人民幣與國際失衡之爭：正論和謬論

朱力 譯

編者按：人民幣是否應升值的問題一直是國際經(jīng)濟學界討論的熱點問題。作者托馬斯·威勒特（Thomas D. Willett）系克萊爾蒙特研究生大學政治與經(jīng)濟學院院長與克萊蒙特·麥肯納學院霍頓（Horton）經(jīng)濟學教授，曾于2006年10月來華就全球經(jīng)濟失衡及其調(diào)整為我們帶來過精彩的演講，此次他在本刊再次就人民幣與國際失衡的問題發(fā)表了他的看法，以期對來自大洋兩岸的試圖弄清楚中美政策面臨的問題以及這些問題對全球經(jīng)濟和金融體系帶來的影響的那些人有所幫助。文章為本刊特約編輯杰姆斯·巴茨（James Barth）博士推薦。

在經(jīng)濟學領域，沒什么爭論比最近關(guān)于人民幣是否應大幅升值以及升值幅度不夠是否導致了國際失衡的爭論更有爭議和自相矛盾的。中國政府最近出臺的關(guān)于人民幣對美元小額逐漸升值的政策并沒有減少這方面的爭論，相反地，美國國會方面受到的對中國采取報復性行動的壓力比以往更大了。

就這些問題進行評論的評論員經(jīng)常著重于陳述自己的論點而不是客觀地評價。各種論點的討論力度常常歪曲了這些問題的復雜本質(zhì)，曲解了涉及到的關(guān)鍵實證參數(shù)的不確定性。遺憾的是，有時這些論點甚至不符合簡單邏輯，其中還存在著大量不合邏輯的推論。

下面，我不會只提一些具體的建議，而是重點分析這場爭論的一些關(guān)鍵部分，并著眼于一些可疑的和錯誤的陳述以闡明這個問題。

這些論點在最近的爭辯中并非完全像我下面所總結(jié)的那樣刻板，有時，不合邏輯的推論是隱含的，而非明確地提出。為了舉例說明這些不合邏輯的推論的本質(zhì)，我首先給出正確（或至少有可能正確）的陳述，再給出從第一條陳述中經(jīng)常衍生出的錯誤推論。事實上，第二條推論中有一些是正確的，但就是否在邏輯上遵循前提這一點來說是沒有根據(jù)的結(jié)論。每一條正確和錯誤的陳述后面都有評論。

正：美國國會對中國政府關(guān)于人民幣升值問題或?qū)闹袊M口貨物賦以重稅的施壓是出于貿(mào)易保護的動機或者說是國內(nèi)不穩(wěn)定的經(jīng)濟狀況所致。

誤：因此，人民幣不應該升值。

評：這是一個典型的不合邏輯的推論。關(guān)于某個命題的爭論是錯誤的并不表示該命題就是正確的。

這點同樣適用于近期關(guān)于中美經(jīng)濟失衡是哪個國家之過的爭論。兩國的政策都導致了這個問題的發(fā)生，互相譴責于事無補（不包括出于政治目的）。明顯地，要解決失衡問題，兩國（以及其他國家）都要積極采取應對措施。

正：造成美國巨額貿(mào)易赤字并不全是中國的責任。

誤：因此，中國不需要調(diào)整其匯率。

評：這又是一個不合邏輯的推論。要使國際經(jīng)濟失衡降到安全水平，中國、美國以及其他國家都需要作出調(diào)整。

正：最近美國巨額的貿(mào)易赤字刺激了全球消費需求和經(jīng)濟增長。

可疑的：因此，美國出現(xiàn)貿(mào)易赤字有益于全球經(jīng)濟發(fā)展。

誤：因此，沒有必要減少美國貿(mào)易赤字。

評：美國貿(mào)易赤字無疑是近幾年促進全球經(jīng)濟增長的重要動力。在很多方面，赤字的短期效應對美國和世界來說都是可喜的，但這些短期效益是以犧牲未來的發(fā)展為代價的。就如同一個人在揮霍借來的錢，揮霍的過程是很開心的，但終有花光的一天，這一天到來時，將是非常痛苦的。

大部分國際貨幣專家判斷，美國越來越支撐不了大規(guī)模的經(jīng)常賬戶赤字帶來的壓力，如何作出必要的調(diào)整是解決問題的關(guān)鍵。越往后拖，調(diào)整也就更加困難，發(fā)生大危機的可能性就越大，甚至具有更強的破壞性。美國必須控制其過度消費，國際收支經(jīng)常賬戶順差巨大的國家必須開始依靠更多的國內(nèi)的增長動力實施調(diào)整。

正：競爭性貨幣貶值是19世紀30年代的主要問題，也是布雷頓森林體系締造者主要關(guān)注的問題，中國并沒有進行這種競爭性貨幣貶值。

誤：因此，中國最近的政策并沒有違背其國際責任，不應該成為國際施壓和IMF調(diào)查的對象。

評：在19世紀30年代的經(jīng)濟大蕭條時期，布雷頓森林體系在消除破壞性極強的以鄰為壑的貶值行為方面取得了顯著的成效。但是，該體系在規(guī)避順差國家因調(diào)整失敗而造成的失衡方面所起的作用并不是很有效。問題在于，調(diào)整力度過小而非過大。

在布雷頓森林體系時代人們已經(jīng)形成了這樣的共識：當一國面臨著持續(xù)的收支順差而沒有使其貨幣升值將影響到其他國家以及整個體系的穩(wěn)定，因此必須避免這種情況的發(fā)生。這一點在19世紀70年代布雷頓森林體系釘住匯率制崩潰后的國際改革中被明確提出，這是IMF對人民幣升值施壓的根據(jù)。

在幣值調(diào)整的緩慢程度上，中國與布雷頓森林體系釘住匯率制后期的德國、日本很相似，那時德日兩國幣值的問題給國際貨幣體系帶來了嚴重的影響。（與當時相似，作為赤字國的美國現(xiàn)在也因不恰當?shù)恼呤艿街肛煟?/p>

正：自由的浮動匯率和國際資本流動需要成熟的金融市場和一個強大的銀行體系。

誤：根據(jù)市場導向的原則，中國應該立即終止對資本的管制，讓人民幣匯率自由浮動。

評：當管制取消后，運行良好的外匯體系和金融市場也不會立即形成。高度靈活的外匯體系對于中國來說是中長期目標，而不是短期目標。上個世紀90年代新興的市場國家爆發(fā)的貨幣和金融危機為謹慎進行自由化的必要性提供了充足的證明。然而，危險的是，這種正確的擔心可能被利用來作為避免調(diào)整的煙幕。

正：中國的資本管制遠沒有達到完全有效。

誤：因此，中國的資本管制沒什么用。

評：這也是一個典型的不合邏輯的推理。中國的資本管制顯然是有作用的，但至于作用有多大是有爭議的。最近有專家估計指出資本管制成功地限制了金融資本的流動性，但最近幾年的作用已遠遠小于以前。對中國資本流動性的偏移系數(shù)的估計從2003年的0.1～0.2上升到了2005年的0.6。

正：由于投機性的資本流入，中國最近的貿(mào)易收支順差的規(guī)模夸大了基礎性的失衡量。

誤：因此，不存在基礎性失衡。

評：大量的投機性資本流入顯然存在。關(guān)于中國的累計對外貿(mào)易順差有多少是來自投機性資本流入，我們沒有確切地估計，但即使我們較高地估計了此類資本流入，差額仍然很大而且處于上升態(tài)勢。中國的經(jīng)常賬戶順差在2000年和2001年低于當時GDP的2%，但在2002年開始上升，現(xiàn)在已達到GDP的7%。在這段時間里，有相當于GDP的3%的穩(wěn)定的國外直接投資資本流入，產(chǎn)生了從GDP的5%到10%幾乎翻倍的基本收支順差。

正：如果以人均計，中國的外匯儲備并不是很高。

誤：因此，中國有必要積累大量的外匯儲備。

評：積累國際儲備的目的是為了增強外部穩(wěn)定性，保護經(jīng)濟免受外匯短缺的影響。就如何計算最優(yōu)的儲備水平經(jīng)濟學家并沒有達成共識，但基本共識是外匯充足度應該與潛在的收支赤字包括由國際資本流動所產(chǎn)生的規(guī)模相符。這又與一國的經(jīng)濟和金融國際化的程度相關(guān)，與其人數(shù)沒有直接的關(guān)系。以任何一種合理的估計來算，中國的國際儲備量都遠超過了其需要的量。

可能正確：如果中國放棄全部的資本控制，讓匯率自由浮動，人民幣更有可能貶值而不是升值。

誤：因此，人民幣現(xiàn)在并沒有被低估。

評：對外貿(mào)易收支失衡以及相關(guān)的貨幣高估或低估的概念是指一系列變量處于不均衡的關(guān)系。因此，糾正失衡有很多種方式。對貨幣低估或高估的評論是指當其他政策和變量不變時，匯率應該如何調(diào)整以恢復均衡。最好的方式往往是同時改變匯率和其他政策。在現(xiàn)在的情況下，對人民幣進一步的重估必須伴隨著國內(nèi)需求的擴張，才能抵銷重估帶來的緊縮效應。同樣地，對美國來說，僅僅貶值美元不是最佳的選擇，需要降低預算赤字，并且如已論證的，必須提高國內(nèi)儲蓄。

正：經(jīng)濟學家們沒有就人民幣低估的程度達成共識。

誤：因此，重估人民幣沒有意義。

評：在現(xiàn)有政策條件下，對人民幣低估量的差異非常大——從0～60%。這使得官方采取管理行動更加困難，但這并不能說明重估就沒有必要。如我們在上文中解釋的，低估和高估只在特定的其他政策存在的背景下有意義。改變其他政策會影響匯率水平的均衡。

正：大幅度的重估將會嚴重影響中國經(jīng)濟的正常運行。

誤：因此，沒有必要重估。

評：正是因為突然地大幅調(diào)整有很大的破壞性，大多數(shù)國家才應該采取靈活匯率以避免失衡擴大。

由于現(xiàn)在的失衡程度很高，沒有一種簡單的方法可以解決這個問題。然而幾乎可以肯定的是，必須采取一系列政策組合，而不是僅僅依靠一種政策。大部分經(jīng)濟學家認為重估必須伴隨著刺激國內(nèi)消費需求以及幫助由于重估失業(yè)的工人重新就業(yè)等一系列措施。

正：在貨幣模型里，匯率變化最多只是暫時的影響。

誤：因此，中國不應改變其匯率。

評：貨幣模型使我們有更深的認識，但它忽略了一些重要因素沒有考慮。關(guān)于改變匯率無法造成永久性失衡的貨幣模型是正確的，但匯率調(diào)整的作用是消除失衡或避免失衡發(fā)生，而非創(chuàng)造永久性失衡。

以羅納德·麥金農(nóng)為代表的強調(diào)貨幣模型但同時認為人民幣不應大幅重估的經(jīng)濟學家有時忽視了一點：依據(jù)貨幣模型，國家的順差越大，幣值的重估期越長，通貨膨脹就越嚴重。不同于標準的貨幣模型的假定，目前中國仍然能夠在貿(mào)易順差不變的情況下成功地控制了通貨膨脹。很多經(jīng)濟學家認為這曾是明智的選擇，但不可能永久持續(xù)。因此，對于很多經(jīng)濟學家來說，支持幣值重估的主要論點即如何避免高通貨膨脹的發(fā)生。

正：如果人民幣對美元升值，那么中國國際儲備的人民幣價值將縮水。

誤：中國為人民幣升值而付出的主要代價將是因此造成的國際儲備的縮水。

評：國際儲備的實際價值取決于儲備貨幣的價值，而不是本位幣的價值。人民幣的升值將導致中央銀行的國際儲備出現(xiàn)賬面損失，但這對于中國的經(jīng)濟而言并不是真正意義上的損失。中國所面臨的真實的機會成本是美元相對于所持有的其他儲備貨幣貶值，這將導致美元儲備的相對縮水。即便如此，中國仍需謹慎行事，因為其持有的美元資產(chǎn)非常龐大，如果市場預見到中國將拋售美元儲備，可能會跟進打壓美元，到時候中國的損失將更大。

同樣，人民幣升值對中國的銀行和企業(yè)的資產(chǎn)負債表也產(chǎn)生了影響，以美元計的資產(chǎn)和負債的人民幣價值都有所減少。但我沒有獲得有關(guān)私人部門凈頭寸的消息。

正：釘住匯率制度有時可以維護經(jīng)濟的穩(wěn)定。

誤：中國將釘住匯率作為名義錨的做法是造成最近其國內(nèi)通貨膨脹的主因。

評：釘住匯率制有利有弊。它有時也可能會引起不穩(wěn)定。中國的情況是，最近幾年國際儲備的大部分流入都被沖銷了。所以，它對目前國內(nèi)通貨膨脹的影響非常有限。如果不是這些巨額外匯流入被沖銷的話，中國最近幾年的通貨膨脹想必會嚴重得多。

釘住匯率制也會導致危機，對于在較高的國際金融一體化的情況下幣值高估的貨幣，產(chǎn)生這種危機的可能性更大。因此，雖然中國現(xiàn)在面臨的問題不如1997～1998年間東南亞國家貨幣面臨的危機嚴重，但預期人民幣升值的投機資本流入已經(jīng)不容忽視，在金融自由化的進程中，這種問題將會愈發(fā)地凸顯出來。因此，中國政府明智地將擴大匯率彈性與金融自由化進程相結(jié)合。目前最大的問題是，這一進程應該以怎樣的速度推進。

我們應當認識到，人民幣對美元的幣值并不是惟一重要的。過去的十年中，人民幣固定美元匯率，中國的實際有效匯率波動卻超過20%，而且?guī)捉?jīng)起伏。而現(xiàn)在，自從中國開始加大匯率彈性，人民幣對美元的升值并沒有帶來人民幣的實際幣值上升，因為同期美元相對世界其他貨幣是在貶值的。

正：當今的國際貨幣體系與當年的布雷頓森林體系有很多相似之處。

誤：因此，人們無需擔心當今世界的經(jīng)濟失衡。

評：現(xiàn)今的國際貨幣體系同布雷頓森林體系相比，既有相似點，又有差別。如果說它們是相似的，那問題的關(guān)鍵是現(xiàn)在的形勢是更接近布雷頓森林體系的早期還是晚期（也就是崩潰前夕）。令人憂慮的是，當今美國宏觀經(jīng)濟的失衡類似布雷頓森林釘住匯率制后期的美國的狀況，亞洲、中東地區(qū)如同那時的德日擁有大量的貿(mào)易順差時的情況。因此，看到如今的貨幣體系和布雷頓森林體系的相似點，形勢將是不樂觀的。

正：盡管美國的經(jīng)常性賬戶的赤字絕對量很大，但相對于整個世界的儲蓄總量而言，比例并不高。

誤：所以，我們無須擔憂美國擴大赤字增長的國際融資行為。

評：只有一部分國際儲蓄可以在國際范圍內(nèi)有效地流動，但我們不能準確地估計出這部分儲蓄有多少。因此，我們不知道美國保持怎樣的經(jīng)常賬戶赤字水平在中期內(nèi)是可持續(xù)的。通常的估計是，赤字水平保持在美國GDP的2%～3%是可持續(xù)的，但目前的赤字已經(jīng)達到了6%。

關(guān)于資本流入在中期的可持續(xù)性有很多不同的觀點。有明顯的證據(jù)表明國際資金的流動并不是由經(jīng)濟學理論中流行的那種有遠見的完全競爭市場抑或是市場評論家所經(jīng)常斷言的那種狂熱的非理性所主導的。經(jīng)驗表明，市場的態(tài)度是難以捉摸的，比如在新興市場經(jīng)常出現(xiàn)資本流入的停滯現(xiàn)象。因此，不應該理所當然地認為，美國現(xiàn)在可以很容易地為經(jīng)常賬戶赤字融資，在未知的將來同樣可以非常容易地進行融資。

正：金融市場還沒有賦予美國的利率充分的風險溢價（至少在最近的次級抵押貸款危機之前是這樣的）。

誤：很明顯，這表明經(jīng)濟學家們對美國預算赤字和國際失衡的擔憂言過其實了。

評：在大量的案例中，金融市場都表現(xiàn)得非常短視，在危機來臨之前不能給出強烈的預警。如歐洲1992～1993年的危機，墨西哥1994～1995年的危機，1997～1998年的亞洲金融危機和阿根廷2001～2002年的危機。其他國家對美國的貿(mào)易收支順差的投資是美國保持低利率的一個主要因素，有預計表明這些投資的影響已經(jīng)高達100～150個基點。

結(jié)論

大部分的國際貨幣專家認為現(xiàn)存的國際失衡在中長期給世界經(jīng)濟帶來了嚴重的危害。現(xiàn)有的狀況是不可能持續(xù)的，如果沒有進行及時的調(diào)整，最終的調(diào)整將會帶來更多的痛苦，甚至可能引起大的國際金融危機，給國際合作帶來極大的挑戰(zhàn)。

在大的危機爆發(fā)前減輕國際失衡的前景如何？一些征兆是很鼓舞人心的。中美兩國政府間對話的質(zhì)量有了很大提高。美國放棄了最初讓中國立即取消所有資本管制、讓匯率自由浮動的不合理的建議。同樣，中國政府承認采取更加靈活的匯率制度，促進內(nèi)需而不是僅僅依靠出口實現(xiàn)經(jīng)濟增長更符合自身的利益。更進一步地，中國政府明確聲明并未將尋求巨額的貿(mào)易順差作為目標。

然而，實際行動上的進展還是遠遠不夠的。雖然美國政府一再表明降低預算赤字是首要任務，但其為此所采取的行動還遠遠不夠。已有的赤字的降低主要是因為其國內(nèi)經(jīng)濟較強勁。中國已取消了人民幣釘住美元制度，并允許人民幣小幅度升值，但遠遠不能有效地抵消美元相對其他貨幣的升值。

最大的問題在于，大部分實現(xiàn)世界經(jīng)濟在長期平衡的措施會帶來一些短期代價，政府不愿自身以及其公民承擔這種代價。短期政治壓力的主要來源是不合理的——這種壓力迫使美國國會考慮如果人民幣沒有大幅升值，就將給中國以嚴厲的貿(mào)易制裁。這樣的措施不符合美國的總體利益，更不用說世界經(jīng)濟利益，但它有益于美國的有勢力的進口競爭經(jīng)濟集團的利益，就像推遲大的調(diào)整在短期符合中國出口者的利益。讓我們期待中美兩國尋找到一致的行動措施，能夠基于兩國的長期利益，而不是基于個別集團的與長期利益相沖突的短期利益采取行動。