完善我國內幕交易法律控制的思考

吳習彧

編者按：美國作家馬歇爾在揭露華爾街內幕的一本書中寫道：“內幕交易每天、每小時、甚至每分鐘都發生”。作為證券市場的天然副產品，內幕交易與反內幕交易的斗爭將伴隨著證券市場的始終。對于剛告別摸著石頭過河的試點階段，逐步走向規范、成熟的發展新時期的中國證券市場來說，在特定的政治、經濟、文化歷史環境中，如何系統地通過宏觀、中觀、微觀方面對內幕交易進行控制，協調各系統的功能，發揮各系統應有的作用，以形成防范和控制內幕交易的強大整合力，將是一項復雜而長期的工作。

當代中國社會轉型最重要的特征和最深刻的意義在于，它把市場化、工業化和社會主義制度改革三重社會轉型濃縮在同一個歷史時代。特有的社會、經濟和文化背景決定了我國證券市場具有諸多不同于國外證券市場的特點，這些特點也決定了我國證券內幕交易除共性外，還有獨特性。有關內幕交易，我國理論界曾經有過爭議。有些學者認為，與其付出巨額管理費用查處，不如將有限的資金投入到加快市場信息流轉系統工程的建設。筆者認為，法是人類文明的重要組成部分，他不僅是社會行為規范，更要涵蓋人類精神準則。內幕交易嚴重違背了證券交易“公開、公平、公正”的“三公”原則，危害了證券市場的健康、順利發展，損害了投資者的合法權益，即便費用再大，也必須厲行禁止內幕交易。現有法律制度只涉及到某一制度框架的局部或者細節，難以單純通過已有的各種預防和處罰違規行為的法律制度本身的技術推理和法律判斷來加以解決。要完善我國內幕交易法律控制，必須從宏觀、微觀方面著手，建立市場，政府和法律三元結構的市場運行機制。

宏觀方面

一、使證券市場功能轉變到資源配置和價格發現功能上

長期以來，我國一直強調證券市場為國有企業融資服務，對非國有企業融資上市的制約始終很高；同時在功能定位上，也沒有從單純的融資功能轉變到資源配置和價格發現功能上來。要完成證券市場功能的轉變，必須遵循證券市場發展的一般規律，按照事物的本來面目發展它，不能借口“中國特色”而任意扭曲它。證券市場結構的完善程度是充分發揮證券市場效率、降低制度性風險的關鍵因素。多層次的市場結構和豐富的證券交易品種，可以滿足不同層次投資者的風險要求，從一定程度上能避免證券市場定價的單向性，對保障證券和資金均衡，培養長期穩定的投資者群體都有十分重要的作用。一個法規完善，投資主體成熟，競爭公平的資本市場將會避免短期投機現象的發生，從而抑制內幕交易行為的發生。

二、建立高效公平的政府監管機制

考察中國證券市場的制度供給方式和制度變遷途徑，不難看出它嚴重依賴政府。可以說，中國證券市場制度建設中的第一推動力始終來自尚在自身不斷變革中的政府，其制度性風險亦主要由政府主導下、帶有計劃經濟胎記的市場特性來給予規定，該過程對于發展之初克服制度的“靜磨擦”極有意義，滬深股市也因此用十幾年的時間走完西方百年之路。但是，如今政府管理市場的經驗和手段的增長，已遠遠跟不上證券市場本身的發展速度。滬深股市2001年6月見頂2245.43點以來持續走熊，期間中國經濟高速發展，管理層利好頻出，總理也為證券市場專門講話，去年“國九條”出臺后，拓寬券商融資渠道、鼓勵合規資金人市、完善資本市場稅收政策等問題都取得了突破性進展。然而，市場卻不再理會利好，理論界高呼股市于經濟“背離”，股市于政策“背離”。其實，換個角度思考，這種所謂的背離是很正常的。證券市場本來是現代市場經濟中最具代表性的一種市場，然而，由于國有股和流通股的股權分置，我國證券市場反而落后于整體國民經濟的改革步伐，成了國民經濟體制中的薄弱點。筆者認為，矛盾集中暴露的過程也是共識凝聚、風險釋放的過程，矛盾暴露得越充分，解決問題的時機也就越成熟。政府首先應盡早解決證券市場的股權分置問題，按照黨的十五大及十五屆四中全會確定的對國有經濟布局進行戰略性調整和對國有企業進行戰略性改組的方針，進行“有進有退、有所為有所不為”的調整，其中，“有退”和“有所不為”應是主流，從根本上改變政府在證券市場上的壟斷地位。還原政府在市場經濟中監管者的角色。其次，提高監管的效率。由于不同部門之間存在利益差異，各個職能部門都想通過對證券市場的影響來滿足權力欲望或經濟利益，這使市場經常處于劇烈波動的無序狀態。我國應盡快成立一個獨立于政府的監管部門，全面擔當證券市場的監管職責，保證證券市場監管的一致性和公正性。

三、把保護中小投資者利益作為我國內幕交易法律的核心

證券市場是投資者的市場，保護投資者，增強投資者的信心，是控制證券市場風險，保證證券市場穩定發展的前提。目前我國上市公司的股東權益面臨來自政府部門、大股東、公司經營者、中介機構等其他各方主體的侵害。而我國保護資本市場民事權利的司法制度卻嚴重滯后，而且在價值取向上存在漠視私人權利，偏重機構利益的錯誤傾向。對此，司法審判機關應盡快把保護中小投資者利益作為我國反內幕交易法律的核心，既要強調保護股東的自益權(財產權利)，也要強調保護股東的共益權(監督與控制權利)；既要重視實體法律規范的完善，也要重視程序法律規范的完善；既要囊括股東身份取得后的權利保護問題，也要覆蓋股東身份取得過程中的權利保護問題；既要覆蓋公司正常存續過程中的股東保護問題，也要照顧到公司購并重組時的保護問題，打擊和制裁證券欺詐行為，維護證券市場的穩定和安全。

微觀方面

雖然我國已經有證券法和公司法，刑法等有關內幕交易的法律，但由于國情特殊，目前的立法還不算成功，還需要進一步的研究，筆者認為，應該推出專門的反內幕交易法。就目前而言，需要解決以下幾個問題：

一、完備內幕交易的法律責任

設計內幕交易的法律責任是遏止內幕交易的最根本方法。然而，《證券法》中有關內幕交易的法律責任規定卻相當薄弱，僅有一個條文簡單地規定了行政責任和刑事責任。而對于刑事責任的規定，不外乎是對刑法規定所作的銜接而已，與《股票暫行條例》和《禁止欺詐條例》相比，只能算是一種倒退。另外，內幕交易民事責任的缺失也是不爭的事實。在國外，建立并強化內幕交易的民事責任也是立法的一大趨勢。英美法系是以違反信賴義務、違反保密義務來對責任人進行民事責任追究的。由于內幕交易的相對人很難確定以及很難證明內幕交易與受害投資人的因果關系，所以，英國立法者不支持普通投資者對內幕人的索賠。民事賠償采用利益歸人公司(參見《英國內部人員交易基準》第4條)。美國、新加坡、澳大利亞、韓國等立法要求向善意為相反買賣的當事人負賠償責任。加拿大除對為相反買賣的當事人負損害賠償外，如與公司有特別關系者，公司得請求將利益歸人，負雙重責任。在我國，證券法中沒有民事責任的相關規定，將難題推向《民法通則》，而《民法通則》

中未規定證券違法的法律責任，按該法提起的民事訴訟只能適用民法上的侵權責任要件和舉證責任原則，原告想通過《民法通則》得到賠償是非常困難的，最終的受害者是廣大投資者。盡管最高人民法院于2002年1月15日下發了“最高人民法院關于受理證券市場因虛假陳述引發的民事侵權糾紛案件有關問題的通知”，但對于內幕交易的民事責任規定仍然是個未知數。

二、明確定義內幕交易的量罰程度

雖然由于內幕交易的隱蔽性，在任何一個國家，對于內幕交易的查處都存在著極大的難度。但內幕交易之所以在中國證券市場如此猖獗，法不擇眾的背后，最主要的原因是法制的脆弱性：即違法犯罪的風險和成本太小，而獲利巨大。在情節定性方面，《證券法》第184條和《刑法》第180條都規定，內幕交易行為必須情節嚴重才構成犯罪，但對什么是“情節嚴重”卻沒有相應的說明，這造成我國內幕交易處罰非常輕微的現象。而在美國，處罰是相當嚴厲的。舉例說，美國證交會稱，2003年第3季度網易公司因財報不佳造成了公司股價下滑，而就在公司發布這一財報前幾天，公司高管梁鈞拋售了股票以避免給自己造成70多萬美元損失。梁鈞本人既沒有承認也沒有否認美國證交會的說法，他表示同意退還73萬多美元，另外再交納35萬多美元的罰金。此外，他還同意5年內不會到上市公司任職，并且以后也不再違犯美國證券交易相關法規。而在我國，以證監會1999年通報批評的南方證券為例，在獲得確鑿證據的情況下，證監會沒收南方證券違規所得并罰款500萬元，對于負有主要責任的南方證券某原副總裁僅處以警告，罰款5萬元，并暫停從業資格6個月的懲罰。筆者認為，內幕交易后果的嚴重性有時是不能以經濟損失來計算的，內幕交易侵犯客體的多重性和危害性決定了該行為一旦實施，就構成犯罪，而犯罪情節的輕重，只是量刑處罰時予以考慮的因素之一而已。

三、建立全方位的取證渠道或改變舉控方式

我國的公司法和證券法都缺乏可訴性。證監會一位工作人員表示，目前監管層對于內幕交易的查處較少，其主要原因在于證據難以獲得。在美國的法律中，公司高管、董事等被認為是內部人士，如果在公司發布對股價有影響的消息之前買人股票，這些內部人士必須能夠證明自己沒有獲知該消息，否則便被視作內幕交易。而在中國，司法上沒有規定這種舉證責任的倒置。筆者認為，在內幕交易問題上，我國應放棄“誰主張、誰舉證”的原則，而改用因果關系推定說，賦予善意為相反買賣的投資者以起訴權，加強對投資者合法權益的保護。需要著重指出的是，“推定因果關系”盡管擴大了行為人的責任，但并不排斥被告有提出反證的權利。如果被告確屬無辜，其可以提出證據證明原告的損失是由其他因素造成，以排除“事實上的因果關系”，不承擔損害賠償責任。

(作者單位：浙江大學法學院)