創業資金：企業前進的動力源

資金對于創業企業的重要性等同于燃料對于機車的重要性。然而由于創業企業本身以及外部環境的原因，企業在發展初期又很難獲得足夠的資金。早在20世紀30年代，英國金融產業委員會就發布了《麥克米倫報告》，提出了著名的“麥克米倫缺口”（MacmillanGap），即中小企業在發展過程中存在著資金缺口，對資金的需求高于金融系統愿意提供的數額。

融資困境

究其原因，一般認為引起“麥克米倫缺口”現象的主要原因是信息不對稱和激勵不對等。對于債務資本而言，由于中小企業（包括創業企業）缺少必要的擔保，其還本付息能力主要由將來的盈利狀況和現金流狀況來決定，而對于企業的這些情況，外部銀行家遠沒有創業者及其團隊了解得更清楚。在這種信息不對稱的情況下，假如企業的發展狀況不如人意，銀行可能本利俱損，顆粒無收；即使企業發展良好，獲利頗豐，與股權資本不同，提供債權資本的銀行也只能按事先約定的利息收取回報。也就是說，債權資本可能付出的最大損失為全部貸款；而可能得到的最大收益僅為貸款額與利息（通常比1要小很多）的乘積，為了彌補這種潛在損益的不對等，銀行要通過企業提供擔保來增加自己的潛在收益，而無法提供擔保的中小企業當然也就會被排除在外。當然，銀行也可以通過提高利息來增加自己的潛在收益，但是在這種情況下，那些確信成功可能性較大的創業者會通過其他途徑尋找低成本的資金，相反高息下仍來貸款的則是那些失敗可能性最大的劣質企業，從而使銀行將面臨更大的風險，這也就是通常所說的信息不對稱下的逆向選擇。

與債權資本相比， 從報酬機制上看，股權資本協調了資金提供者和創業者之間的利益，不存在激勵不對等的問題，也就是說他們之間的主要問題是信息不對稱。如果資金提供者能夠通過特殊的制度安排慧眼識英雄——挑選出好的項目，那么股權資本可以部分地解決“麥克米倫缺口”的問題。

融資體系

對于創業企業而言，在整個融資過程中始終要考慮的問題有三個，即何時需要多少資金？從何處籌措資金？以何種條件融資？

關于資金的需求預測，一般是以企業的銷售額為基準，再加上其它一些假設條件，通過現金流預測計算而得。比如假設創業企業在某一年的銷售額為S，在以后的5年中按a%的速度增加，稅前利潤為銷售額的b%，凈固定資本投資為銷售額的c%，運營資本為銷售額的d%，根據這些數據可以計算出每一年的現金流量，當現金流量為正時表示企業不需要外部融資，為負時表示企業需要外部融資及其具體金額（實際上企業還要有一個現金的最低持有額），計算現金流所需的數據全部來源于商業計劃書。值得一提的是，在預測企業的銷售額時，通常有三種方法，即整體市場規模乘以公司的市場占有率法、企業的生產能力法、同類企業類比法，其它百分比的取值則多要參考本行業的平均值和企業的個別情況而定。為了獲得相對準確的數值，一般要求創業者有豐富的從業經驗或者得到行業資深人士的幫助。

針對企業不同的發展階段，其所對應的風險也不相同，因此獲得資金的渠道也有所差異。創業融資體系是指由向創業企業提供創業資金的金融中介機構或個人組成的有機整體，通常包括3 F（Founders、Family、Friends）、有關政府機構、天使投資者、創業投資企業、戰略投資者、銀行和股票發行市場等（請參見圖1）。構成這個系統的不同主體根據創業企業在成長過程中（從創業到公開上市）的風險程度，選擇適合于自己的投資階段和投資手法，并在必要時向創業企業進行管理輸出，以幫助其迅速成長。其中，創業投資企業和天使投資者是創業融資體系中的重要組成部分。

創業投資企業，指向處于創建或重建過程中的成長性企業進行股權投資，以期所投資企業發育成熟或相對成熟后主要通過股權轉讓獲得資本增值收益的企業組織。創業投資企業對創業企業進行投資時，同樣面臨著缺少擔保、沒有正的現金流和缺少行業標準等問題， 但是由于它們有一套獨特的投資手法， 所以可以解決或緩解上述問題帶來的風險， 完成對創業企業的投資。

創業投資

企業在投資以前，首先要通過與創業者團隊的面談、研究商業計劃書、實地走訪和向第三者咨詢等方式對創業企業進行全面的審查。審查重點包括創業團隊是否有足夠的經驗和能力、產品是否有創新性、市場是否足夠大。由于創業投資家通常是成功的創業者或有著豐富行業經驗和管理經驗的專業投資者，他們有能力通過上述手段對創業企業的質量進行判斷，選出最具投資價值的創業企業。

在決定對創業企業進行投資后，創業投資企業還要通過選擇投資工具、股權安排和特約條款等方式協調與被投資企業的利益，最大限度地減少“委托-代理”成本。如果從企業的角度來看，這就涉及到了融資成本問題。創業企業的融資成本通常包括兩個部分，即資本成本和對企業的控制權問題。資本成本與企業的價值評估緊密聯系在一起，比如同樣是100萬元的投資，在換取企業的20%和30%股權時的成本是不一致的，在其他條件相同時，顯然后者的融資成本更大些；對企業的控制權通常是通過合同中的特約條款來體現，這些條款明確規定被投資企業的哪些行為必須要獲得投資者同意，比如后續投資、反稀釋條件等等。至于投資工具，創業投資企業通常會選擇有特別投票權的普通股、可轉換優先股、可轉換債券或附加認股權債券的方式進行投資，通過這些特殊的投資工具，創業投資企業可以實現：在重大問題上享有一票否決權；當創業企業沒能達到預期目標時，可以優先于創業團隊（普通股的持有者）獲得財產分配權；當創業企業取得成功時，可以與創業團隊一起分享收益。

股權安排通常包括兩個方面的內容：其一是確保創業者團隊持有一定數量的股份，滿足其控制企業的需求，促使其與企業榮辱與共；其二是對創業團隊的期權安排，主要是賦予團隊成員在達到一定的經營目標后，可以獲得以事先約定的較低價格購買企業增值后的股票甚至無償增持股份的權利。由于期權安排使創業團隊的利益與被投資企業的價值增長緊密地聯系在一起，從而使創業團隊的利益與創業投資企業的利益聯系起來，減少了代理成本。特約條款是為約束創業團隊的某些行為而制定的，包括的內容較多，主要涉及到：董事會席位及表決權的分配；有關追加投資及反攤薄條款；管理層雇用條款；有關回收投資的條款，等等。

融資誤區

通過大量的案例研究，學者們總結了創業企業在融資中的三個常見誤區。第一個是假設中的數據取值過于樂觀，缺少依據。因為大多數的創業投資機構希望投資的目標企業有望在未來的幾年內成為具有一定市場規模的行業三甲，因此為了滿足這個條件，一些創業者人為地夸大企業的銷售能力，比如計劃通過跨地區經營或多元化等方法增加收入，但實際上，在這些成長戰略的背后卻很少有必要的支撐條件——競爭優勢：無論是來源于規模經濟下的成本優勢、還是基于技術創新的差異化。在這種情況下，任何完美的財務預測都等于是空中樓閣，根本經不起投資家的推敲，因此也很難獲得他們的資金。針對這個問題，創業者與其臨淵羨魚，不如退而結網：靜下心來，重新思考自己的商業模式、考慮如何構建自己的核心競爭力。從某種意義上講，你應該感謝拒絕給你投資的人，因為他們使你冷靜下來，避免了更大的損失。

第二個常見誤區是在融資時只接觸一個外部投資者，“從一而終”。由于缺少信息和接觸渠道，創業者始終與一個投資者討價還價，結果耽誤了大量的寶貴時間，最后往往是不了了之，或是在極端不利的條件下接受投資。只與一個投資者接觸的弊端有時是致命的：由于缺少比較對象和融資經驗，創業者往往沒有足夠的知識去判斷投資者提出的條件是否合理。而另一方面，投資者每天都要接觸大量的投資案件，他們則要利用自己的優勢地位，首先提出苛刻的條件，等著創業者的討價還價。結果在雙方的拉鋸戰中（有時投資者可能故意拖延時間），創業者手中的現金越來越少，最后為了避免現金流斷裂，不得已接受極其不利的投資條件。針對這種現象，創業者必須及早規劃，從1年前就開始做融資準備；同時與多個投資者接觸，從談判中判斷自己企業的價值等，決定可接受的投資條件；將實際的融資額度超過預測的一定比例（比如25%~50%），以應對本次融資后意外事件的發生。

第三個常見誤區是高估企業價值，低估風險，這個現象與第一個誤區有一定的聯系。多數的投資者認為，只有為數很少的創業企業（不到10%）能夠實現最初商業計劃中預測的銷售收入和利潤，因此他們通常將創業者自己制定的財務增長指標調低，進而得到一個較低的作價。在這種情況下，如果創業者堅持自己的意見，雙方往往會造成很大的分歧，融資計劃也會因無法調和而擱淺。針對這種想象，創業者可以通過第三者比較客觀地對自己的企業進行價值評估，或是通過接觸多個投資者進行比較，也可以與投資者簽訂企業價值的動態調整方案：首先請投資者同意自己的估價，如果在規定的時間內企業在一些財務指標上沒有能夠達到雙方約定的數值，創業者同意重新調整股權。比如，在亞信接受創業投資機構的資金時，雙方針對企業的價值發生了分歧，最后決定：投資者接受創業團隊的意見，用1800萬美元換取18%的股份，但是雙方同時約定，如果1998~1999年的財務指標與創業團隊的預測一致的話，股權維持不變；如果未能達到，則要按照投資者的方案進行調整。后來的結果證明，企業的發展與投資者的預測更為接近，最后投資者的股權由原來的18%調整為36%。

資金對于創業企業的重要性無論如何強調都不為過，但是由于企業自身和金融機構的各自特點，融資過程中充滿了矛盾和沖突。這要求創業企業在尋求外部資金之前，首先要做好“家庭作業”：對于自己的融資方案反復推敲，發現其中的瑕疵；同時通過各種渠道了解各類投資機構在金額、階段和行業的偏好，有的放矢節省融資時間和成本。同時對于融資中的條件，要分清哪些條件是為了雙方共同的利益，哪些條件只是在調整投資者和創業者之間的利益分派，自己應該如何應對。