交行兩地上市試驗

交通銀行上市輪廓已漸清晰。最新消息是，交行將在 4月至5月之間就其A股和H股兩地IPO進行路演，交行總行傾向于將交行海外業務和本地業務分拆并獨立上市。

3月21日，《瞭望東方周刊》從交行上市顧問香港中銀國際一位執行董事那里了解到，上海證券交易所和香港聯交所均已收到交行財務報告和上市申請，最快路演時間應該是5月份。接受采訪的那位人士并不認為交行傾向于業務分拆獨立上市。

交行總行新聞發言人宋峰對此不做評述。但交行總行一位內部人士在電話中對《瞭望東方周刊》說：“這也是沒有辦法的事。”

迥異于深發展、浦發銀行、招商銀行等其他股份制上市銀行，交行銜命為四大國有商業銀行積累經驗，投石問路。其A+H模式上市的意義已遠遠超過商業意圖。

身不由己

“符合常規的做法是，先香港上市，再擇機內地上市。同步上市做到同股同價難度很高。”海通證券分析師張崎在接受《瞭望東方周刊》采訪時說。

但交行卻一反常態，選擇了在兩地同時上市。

當《瞭望東方周刊》問及于此，交行總行一位人士的回答是：“難道讓四大行最先去這樣嘗試嗎?他們是航空母艦，只許成功不許失敗的。”

交行明知A+H同步上市難以適應，但不得不試。他們并不愿意因此失去上市的機會。因為有了特殊意義，不管是選擇上市模式，還是擬定上市財務顧問和IPO承銷商，交行選擇的主動性都很小。

在2004年8月之前，交行上市之路走得比較順暢。

2004年6月，國務院正式批復了交行深化股份制改革整體方案，同意交行進行財務重組；同年8月，交通銀行和匯豐銀行就匯豐人股交行達成協議，匯豐銀行人股19．9％，投資總金額為人民幣144．6l億元。交行上市一大障礙被清除。

據《瞭望東方周刊》了解，當時交行并沒有刻意追求A+H同時上市。交行宣傳部門一位人士在接受《隙望東方周刊》采訪時說，“當時被一致看好可能率先三地上市的建行傳出消息，因財務重組工作復雜，首次發行將推遲。交行吸取了建行教訓，沒有選擇兩地同時上市，因為兩地同時上市工作非常繁雜，而且兩地有不同的會計要求，難以在短期內同時完成。”

交行最初的想法很樸素，香港市場融資能力強，先在香港上市。“至于內地上市，是想看情況再定時間的。”交行宣傳部門那位人士說。

香港中銀國際執行董事及研究部主管駱志恒對《瞭望東方周刊》說：“中國證監會不愿意交行單獨香港上市，當然，交行很愿意在香港先上，因為香港市場比較穩定，這符合交行穩健發展的要求其次，匯豐銀行是交行大股東，在香港有著很大的市場影響。但證監會并沒有同意交行只在香港上市的請求。”

2004年11月，市場傳言交行可能暫放棄A股，原因是同股同價無法實現。但很快遭到中國證監會干預。當時，證監會對交行的態度是，或者是A+H，或者單獨A股上市。2005年1月，交行做出反映，公開表示不會放棄A股。

交行當時表示，同股同價困難已經解決，“今年1月1日新股詢價制度正式推出，這一矛盾迎刃而解”。但《瞭望東方周刊》采訪的證券界人士對矛盾是否解決持否定態度的居多。

駱志恒也無法認同“迎刃而解”的觀點。他說，同時上市還是香港先上，交行在證監會的示意下，選擇了前者，但同時上市，同股同價的矛盾復雜，不是推一項制度就能解決的，起碼目前是不可能的。

幾經變故

目前，交行選擇H股發行由高盛匯豐聯合擔任主包銷商，上市保薦人為高盛。 A股發行主承銷商為銀河證券，海通證券出任財務顧問。

業內人士普遍對此表示不解。中央財經大學金融研究所副所長韓復齡告訴《瞭望東方周刊》，“按道理，中金公司或者中銀國際是具有兩邊上市資格的，就是說交行如果選擇兩家中的一家，便不需要另為 H股市場選符合資格的承銷商。可以節省不少成本。”

事實上，中銀國際曾一度進入交行視野。交行起初是有意中銀國際的。駱志恒說，“我們幫交行做了很多前期的工作，但有一天，他們突然打電話過來，說看實力選擇了銀河證券。”

據了解，中銀國際對此變故很不滿意，“兩邊上市我們都能幫，忙做，銀河只能在內地做，為什么說實力我們不如銀河?”

交行最終聘中銀國際為上市顧問。

“財務顧問是賺不了多少錢的，承銷商才能賺到錢。”駱志恒說。

其實，從交行的顧問公司名單和承銷商名單中，明顯透露出一種平衡：大股東匯豐、有政府背景的銀河證券、關系良好的高盛和海通證券。

可以預見的是，這些投行在意的并不僅僅是交行一家，緊隨其后上市的四大行才是重頭戲。“交行擬定的承銷商和財務顧問大部分當為四大行上市做演習準備。”韓復齡說。

決心已定

業內人士說，交行已沒可能在4月份路演，“現在已經是3月底，還沒有任何動靜”。

香港市場規定，路演到發行，過程要1個半月，交行如能在5月份路演，尚能在上半年實現香港上市。

駱志恒認為，交行將力爭在上半年上市。因為—旦過了7月，香港交易所需要交行重報招股書和新加上半年財務報表，“這份財務報表還一定要經過海外審計師重新審定。”

照此推論，交行鐵定在5月間路演，今年上半年實現在兩地同步上市。

不管市場是否接受A＋H，交行決心已定。

海通證券分析師張崎很不理解這種做法。他認為，“A＋H”方案難產的主要原因，是A股與H股市場存在差距，在沒有套利工具之下，利益無法擺平，最終做不到同股同價。

目前情況下，兩個市場的股價無法趨于一致。這個問題要解決，必須是人民幣與港元先掛鉤，兩邊市場有相互流通的渠道，有套利活動，不同股價才可以走近，但這項工作短期內都難以完成。

雖然中國證監會已放寬QFII買賣A股限制，但由于人民幣未自由兌換，又沒有一個人民幣與港元掛鉤機制，所以外國投資者即使可以在內地買賣A股，也不能做套利。而如果單靠個別個人投資者，利用現在內地與香港人民幣私下流通的渠道作小量的套利活動，無法形成一個合理而成熟的套利市場，因此也做不到同股同價。

但長期研究H股市場的西南證券分析師周興致在接受《瞭望東方周刊》采訪時說，同股同價是一個技術上的問題，確實解決難度很大，但也并不是不能解決。歷史上有29家公司是兩種股票同時上市的，發行價格有的是A股大于H股，也有的是 H股大于A股。證明價格并不是一成不變。 A股之憂

交行示范效應非常明顯，A股市場的投資者已經做出反應。

深發展、浦發銀行、華夏銀行等銀行股3月22日都出現了深幅下跌，并直接推動了股指的下挫，1200點岌岌可危。

可以印證的是，益邦投資在當日招商銀行股評中說，“該股的不確定性在于今年四大國有商業銀行將上市，交行和中行以及建行的上市發行方式目前還沒有最終定論，一旦確定A+H方式發行則將對目前的銀行板塊產生壓力。”

經濟學家韓志國在接受《瞭望東方周刊》采訪時毫不諱言地說，未來大盤股將集中上市，而且很可能大多采取A+H模式，這將壓垮A股市場。

不過，韓復齡在接受《瞭望東方周刊》采訪時認為，因為交行盤子不大，A股市場是可以接受的，“其資產質量和風險控制都比較好”。

但真正的問題是，交行只是四大行的示范版，也僅僅是一個開始。

韓復齡建議，“目前A股市場基金紛紛折價，機構投資者損失慘重，眾多資金在房市沒有來得及撤出來。信譽已經遭遇損失的四大行應該修改上市計劃。”

3月23日，《瞭望東方周刊》就此采訪中行和建行時，兩行均拒絕發表評論。