央行“三道金牌”作用何在

2007年5月18日，中國人民銀行宣布提高存貸款利率、提高準(zhǔn)備金率及擴(kuò)大人民幣匯率的浮動范圍，三項調(diào)整措施同時出臺，這在銀行調(diào)控歷史上較為罕見，它從一個側(cè)面反映出政府管理部門干預(yù)和調(diào)整經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的迫切性。央行“三箭齊發(fā)”的調(diào)控目的并非調(diào)控資本市場，而是針對實體經(jīng)濟(jì)較快增長而出臺的。由于對宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控效果要到下個月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出來后才能見到效果，因而，現(xiàn)在對調(diào)控效果過早下結(jié)論是盲目的、不客觀的。

本文作者認(rèn)為，本次央行的調(diào)控是一個多重目標(biāo)的組合政策調(diào)控，它不論對實體經(jīng)濟(jì)還是對虛擬經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定、持續(xù)發(fā)展都具有重要引導(dǎo)和前瞻性作用。

連續(xù)提高存款利率有利于引導(dǎo)居民合理投資，也有助于消除通貨膨脹的預(yù)期

央行本次調(diào)控發(fā)出的第一道金牌，是從2007年5月19日起，上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。金融機(jī)構(gòu)一年期存款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.27個百分點(diǎn)，一年期貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.18個百分點(diǎn)，其他各檔次存貸款基準(zhǔn)利率也相應(yīng)調(diào)整。個人住房公積金貸款利率相應(yīng)上調(diào)0.09個百分點(diǎn)。

此次加息，確實可見央行的用心良苦。5月14日，國家統(tǒng)計局發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，4月份我國居民消費(fèi)價格總水平(CPI)同比上漲3.0%。又一次踩在了紅色警戒線上，通脹壓力顯現(xiàn)。而與CPI高達(dá)3%相對應(yīng)的是，目前人民幣一年期存款利率僅為2.79%，扣除利息稅后，存款利率僅為2.23%。

存款“負(fù)利率”直接引發(fā)了儲蓄大搬家：2007年4月份金融運(yùn)行數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)月人民幣各項存款增加4440億元，同比少增133億元。其中，居民戶人民幣存款減少1674億元，同比多減2280億元，而去年同期的數(shù)據(jù)則是增加606億元。1674億元的人民幣存款是從銀行搬到了股市。截止目前，滬深股票帳戶數(shù)已接近1億戶，今年新開戶數(shù)是去年的3倍之多。個人資金與機(jī)構(gòu)資金的比例已經(jīng)達(dá)到了2：1，個人資金是機(jī)構(gòu)資金的2倍，而在去年的11、12月，兩市的資金9成以上還來自機(jī)構(gòu)。

為了扭轉(zhuǎn)這一局面，引導(dǎo)居民結(jié)余收入有一個合理分布，而不是一古腦投向風(fēng)險較高的資本市場，國家在3月份剛剛加息不久，再次果斷出臺加息措施。加息前一年期存款利率為2.79%，加息0.27個百分點(diǎn)后上調(diào)至3.06%，已經(jīng)超過了4月份3%的居民消費(fèi)物價水平，更是高于1至4月2.8%的CPI水平，雖然扣除20%的利息稅后，一年期儲蓄收入仍為負(fù)收益，但是儲蓄存款的收入比年初大大增加，如果銀行能夠擴(kuò)大加息幅度，或者繼續(xù)小幅加息，那么，困擾百姓多年的負(fù)利率將徹底得到扭轉(zhuǎn)和改變，而老百姓充分享受經(jīng)濟(jì)快速增長的成果也將不是一句空話，否則將是悖行的。

此次加息對于消除通脹的預(yù)期也十分有利，由于多種原因，二季度將是今年物價漲幅較高的時期，未來價格上行風(fēng)險依然存在，決不可大意。首先，經(jīng)濟(jì)持續(xù)較快增長，總需求旺盛，生產(chǎn)資料、投資品和消費(fèi)品需求將繼續(xù)增長，糧食供求總體偏緊，構(gòu)成價格上行壓力。其次，隨著要素價格形成機(jī)制改革的不斷推進(jìn)，主要資源、要素價格呈上漲趨勢，部分上漲壓力還將向下游產(chǎn)品傳導(dǎo)。再次，受職工勞動保障改善等因素影響，勞動力價格也將趨于上升。最后，近期豬肉和雞蛋價格突然全國范圍內(nèi)大幅上漲，也給未來價格走勢平添了不確定因素。因而銀行此時出臺加息措施，有防患于未然的功能，央行調(diào)控打出了提前量，有利于經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)過渡和最小成本代價的發(fā)展。

存貸款利率“不對稱加息”體現(xiàn)了央行既保護(hù)合理發(fā)展，又調(diào)控過熱行業(yè)的政策取向

提高貸款利率有利于抑制信貸需求和投資過熱，引導(dǎo)貨幣信貸和投資的合理增長。從投資方面，今年1至4月，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長25.5%，比一季度的25.3%高出0.2個百分點(diǎn)。再看先行指標(biāo)，1至4月，新開工項目同比增加2121個，而一季度為同比減少2294個。1至4月房地產(chǎn)開發(fā)投資增長27.4%，增幅較快，固定資產(chǎn)投資反彈壓力正在加大。此外，一季度六大高耗能行業(yè)投資和增加值大幅增長，節(jié)能減排的壓力很大，行業(yè)投資亟需結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

從貨幣信貸方面。4月末，廣義貨幣供應(yīng)量（M2）同比增長17.1%，高于年初確定的16%的預(yù)期目標(biāo)。3月份，人民幣貸款同比少增了958億元，但到4月份卻重新回到了快車道：同比多增了1058億元。貨幣信貸增長偏快，特別是信貸激增讓人心憂。固定資產(chǎn)投資和銀行信貸的過快增長決定了提高貸款利率、提高企業(yè)融資成本是十分必要的政策選擇。

貸款加息會增加貸款需求方的資金使用成本，有利于抑制信貸需求和投資過熱，引導(dǎo)貨幣信貸和投資的合理增長。雖然由于我國投資來源的多元性，銀行貸款已不是建設(shè)資金的主要來源，但是從銀行角度看，控制投資較快增長，提高貸款利率是最直接也是最容易采取的辦法。

但是，央行使用“不對稱加息”，即存款加息多，貸款利息加息較少，主要出于保護(hù)合理實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的考慮。這種做法不僅有利于削減商業(yè)銀行的放貸沖動，也不會過多地增加企業(yè)的利息負(fù)擔(dān)，有利于中小企業(yè)的發(fā)展，有利于保護(hù)健康產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，有利于支持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定高速增長的局面。

存款準(zhǔn)備金率提高至歷史較高水平，增大凍結(jié)資金額緩解流動性過剩

央行調(diào)控的第二道金牌，是從2007年6月5日起，上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點(diǎn)。存款準(zhǔn)備金是傳統(tǒng)的三大貨幣政策工具之一，此次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，是央行今年第5次動用這一貨幣政策工具，也是自2006年以來第8次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。連續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率是央行對中國金融市場流動性過剩的一種反應(yīng)。這次調(diào)整后，普通存款類金融機(jī)構(gòu)將執(zhí)行11.5%的存款準(zhǔn)備金率標(biāo)準(zhǔn)，已經(jīng)達(dá)到歷史較高水平。

每次通過存款準(zhǔn)備金緊縮的信貸不到2000多億元，從總體看緊縮規(guī)模并不是很大，但連續(xù)多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率政策對于銀行的影響會越來越大。從今年5月15日起，央行已提高存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點(diǎn)，6月5日起還將提高0.5個百分點(diǎn)。這些舉措將不斷減少商業(yè)銀行的可貸資金。因而，提高存款準(zhǔn)備金率，并配合央行使用其他回籠貨幣的手段工具，可以在一定程度上加強(qiáng)銀行體系流動性管理，適當(dāng)減弱商業(yè)銀行的信貸擴(kuò)張能力，緩解貨幣流動性壓力。

提高匯率浮動幅度，是推行更為靈活的匯率機(jī)制的信號之一

央行的第三道金牌，是自2007年5月21日起銀行間即期外匯市場人民幣兌美元匯率交易價浮動幅度由3‰擴(kuò)大至5‰。央行此次擴(kuò)大外匯市場人民幣兌美元匯率交易價浮動幅度，利用人民幣匯率作為價格杠桿，是為了調(diào)節(jié)由于國際收支失衡、外匯大量流入，而導(dǎo)致的銀行體系流動性過剩。也是我國政府將逐步推行更為靈活的匯率機(jī)制的信號之一。

今年2007年1至4月，貿(mào)易順差633億美元，增長87.9%，大額的貿(mào)易順差帶動了外匯儲備大幅飆升，截至4月底我國外匯儲備已超過12000億美元，導(dǎo)致外匯占款大幅增加，金融體系的流動性泛濫。提高匯率浮動幅度有利于進(jìn)一步完善以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度，促進(jìn)外匯市場發(fā)展。央行擴(kuò)大銀行間即期外匯市場人民幣兌美元匯率浮動區(qū)間意味著人民幣今后的走勢將更加市場化，更加符合經(jīng)濟(jì)面的規(guī)律。

此外，將人民幣兌美元浮動幅度從3‰擴(kuò)大至5‰，也有利于增強(qiáng)人民幣匯率的彈性，培養(yǎng)企業(yè)的抗風(fēng)險能力和競爭力，培育金融機(jī)構(gòu)自主定價和風(fēng)險管理的能力，是完善人民幣匯率形成機(jī)制的一項制度性建設(shè)措施。當(dāng)然，這項政策選擇此時出臺，也有為金融調(diào)控“助力”的意思，體現(xiàn)了一種本外幣政策協(xié)調(diào)的思路。當(dāng)前，由于國際收支失衡、外匯大量流入，給國內(nèi)注入了巨額資金，使銀行體系流動性充裕，而人民幣匯率作為價格杠桿、“看不見的手”，其彈性增強(qiáng)了，對調(diào)節(jié)國際收支有一定作用，有利于減少流動性注入，促進(jìn)貨幣信貸平穩(wěn)增長。

正在推進(jìn)的“證券監(jiān)管風(fēng)暴”有望成為三道金牌的進(jìn)一步政策，促使資本市場健康發(fā)展

雖然央行出臺的三箭齊發(fā)政策短期內(nèi)未對股市產(chǎn)生抑制作用，但是從長期看，作用會不斷體現(xiàn)。此外，5月21日以來，管理層將對股市的調(diào)控重點(diǎn)轉(zhuǎn)向嚴(yán)懲市場操縱、投機(jī)炒作、加強(qiáng)監(jiān)管方面，這是非常及時和必要的。

一是證監(jiān)會重手圍攻內(nèi)幕交易，監(jiān)管層對于內(nèi)幕交易和操縱市場行為的打擊，將進(jìn)入規(guī)范和法制化階段。近日，證監(jiān)會已經(jīng)將《內(nèi)幕交易行為認(rèn)定指引》和《證券市場操縱行為認(rèn)定指引》兩份草案文件轉(zhuǎn)呈至最高人民法院，待后者出具相應(yīng)的司法解釋后，正式實施。

此前，證監(jiān)會已經(jīng)在今年5月連續(xù)下發(fā)了兩份防范市場風(fēng)險的通知，同期還出臺了《限制證券買賣實施辦法》。目前最高院針對證券市場民事侵權(quán)糾紛案件的司法解釋正在最后的修訂之中，以期保護(hù)中小投資者的合法權(quán)益，維護(hù)證券市場的健康運(yùn)行。

二是財政部證監(jiān)會表示將嚴(yán)查上市公司操縱利潤行為。據(jù)統(tǒng)計，今年一季度，上市公司利潤增長高達(dá)95%，每股收益增長達(dá)78%。而利潤總額中，約1/3來自于上市公司交叉持股所產(chǎn)生的投資收益。證監(jiān)會、財政部監(jiān)測發(fā)現(xiàn)，存在個別上市公司隨意估值、操縱數(shù)字、虛增利潤的情況，兩部委表示，已經(jīng)對執(zhí)行新會計準(zhǔn)則后，股東權(quán)益增長超過一定幅度的上市公司予以重點(diǎn)關(guān)注，并將對76家有審計上市公司資格的會計師事務(wù)所進(jìn)行抽查，一旦發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)問題，將取消其審計資格。