我國潛在通貨膨脹的主要成因

近年來，中國一般物價水平出現緩慢持續上漲的跡象，造成本輪通脹的原因很多，其中最主要的是外匯儲備增加與投資膨脹。

過量的貨幣供應既不是造成通脹的唯一原因，也不是直接原因。既使是需求拉動的通貨膨脹，在經濟周期性波動的低谷期，通貨膨脹率較低，公眾的通脹預期也不高，并且此前高通脹時期形成的高利率未及時降低，這時公眾以存款方式持有貨幣的機會成本較低，收益較高，其宏觀經濟效果是貨幣供應量的擴大并不立刻引起總需求的擴張，貨幣超量供應只形成潛在的通脹壓力。只有當利率降低致使微觀行為主體的支出增加，總需求才進入擴張期，經濟活動轉向復蘇，這時先前潛在的通脹壓力釋放出來，表現為通脹率的升高。

外匯儲備增加與通貨膨脹

外資的流入造成貨幣供應的增加，最終是否引發通貨膨脹，要看其他政策的配套使用。例如:1995年和1996年我國央行分別購入220億美元和314億美元，對此放出基礎貨幣2247億人民幣和2818億人民幣。這兩年央行又采取了“對沖”政策，對以人民幣外匯占款形式投放的基礎貨幣增加進行抵消操作，對通貨膨脹率的降低起到了重要作用。雖然外資流入不一定最終導致通貨膨脹的發生，但是由外資流入所造成的通脹壓力卻是不容忽視的。

自改革開放以來，我國共經歷了兩次較為嚴重的與引進外資相關的通貨膨脹。第一次是在1985-1989年期間的通貨膨脹，這一時期通貨膨脹持續時間較長。1985年出現第一次外資涌入高潮，當年實際利用外資額為46.4億美元，是前兩年利用外資總和，同期的通貨膨脹率從1983年的1.5%猛升到1985年的8.8%，而1988年和1989年通貨膨脹率更是超過15%。第二次通貨膨脹發生在1993年和1994年。1993年是我國吸引外資又一高峰年，實際利用外資高達389.6億美元，比1992年的192.02億美元翻了一番多，同期通貨膨脹率也由1992年的5.4%猛升到13.2%，1994年這一趨勢繼續發展，當年實際利用外資額達創記錄的433.5億美元，而同年通貨膨脹也達到創記錄的21.7%。

2002年至現在，國際投機性資本較大規模流入我國。2002年至2005年許多一線城市房產價格的飆升，2006年至2007年初中國股市的繁榮，都證明了中國經濟高速增長與人民幣升值預期對境外投機資金的巨大吸引力。我國需要加強對短期資本流動的控制以應對輸入型通脹壓力。試圖通過加快資本流出自由化來減少金融賬戶的順差，恐怕難以收效，因為只要人民幣升值預期不消失，資本流入的動力將會遠遠超過資本流出。2006年7月以來的人民幣匯率改革取得了成功。為了減緩當前國際收支順差不斷擴大的態勢，適當減少中央銀行的干預，允許人民幣繼續小幅升值將會具有一定的意義。不過，對于匯率政策的效果可能不應給予過高估計，因為名義匯率的調整并不一定會導致實際匯率的同步變化，真正能夠影響貿易競爭力的是實際匯率而不是名義匯率。

目前我國利用外資的方式主要有國外貸款和直接投資。外資或者是以資金的形式注入，或者直接以技術設備形式注入。無論采取哪種方式，外資流入都會對我國價格水平產生相當大的沖擊。引進外資之所以會引發較高的通貨膨脹，主要是兩者的內在運行機制緊密相聯。

外資流入對通貨膨脹

的直接效應

外資流入，在固定匯率的情況下，外匯儲備增加，直接擴大了國內的貨幣供應量，從而對國內通貨膨脹構成直接壓力。1985-2004年，我國外匯儲備占款在基礎貨幣中地位明顯提高，與此同時，通脹也發生較大幅度變化。對外匯儲備#65380;貨幣供應量與通貨膨脹的關聯分析表明。

基礎貨幣的增減等于中央銀行國外凈資產增減與國內信貸增減之和。由此可見，中央銀行可以一手抓外匯，一手抓本幣，來調控國內基礎貨幣。在固定匯率制下，一國外匯儲備增加能否對國內通貨膨脹產生壓力，關鍵在于中央銀行實行的國內信貸政策。外匯儲備的增加之所以成為引發通貨膨脹重要因素之一，主要是因為中央銀行的宏觀調控乏力，沒有有效利用外匯政策和國內信貸政策。一方面，在傳統匯率制下，央行對外匯儲備無實際控制權，企業只要有外匯，央行必須無條件結匯。1994年的匯制改革，旨在加強中央銀行調控外匯儲備能力，但由于銀行結售匯制本身的缺陷造成央行對外匯儲備調控能力的削弱。另一方面，由于體制的原因，近幾年央行利用法定準備率，公開市場操作等貨幣政策工具調控貨幣供給的力度有限，貸款限額仍是央行調控貨幣供給的主要手段，而國內信貸具有較大剛性，難以在不影響國內經濟活動的前提下，通過擴張或緊縮國內信貸來相應增加或緩解外匯儲備對國內基礎貨幣存量的影響。在這種情況下，外匯儲備增加，相應的人民幣外匯占用款隨之增加。因為，一方面，企業的經常性外匯收入須按官方牌價提供相應本幣資金；另一方面，盡管直接投資多以進口機器設備形式出現，但還是有相當大比例的外資兌換成本幣，用以購買國內原材料和消費品。因此，央行必須保持相應比例人民幣外匯占款，這兩方面構成的外匯儲備，就使央行以人民幣外匯占款形式投放基礎貨幣，造成較大的通貨膨脹壓力。1995年以后，我國把抑制通貨膨脹作為貨幣政策的目標。雖然，1997這兩年間，我國外匯儲備從670億美元增加到1050億美元，再到1399億美元，但通脹率卻從1994年7月的21.6%降到1996年底的6.1%，1997年的0.8%，成功實現了“軟著陸”，這顯然是政府通過強制壓縮國內信貸，實行“對沖”政策的結果。這一政策的代價同樣是沉重的，它加劇國內經濟衰退，特別是國有大中型企業的虧損。

外資流入對通貨膨脹

的間接效應

引進外資被普遍作為一種緩解國內資金緊缺的方式，但無論是對外貸款還是直接投資，并非有了外資即可生成生產力，還需要相應的國內資金相配套。而且，外資的投資活動還將產生巨大和復雜的對內資的誘導需求。比如，世界銀行對我國投資項目所提供的外資只占全部資金的30%，而我國的配套資金要占70%。國內有關學者根據1993年全社會固定資產投資表計算得出，每吸收1美元外資，國內必須配套人民幣18.1元，其中需從國內銀行貸款8.5元。

根據1995年全社會固定資產投資表計算得出，每吸收1美元外資，國內必須配套人民幣10.35元，其中從國內銀行貸款5.26元。這種配套的內資一般來源于國家財政和銀行信貸，從上面數據足以說明1995年和1996年國內信貸緊縮的效果明顯，但是，如果引進外資所需配套資金的增加超過財政和信貸的承受能力，就可能造成財政赤字和信用膨脹，最終導致物價全面上漲。

外資誘發供給不足

型通貨膨脹

引進外資雖然是為了增加供給，緩解需求矛盾，但在供給增加滯后于需求增加的情況下，如不能控制好引入外資的規模和結構，會加大供需矛盾，引發通貨膨脹。首先，一些投入產出周期比較長的基礎產業#65380;制造業等項目，在投產前不能為社會提供商品，反而加大對機器設備#65380;原材料等的需求，引起生產資料供應緊張。其次，投入基建的基金，有40%要轉化為直接生活消費基金，引進過多會沖擊生活消費品市場。最后，過分鼓勵三資企業出口創匯也加劇通脹效應。因為三資企業的產品外銷，大量使用國內資源的同時卻不能相應向國內市場提供商品，造成對生產資料和生活資料市場沖擊，加劇物價上漲和通貨膨脹。同時，我國引入的外資有相當一部分投向投資少#65380;見效快#65380;盈利高的產品和加工工業如輕工#65380;紡織#65380;裝配等行業，使我國本來就緊張的能源#65380;交通#65380;原材料的供應緊張狀況進一步加劇，沖擊重點工業項目的建設，一定程度上推動了我國生產資料價格上漲。此外，外資在我國的另一投資重點是非生產性的服務業。這些行業外資的流入擴大了對建筑材料等需求的同時，卻不能創造出大眾需要的供給，因而在不同程度上拉大供需缺口，推動物價上漲。

追求高速度的沖動，軟約束競爭的推動，最直接的結果就是導致總需求膨脹。總需求是指一定時期內以貨幣支付能力為基礎的對產品和勞務的需要。研究總需求時，一般以研究投資需求和消費需求為主。這是因為，政府需求雖然是一種消費需求，但形成方式特殊，相對來說變化幅度也不大，另外它不構成重要的政策變量。對于國外需求，我們也把它作為一個常量而不予考察。我們主要關注的是投資需求和消費需求。

投資膨脹與通貨膨脹

投資膨脹的原因和表現

投資需求作為總需求的一個重要組成部分，投資的膨脹會直接引起總需求的膨脹。一般說來，與消費需求相比，投資需求在總需求中所占份額相對較小，但其波動卻比消費需求大得多，而且對消費需求也有直接的影響。因此，對投資需求形成的研究和分析，歷來是宏觀經濟學中的一個重要內容。從我國現實的經濟狀況看，投資膨脹一直是經濟運行的常態，特別是近年來，有愈演愈烈的趨勢，這是經濟過熱必然的和直接的反映。

首先，在現有生產條件沒有很大改善的情況下，經濟的過熱發展，使人們很自然地把經濟增長與資金的投入聯系起來，認為沒有大投入就無法實現經濟的快速增長，己是人們長期以來形成的思維定式。

其次，在經濟過熱增長的條件下，通過挖掘現有生產條件的潛力，通過科技進步#65380;科學管理和勞務動力素質的提高等來最大限度地節約投入，增加產出和效益的動力不足，而只需爭到資金#65380;爭到項目就可得到好處和實惠。按現行的投資體制，我國生產性投資決策的主體主要是企業和各級政府。這兩個投資主體的共同特征是：強烈的擴張沖動和軟預算相結合。這是因為，在放權讓利以后，各級政府和企業有了自己獨立的利益和投資自主權，但是由于投資決策的利益與責任具有非對稱性，盈虧與風險具有非對稱性，又由于投資資金來源的多元化，從而導致各級政府和企業旺盛的投資擴張熱情和投資競爭行為。先看地方政府的投資行為。在傳統計劃體制下，一切投資都屬于計劃投資，地方政府的任務是接受計劃命令，然后向所屬企業傳達指令及反饋計劃執行情況。盡管地方政府具有追求本地區經濟發展和擴大發展規模的欲望，同時在投資計劃的形成中也有一定的影響，但這種影響要經過計劃者的同意和批準才能實現，與中央政府討價還價的能力較弱。再加上統收統支的財政體制，地方政府的經濟利益并沒有獨文化。放權讓利的改革，使地方政府有了一定的自主權，特別預算管理體制的改革，使地方政府與中央政府及其地方政府之間的利益獨立化和明朗化。

從1980年開始，全國實行“劃分收支#65380;分級包干”的“分灶吃飯”體制，按行政隸屬關系，將收入明確劃分為中央財政固定收入#65380;地方財政固定收入和中央與地方的共享收入，并根據規定的地方收支基數，分地區確定地方固定收入上繳中央的比例#65380;共享收入上繳中央的比例或中央對地方的定額補助數額。

從1985年起，實行“劃分稅種基礎上的總額分成辦法”，按地方固定收入和中央與地方共享收入加在一起，同地方支出掛鉤，分地區確定分成比例，實行總額分成。

1988年開始實行“財政包干”體制，各地區分別采取不同形式向中央財政進行上繳收入承包。而且為了刺激地方政府增加財政收入的積極性，地方政府可在財政收入增長部分中獲得高于中央的份額，中央的資源配置決策權也就相對縮小。在下放財權的同時，中央把大部分原屬中央管理的國營企業劃歸地方政府管理，并把許多原來由中央承擔責任的工作交給地方政府完成。在這種分權制下，地方政府不僅要對本地區的基本設施建設等經濟發展和物價補貼等居民生活負責，還要對本地區的勞動適齡人口的就業負責。

由于能源#65380;原材料的緊張，待業者尋找工作難，各種生產和生活服務設施短缺等問題，對地方政府形成強大的壓力，必然使地方政府具有追求本地區財政收入最大化傾向。而擺脫這種壓力#65380;增加財政收入的有效辦法無非是兩個：一是擴大投資規模，提高發展速度;二是向中央討價還價，盡可能多爭取國家投資項目，并想法截留中央的收入。

顯然，投資可以擴大地區總產值，包括投資項目本身建成后提供的產值和因該項投資所引起的整個地方經濟產值的增長，還可以增強本地區的經濟實力，解決大批人員就業。因此，各地方政府都會為擴大本地投資規模而竭力爭取，他們十分關注上繳中央財政的基數與收入上繳中央財政的比例，并與中央討價還價，各地都想從中央獲得特殊的優惠政策，落后地區強調要扶持本地區經濟發展，要投資少上繳；發達地區強調基數大，發展難，要求降低基數。同時，地區政府之間的競爭也日益激烈，一方面搞地區封鎖，形成地方性市場，一方面從地區外搶購短缺的投入品。地區封鎖又迫使地方政府在本地區建立小而全的工業體系，從而造成重復投資#65380;重復建設，以致投資規模膨脹。

再看企業的情況。在傳統的計劃體制下，高度集中的投資決策和統收統支的財政政策使得企業既缺乏自主權也缺乏贏利動機，在投資決策中的作用極其有限，隨著放權讓利的改革進程，企業成為相對獨立的投資主體，又有了自主權追求自己的利益。若對一個真正的商品生產者來說，投資是一種風險行為，如果投資失敗，將導致企業破產和倒閉。正是這種風險機制，約束了企業的擴張沖動和迫使企業不得不考慮產出效益。但我國目前的企業卻不存在這種風險。

由于企業尤其國有企業機制目前尚未轉變#65380;政企尚未分開#65380;企業產權關系不夠明晰，一是投資決策和投資使用的分離使得利益與風險具有非對稱性。投資最終決策者是國家，企業可以從國家決策投資中獲取利益，但不可能承擔投資失敗的責任和風險，因此，企業必然熱衷于向國家爭項目#65380;爭投資。因為只要爭到了項目和投資，企業就可以得到好處。投資成功的收益由國家和企業共享，投資的失敗則由國家承擔。二是由于稅前還貸的實質是由國家財政替企業履行還貸責任，對企業來說，仍然是一種無償投資，再加上貸款利率低于市場均衡利率，企業的籌資成本很低，即使虧損，企業也不承擔風險。為了爭到資金，不管資金的成本高低，為了保證項目建設，不惜挪用自己的流動資金，結果造成資金周轉困難，影響限期生產，不得不加大向銀行的貸款，收不回貸款又不負責任，資金敞口供應。

再次，投資資金來源的多渠道化，也為地方政府和企業的投資沖動提供了有利條件。在全社會固定資產投資的增長中，非預算內投資增長幅度加快，這是由地方#65380;企業自籌資金（包括利用自有資金和銀行貸款進行的“自主投資”）比重加大所致。其中，國內貸款占投資總額的比重改革以來快速增長。顯然，僅有投資擴張沖動并不足以產生投資擴張行為，由于中央對地方政府與企業放權讓利的同時，沒有建立起相應的約束機制，這種投資沖動欲望與投資預算軟約束相結合和投資資金來源的多渠道化，必然促成現實的投資擴張行為。從全社會固定資產投資來看，其增長更是一浪高過一浪。

投資膨脹的后果

投資規模膨脹，對投資品供給的影響會出現兩種情況：首先取決于投資品生產能力的界限。投資擴張必然導致對投資品需求的擴大，需求的擴大必將推動價格的上漲。在生產能力沒有充分利用的情況下，即供給沒有達到潛在總供給水平的情況下，會促使投資品生產增長和供給增加，供給的增加又給物價一個拉下的力量。如果不考慮價格剛性的作用，物價又會回復到原來的水平，而整個經濟規模卻上了一個新臺階。或者，投資品價格提高會使一部分投資者中止其投資意向，從而減少對投資品的需求量，使價格逐漸回落。另一方面，投資者也會通過調整生產數量#65380;加強企業管理#65380;淘汰舊技術#65380;開發替代產品等手段在內部消化掉一部分乃至全部成本壓力。同時市場競爭的壓力也會促使投資者更加積極地采取措施，避免將投入品價格上升部分轉嫁到產品價格上。但這一切都取決于投資者和企業的風險約束程度#65380;市場的競爭程度和政府宏觀調控政策等因素。

如果情況不是這樣，投資和生產的風險約束機制未能建立健全，企業自我消化能力和應變能力很低，市場競爭不充分，加上宏觀調控手段尚不充分和靈活，投資膨脹就會引發另外一種情景：投資規模的膨脹超過了生產能力界限或經濟結構#65380;產品結構嚴重畸形出現瓶頸制約，而且這種制約在短期內又因種種因素難以擴張時，投資品價格就會出現持續上漲。

物價上漲使生產條件很差的生產企業變得有利可圖，從而那些在原有的價格水準上不能盈利的資源被投入使用。在“軟約束”中，投資者的投資需求往往是不可滿足的，隨著投資規模的繼續擴張，資源開發程度的邊際界限進一步向更劣等的企業和資源轉移，成本必然加大，投入產出率必然降低，由此導致供給的增長大大低于物價的增長，甚至趨于停滯；投資品的價格必然居高不下，并且向下游產品轉移，引發物價的全面上漲。

(作者為四川大學經濟管理學院博士研究生)