上市公司收購期間的股東權(quán)保護

針對上市公司收購過渡期發(fā)生的可能損害被收購公司股東及收購人利益的行為，作為公司股東應(yīng)注重股東權(quán)利的行使，注意留存違法行為人的違法證據(jù)，并充分借助監(jiān)管機關(guān)及司法機關(guān)的力量以保護自身合法利益。

2006年，中國證監(jiān)會頒布了修訂的《上市公司收購管理辦法》（以下稱“收購辦法”）。該收購管理辦法規(guī)定了多種上市公司收購方式，如要約收購、競價收購、協(xié)議收購、管理層收購（MBO）等。本文將以較為典型的收購方式即要約收購及協(xié)議收購方式為例，結(jié)合2005年修訂后的《公司法》賦予的股東權(quán)利，試圖探討在上市公司收購期內(nèi)（或收購過渡期內(nèi)），如何對上市公司收購人（收購人）以及目標(biāo)公司股東的利益進行保護。

一、關(guān)于上市公司收購期間

依據(jù)收購辦法，以要約收購方式進行上市公司收購的，收購期限不得少于30日，并不得超過60日，出現(xiàn)競爭要約時除外；同時，該辦法規(guī)定，在要約收購期滿后3個交易日內(nèi)，接受委托的證券公司應(yīng)當(dāng)向證券登記結(jié)算機構(gòu)申請辦理股份轉(zhuǎn)讓結(jié)算、過戶登記手續(xù)，解除對超過預(yù)定收購比例的股票的臨時保管。因此，只有證券登記結(jié)算機構(gòu)完成相關(guān)收購股份的轉(zhuǎn)讓過戶登記時，才意味著收購人購買的股票在法律意義上歸其所有（證券法159條）。因此，以要約收購方式進行上市公司收購，收購期間應(yīng)自要約收購人公告要約收購報告書之日起計算至預(yù)定收購的股票過戶至收購人名下之日為止。以協(xié)議方式進行上市公司收購，自簽訂收購協(xié)議日起至相關(guān)股份完成過戶的期間為上市公司收購過渡期（以下簡稱過渡期），因此，采取協(xié)議收購方式進行上市公司收購，收購期間即指上述過渡期。

本文談及的收購期間，均特指采取要約收購或協(xié)議收購方式進行上市公司收購時的收購期間。

二、上市公司協(xié)議收購期間可能發(fā)生的影響股東權(quán)利的事件及股東可采取的救濟措施

（一）協(xié)議收購期間被收購公司可能發(fā)生的事件

1、被收購公司董事成員變化

協(xié)議收購?fù)驗槭孪热〉媚繕?biāo)公司控股股東及管理人員的同意而被視為友好收購。然而上述安排有時僅能代表股份出售方和購買方即收購人的意愿，對被收購公司現(xiàn)有部分經(jīng)營者未必能做出滿足其期望值的安排，因此，可能會受到公司原有經(jīng)營者的抵制。

此外，收購人作為未來被收購公司的股東，其依據(jù)收購協(xié)議提前改選目標(biāo)公司董事會成員的行為將直接受到收購辦法第52條的約束。依據(jù)該規(guī)定，在收購過渡期內(nèi)，收購人不得通過控股股東提議改選上市公司董事會，確有充分理由改選董事會的，來自收購人的董事不得超過董事會成員的1/3。因此，在協(xié)議收購比例超過上市公司總股份的30%且獲得中國證監(jiān)會要約收購的豁免后，收購人在收購期間所能行使的股東權(quán)實際上是受到限制的。在收購期間延續(xù)時間較長的情況下，這種狀況不利于上市公司資源的整合和利用，并間接導(dǎo)致收購人的股東權(quán)利受損。

2、被收購公司董事發(fā)生刻意違反其義務(wù)的行為

如收購行為觸及目標(biāo)公司董事的既得利益，可能發(fā)生公司董事違反其對公司的忠實和勤勉義務(wù)的行為。比如，董事為獲利而出賣其掌握的公司經(jīng)營的重要信息，或憑借其對公司經(jīng)營的控制故意進行損害公司及股東利益的交易（如變賣公司重要資產(chǎn)），將直接導(dǎo)致公司商業(yè)機會的錯失及公司利益的減損，嚴(yán)重時甚至?xí)?dǎo)致收購人放棄收購計劃。而被收購公司股東利益必然會在上述利益博弈中受到損害。

此外，公司原控股股東在轉(zhuǎn)讓其對公司控制股之前有可能存在諸如減損公司資產(chǎn)和信譽的行為。如果公司董事違反其對公司的勤勉義務(wù)而未能督促該控股股東消除上述對公司的不利影響，并且對上述信息故意隱瞞，同樣會對公司及股東利益造成損害。

3、收購人資信狀況惡化或故意違約

被收購公司股東利益的損害也可能因收購人的資信狀況改變或故意違約行為造成。在收購期間發(fā)生上述情形，收購協(xié)議將被迫終止。目標(biāo)公司將因此原因?qū)е鹿菊５慕?jīng)營活動受到影響。此外，如收購人在收購期間惡意違約，并且其真實目的在于制造上市公司收購的信息以進行二級市場炒作，從而實施市場操縱而獲取非法利益或其目的在于借此削弱競爭對手的競爭實力，也會對被收購公司及公司股東利益造成嚴(yán)重損害。

（二）協(xié)議收購期間股東可采取的救濟措施

如前所述，上市公司協(xié)議收購期間，股東利益受到損害的情況可能來自于被收購公司原有管理層對收購行為的抵制及收購方的履行不能。股東可依據(jù)《公司法》賦予的股東提案權(quán)、股東訴權(quán)甚至股東派生訴訟來打破公司運營中的僵局，維護自身利益。

1、股東提案權(quán)

收購人可通過提案權(quán)的行使來保證其提名董事可通過股東大會決議的形式來進行選舉。依據(jù)《公司法》第103條第2款之規(guī)定，股份有限公司單獨或者合計持有公司百分之三以上股份的股東，可以在股東大會召開十日前提出臨時提案并書面提交董事會；董事會應(yīng)當(dāng)在收到提案后二日內(nèi)通知其他股東，并將該臨時提案提交股東大會審議。因此，正確行使提案權(quán)可確保收購人選擇管理者權(quán)利的實現(xiàn)。

2、股東代表訴訟及股東直接訴訟

在收購期間，針對被收購公司董事、高級管理人員違反其忠實和勤勉義務(wù)的行為，股東仍然有權(quán)通過行使改選董事的提案權(quán)來更換怠于履行義務(wù)的董事。如果公司董事的行為直接損害了被收購公司的利益，包括收購人在內(nèi)的任何股東均有權(quán)要求公司監(jiān)事或監(jiān)事會依據(jù)《公司法》第152條之規(guī)定對董事提起損害賠償之訴，必要時股東可通過股東代表訴訟的形式以自己名義向法院提起訴訟，以避免緊急情況下公司利益遭受無法挽回損失。

對于公司控股股東轉(zhuǎn)讓公司股份時未能消除侵占公司利益的情況，如被收購公司董事既未予以披露，也未能采取有效措施維護公司利益，則構(gòu)成對董事勤勉義務(wù)的違反。包括收購人在內(nèi)的公司股東可分別采取以下措施以挽回公司及自身損失：一是依據(jù)《公司法》第152條之規(guī)定，提請公司監(jiān)事向原控股股東及過錯董事提起訴訟，必要時以股東自身名義提起股東代表訴訟，要求控股股東返回其侵占的公司利益，或要求其對因此給公司造成的損失予以賠償，由公司董事承擔(dān)連帶賠償責(zé)任；二是依據(jù)《公司法》153條之規(guī)定，直接以股東個人名義起訴存在過錯的公司董事，要求其對股東造成的損失（如因董事未能采取有效措施導(dǎo)致股價異動給股東帶來的損失）予以賠償；三是收購人此時可依據(jù)收購協(xié)議的約定，向轉(zhuǎn)讓股份的控股股東提出違約之訴，要求控股股東糾正其行為，并采取有效措施彌補相應(yīng)損失，必要時收購人甚至可以提出解除收購協(xié)議的訴訟請求。

此外，對于收購人惡意違約的情況，一方面，轉(zhuǎn)讓股份的股東可以違約為由要求收購人繼續(xù)履行、采取補救措施，或向有關(guān)法院起訴要求其賠償違約損失，公司其余股東則可以根據(jù)收購人的具體情形以虛假陳述為由要求其進行民事賠償；另一方面，被收購公司的日常經(jīng)營活動可能會因收購人編造的收購而受到干擾，如收購人存在故意利用收購機會侵犯被收購公司商業(yè)秘密的行為，或故意捏造不實信息以破壞被收購公司的市場聲譽，被收購公司則可以不正當(dāng)競爭為由對收購人提起訴訟，要求其消除影響并賠償損失。

3、請求對違法行為進行行政查處或刑事制裁的權(quán)利

被收購公司及公司股東除通過民事訴訟來維護自身權(quán)益外，依據(jù)《上市公司收購管理辦法》的規(guī)定，也可向監(jiān)管部門進行舉報，要求對其進行行政處罰，對于涉嫌披露虛假信息、操縱市場或侵犯他人商業(yè)秘密且情節(jié)嚴(yán)重的，也可提請相關(guān)部門對其提起刑事訴訟。

三、上市公司要約收購期間可能發(fā)生的影響股東權(quán)利的變化及股東可采取的救濟措施

（一）要約收購方式下可能發(fā)生的事件

1、管理層采用反收購措施

與協(xié)議收購相比，要約收購?fù)蚺c目標(biāo)公司經(jīng)營者的意愿和利益不一致而被視為敵意收購，目標(biāo)公司管理層往往采取反收購措施予以抵制。

在要約收購期間，目標(biāo)公司管理層最可能采取的反收購措施主要包括尋找合作伙伴發(fā)起競爭要約、發(fā)布利好消息以刺激股價上升等方式來促使收購人放棄收購。上述措施對目標(biāo)公司股東短期利益并無損害，但是如果管理層發(fā)布的消息虛假，或者在引入競爭要約過程中收受不當(dāng)?shù)美?，則是對董事義務(wù)的違反，對目標(biāo)公司及公司股東均構(gòu)成利益侵害。

2、董事會發(fā)布對要約收購的建議

就被收購公司董事而言，要約收購發(fā)生時，其有義務(wù)對收購行為進行必要調(diào)查，并對全體股東是否接受要約提出建議。而我國目前并無對董事建議的具體規(guī)定，但以董事對公司的信義義務(wù)而言，董事應(yīng)就要約收購做出中立的、基于公司經(jīng)營發(fā)展規(guī)則的判斷。因此，當(dāng)收購行為有利于公司發(fā)展前景并能為股東帶來較好的回報時，如董事為自身利益原因故意提供不利于收購的建議，則被收購公司及股東的利益是間接受損的。

3、收購人利用虛假信息操縱市場

如收購人在收購期間，故意制造并傳播虛假信息壓低被收購公司股價，從而使得其收購價格更容易為中小股東接受，這種行為即是一種證券欺詐行為。目標(biāo)公司股東在接受收購人收購要約轉(zhuǎn)讓其所持股份時的溢價將被減少，從而使得被收購公司股東實際利益受損。此外，收購人通過其未予披露的一致行動人通過二級市場趁機大量吸納被收購公司股份，侵害了部分股東的知情權(quán)和以同等價格向收購人公平出售其所持股份的權(quán)利，從而導(dǎo)致部分未能售出其股票的股東利益受損。

（二）要約收購期間股東可采取的救濟措施

針對要約收購期間可能發(fā)生的上述行為，受到侵害的股東可采取的措施仍以股東訴訟或股東代表訴訟為主，另外需要借助監(jiān)管機關(guān)的行政查處來為自身訴訟做好準(zhǔn)備。

1、舉報權(quán)及股東提案權(quán)

公司董事違反其義務(wù)在引入競爭要約時收受利益的行為，對于股東可能是一種利好，但對公司利益則有可能構(gòu)成隱性侵犯。鑒于董事在收購過程中獲取不當(dāng)?shù)美淖C據(jù)通常很難收集，在此情況下，股東可以提請監(jiān)管機關(guān)采取必要調(diào)查手段來獲取相關(guān)證據(jù)。該等證據(jù)的獲得，既是行政監(jiān)管機關(guān)據(jù)以對公司董事采取監(jiān)管措施、認定為不適當(dāng)人選從而使其不能繼續(xù)擔(dān)任被收購公司董事的依據(jù)，同時，在監(jiān)管機關(guān)采取的措施不足以使得董事離職的情況下，公司股東則可以此為公司董事違反其義務(wù)的依據(jù)，行使提案權(quán)以改選不適董事。

董事針對要約收購發(fā)布建議的合理性難有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。對此，應(yīng)從董事負有的忠實及勤勉義務(wù)入手，借鑒美國引入的經(jīng)營判斷規(guī)則，對董事發(fā)布建議時履行的手續(xù)和有無自利交易要求董事先行提供足夠證據(jù)，這樣為監(jiān)管機關(guān)進一步查證及股東是否采取措施更換董事或追究董事責(zé)任將提供更大方便。

2、股東訴訟

要約收購過程中收購人利用虛假信息進行市場操縱的行為，直接侵害的是被收購公司股東的利益。目前，證監(jiān)會已制定了《市場操縱認定辦法》，使得通過行政查處手段打擊市場操縱行為的標(biāo)準(zhǔn)更加明確，但是在市場操縱行為中受損的投資者行使民事賠償?shù)臋?quán)利目前仍不可行。原因在于最高人民法院于2001年頒布過《關(guān)于涉證券民事賠償案件暫不予受理的通知》，規(guī)定暫不受理虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場三類民事賠償案件，之后，在2002年《最高人民法院關(guān)于受理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事侵權(quán)糾紛案件有關(guān)問題的通知》頒布后，受理和審理虛假陳述民事賠償案件已無障礙，但對內(nèi)幕交易和操縱市場這兩類案件的相關(guān)司法解釋尚未公布。因此，對于市場操縱行為的民事賠償仍需等待相關(guān)司法解釋的出臺。

此外，對于收購人通過其未予披露的一致行動人在要約收購?fù)瑫r在二級市場吸納股份的行為，顯然屬于遺漏重大應(yīng)予披露信息的虛假陳述行為。對于上述行為，依據(jù)《上市公司收購管理辦法》77條規(guī)定，監(jiān)管機關(guān)可以采取限制收購人對其持有或?qū)嶋H支配的股份行使表決權(quán)的行政監(jiān)管措施；如果虛假陳述的違法行為經(jīng)行政機關(guān)查證屬實，則行政機關(guān)可對其進行行政處罰。同時，受損害股東也可依據(jù)該行政處罰決定提起民事賠償訴訟。

綜上所述，針對上市公司收購過渡期發(fā)生的可能損害被收購公司股東及收購人利益的行為，作為公司股東應(yīng)注重股東權(quán)利的行使，注意留存違法行為人的違法證據(jù)，并充分借助監(jiān)管機關(guān)及司法機關(guān)的力量以保護自身合法利益。

（作者單位：上海市邦信陽律師事務(wù)所北京分所）