我國上市公司并購重組的動機及存在問題研究

摘 要：近幾年來，由于我國企業改革的深化、產業結構的調整、國際競爭的加劇等方面的原因，公司并購重組在我國得到了進一步發展，并已成為我國企業資產重組和資源重新配置的一種重要方式。但是，由于并購重組的復雜性和多樣性，并不是所有的企業并購重組都是成功和正確的。此外，由于我國上市公司股權結構的特殊性等原因，我國公司的并購重組有其特殊的動機。

關鍵詞：上市公司；并購重組；整合

0 前言

我國證券市場發展十幾年來，公司并購重組，特別是上市公司的并購重組的范圍越來越廣，涉及的金額也越來越大，發生的頻率也越來越快。從20世紀90年代我國資本市場初創時期開始，我國內地公司的并購重組大體經歷了三個發展階段：萌芽階段、高速發展階段和規范發展階段。

1 我國公司并購重組的動機

1.1 我國公司并購重組的一般動機

根據國內外學者關于公司并購重組的動機研究分析，公司并購重組行為的發生主要是基于戰略、財務這兩個方面原因。首先，從戰略動機看，并購重組的最主要目標是整合資源，幫助企業實現某種戰略目標。這主要可以歸納為希望通過并購重組擴大企業規模，實現規模經濟；通過整合資金、技術、銷售、品牌等資源，實現資源的共享或互補；通過戰略并購以進入新行業；減少市場競爭，提高自身競爭力。其次，從財務動機看，并購重組可以通過收購那些價值被低估的目標企業，增加收購方股東權益的價值；通過并購降低交易成本，改善經營效率以及實現節稅目的。

1.2 我國公司并購重組的特殊動機

我國公司并購重組活動，除了上述的一般動機外，還有著特殊的動機。

(1)買“殼”上市。

這是指并購公司通過收購上市公司(殼公司)，再以反向兼并的方式注入收購企業自身的有關業務及資產，以達到間接上市的目的。在我國現行的制度下，上市公司相對于非上市公司來說具有多方面的經營發展優勢，但上市資格卻非常稀缺。這樣，企業的上市資格就成了具有某種特殊價值的資源——“殼”資源。實踐證明：上市公司“殼”資源的利用一直是上市公司資產重組的主旋律和股票市場炒作的熱門題材，并導致“殼”資源交易價格被嚴重扭曲。

(2)政府的“穿針引線”和主導作用。

股權分置改革前，我國上市公司的股權結構主要是有不流通的國有股、法人股和流通股構成。由于不流通的國有股、法人股占總股本的60%以上，為防止國有資產在轉讓中流失，政府經常參與企業并購重組的活動。此外，這也是由政府在企業中具有的控股地位而決定的。政府對企業并購重組活動進行干預和主導，一方面能夠減少不必要的資源浪費，促進資源的有效、合理配置；另一方面，我們必須看到，由于政府與一般的市場主題不同，所追求的并不總是經濟效益，當政府以不適當的方式介入經濟活動時，正常的市場機制可能會被扭曲，反而適得其反。

(3)美化財務報表，保留上市資格。

我國的證券法規定：上市公司連續兩年虧損將被ST處理，第三年若扭虧無望，將被取消上市資格。從上面的分析可以看出，上市公司資格是很寶貴的公司資源。因此，一些績效差的公司為了保住其上市資格，常通過一定形式的資產重組來美化其財務報表，即所謂的“報表重組”。報表重組并不能使上市公司真正脫困和扭虧，只是暫時提高了上市公司的業績從而實現了保配等目的。

(4)從二級市場牟利。

實踐證明，若某一上市公司發布重組消息，往往會引起二級市場的強烈反應，并引起該公司股價的急劇上升。一些上市公司重組的操縱者并不是要真正整合公司的業務以改善其盈利能力，而是要借重組題材搞內部交易以從二級市場牟利。許多案例表明，在并購重組前，相關上市公司的股價常常一路飆升，等到并購重組公告見報，其股價一路下滑。這種利用重組消息炒作股票的行為，不僅對上市公司本身是種傷害，也影響了證券市場的正常運行。

2 我國公司并購重組存在的問題

由于我國證券市場的發展僅僅經歷了十幾年的時間，我國的證券法律法規的不完善等原因，我國的并購重組活動還是存在著相當大的問題，這也阻礙了我國資本市場的進一步發展。我國公司并購重組主要存在以下問題：

(1)關聯交易現象嚴重。

關聯交易現象在中國非常普遍。根據相關統計，就目前情況而言，關聯交易在并購交易總額中的份額已超過50%。由于關聯交易很容易造成非等價交易，上市公司同控股母公司或其下屬企業之間的資產購買、股份轉讓、資產租賃等交易，往往都是以不透明的方式、不合理的價格費用來進行，使上市公司的資產和利益大量想控股母公司轉移。這種轉移不但使小股東得不到應有的投資回報，也使償債風險加大，損害了債權人的利益。

(2)國有股一股獨大的結構會降低資本市場的資源配置功能。

在目前國有股權一股獨大的結構下，任何的協議股權轉讓行為都會和國有資產管理體制發生關系。國有股轉讓的審批過程必須經國有股的持股單位申請，報當地國有資產管理部門審批。這樣，資產重組離不開政府的介入與參與，這就在無形當中增加了行政對市場的干預，降低了資本市場在資源配置中的功能和作用。

(3)買殼上市后的公司運作不規范。

前面提到，“殼”資源是上市公司非常寶貴的資源，我國公司并購重組的很大部分動機是為了獲得“殼”資源。由于買殼上市的公司規避了發行監管，許多本應被修正過來的問題進入上市公司，如上市公司的資產不完整、與大股東之間的關聯交易和同業競爭問題嚴重。

(4)并購重組績效不明顯。

關于公司并購重組績效的研究，無論是西方學者還是我國學者的研究表明，公司并購重組與被并購方的績效呈現正相關性，但對并購方的績效卻至今為能得出一致意見。這表明，并購重組對并購方而言是否真的達到了并購重組的目標呢?現實中很多例子證明，并購重組并不一定能給并購方創造價值，反而有可能損害其股東權益。并購重組是把雙刃劍，在通過并購重組進行資源整合，做大做強企業的同時，還必須考慮到并購重組失敗給企業帶來的巨大風險。

3 對我國公司并購重組行為的建議

當前我國資本市場正在不斷完善，我國公司并購重組正在如火如荼進行。對于當前我國公司并購重組存在的問題，下面是本人的一點建議：

(1)完善并購立法，規范并購行為。

從上面的分析中可以看出，無論是關聯方并購、我國股權結構的不合理，還是大股東利用手中的權利通過并購牟取私利，這些都明顯違背了市場經濟的準則，違背了證券市場的基本作用，使得資源配置嚴重失調，大大損害了眾多小股東利益。然而產權流動和企業并購問題涉及社會各個領域，并對經濟發展、公平競爭等起很大作用。雖然我國已經頒布了《上市公司收購管理條例》、《證券法》、《公司法》等法律法規，但是比起西方國家來說，則還存在著法律體系不完整，不能嚴格規范上市公司行為。因而加強證券市場的監管，規范上市公司并購行為是一項長期而艱巨的任務，建立完善的證券市場法律體系任重而道遠。

(2)規范關聯方并購，出臺關于關聯方并購的政策。

目前國家已經在企業會計準則中涉及到關聯方交易的會計處理，但是并沒有涉及關聯方的并購的相應法規和文件。然而關聯方并購是一個十分嚴重的現象，在并購事件中占有相當的比重，這嚴重干擾了資源的合理配置，致使整個并購市場效率低下，并且關聯方之間的并購披露缺乏規范，因而出臺相應政策十分必要。

這主要應從規范關聯方并購條件，規范關聯方并購后的會計處理、規范關聯方并購后的政策監督以及嚴格的信息披露義務等方面著手，嚴格以戰略性重組的要求來限制關聯方并購重組。關聯方并購重組前應該制定相應的并購文件，包括并購的目的、并購實施的步驟、并購后的整合步驟等、說明本企業與并購關聯方的關系以及說明并購的價格是否公平等方面的信息，并予以披露。并購后主要包括說明被并購后資產在企業的經營中的貢獻率、整合情況等，并對這些情況對公眾予以披露。只有這樣的嚴格規范才可以限制關聯方之間的財務上的重組。

(3)加強企業的并購重組整合，提高并購重組績效。

我國學者關于并購重組績效的實證研究表明，我國的并購重組績效低，企業并購重組失敗的概率比較大。這就對企業的并購重組整合提出了要求。整合不僅是企業并購重組的具體化和實現途徑，而且是企業并購重組成功的基礎性保證。整合不是企業并購重組中的一個階段性工作，而是從基于發展戰略考慮的并購重組目標的選擇開始到并購重組全部完成、企業核心競爭力得以提高的全部過程都需要進行整合，整合貫穿于并購重組活動始終。企業并購重組后的整合不僅包括企業間的戰略整合、組織和管理整合，還包括企業間的文化整合、人力資源整合及財務資產整合等等。通過企業的并購重組整合，提高企業并購重組績效，使企業達到最大的協同效應，從而實現并購重組的目的和目標。

(4)減少政府部門的介入，建立公平并購重組市場。

我國現行的行業管理實際上仍然是部門管理，在部門管理體制下，每個公司企業都有一個自己的主管部門，主管部門可以直接以行政命令干預企業的生產經營活動，企業也就成了主管部門的附屬物。由于稅收等方面利益的存在，政府一般不愿將下屬企業賣給外地公司，而是盡可能地在本地企業內部消化，以避免控制權的減少和經濟利益的損失，并購重組企業在為政府作出貢獻后，不僅可獲得財稅上的優惠，還可獲得行政上的嘉賞。所以忽視企業自身需要，牽強附會地并購重組就有可能發生。建立公平交易的并購重組市場就是要改變現行的部門管理體制，減少政府對并購重組行為的介入，應由部門管理向行業管理轉變。為此，要將行業管理職能和資產的所有者職能分離開來，使企業外部的治理機制能夠真正發揮作用。并購重組的主體必須根據企業自身發展戰略、結構調整的需要，按照市場經濟原則決定企業的兼并收購行為。在缺少了政府部門的干預下，外部并購機制的存在，使企業必須對自己的并購重組行為負責，就會從跟長遠的角度來對待并購重組，這樣就起到資源合理配置的作用，從而提高并購效率。

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