ＱＦＩＩ與ＱＤＩＩ影響力有限

QFII在A股和QDII在H股的市場份額都微不足道，它們的作用更多表現在心理上，并不能期望它們對拉近A股、H股價差產生決定性的影響

在上篇專欄中筆者提到，允許A股、H股互通是解決A股、H股巨大價差的根本方法。但在中國資本賬戶基本不開放的前提下，任何其他的折衷方案都無可避免地將牽涉到給予某些特定團體（可能是特定的政府企業或上市公司）一些特權，以在兩個市場中買賣套利。這種情況下，公平問題很難跨越。

因此，內地和香港的監管機構在這個問題上都相當慎重。他們都較傾向于從另一途徑解決這個問題，即盡量拉近兩個市場的投資者組成。現階段下，這一方法具體體現在擴大QFII（合格境外機構投資者）和QDII（合格境內機構投資者）的規模。

不能否認，對QFII和QDII的種種揣測和政策，在過去幾年中都或多或少地對A股和H股市場產生了一定影響，但短期內，它們在這兩個市場中的影響力是不應被高估的。

QFII在A股市場已轉戰三年有余，但其規模僅為100億美元（中國政府已承諾將額度提高到300億美元）。即使我們把QFII在過去幾年中所賺的部分也計算進來，QFII的“彈藥”也不過200億－300億美元。

今年6月底，A股總市值已接近2.5萬億美元，因此QFII的總量只占總市值的不到1％。在A股市場中，流通股本約占總股本的25％，因此QFII占流通市值的比例只有約4％，可謂微不足道。在QFII進入早期，A股還處于熊市中，而國內投資者亦缺乏市場信心，當時QFII還可以對A股市場發揮一定影響力。但當A股從2006年進入牛市后，QFII實際上已被“邊緣化”。這從A股、H股在2006年初接近零價差到目前的價差大幅拉開，可見一斑。

同樣，QDII對H股的影響力在短期內也不宜高估，盡管不能否認對QDII的期望是近期H股猛升的主因。在保監會正式公布關于保險公司到海外投資的條例后，關于各種不同金融機構（包括銀行、資產管理公司、券商和保險公司）到海外投資的條例已分別出臺。其中，銀行在海外投資股票的額度上限是整個海外投資總額的50％；基金和券商沒有整體限制，但個別基金產品需獨立審批；保險公司被允許把去年年底總資產的15％投資到海外市場，對如何把資產分配到股票或債券等產品中則沒有限制。

迄今，銀監會批準給銀行的QDII額度為145億美元。但據銀監會統計，到今年6月底，QDII的認購額只占總額的約四分之一，因此額度在短期內大幅增加的可能不太大。而若QDII總額不增加，那么根據50％的額度上限，從銀行QDII額度中流入海外股市的資金至多在70億美元左右。

基金和券商的QDII沒有總體額度限制，但因產品設計和審批需要時間，在前12個至18個月的運作中，能流到股市的資金也就在50億－100億美元左右。

在2006年底，中國保險業的資產總額約為2萬億元人民幣。若按保險業QDII的條例，保險公司能投資到海外市場的資產總額約為370億美元。但鑒于保險公司的業務本質，這筆錢的絕大部分將會投資到固定收益產品（例如債券）中，而股票投資只占少數。假定保險公司的海外投資中有15％投到股票市場，那么這部分投資約60億美元。

因此，在未來12至18個月中，我們可以預期，銀行的QDII資金約有70億美元投到股市，基金和券商約80億美元（介于50億－100億美元間），保險公司約60億美元，三者總和為210億美元。可預見的是，在早期的這筆資金中，相當一部分將投資于海外上市的中國股票。

210億美元這個數字，對應于在海外上市的中國股票又是怎樣一個概念呢？根據我們的統計，截至今年6月底，在香港、新加坡、美國上市的中國企業約為440家。它們的總市值在過去幾年急速擴容，已達到約2.3萬億美元。其中，H股和紅籌股是主力，總市值分別為1.5萬億美元和4800億美元。

若我們假設這440家公司在市場中的流通股比例為25％的話，則在海外市場上的中國股票流通市值約為5700億美元。

如此，現階段QDII能夠投到海外的資金便只占中國股票海外上市流通量的3.7％。這一比例同QFII在A股中的份額差不多。事實上，以現在香港市場每天成交金額約80億美元計，QDII短期內能投到海外市場的資金只等于香港市場三天的成交額。

不能否認，從長遠看，QFII和QDII在A股和H股的市場份額將逐步擴大，從而改變兩個市場的投資者組成。但這并非一兩天甚或一兩年能達到的事情。現階段，它們的作用更多是心理上的影響，我們并不能期望它們對拉近A股、H股價差產生決定性的影響。

作者為瑞士信貸中國研究主管