現行體制下如何開展管理層收購

　　一、管理層收購對中國企業改革和發展的作用
　　
　　隨著中國加入WTO和全球經濟一體化，我國企業改革面臨著許多機遇和挑戰。管理層收購（Management Buyout， MBO）已經成為改革背景下的一個亮點，它順應了實施產權制度改革的要求，是企業深化產權制度改革的理想選擇。除此之外，還有助于完善公司的治理結構，調動企業內部人員積極性，幫助企業家最大限度地實現其價值，從而為企業留住高級人才。最終改善企業經營狀況、促進企業長遠發展。具體來說：1、有助于進一步推進國有企業的產權體制改革；2、有助于公司治理結構的改善；3、MBO有利于培養一支專業化、高素質的企業家隊伍。
　　
　　二、我國實施MBO所面臨的問題及其對策
　　
　　盡管MBO對我國企業改革和發展的意義巨大，但到目前為止，在我國已實際順利實施了MBO的企業還很少，關鍵還是我國法律法規的一些硬約束和目前MBO存在的融資困難，定價不公，信息不全，監管不嚴等一系列問題使得國家、企業和管理層對MBO采取了慎之又慎的態度。
　　（一）管理層收購的主體問題
　　1、管理層個人，即指公司內部的高級管理人員如經理、董事等。
　　2、殼公司，即指在收購之前，管理層注冊成立一家新公司作為收購目標公司的主體，然后以新公司的資產作為抵押向銀行貸款，以獲得足夠的資金來購買目標公司的股份。
　　3、職工持股會，即指依法設立的、由公司職工自愿組成的、并經核準登記的社團法人。職工持股會會員以其出資額對職工持股會承擔責任，職工持股會以其全部出資額為限對公司承擔責任。
　　（二）收購價格問題及建議
　　收購價格問題是當前MBO存在的最嚴重且最敏感的問題。目前管理層收購的定價基本上是在每股凈資產的基礎上再給予一定折讓。從而收購價格低于每股凈資產，這是“一低”。其次，在實施MBO的過程中，管理層為了獲得更低的收購價格，往往會隱瞞利潤，擴大賬面虧損以壓低每股凈資產，待收購完成之后再擴大賬面利潤，分紅派現，把一部分虛置的國有資產變相裝進個人的腰包，造成國有資產的流失，這種由于國有資產所有者缺位而造成的公司評估后凈資產低于實際凈資產的現象即為“二低”。經過了這兩“低”之后，管理層毫無疑問就很大程度地“剝削”了國有資產。另外，較低的收購價格還有可能會導致道德風險，如先用低價收購公司股份，再以略高的價格轉讓公司股份，就可從中謀取可觀利潤。這顯然與進行管理層收購的初衷相違背了。
　　（三）融資方面的問題與建議
　　在MBO的實際操作過程中，由于收購標的價值大都遠遠超出收購主體的支付能力，管理層能夠支付的部分和收購價格之間的差額就需要通過融資的方式來彌補。因此，市場能夠提供多樣化的融資渠道就成為MBO成功的一個重要前提。而在我國，MBO的融資困難已成為制約其發展的一個主要障礙。目前市場上存在的直接融資方式包括發行股票、企業債券和可轉換債券。由于我國證券發行實行核準或審批制，企圖獲得主管部門的認可通過發行股票或債券進行MBO融資有著較大的行政障礙。在間接融資方面，商業銀行對具有較大風險的MBO往往要求有充足的資產作低押，而法律的限定使得MBO從銀行融資的可能性非常小，因為現有法律禁止企業以股權或資產為抵押向銀行擔保，再把所融資金轉給個人，同時法律還禁止個人以股票為質押向銀行貸款收購股權。雖然目前已有企業的管理層以收購的股票為質押向銀行貸款，但這只是一種變通的做法，具有一定的法律風險。
　　（四）信息披露及監管方面的問題與建議
　　我國正處于資本市場發育的初期，在信息披露與監管方面存在著諸多不足。對于涉及資產重組等重大事件，信息披露不及時、不真實、也不充分。此類情況很可能會影響到投資者對于上市公司投資價值的判斷，影響到證券市場的三公原則。MBO大多產生于具有國有企業為背景的公司中，而這類公司由于所有者虛位所產生的內部人控制，使得內部交易很容易達成。又由于我國存在著流通股與非流通股的二元股權結構，而管理層收購的股份多屬于非公眾流通股，在信息披露不及時不充分的情況下，MBO的定價過程不盡合理直接損害了流通股股東的權益。
　　鑒于上述問題，應在法律允許的框架內加大對MBO信息披露的監管與要求。首先是強化MBO過程的公開性，細化收購過程的信息披露制度，如收購的目的、收購的定價機制，收購后的重組方案等。其次是在談判過程中引入第三方。包括獨立財務顧問與獨立董事，避免由于管理層與國有股東代表之間形成內部定價。第三是對實施MBO企業實行動態監管。這種監管的期限可以前溯到收購行為發生前幾年和收購行為發生后的幾年。如果在收購行業發生前業績出現較大波動，或者收購行為完成后業績出現較大波動，都應該進行外部審計，確認是由于人為調整所導致的結果，還是潛在經營能力得到調動的結果，以便做出進一步的處理。
　　MBO不僅是對傳統企業理論的一種突破，同時也是公司治理結構的一種創新。國外大量的實踐證明，MBO可以有效提高企業的經營績效，挖掘企業的資源潛力，給社會帶來更多的財富。面臨國內經濟管理體制與產權形式的急劇變革，MBO是一種可以借鑒的形式與手段。我們應當更多地研究國外通過MBO進行民營化的成功經驗，用于國內企業產權組織形式與公司治理結構的改革。到目前為止，MBO在我國仍處于謹慎推行時期，無法避免地存在著諸多的技術障礙。在這些問題尚沒有得到很好解決的情況下，MBO的實施勢必會遇到較大的阻力。我們應不斷思考不斷創新，找到解決這些技術問題的途徑與手段，讓MBO這種方式能在我國的改革浪潮中盡其所能。
　　（作者單位：哈爾濱鐵路局哈爾濱南站）