國美的無良與無奈

李敖損陳水扁時說:“沐猴而冠，窮人乍富，叫花子吃死蟹，阿扁當總統”，這說的是一回事。筆者套用李敖的句式:作繭自縛，竭澤而漁，自己給自己刨坑兒，國美做家電連鎖，說得也是一回事。事實上，國美不只是做盡了自己的未來，更把中國家電連鎖業帶上了窮途末路。

坊間關于國美“類金融”盈利模式的討論已然很多，但很少涉及此種盈利模式的基礎，以及建基其上的經營可持續問題。其實，后者正是理解中國內地家電連鎖生態的關鍵所在。

國美盈利模式的基石有三塊。

其一，內地龐大而穩定的家電產品需求。目前，絕大多數家電產品已經從耐用消費品演變成了快速消費品甚至必需品。這一變化意味著，家電消費量隨地區和國家經濟景氣周期的波動性在降低，而漸漸與人口出生率和家電產品更新頻率產生了更強的關聯性。人口統計數字比經濟景氣周期更容易預測，也更穩定。中國內地家電市場由此進入到了一個大賣場與大家電制造商共生的時代。

其二，內地家電制造商所處的特定歷史時期。在20世紀90年代后期，內地家電行業全面轉向買方市場，制造能力過剩的形勢已成定局。大家電品牌由20世紀90年代初的上百個削減到了目前二十個左右。但在品牌減少的同時，家電制造能力并沒有相應下降，相反，因為橫向并購所創造的一批家電巨頭，在產能投資方面有了更強的動力和能力。產能高度過剩導致開工率和產能利用率幾乎成了惟一有意義的比拼指標。與此相適應，家電制造商對分配渠道的依賴也達到了前所未有的地步。在這種局面下，國美無異于制造商眼中的久旱甘霖。

其三，家電連鎖店面資源的稀缺性和不可再生性。商業地產資源是高度稀缺的，這不僅僅是因為城市土地資源不可再生，更因商家對消費密度的追求推高了城市商業地產的升值預期。舉例來說，北京北三環地區的地價在國美安貞店落盤前后，每畝飆升了750000元。以國美在一級城市的中心店規模計算，僅開店的拿地成本就達到了近億元。

在以上三塊基石之上，國美開創一條獨特的財富轉移管道:通過采購和銷售環節在資金交付上的時間差，沉淀出巨額的現金流;以無息資金運作高風險項目，自己獨享高風險項目收益的同時，把風險轉嫁給家電廠商。我們知道，資本市場中的一個基本規則是收益與風險對稱。從這個意義上講，“國美模式”的實質就是在博取資本利差，這也是其被冠以“類金融模式”的原因。問題在于，國美“類金融模式”的生存基礎牢固嗎？回答是否定的。

首先，家電產品消費能力和消費頻率的提升，并不意味著產業支配權必然向獨立渠道轉移。畢竟，家電廠商尤其是產品線齊全、資助研發能力強的大型廠商，在把握消費熱點、技術演變趨勢乃至售后維護上，有無可爭議的主動權;與此同時，家電市場的買方市場特征，也不意味著渠道商必然增加話語權，事實上，隨著渠道商競爭的白熱化，消費者不僅僅增加了在不同家電品牌之間的選擇空間，更有機會選擇不同的賣場。

其次，家電廠商在經過若干輪殘酷的淘汰賽后，產能集中度大大增加，而且這種集中趨勢還會持續下去。產能集中必將使權力天平逐漸向廠商傾斜，而渠道商之間的競爭將加速這一傾斜過程。另一方面，價格戰和產能集中過程使家電廠商付出了巨大成本，這就使其無法承受渠道商的資金盤剝。在權衡自建渠道的成本和收益后，海爾、長虹、美的、格蘭仕等家電巨頭已經開始加速在內地的分配網絡建設，而春蘭、格力等始終沒有放棄在專賣店分配上的努力。此消彼長，渠道商對制造商的心理優勢正在瓦解。近兩年來，國美與格力、海爾等制造商摩擦不斷，正是這種力量消長的體現。

再次，家電連鎖店面資源是把雙刃劍，如果沒有高出貨量的支撐，沒有哪家商業地產商肯為這種畸形的土地價格埋單。不可否認，國美的店面資源是其敢于向家電廠商不斷施壓的利器。但是，國美建店的平均成本已經遠遠超出了單店流通利潤可承載的水平，甚至超過了房地產開發的利潤水平。因此，一旦區域消費能力飽和或競爭導致客戶分流，出貨量下降將使國美背負巨大的固定成本包袱。

由此判斷，國美的盈利模式正在面臨巨大的沖擊，這種沖擊將是系統性和結構性的。更為嚴重的是，國美所樹立的家電連鎖行業標準，把包括蘇寧、大中以及永樂在內的家電連鎖巨頭裹挾進了一場無休止的跑馬圈地戰爭。

作者為東方高圣投資顧問、并購專家