人人選的提名權，而選擇符合自己要求的經營者。因此，股權較為集中，但集中程度有限，并且公司又有若干個大股東的這種股權結構，可能是最有利于經理在經營不佳的情況下，能被迅速地更換。這種更換方式不同于股權分散條件下的更換，它表現為主動的選擇，而不是被動的適應。

總之，在不同的股權結構下，所有股東的行為都是為實現自身收益最大化服務的，這種行為是比較成本和收益后的理性選擇。而尋求所有權和控制權的平衡，實現監督和激勵的共容，在此過程中也實現了企業的發展。