走勢與風險，下半年世界經濟的分析

2008上半年世界經濟在一片擔憂聲中即將過去，下半年形勢會否好轉?作者剖析了美歐等世界主要經濟體的走勢，并預測全球經濟最可能面臨的風險。

美國經濟正在經歷困難時期

論及全球經濟走勢，我們的目光不能不首先投向美國。

2007年四個季度，美國經濟增長率分別為0.6％、3.8％、4.9％、0.6％，第四季度開始放緩。2007年年中次級抵押貸款和相關結構性投資產品虧損程度加深，以及隨之而來的對高評級證券的信用重新評估，令投資者市場信心喪失，美國金融市場出現劇烈振蕩，流動性驟然緊縮。2008年，房地產價格持續下滑，次級抵押貸款違約率大幅上升，金融市場出現信用危機進一步深化，范圍也在擴大。加之國際原油、農產品和其他大宗商品價格進一步上漲侵蝕了家庭收入，同時增加企業成本，美國經濟增長率出現衰退跡象。

具體到美國家庭，首先，房市加速下滑。2008年1月美國20個城市房價歷史性下降2.4％；這是持續第18個月下降。2008年2月份美國新房銷售量達59萬套(季節調整按年率計)，是1995年2月以來的最低水平。新房銷售中間價也比去年同期下降2.7％。原因是房屋價值持續縮水，抵押信貸萎縮。次級抵押貸款違約率上升到歷史最高水平；

第二，勞動力市場持續不景氣。2008年3月，美國失業人數為780萬人，失業率上升至5.1％，創下近三年來最高水平。失業率比上個月高出0.3個百分點，非農就業人數連續第三個月下滑，減少8萬人，是5年來的最大降幅。建筑業、金融業、制造業就業人數繼續下滑。同時申請失業保險人數上升。疲軟的就業狀況加上可支配收入的上升乏力，不斷下降的房屋價格和緊張的信用市場，股票下滑造成家庭財富流失，消費信貸的標準也有所提高，消費者信心下降，2008年美國經濟咨詢商會報告顯示，3月份美國消費者信心從2月份的76.4降低至64.5，創下35年來的新低，消費者支出大幅下降。

第三，通脹壓力加大。2008年2月美國個人消費支出價格指數上升3.4％，大部分原因是原油、農產品和其他全球貿易商品的價格急速飚升。此外，美元匯率的下降推動了一些非商品進口價格的上升，也部分推動了通脹。

商業領域情況也不容樂觀。2007年美國企業經濟利潤增速2％，主要得益于海外子公司利潤的大幅增長。金融類企業出現虧損。工廠耐用品訂貨2008年2月份下降1.7％，持續兩個月下降。非住宅建筑投資支出企業雇傭數量減少，伴隨著資本支出計劃的減少，疲弱的銷售預期，緊張的信用和對未來的不確定性使得商業環境更為緊張。除此之外，也有減輕焦慮的好消息：非金融商業部門保持良好財政狀況，許多商業依靠強勁的國際需求保持增長勢頭。

2008年1月美聯儲對美國經濟增長率的預測下調到1.3％～2％。下調原因包括房地產市場調節加劇、對信貸質量和金融市場持續動蕩的擔憂引發信貸環境緊縮以及高漲的油價。但財政、貨幣政策的刺激措施會對下半年內需形成短暫刺激。預計2008年第四季度失業率達5.2％～5.3％。2008年核心PCE達到2％～2.2％。

2008年4月3日，美聯儲主席伯南克在國會山出席聽證會時，表示美國經濟正在經歷困難時期。

其他經濟體保持增長態勢

2007年，其他發達經濟體一直保持較為強勁的增長勢頭，同時勞動力市場趨緊，受美國次貸危機、金融市場緊張形勢影響，經濟放緩跡象明顯。家庭和企業信貸標準有所提高，2007年8月以來，消費和商業信心開始下滑，經濟活動趨于疲軟。零售額增長放緩。多數經濟體第四季度GDP增速放緩。日本2007年第四季度略有反彈，得益于強勁的出口和資本支出，家庭消費疲軟。

由于能源、石油和食品價格持續上漲，通貨膨脹率繼續上升。2008年3月歐元區通脹率達3.5％，日本2008年2月通脹率達到1％。

新興市場經濟體，尤其是俄羅斯、印度、巴西與中國等大國經濟繼續保持強勁的增長態勢，對全球經濟增長的貢獻度越來越大。在發達國家經濟放緩的情況下，新興市場經濟已經成為全球經濟增長的主要推動者。這將在一定程度上緩解因美國經濟放慢對全球經濟增長所產生的影響。但與此同時，由于需求擴大，能源價格上漲以及惡劣天氣造成食用油和糧食價格大幅上漲，造成新興經濟體通脹率上升。俄羅斯2008年1月通脹率達到12.6％，2008年3月，印度通脹率達到7％。

全球經濟面臨五大風險

1 次貨危機遠未結束

始于2006年的房地產價格下跌，到目前為止仍無止跌回穩跡象。由此引發的次貸危機，金融市場動蕩也難以在房地產價格結束下跌后消失。房價下跌進一步減少家庭財富并增大獲得信貸的難度。

短期，次貸危機的最大風險，在于帶給金融市場的不確定性加大。與傳統的金融危機相比，次貸危機使投資者無法完全確定究竟誰是最終的損失承擔者。不僅是普通投資者對次貸危機的后果了解甚少，而且專業金融機構也無法判定危機的影響范圍和規模。這種高度的不確定性，使金融市場的貸款意愿大幅降低，融資成本大幅提高，貨幣市場出現了流動性枯竭的局面。為此，美聯儲包括其他發達國家貨幣管理當局不斷向貨幣市場注入流動性并降低利率；與此同時，美國政府還積極向無力償還抵押貸款的房屋所有者提供幫助，支持私人機構組建抵押貸款證券超級基金，以恢復金融市場的信心。

中期，次貸危機有可能加劇全球流動性過剩局面，為通貨膨脹死灰復燃埋下禍根。全球流動性過剩與近期發達國家貨幣市場流動性枯竭并存，這種看似矛盾的現象背后具有客觀的必然性。貨幣市場的流動性枯竭是投資者信心不足的表現，類似于凱恩斯所說的“流動性陷阱”。盡管大量游資仍在不同市場上進行投機活動，但卻不會彌補貨幣市場的流動性缺口。而貨幣管理當局的降息與注入流動性的舉措，最終將加劇全球流動性的過剩，為將來的通貨膨脹創造了條件。

長期，次貸危機有可能改變金融市場的運行方式。長期以來，抵押貸款證券化被認為是金融創新的一項重要內容，不僅降低了市場融資成本，而且降低了金融風險。然而，次貸危機的事實證明，只要房地產市場泡沫崩潰，被這種金融創新掩蓋的金融風險就會凸顯。金融市場對證券化風險的低估，是次貸危機帶給人們的重要教訓之一。危機發生后，美歐金融監管機構已經開始著手檢討包括市場評級機制在內的金融市場運行方式。

2 流動性風險

美國住宅市場的波動或金融市場進一步動蕩導致美國經濟出現衰退，美聯儲和布什政府采取措施對經濟進行干預。由此產生流動性大部分流向經濟快速增長的發展中國家，將導致過度投資，對發展中國家尤為危險。

次貸危機加大全球資本流動波動性和不確定性。短期、中期、長期，國際資本將根據自己各個時期的戰略需要在發達經濟體和新興市場國家中流動。流動性和不確定性增加，各國金融市場風險加大。

3 美元貶值風險

全球國際收支不平衡無序調整風險加大。美國經濟的衰退或美國貨幣政策的過度放松可能導致美元進一步急劇貶值。美元疲軟會使擁有美元債務的發展中國家受益，但會給持有美元資產的國家帶來損失。同時也將損害對美國出口的企業，以及那些生產美國進口商品的相近替代品的企業的競爭力。

4 通貨膨脹風險

由于貿易失衡尚未找到有效的調整出路，美元貶值和順差國外匯儲備增加，順差國的通貨膨脹壓力也開始顯現。

美元的貶值，石油價格的上升提高糧食生產成本。在高油價下，食品、飼料和燃料對農作物的需求造成對農產品需求增長，農產品供應的受限將使全球糧食價格高企。石油、食品和黃金價格的上升引發全球范圍內的通貨膨脹。

同時，次貸危機后的應對政策也助長了全球通脹的發展。由于次貸危機產生的信貸緊縮，美聯儲和歐洲央行等貨幣當局注入流動性和降息。美聯儲則在次級信貸危機之后連續性降息。美聯儲等西方主要經濟體5家中央銀行今年3月11日宣布，決定采取聯合措施向金融系統注入資金。這種應對措施雖然在短時間內緩解了次貸危機帶來的流動性急劇緊縮的問題，卻助長了全球通脹的勢頭。

5 投資者信心受挫

金融市場動蕩，繼續緊縮打擊資本市場信心。股票價格下跌，對財務擔保企業的擔憂將引發投資者對大型金融機構出現更大虧損的憂慮，家庭和企業信貸環境緊縮。進入經濟增長放緩——金融環境惡化——信貸萎縮之惡性循環。

2007年，有關經濟放緩的擔憂打擊投資者信心，多數主要股票市場大幅下跌，雖然市場的劇烈波動一直持續到了年底，但是海外發達經濟體按照本幣衡量的主要股指(不包括日本)多數均高于年初水平。不過這些經濟體的金融分類指數卻下跌了10％～30％不等。發達經濟體金融市場的劇烈波動并未對新興市場造成太大影響，多數主要新興市場股票指數表現好于發達經濟體。進入2008年以來，受全球經濟增長擔憂情緒加重影響，無論是發達經濟體還是新興經濟體，股票指數均出現了較大幅度下跌。