以ＥＶＡ指標評價企業債轉股

摘 要：債轉股后企業是否扭虧為盈是資產管理公司所關心的，債轉股的效果如何也是國家所關注的，然而傳統的利潤指標存在缺陷。文章從債轉股的現狀、EVA作為評價指標的優越性等方面對債轉股進行了評價。

關鍵詞：債轉股 EVA EVA增長率 EVA率

中圖分類號：F271 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914(2007)10-102-02

一、債轉股的現狀

企業股權資本的變動本是資本市場的普遍現象，然而我國的國有企業債轉股卻是在由計劃經濟向市場經濟過渡的特殊背景下的特殊現象。我國的債轉股是國家組建的資產管理公司（AMC）作為投資主體，對部分國有的銀行貸款實行債權轉股權，把原來銀行與企業的債權債務關系，轉變為AMC與企業間的持股與被持股或控股與被控股的關系，由原來的還本付息轉變為按股分紅，企業對債權人的責任不再是任何獲利水平下的固定支出，而是盈利前提上的非固定支出。

有人認為，債轉股作為體制改革和經濟發展中的新事物，國家為化解金融風險、減輕企業債務負擔、促進國有企業脫困的一項重大戰略措施，是一項國家、銀行、企業和金融資產管理公司“多贏”的優惠政策，給予了厚望。從商業銀行的角度來說，通過“債轉股”，可以盤活商業銀行的不良資產，增加資產流動性，防范和化解金融風險；對國有企業來說，通過“債轉股”，債務變成了資本金，還債壓力減輕，財務狀況得到改善，不僅有助于企業擺脫現實困境，更給了企業一次輕裝上陣的良機。債轉股到底是不是一項“多贏”的舉措，有待實踐檢驗。本文主要從國有企業的角度來看債轉股的效果。

到目前為止，債轉股已經實行了五年。截至2003年3月末，全部債轉股企業共587戶，債轉股金額近4000億元，這些企業資產負債率平均下降20%～30%，財務負擔明顯減輕，近70%的債轉股企業實現扭虧為盈。然而在這些會計指標增長的背后，是否意味著債轉股企業真的脫困了呢？企業是否真的創造了更多的價值呢？

企業價值的創造，既依靠借入資本，又依靠權益資本，然而在傳統的凈利潤計算過程中，僅考慮了借入資本的利息費用，沒有考慮權益資本的成本，而是把權益資本作為收益分配處理，這使得對外報告的凈收益實際包括兩部分：權益資本成本和真實利潤，從而擴大了企業的經營利潤；而且由于實行了債轉股，使得企業財務費用減少，進而更放大了企業的利潤，也就是說即使企業所有條件都不變，僅僅因為實施了債轉股，利潤指標也會增加。再者由于沒有考慮權益資本的機會成本，從而企業把國有資本當作了“免費的午餐”，可以無節制、無條件的利用，造成資金運用的低效率?？梢妭鹘y的會計指標并不能反映企業真實的盈利情況，為此我們引進另外一個評價指標——經濟增加值（EVA）。

二、經濟增加值概述

經濟增加值（Economic Value Added，EVA）是美國Sern StewartCo財務咨詢公司提出的，在世界一些著名的大公司中得到了廣泛應用。

EVA是資本收益與資本成本之間的差額，即

EVA=資本收益-資本成本=銷售額-經營成本-資本成本

=稅后營業利潤-資本投入額×加權資本成本率

=稅后營業利潤-資本投入額×（債務資本成本×債務比重+權益資本成本×權益比重）

EVA的理論基礎根源于剩余收益思想，它與剩余收益的差別在于經濟增加值不僅扣除了支付給債權人的利息還包括了股東投入資本的機會成本，而且進行了傳統會計程序的調整，包括利潤與資本數據的重新調整，反映的是企業真實經營狀況的利潤。與傳統指標相比，它具有無可比擬的優越性。

三、用經濟增加值評價債轉股的優越性

1.更好地評價國有企業是否脫困。我國國有企業經濟效益不佳，負債率過高，而債轉股實施以后，有許多媒體宣稱債轉股使國有企業脫困了。如果根據傳統指標不考慮國有資本成本，企業盈利即為企業脫困了來看，確實有許多企業脫困了，這是因為債轉股后原來需要支付的利息，現在不復存在了，所以給人們一種脫困的假象。但在現實中，任何資本都是有成本的，只有投資收益大于投資成本才是有利可圖的，才是脫困。所以利潤指標有時具有虛假性，我們考慮的指標應是經濟增加值，是扣除資本成本的價值增值。彼得·德魯克也在1995年《哈弗商業評論》上撰文指出：“我們通常所稱的利潤，即用于發放股利的金額，其實根本不是利潤，只有當某業務項目獲得了超出資本成本的利潤我們才能說盈利二字?！?/p>

可見，債轉股對于那些其他條件好，具有內在盈利能力，只是因資產負債率過高而陷入困境或虧損，通過債轉股可以走向良性發展的企業是有效果的；而對于那些產品無市場、技術設備落后、沒有發展潛力的企業可能只取得一時之效，不能從根本上解困。

2.使股東的權利得到保障，更有利于股東決策。債轉股后現有的資產收益率等指標的最大缺陷就在于忽視了所有者權益的資本成本，沒有使股東的權益得到保障。資本成本在發達國家金融市場中意味著出資人所要求的最低風險回報率，它等于無風險利率加上投資項目的風險溢價，是企業向出資人所支付的一種機會成本，體現的是出資人對資金使用者的硬約束。雖然財務會計方法反映了借貸資本，但是卻根本沒有體現股東要求的風險約束最低回報率。之所以會出現這種現象是因為經營者忽略了股東的權利，將其看成了免費資本。我國國有企業的高負債率有一部分原因就是因為沒有考慮國有資本成本造成的。而經濟增加值則彌補了這一缺陷，扣除了這部分資本。當EVA=0時，企業只是做到了收支平衡，投資者只是獲得了最低回報，資本實現保值，而企業的市場增加值為零；若EVA為負，即便是會計報告有盈利，也被認為企業是在侵害股東財富。EVA對資本成本的重視，使企業可以避免隱性虧損。一般企業投資時，如果回報率低于貸款利率，用EVA的方法計量，企業實際上在虧損，但在傳統的會計利潤方法下，企業卻是在贏利，這種虛假的贏利可能給決策者造成錯覺，使其不斷追加投資。

3.使企業重視國有資本成本問題。債轉股是一種優惠政策，銀行貸款轉為股本后，企業可不再支付利息，但他卻要向股東派發紅利。根據傳統的企業財務理念，股權融資是繼內部積累、債務融資之后最后采用的融資方式，原因在于其成本是非常高的。而在我國現實中，國有企業基本上不支付股息或支付很少的股息紅利。所以債轉股很容易使企業產生某種程度的債務豁免預期，錯認為不還銀行貸款還是有利的，也給那些按時還本付息的企業帶來負面影響，動搖其原來信守的“借債還錢”的道德觀念，使得經營者把國有資本當作“免費午餐”，可以不計成本、隨心所欲地使用，以至于出現重復投資、投資低效益等行為。所以要提高國有企業的經營效益，就必須要求國有企業的經營者注重國有資本的合理有效使用，在設置國有企業經營業績評價的財務指標時，必須考慮資本成本因素。而經濟增加值是能夠充分體現國有資本是否增值保值的業績評價指標，可見以經濟增加值作為評價指標可使企業重視國有資本成本問題。

4.提高資金的利用率。債轉股只是改變了企業的資本結構，但是“任何企業的市場價值與其資本結構無關”，它的作用在于提供國企一段時間和一種方式解決國有企業的高負債率，把利息變成了利潤，沒有給企業注入新的資金，并沒有從根本上解決企業的債務問題，企業的經濟效益和實際狀況沒有任何實質改變。如果依然相信“免費午餐”的神話，企業不會有任何改觀，真正的價值創造在于降低成本。由于管理者的薪酬與EVA掛鉤，在提高EVA的壓力下，管理人員必須想辦法提高資本的運營能力，以降低業務活動中的資本成本，從而提高資金利用率。比如減少不必要的存貨，因為資產的沉積就意味著成本的增加和財富的損失。

四、與EVA有關的其他指標

為了更好地評價“債轉股”的效果，我們還可以借助于以下兩個指標：

1.EVA增長率。EVA是反映企業真實經營情況的利潤，EVA為正，企業創造價值，否則損害價值。但EVA是一個度量業績連續變化的指標，EVA<0并不意味著一個企業已經無望，這取決于EVA增長率，即△EVA/EVA。當EVA為正時，增長率越大，就能創造更多的價值；EVA為負，努力使負值EVA小些也是一種價值創造的過程。

2.EVA率。由于EVA是絕對值指標，很大程度上取決于公司的資本規模，不具有可比性，所以我們可以借助另一個指標EVA率，即資本效率。資本效率=EVA/資本，它反映的是每單位資本所產生的超過單位資本的利潤，是資本回報率和資本成本率的差額，代表了單位資本創造價值的能力。哪個公司的EVA率大，它的資本效率就高，單位資本創造價值的能力就強。

可見，我們不能簡單地以傳統的利潤指標來片面的界定企業實施債轉股后是否盈利，而應以EVA為主，EVA增長率、EVA率為輔來判斷企業是否真的盈利以及盈利的真實狀況。投資報酬率最大不是企業的目標，企業是以EVA最大，投資報酬率與投資資本成本的差額最大為目標的，債轉股只是為企業在短期內減輕了負擔，緩和了危機，但從長期看，企業是否持續盈利，不在于財務負擔的高低，而在于對資金的運作效率。因此企業應充分利用這一契機，加快建立現代企業制度，樹立權益資本成本觀念，提高資產運營效率，盤活國有資產，真正擺脫困境。

參考文獻：

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3.嚴漢民.債轉股——“雙贏”與“雙刃劍”［J］.石家莊經濟學院學報，2000

4.周子旋，徐艷.實施債轉股的財務問題及評價［J］.四川會計，2001

（作者單位：山東濰坊職業學院 山東濰坊）（責編：芝榮）