中國私募市場風雨兼程

中國正在失去看不見的國際競爭力，正在喪失一些潛在的發展機會。解決這一問題有很多途徑，而建立健康的、和國際接軌的中國私募股本市場無疑是這些途徑中比較重要和卓有成效的一個

私募市場是因私募融資而形成的金融市場，私募融資是針對特定對象、采取特定方式、接受特定規范的權益出讓方式。與公開融資相對應，私募融資同為金融市場中的融資渠道，滿足融資人不同的籌資需求，一般可分為股權私募、債權私募和貸款私募。鑒于其特性及所受規范，私募融資尤其適用于下列情況下的出讓人:希望更快捷簡便地融資，希望以更經濟、節省成本的方式融資。因此我們說，私募融資將成為中小企業，起步公司的主要融資手段。

6月6日，中國人民銀行副行長吳曉靈表示，中國應該更多地發展私募股權投資基金。這無疑為一直處于灰色地帶的私募基金帶來一絲陽光，也為中國過剩的民間資本帶來新的投資渠道。

中國私募市場的發展需求

我國私募市場起步于20世紀80年代經濟開放程度較高的地區。80年代蘇南鄉鎮企業的崛起在很大程度上是一種明顯有私募痕跡的資本動員方式的成功。浙江溫州一帶經濟的迅速發展也要歸功于資本動員方式的靈活性，市場化的民間借貸和私募使得溫州民營經濟能夠快速地發展壯大。90年代中期以來，私募在我國進入高速發展階段，多方面的動力推動了我國私募市場的發展。

隨著中國經濟的迅速增長，我國資本市場多層次發展的需求越來越強烈，私募股權投資基金對社會經濟的效益也日益明顯。

中央曾在《關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》中明確指出:在統籌考慮資本市場合理布局和功能的基礎上，逐步建立起滿足不同類型企業融資需求的多層次資本市場體系。分析我國當前的資本市場狀況，是市場體系中的各部分極不對稱，以商業金融機構（銀行為主）中長期信貸為主的間接融資遠遠超過證券市場的直接融資;同時，證券市場上債券市場的規模太小，其中的公司債基本處于停滯階段，而私募股權市場則僅僅局限于創業投資，而完整的私募市場則應當包括處于種子期、初創期、發展期、擴展期、成熟期和PRE-IPO各個時期企業進行的權益性投融資活動，因此發展私募市場有利于中國的多層次資本市場完整建立。

在知識經濟時代，知識創新往往能夠創造新產業的巨額壟斷利潤和國際競爭力。 高科技、高成長企業的發展對于國家經濟發展、提升國際競爭力非常重要，也是中國工業化進程中非常重要的環節。工業化初期，是培育有國際競爭力企業的重要時期，這個階段對資本的需求最旺盛。企業要放眼全球，成為全球產業鏈、價值鏈的一員，目前中國企業的技術能力和規模不對稱，而以私募股本為核心的創業投資可以支持創新體系的建立。

另外民營企業是國家技術創新的基石，而它們往往是創業文化鏈條中的弱勢群體，傳統的融資方式幾乎與它們無緣，在美國90％的高技術企業都是按創業投資模式發展起來的。

因此，創業投資的利益機制客觀上促進了社會上創新活動的興起和創新技術的發展，創業投資以市場的眼光去發現技術的市場價值，去篩選創新種子和技術半成品，從而提高了市場的效率，而創業投資不斷的成功和失敗則發揮著風險均衡的作用。

如何實現共贏

資本市場成熟的標志就是在懂技術、會管理、能認清市場的沒錢人和不懂技術、管理落后、跟風投資的有錢人之間形成共贏。

創業投資并不會永遠是創業者的股東，在時機合適的時候，他們會以10-30倍的盈利率退出，尋求下一個投資目標。

創業投資可以通過上市、可以通過股權轉讓或轉賣給行業中的戰略投資者而退出，創業投資投資企業的目的只是為了賺錢。因此，創業投資能夠甘于在所投企業中做小股東，不過分干涉經營，還能影響管理層共創價值，把雙贏作為雙方的主導思想。

目前境外的法律對創業投資者的利益保護相當完善，而在中國，需要投資者和被投資企業主、企業主的家人成為密友，才能保證不在有所收益的時候，被企業一腳踢開。

中國對以創業投資為代表的私募股權投資資金的需求非常之大。目前外資并購中國企業往往會引發爭議，而大家往往忽略的是，要獲得產業重組的主導權就需要私募股權投資基金的資助;企業從擴張期進入成熟期，也需要私募股權投資基金的資助;企業的收購兼并也需要私募股權投資基金的資助。大企業業務重組和產業整合，過度依賴信貸，會造成企業資金鏈脆弱，而尋求外資或境外融資，爭議又很大。區域分割導致的體制制約，使企業重組面臨巨大壓力，企業并購艱難。

滿足高增長企業的客戶價值，需要專業化的橋梁人員，這就是私募股本的管理人員，通過他們可以克服企業和投資人之間信息不對稱的問題，使高成長企業這種高風險、不定期限的融資需求得以滿足，并能調和沖突，強調共同價值和利益。

同時完善的資本退出市場的建立也將能夠更好地理順私募股本投資者和創業者之間的利益關系，實現共贏。

為什么“肥水流了外人田”？

中國目前民間存在著大量的閑置資本，然而遺憾的是，這些閑置資本一方面很難找到很好的增值路徑，另一方面，中國業績上乘的企業紛紛前往納斯達克上市，讓境外投資者賺足了優秀的中國企業的投資回報。

與之對應的是，中國企業境內融資很難。中國在高成長企業和民眾之間出現了資本供需的鴻溝。民間融資的利率一般在百分之十幾左右，交易成本過高，風險過大;另一方面，民眾投資渠道狹窄，多數人只能把富余的金錢投資在房產項目上，造成房價上漲。而傳統的私募一般強調投資方對被投資企業的控股，很多投資者，包括一些很有影響力的大企業家投資的前提都是控股，這也是促使國內企業為了保持自主權而尋找境外創業投資資金融資的一個重要因素。

以蒙牛乳業的上市為例，蒙牛當時的發展需要大量的資金，但是國內A股上市審批時間長，如果等待A股可能就會錯過中國乳業的快速發展期，因此只能選擇境外上市。然而國內的民眾卻因此喪失了一次極好的賺錢機會，新浪、網易、百度的境外上市也是如此。

中國的高發展、高回報的境外上市企業，一方面因在種子期接受境外創業投資的資助，在IPO（首次公開發行）的時候以高市盈率讓境外私募股本的投資者大賺特賺，另一方面，在IPO后又讓境外的證券市場投資者們嘗到了績優股所帶來的穩定、高額的股市回報。這兩個環節，國內的投資者都無法參與，不能分享本國企業所帶來的投資收益。

中國不是沒有比爾·蓋茨，但“一手交錢、一手交貨”的短視、缺乏長期預期以及彼此缺乏誠信的融資方式讓社會支付了大量的“隱性成本”。企業家由于缺乏資金的支持，很難有把自己的想法變成現實的產品的機會，同時也很少能夠把自己的企業發展壯大的機會，只能自生自滅。同時依賴國際投資者，也使中國的企業始終不能擺脫政府之間的政治風險以及其他國際風險。那么中國巨大的閑置資本如何支持本國企業創新？

中國正在失去看不見的國際競爭力，正在喪失一些潛在的發展機會，長此以往，我國的國際競爭力還會逐漸減弱。解決這一問題有很多途徑，而建立健康的、和國際接軌的中國私募股本市場無疑是這些途徑中比較重要和卓有成效的一個。

本土PE“多條腿走路”

在國外風險資本的提供者包括投資公司、退休基金、保險公司和個人投資者等等。以美國為例，其創業基金的來源也經歷了明顯的變化，在創業基金發展的早期階段，富裕的家庭和個人是私募基金的主要來源。如，在1978年海外資本的資金構成中，年金基金大約占15％，保險公司占16％，大產業公司占10％，國外資金18％，個人和家庭占32％。而現在美國私募基金來源出現較為明顯的變化，個人和家庭作為私募基金來源的重要性減小，而年金基金等等機構投資者已經成為私募基金的主要來源。年金基金占46％，保險公司9％，大公司11％，國外資金占14％，而個人和家庭則僅僅占8％。

在美國，私募基金的管理者一般抽取2.5％的管理費，一旦基金升值，其中的20％作為回報獎勵基金管理者。假如基金管理者是行政官員，那他考慮風險更多的是政治風險，而不是金融風險，本土PE目前面臨的正是后者的局面。

雖然，本土PE業在占據了天時、地利、人和的情況下持續發展了十年，但是在“只投不出”的限制下，目前很多相關公司已經沒有過多的儲備資金可用，他們要想募集到新的投資資金，只有走公司增資擴股的道路，但是在過往賬單并不理想的狀態下，如何說服投資者繼續增資？作為投資的一種主流模式，創業投資基金模式在發達國家已經得到了普遍的認可。其市場化的運作模式、獨特的法律架構，為創業投資基金的高效運作提供了保障。但是在本土PE/VC中，資金還擔負著扶持中小企業的使命，而不是單純的追求資本價值最大化。

現在，許多實收資本金較大的本土PE/VC逐漸開展“多條腿走路”的原則:一方面充分利用自己在本地的政府資源優勢;另一方面，加快同國外的海外資本合作，運用中外合作基金的方式，來完成新一輪的資金募集，并且可以結合中外創業投資公司的資源整合實現利益的雙贏。但是這僅僅是一種合作的嘗試，其中還存在許多需要調和的矛盾，比如，在成立新公司時，雙方的出資并不一致，中方是以人民幣出資，外方以美元出資，由于外匯管制、公司法及國內資本市場等制度性的制約，較為規范、專業及有全球化運作經驗的外資PE很難和本土PE相融合。況且一旦匯率發生變化，將會形成雙方利益的損益。但是本土PE能走出這一步，對于今后進一步的改革創新發展也是一種可以借鑒的嘗試。

綜上所述: PE帶給中國民間資本真實機會。PE希望投資民營企業，最好是那種中小型的、成長型的、很難拿到銀行貸款的民營企業，然后培育它們，最終把它們帶到國內或者海外的資本市場，然后功成身退并獲得豐厚回報。對民營企業家而言，一方面，通過引入PE，擺脫了短期的融資困境;另一方面，經過包裝改善公司治理結構后實現上市的可持續融資模式則是一條充滿誘惑的光明大道。在PE們看來，民營企業是中國經濟騰飛的發動機。而作為發動機的民營企業，也需要更多的燃料來釋放動力。機會就在眼前，如何把握，就要看各方的努力了。