銀行儲蓄搬家的經(jīng)濟影響

在我國經(jīng)濟高速增長及股權分置改革基本完成的背景下，2006年以來，我國資本市場出現(xiàn)了繁榮局面，A股指數(shù)連續(xù)不斷上漲。2006年初，上證綜合指數(shù)還徘徊于1000點左右，3月底即突破1300點，7月份達到了1700點，12月份最終突破2245點歷史高點，全年漲幅超過120%。2007年，上證綜合指數(shù)更是屢創(chuàng)新高，到5月底已經(jīng)沖擊上4335點，之后經(jīng)過6月份的調(diào)整，7月中旬以來，指數(shù)繼續(xù)穩(wěn)步上漲，到8月31日為止，指數(shù)創(chuàng)出了歷史新高5218點。

這樣紅火的股市行情使股票的收益率快速上升，大量新股民開始調(diào)整金融資產(chǎn)組合，減少銀行存款，增加股票投資。據(jù)統(tǒng)計顯示，2007年1月份滬深兩市新增開戶總數(shù)達到了325萬，3月份突破400萬，4月、5月份分別高達675萬和791萬，6月份和7月上旬略有回落，7月中旬以來，隨著股市的上漲，開戶人數(shù)開始穩(wěn)步回升，8月2日的新增開戶人數(shù)再次達到5月以來的最高點73萬。與此同時，繼2006年10月份之后，2007年4月、5月、7月份分別出現(xiàn)了6年來第二、第三和第四次居民戶存款月度下降情況，減少額度分別達到1674億元、2784億元和91億元。

毫無疑問，隨著我國經(jīng)濟的高速增長和資本市場的不斷完善，居民儲蓄持續(xù)向資本市場分流，即儲蓄搬家，將是一種長期現(xiàn)象。這種現(xiàn)象對我國經(jīng)濟的影響是巨大的，它不僅會提高金融效率，減少貨幣流動性，而且還會增加消費需求，改變原有收入分配格局。

有助于提高金融效率

儲蓄搬家對我國的金融效率有正負兩方面的影響。一方面，儲蓄搬家有利于擴大直接融資的規(guī)模和比重，提高金融效率。近十年來的儲蓄高增長使我國形成了以銀行貸款為主的融資格局，間接融資比例過大，而債券和股票市場等直接融資卻總體發(fā)展滯后。據(jù)國際清算銀行統(tǒng)計，發(fā)達國家的直接融資比重多在50%以上，美國更是高達88%，而直到2007年一季度，我國股票、國債、企業(yè)債券等直接融資比重才僅為2%，貸款等間接融資比重仍然高達98%。這使得我國企業(yè)融資高度依賴于銀行體系，企業(yè)可選擇的融資渠道少，企業(yè)無法根據(jù)自身的經(jīng)營狀況、資金需求和市場供需，從發(fā)行股票、債券、向銀行借貸、票據(jù)融資、貿(mào)易融資等融資方式中，選擇成本最低、最有效的一種融資方式，同時資金資源也無法以最低的成本，通過金融系統(tǒng)流入到投資收益率最高的地方，實現(xiàn)資源的有效配置，金融效率低下。而隨著儲蓄搬家規(guī)模的持續(xù)放大，居民儲蓄存款不斷轉投向股市、債市、基金等直接融資領域，企業(yè)在資本市場上進行直接融資所需的資金將得到保證，直接融資的規(guī)模逐漸擴大，相反銀行的存款源則減少，貸款可能受限，間接融資的規(guī)模減少，直接融資與間接融資的比例最終可望優(yōu)化，提高金融效率。

另一方面，儲蓄搬家造成大量資金在股市沉淀，形成一定的資金損耗，降低金融效率。由于缺乏有效的資本市場，大量儲蓄存款在從銀行搬到股市后，未能真正由儲蓄變?yōu)橛行У耐顿Y，注入實體經(jīng)濟的循環(huán)，達到推動經(jīng)濟增長的目的，相反越來越多的資金在股市沉淀下來。2006年5月以來，A股市場的流入資金開始明顯增加，至2006年11月，A股市場的月度資金存量平均為5200億元左右。2006年11月之后，資金的流入量繼續(xù)急劇放大，截至2007年4月底，股市存量資金達到9800億元，5月底上升為10160億元，7月末更達到10800億元的規(guī)模。這些股市存量資金整體游離于實體經(jīng)濟之外，降低了整個經(jīng)濟體系的金融效率。

從短期來說，由于大量投機資金在股市的沉淀導致了資金損耗，儲蓄搬家可能損害經(jīng)濟體系的金融效率，但從長遠來說，隨著我國資本市場的不斷完善，儲蓄搬家將優(yōu)化直接融資與間接融資的比例，最終提高整個經(jīng)濟體系的金融效率。

減少貨幣流動性

影響貨幣流動性的主要因素是基礎貨幣投放量和貨幣乘數(shù)，在基礎貨幣增長量既定的情況下，貨幣乘數(shù)的變化將直接決定貨幣流動性。當前，居民儲蓄持續(xù)向資本市場分流，對貨幣乘數(shù)產(chǎn)生了很大的影響。

貨幣乘數(shù)的大小主要由法定存款準備金率、超額準備金率、現(xiàn)金漏損率等因素決定，其中法定存款準備金率是由中央人民銀行直接決定的，儲蓄搬家只對超額準備金率和現(xiàn)金漏損率產(chǎn)生影響。首先，儲蓄搬家將提高超額準備金率。一方面，居民儲蓄向資本市場分流使存款出現(xiàn)活期化趨勢。據(jù)央行發(fā)布的2007年二季度貨幣政策執(zhí)行報告顯示，上半年，金融機構居民戶人民幣存款余額同比少增5938億元，其中金融機構居民戶活期存款同比多增404億元，定期存款同比少增6343億元。多增的活期存款隨著股市的上漲和下跌而波動，導致商業(yè)銀行資金來源的穩(wěn)定性下降，商業(yè)銀行必須增加更多的超額準備金來應付流動性管理的壓力。另一方面，居民儲蓄向資本市場分流將擴大直接融資的規(guī)模和比重，企業(yè)可以更多地從資本市場直接融資。這就部分減少了企業(yè)對商業(yè)銀行貸款的需求，商業(yè)銀行內(nèi)的滯留資金增加，導致超額準備金率提高。其次，儲蓄搬家將提高現(xiàn)金漏損率。進入股市的居民儲蓄存款部分將轉化為企業(yè)經(jīng)營資金、政府印花稅收入、券商傭金收入和股民股票收益，它們不可能都繼續(xù)再全部轉化為銀行存款，其中有一部分將以現(xiàn)金形式漏出銀行流入市場，提高現(xiàn)金漏損率。

超額準備金率和現(xiàn)金漏損率的提高將使得貨幣乘數(shù)降低，在基礎貨幣增長量既定的情況下，貨幣乘數(shù)的降低又將導致貨幣流動性減少。目前，貨幣流動性沒有出現(xiàn)減少是因為外匯儲備的快速增長提高了基礎貨幣的投放量。

能夠增加消費需求

隨著股票資產(chǎn)投資收益的上升，大量新股民重新進行資產(chǎn)配置，將一部分儲蓄資金投入到股市。這進一步推動了股價的瘋狂上漲，以至部分老股民出于規(guī)避風險的考慮，選擇獲利離場，從而原來的新股民儲蓄就間接轉化為老股民當前的股票投資收益。對于新股民來說，轉入股市的儲蓄是用作將來消費的，當前的邊際消費傾向非常低，但對于老股民來說，高額的股票投資收益是一筆新增加的意外收入，當前的邊際消費傾向往往很高。因此，儲蓄搬家使社會的邊際消費傾向提高了。

邊際消費傾向的提高最終將導致整個社會的消費需求增加。與前幾年相比，2007年以來的社會消費品零售總額增長率明顯提高。2005年上半年和2006年上半年累計社會消費品零售總額的同比增長率都在13%左右，而2007年上半年累計社會消費品零售總額的同比增長率達到了15.4%，且每月的社會消費品零售總額的同比增長率還呈現(xiàn)上漲趨勢，1月份的同比增長率是12.7%，6月份則上升到16%。與此同時，消費需求增加一定程度上拉動了居民消費者價格指數(shù)的上漲，2007年以來，居民消費者價格指數(shù)的同比增長率由1月份的2.2%上升到了7月份的5.6%。

改變原有收入分配格局

儲蓄搬家對原有的分配格局將產(chǎn)生巨大沖擊。首先，儲蓄搬家后，巨額的儲蓄資金將在政府、證券公司、企業(yè)、股民間進行重新分配，原有的分配格局發(fā)生改變。其中，企業(yè)通過新股或配股發(fā)行，從股市中融走部分資金，而這時股民獲得股票，可以分享企業(yè)增長帶來的收益。政府從股市中獲得的收入最大，據(jù)國家稅務總局的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2007年6月份，我國證券交易印花稅實現(xiàn)稅收收入318億元，同比增長13.3倍，今年上半年證券交易印花稅稅收達623億元，同比增長7.7倍。證券公司次之，按照0.1%的傭金率計算，2007年上半年，券商至少取得超過546億元的傭金收入，其中5月份，券商的傭金收入規(guī)模高達125億元。股民則有賺有虧，老股民和部分遵循價值投資理念的新股民從股市中獲得高額收益，而部分追求概念炒作的新股民遭受了虧損。

其次，儲蓄搬家將拉大城鄉(xiāng)收入差距。目前，把儲蓄從銀行搬到股市的基本上還只是城市居民，很少有農(nóng)村居民進入股市。這是因為一方面，我國城市居民可以享受較好的社會保障制度，收入較高，面對的經(jīng)濟信息也比較充分，還具有較好的投資、理財觀念，能根據(jù)收益的高低、風險厭惡偏好和投資偏好來選擇不同的投資工具，另一方面，農(nóng)村居民卻面對不充分的經(jīng)濟信息，擁有相對較低的收入水平，缺乏基本的社會保障制度，他們的儲蓄都是用來解決醫(yī)療、住房、子女入學、養(yǎng)老等生計中的重要問題，無法承受股市的巨大風險。然而，總體來說，股市的收益率要普遍高于儲蓄的收益率，特別是在當前我國經(jīng)濟高速增長帶動股市行情不斷上漲，實際儲蓄利率過低的背景下，兩種收益率的差異進一步擴大。這導致城市居民可以從股市中分享中國經(jīng)濟高速增長的成果，獲得高于通脹的收益率，而農(nóng)村居民卻面對不斷縮水的儲蓄存款，兩者的收入差距拉大。

（作者單位：湖南大學經(jīng)濟與貿(mào)易學院）