資金流向不會逆轉

2007年，全球市場仍將受到美國經濟前景不明朗的困擾，中國等內需強勁的“金磚四國”將繼續吸引全球資金流入

中資股在2006年表現驕人。展望2007年中資股的投資前景，投資者不能忽視美國經濟前景與全球資金流向對股市的影響。

2006年，全球資金持續流入香港股市，競相增持市場上有限的人民幣資產。在這種供小于求的情況下，中資股資產價格不斷攀升。“摩根士丹利資本國際”（MSCI）中國指數在年內飆升54.9％，投資回報在亞洲區內僅次于越南（113％）、國內A股（86％）和印尼（62.3％），升幅比亞洲區（日本除外）25.2％的平均回報高出一倍以上。

單從基本因素分析，投資者實在難以找到不斷推高H股內在合理價值的充分理由。但股票市場從來就是根據供求關系來決定市場價值，因此，投資者在部署2007年對中國市場的投資策略時，應對全球資金走勢進行較深入的研究。

新興市場組合基金研究組織的最新數據顯示，全球新興市場基金把中國投資的權重從去年底的5.98％提升到今年10月底的8.35％，而亞洲（日本除外）區域基金，亦將中國投資的權重由去年底的9.67％提升到今年10月底的14.52％。全球基金調整投資組合，增持中國股票，與國際投資者重估新興市場增長潛力、占全球經濟的比重和長遠投資價值直接相關。

自從2003年開始興起的“金磚四國”（BRICs）——指巴西、俄羅斯、印度和中國四大新興市場——在過去三年吸引了大量專注于新興市場的資金流入其國內股市。國際投資者熱切追捧“金磚四國”市場，筆者認為主要基于三大理由：

第一，這四個國家均具備強大的國內市場，其經濟對美國的依賴程度比其他較小的發展中國家低，相對而言，受美國經濟放緩的影響較小；

第二，巴西與俄羅斯的資源商品和石油出口受美國增長放緩的影響亦較小；

第三，“金磚四國”之間的經濟依存度不斷提升，特別是中國和印度經濟高速增長，為俄羅斯和巴西的資源出口帶來重大需求。

根據新興市場組合基金研究組織的統計，今年流入新興市場的組合資金當中，有25％是投資在“金磚四國”。即便印度股市已經成為繼日本之后全球市盈率最高的市場，今年內印度股市也仍攀升了46.7％，而俄羅斯和巴西股市也分別上漲了49.3％和30.1％。

對投資國企股的投資者來說，最想提出的問題必定是——明年資金流向是否會逆轉？全球基金有可能減持中國股票，轉而投資到別的市場嗎？

筆者認為，2007年投資中資股的最大風險因素，是美國經濟不明朗的前景。若美國經濟出現比市場預期更壞的衰退局面，將會提高投資者規避風險的意識，令股票市場的風險溢價上升，促使資金撤離風險較高的股票市場特別是新興市場，導致股市大幅波動。

展望2007年全球經濟前景，我們仍然維持美國經濟將成功軟著陸的預測，因此，筆者估計資金仍然會流入股票市場。不過，國企股在經歷今年9月至11月21.6％的急升之后，短期出現獲利整固的機會加大，投資者可等到投資基金在年結前獲利帶動市場調整后，再尋找具有價值的投資機會。

由于市場在明年仍將受到美國經濟前景不明朗的困擾，筆者預期全球基金將繼續尋找內需強勁和對美國依賴程度較低的市場作為避難所。在這樣的客觀環境下，“金磚四國”對全球基金仍具有一定吸引力。

從估值角度分析，在“金磚四國”當中，中國估值僅次于印度，為2007年14.8倍市盈率。對比巴西的8倍和俄羅斯的11.8倍市盈率，出現明顯溢價，但相對于印度2007年17.8倍市盈率，中國股票的估值亦不算過分昂貴。

隨著國內過度投資問題從今年三季度起開始得到有效控制，銀行信貸急速膨脹的問題亦得到緩解，筆者相信固定資產投資增長將能持續降溫，中國經濟可望在今年底成功軟著陸。明年一季度，政府很有可能逐步放寬宏觀調控的部分行政管制措施，預計明年中國經濟增長仍將維持在9.5％至9.8％之間的高水平。

考慮到未來數月公布的宏觀經濟數據必將顯示中國經濟維持快速增長的健康趨勢，而政府在2008年北京奧運舉辦前夕，也將推動一系列的大型基礎建設，加之電信行業的3G投資，這些都將為明年的經濟發展打下良好的基礎。

除此之外，人民幣將按照政府計劃，穩定、緩步地以每年約5％的速度升值，這將持續吸引國際熱錢購入以人民幣為收入基礎的中資股。因此，我們繼續推薦投資者吸納中國電信、基建、保險、煤炭、消費和房地產類股份。