克拉維斯＆羅伯茨：私人金融王國“雙人舞”

國際金融界很少不知道KKR（科爾伯格－克拉維斯公司），但卻很少有人知道克拉維斯和羅伯茨。不喜張揚、行事極其低調(diào)的兩位投資高手在過去30多年時間中默默地站在他們共同打造的金融旗艦背后，以超乎常人的技巧和合力將全球最大也是歷史最為悠久的私人股本公司一步步推向新的彼岸。

師徒三人行

紐約曼哈頓大廈第42層KKR 公司的所在地，一個名為圖書館而有十分考究和典雅的房間，推門進(jìn)去，一眼就會看到對面墻上鑲嵌著一幅玻璃掛圖，里面是一張黃色的存款憑證─1976 年 5 月 1 日，KKR在化學(xué)銀行開立的一個 1 萬美元支票賬戶的憑證。無疑，這張看似普通的金融憑證在克拉維斯和羅伯茨整個傳奇式的商業(yè)生涯中卻擁有非同尋常的份量。

克拉維斯和羅伯茨是表兄弟，哥倆大學(xué)畢業(yè)時都不約而同地選擇了華爾街著名投資銀行貝爾斯登公司。在這里，他們遇到了羅姆·科爾伯格(Jerome Kohlberg)——一個在業(yè)務(wù)上對他們進(jìn)行專門輔導(dǎo)的老師。在以后長達(dá)8年時間的共事中，他們不僅建立起了非常深厚的私人友情，彼此對利用金融杠桿收購目標(biāo)企業(yè)都顯得駕輕就熟。

1970年代初期，華爾街股市坍塌為師徒三人帶來了機(jī)遇。許多上市公司在股災(zāi)面前難以度日并不得不出售自己或分公司的瘋狂浪潮，年輕的克拉維斯兄弟找到了科爾伯格，動員老師與他們一起成立一個金融公司，專門收購那些瀕臨危機(jī)但資產(chǎn)仍然優(yōu)良的目標(biāo)企業(yè)，正好與科爾伯格的想法不謀而合。幾天之后，一家名為KKR的公司在距離貝爾斯登公司不到500米遠(yuǎn)的地方開業(yè)，公司名稱源于這三人姓氏的首字母。

科爾伯格的執(zhí)業(yè)理念無疑對他的學(xué)生具有統(tǒng)治性。科爾伯格認(rèn)為他和合作伙伴一定要在項目中自己投資大部分，他領(lǐng)先華爾街其他投資公司讓目標(biāo)公司管理層擁有公司的股票，以激勵他們更主動有效的管理公司，他認(rèn)為，公司可以收取相應(yīng)的傭金，但這只是用來承擔(dān)挑選適當(dāng)收購候選人的成本以及幫助合作伙伴度過不能套現(xiàn)的非常時期。看得出，科爾伯格的最終目的是要實現(xiàn)共同致富、所有人一起掙錢的多贏局面。

公司成立的第6個年頭，KKR實現(xiàn)了收購3家公司的業(yè)績，但這時候科爾伯格開始頭痛難忍，腦部長了一個良性腫瘤，他不得不住進(jìn)了醫(yī)院。兩年后當(dāng)他重返公司時，發(fā)現(xiàn)公司的利益和投資者的利益已經(jīng)不再統(tǒng)一；隨著收購規(guī)模的增大，收取的傭金也隨之增加。1987年，科爾伯格正式退出KKR。

科爾伯格退出的次年，KKR收購Storer Communications有線電視公司，在投資僅為250萬美元的情況下獲得了2300萬美元管理費，而且當(dāng)時并沒有人站出來質(zhì)疑這種收費方式。緊接著，KKR又在成功收購Beatrice的交易中得到了4500萬美元的管理費。左手將一個又一個的目標(biāo)公司攬入懷抱，右手飛快地點數(shù)著不菲的勞務(wù)進(jìn)賬——克拉維斯兄弟憑借著這種輕松賺大錢的方式在接下來的30余年中將KKR推到私人股權(quán)王國的至尊位置。

從成立至今，KKR累計完成了近150項私募投資，交易總額達(dá)到2790億美元。KKR從投資對象中得到的回報，英國《金融時報》的估算是不下800億美元。KKR由此站到了《財富》500強第55名的顯赫位置。目前，從公共養(yǎng)老金到金融機(jī)構(gòu)，從保險公司到大學(xué)基金，無數(shù)財大氣粗的投資者都密集地簇?fù)碓贙KR的周圍，其全球資金管理高達(dá)300億美元。

兄弟“二人轉(zhuǎn)”

在華爾街，像克拉維斯兄弟那樣共同經(jīng)營一家全球著名公司的事例非常地罕見。二人一直極力回避各種媒體，只是在最近兩年，由于凱雷、黑石等私人投資公司利用各種聲音在全球展開凌厲攻勢的背景下，克拉維斯兄弟才不得不走到了鎂光燈前。

在許多私募公司眼中，KKR雖然算得上是行業(yè)里的元老，但它頂多也是一個“草根”出身。一些名氣遠(yuǎn)不如KKR的私人股權(quán)公司，在歐美政界都有很深的背景。如有“總統(tǒng)俱樂部”之稱的凱雷集團(tuán)中，美國前總統(tǒng)老布什任其亞洲顧問委員會主席，英國前首相約翰．梅杰擔(dān)任凱雷歐洲分公司主席，菲律賓前總統(tǒng)拉莫斯、美國證交會前主席阿瑟．列維特?fù)?dān)任其顧問。而凱雷投資集團(tuán)的創(chuàng)始人之一戴維．魯賓斯坦則擔(dān)任過美國前總統(tǒng)卡特的助理。在老布什任美國總統(tǒng)期間，擔(dān)任國務(wù)卿的詹姆斯．貝克曾擔(dān)任凱雷高級顧問并為其大股東之一，美國前國防部長弗蘭克．卡路奇曾任其董事長，前白宮預(yù)算主任迪克.達(dá)爾曼也曾擔(dān)任其顧問。在通用汽車金融公司的私人股權(quán)公司——塞伯羅斯資本管理公司中，美國前副總統(tǒng)丹佛斯．奎爾現(xiàn)在擔(dān)任塞伯羅斯資本管理公司子公司——塞伯羅斯環(huán)球投資公司董事長。這些政界高官云集的公司不僅獲得了在華爾街的充分話語權(quán)，而且也得到了他們想要的大筆投資。面對競爭對手所擁有的豐厚政治資源，克拉維斯除了發(fā)揮自己的公關(guān)技能別無選擇。

外界一直在猜測著KKR的接班人人選，但今年已經(jīng) 63歲的可拉維斯和羅伯茨幾乎異口同聲地表示決不會簡單放棄KKR的指揮權(quán)杖。在回答《財富》雜志記者的提問時，克拉維斯說“我喜歡變革，我喜歡迎接挑戰(zhàn)，如果可能的話，我還會比以前干得更好。”而羅伯茨的回答則更加直白：“我認(rèn)為我和亨利仍然是當(dāng)今最優(yōu)秀的！”

玩轉(zhuǎn)杠桿并購

在克拉維斯和羅伯茨兩人辦公室的墻上，懸掛著一幅同樣的掛圖，上面密密麻麻地印滿了許多公司徽標(biāo)─西芙韋、金霸王、納貝斯克、碧翠絲……。掛圖是 J.P. 摩根大通銀行一位杰出銀行家贈送的禮物，這幅畫記錄了KKR 參與華爾街若干公司并購交易的輝煌歷史，也見證了克拉維斯兄弟將KKR由小帶大的不凡過程。

1983年，KKR創(chuàng)建了公司成立6年來一個最大的股權(quán)投資基金，而且在不到半年的時間內(nèi)就募集到10億美元的資金。

接下來就是演繹以小搏大——杠桿并購的奇跡。的確，克拉維斯兄弟并不是杠桿收購的發(fā)明者，但他們絕對是這種市場力量的最大成就者。資料表明，作為國際上最著名的杠桿收購公司，KKR已主持或支持了全球歷史上最有影響力的10大杠桿收購活動中的六項。

杠桿收購的做法是：由眾多有限合伙人出資成立、主導(dǎo)收購企業(yè)管理集合資金，并采取“現(xiàn)金＋承債”等方式對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行收購，然后對被收購企業(yè)進(jìn)行重組和整合，削減成本、降低債務(wù)，待經(jīng)營業(yè)績有實質(zhì)性改觀時再將目標(biāo)公司IPO或其他退出機(jī)制出售股份，為基金的有限合伙人提供流動資金和投資回報。

在克拉維斯兄弟發(fā)起的杠桿并購記錄中，收購煙草巨頭RJR納貝斯科是最為驚心動魄的一幕。當(dāng)時參與競購的陣營中，除RJR納貝斯克公司的部分管理層外，還有美國運通、所羅門兄弟、摩根斯坦利、高盛等華爾街超級巨頭，但最終KKR動用了高達(dá)310億美元的巨資將納貝斯科收歸旗下。這樁當(dāng)時全球歷史上最大的一筆并購活動，不僅為KKR帶去了近 2 億美元的服務(wù)費，從此KKR的知名度為全世界所矚目。更令人佩服的是，由于在收購中公司發(fā)行了大量垃圾債券進(jìn)行融資，并承諾在未來用出售被收購公司資產(chǎn)的辦法來償還債務(wù)，在這次收購中KKR實際使用的現(xiàn)金還不到20億美元，展現(xiàn)出了前所未有的貪婪和狡猾的技巧，由此克拉維斯兄弟被冠上了“野蠻人”的稱號。

杠桿收購的最大阻力往往來源于目標(biāo)企業(yè)的管理層和股東，對此，克拉維斯兄弟表現(xiàn)出了其他企業(yè)所有者所沒有的慷慨。在收購勁霸電池的過程中，該企業(yè)35位經(jīng)理共投入630萬美元購買股份，而KKR給每一股分配5份股票期權(quán)，這讓他們擁有公司9.85%的股權(quán)，從而大大出乎管理層的意料，最終KKR擊敗所有競購對手將勁霸攬入懷抱。同樣，為了將世界著名的接插件制造商安費諾公司收歸麾下，克拉維斯兄弟在收購方案中付出了高昂的代價。

投桃報李。克拉維斯兄弟的良苦用心為自己贏得了不錯的人氣，也使得他們在今后的并購之中順風(fēng)順?biāo)H今年以來，KKR就完成了大量并購，斥資69億美元收購美國著名連鎖零售商達(dá)樂公司，成就了美國零售公司最大的收購紀(jì)錄；投資290億美元收購信用卡和電子支付服務(wù)商第一數(shù)據(jù)，創(chuàng)下該行業(yè)史前杠桿收購的最高記錄；出價445億美元收購德州公用事業(yè)公司，創(chuàng)下私募股權(quán)基金單筆交易投資的全新紀(jì)錄。

當(dāng)然，在各種利益的比較中，KKR無疑是最大的贏家。以收購勁霸電池為例，在勁霸成功IPO的5年之后，KKR就將勁霸賣給了吉列公司，從中獲得了高達(dá)72億美元的股權(quán)收益，而且在交易結(jié)束時，KKR仍擁有勁霸34%的股權(quán)。同樣，在對收購公司安費諾進(jìn)行資本重組的4年時間內(nèi)，安費諾就付給KKR咨詢服務(wù)費340萬美元，而在KKR出售安費諾的全部A股后，竟然產(chǎn)生了高達(dá)近80億美元的紅利。

變革并維新著

成也蕭何，敗也蕭何。盡管通過收購RJR納貝斯克公司讓KKR在華爾街出盡了風(fēng)頭，但也讓他們遭遇到了創(chuàng)業(yè)以來所沒有遭遇到的巨大失敗和揪心般痛苦。

RJR納貝斯克公司由美國第一大卷煙企業(yè)雷諾茲公司和食品業(yè)托拉斯企業(yè)納貝斯克公司合并而成，兩家巨頭公司聯(lián)姻后，表面強大，但在經(jīng)營策略、管理體制和企業(yè)文化等方面存在著巨大的漏洞，這種狀況在KKR實現(xiàn)了收購并委任了新的管理層后沒有得到實質(zhì)性地改變。更要命地是，剛剛到手的納貝斯克煙草業(yè)務(wù)還遭遇了投資者的法律訴訟，結(jié)果，克拉維斯兄弟不得不將自己手中的RJR納貝斯克全部股權(quán)無奈地剝離出去，KKR在此次投資中顆粒無收，隨后就進(jìn)入了一個令人難堪的低迷時期。前不久，當(dāng)克拉維斯與《財富》雜志的記者聊起這樁買賣時仍十分抱憾地說：“坦白講，我們有些自負(fù)了，犯了一些可怕的錯誤。”

由于投資方向的誤判，在1990年代初，KKR將籌集的 1993 年基金和1996 年基金一股腦兒地投向了體育用品公司斯伯丁身上，結(jié)果其投入的6.74 億美元資金 90%都血本無歸。無獨有偶，在1997 年收購行業(yè)瘋狂迷戀電影放映公司的時候，KKR也下重資吃進(jìn)了帝王戲院，但不久之后，人們開始發(fā)瘋般地建設(shè)新影院，過度競爭導(dǎo)致了帝王的破產(chǎn)，為此，KKR付出了高達(dá) 10 億美元的權(quán)益損失，創(chuàng)下時至今日收購行業(yè)的最高記錄。對此，克拉維斯得到的教訓(xùn)是: “不要過分依賴以往的業(yè)績。”

被反復(fù)擊傷的KKR有必要停下激進(jìn)的腳步開始深刻地自省。克拉維斯和羅伯茨最終決定對 KKR 實施變革手術(shù)。變革的第一步，大膽放棄由創(chuàng)業(yè)巨頭全盤掌控的決策模式，建立一個由6位合伙人組成的投資委員會負(fù)責(zé)投資決策。

KKR 的另一項變革就是成立了 11 個產(chǎn)業(yè)小組，例如化學(xué)和醫(yī)療保健。每個小組包括一個合伙人、一個執(zhí)行董事、一個準(zhǔn)合伙人和一個分析人員，該小組的任務(wù)之一是不間斷地考察有可能產(chǎn)生廉價投資機(jī)會的冷門行業(yè)。

產(chǎn)業(yè)專家們對于 KKR 的另一項變革也起到重大作用：百天計劃。這是一項在獲得某個公司的控制權(quán)之后立即付諸實施的計劃（之后是一個接一個地推行這種百天計劃）。這類計劃可能提出一套新的標(biāo)準(zhǔn)。例如，在準(zhǔn)備收購加拿大的黃頁集團(tuán)時，KKR 發(fā)現(xiàn)該公司的許多銷售人員每天一般才打兩個銷售電話，于是在收購該公司后便立即實施了要求打更多電話的新標(biāo)準(zhǔn)。黃頁集團(tuán)非常成功，經(jīng)營業(yè)績扶搖直上，為 KKR 創(chuàng)下了 146% 的內(nèi)部收益率記錄。

許多競爭對手對于克拉維斯兄弟所進(jìn)行的改革給出了比較中肯地評價。一方面，克拉維斯兄弟要求管理層在決定公司投資方向時首先將重點布局在了價值型企業(yè)的發(fā)掘上；另一方面，克拉維斯兄弟對于股權(quán)收購格外慎重。在收購之前，他們都會要求從事并購的團(tuán)隊制定詳細(xì)的計劃，確立在5年內(nèi)使被收購的企業(yè)達(dá)到的目標(biāo)，而在每次收購之前，公司都有多份收購計劃，這些計劃詳盡地描述對股權(quán)收購后每個步驟。

當(dāng)然，內(nèi)部變革還只是KKR釋放壓力的一個方面。而需要正視的事實是，在如今的私人股權(quán)行業(yè)中，獨霸一方的專制時代已經(jīng)過去，金戈鐵馬的叛逆王子不斷增多，特別像黑石這些“新生代”們在全球的發(fā)起的威猛攻勢更讓KKR不可小覷。正是如此，就在黑石集團(tuán)日前成功登陸紐約證券交易所后，KKR就迫不及待地提出了上市申請。華爾街分析人士認(rèn)為，克拉維斯兄弟將能否成功上市看成是維系和強化KKR競爭優(yōu)勢的關(guān)鍵一步。資料顯示，除去費用，去年KKR的平均年回報率為20.2%，而黑石卻達(dá)22.6%；與此同時，KKR由資產(chǎn)管理費用所得和投資收入為44億美元，但黑石則為87億美元。盡管KKR管理下的資產(chǎn)從5年前的183億美元增加到目前的534億美元，但仍遠(yuǎn)低于黑石的880億美元，為改變這種被動局面，克拉維斯兄弟最后不得不求助于資本市場。據(jù)悉，KKR的上市目標(biāo)籌資額為12.5億美元。

揮師國際化

當(dāng)羅伯茨在兩年前帶著一幫高層管理人員破天荒地走進(jìn)亞洲時，華爾街的分析家們一眼就看出了KKR將所要走的一步大棋——國際化。果然，一年之后，克拉維斯也先后兩次飛往亞洲。

10年前，KKR就在英國倫敦設(shè)立了其在美國之外的第一個辦公室，兩年之后，巴黎辦公室也接著設(shè)立。如今，KKR已經(jīng)是德國、法國、英國等歐洲最大的3個市場上的主要私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)之一，從進(jìn)入歐洲至今，其在21家歐洲公司當(dāng)中的累計股權(quán)投資總額超過了68億美元。特別是今年以來，KKR的投資規(guī)模和力度被空前地放大。前不久，克拉維斯親自掛帥出征歐洲，斥資188億美元收購了英國最大的藥品零售公司Alliance Boots，為此而刷新了歐洲歷史上交易額最大的并購記錄。

不過，由于美歐兩地大型收購交易逐漸進(jìn)入瘋狂或者飽和狀態(tài)，亞洲成了大型私人資本運營公司的另一投資熱點。在兩年前KKR于香港和東京設(shè)立亞洲辦事處的同時，該集團(tuán)已經(jīng)投資獲得了韓國三星人壽保險高達(dá)18%的股份，而且迄今在亞洲地區(qū)對7-8家企業(yè)的總成交值達(dá)70億美元，其中最大的投資額在澳洲、新加坡和印度。不僅如此，一支規(guī)模約為40億美元的亞洲收購基金也在前不久成立，據(jù)悉，該支基金除部分投資于澳洲之外，重點將投向日本和大中華地區(qū)。

的確，中國已經(jīng)成為了KKR最為眼熱的投資對象。三個月前，ＫＫＲ以1.5億美元收購了河南天瑞水泥廠，成就了自己在中國的第一筆股權(quán)投資。也就在日前，KKR認(rèn)購了臺灣被動組件龍頭廠國巨99%的海外可轉(zhuǎn)公司債，如果將此全數(shù)轉(zhuǎn)為公司股，KKR將成為國巨最大的外資股東。據(jù)悉，臺灣國巨正積極擴(kuò)充其在蘇州的投資，克拉維斯說這意味著KKR將以低成本的方式快速進(jìn)入中國內(nèi)地的二線城市。

需要注意的是，與一些投資銀行近年在中國大肆圈田置地所不同，KKR似乎更注重在中國的長遠(yuǎn)發(fā)展。克拉維斯在考察亞洲市場時曾淋漓盡致地分析了私募股權(quán)基金在中國常犯的錯四種錯誤：一是選擇錯誤的合作伙伴；二是忽略中國的實際情況，試圖將本國的經(jīng)驗在中國套用；三是缺乏長期投資理念，隨著經(jīng)濟(jì)的波動進(jìn)出市場；四是缺乏與當(dāng)?shù)氐暮献鳎荒苋谌氘?dāng)?shù)厣鐣?/p>

與在中國的戰(zhàn)略思維相映照，KKR已經(jīng)大規(guī)模地針對中國市場進(jìn)行人力資本的高端布局。僅在2006年，克拉維斯兄弟就一口氣挖來了摩根士丹利原董事總經(jīng)理兼亞洲投資部聯(lián)席主管劉海峰和摩根大通亞洲投資部合伙路明，并且雙雙被委任為董事總經(jīng)理常駐香港，負(fù)責(zé)領(lǐng)導(dǎo)KKR在中國的投資活動。不僅如此，在取得了匯豐控股集團(tuán)原主席龐.約翰的積極加盟后，KKR委任聯(lián)想控股有限公司總裁柳傳志和中國網(wǎng)通前CEO田溯寧為其中國資深顧問。龐.約翰日前擔(dān)任著上海市長國際商界領(lǐng)袖顧問委員會的主席和中國發(fā)展論壇的委員，柳傳志和田溯寧身上除了凝聚著豐厚的高端人脈資源之外，還凝結(jié)著各自對中國創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域的成功體驗，以及對中國風(fēng)險投資市場的真知灼見。克拉維斯兄弟不遺余力搜羅這些熟悉中國的頂尖企業(yè)家，其思考中國市場可謂深謀遠(yuǎn)慮。

（作者為廣東技術(shù)師范學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授）