電信重組后是否值得長(zhǎng)線投資

在重組的傳言頻繁轟炸了一年多后，已經(jīng)嚴(yán)重重組疲勞的人們也許真的盼來了重組的落地。近來種種跡象已經(jīng)越來越清晰地印證了這一點(diǎn)。因此，盡管傳言中的重組方案遭到了以闞凱力為代表的業(yè)內(nèi)專家的猛烈炮轟，認(rèn)為不能實(shí)現(xiàn)打破中國移動(dòng)一家獨(dú)大局面的初衷。但是，我們還是愿意就這個(gè)即將實(shí)施的方案做一個(gè)大膽的猜想，按照五變?nèi)姆桨钢亟M后，中國電信市場(chǎng)的格局會(huì)產(chǎn)生怎樣的變遷?

五變?nèi)桨甘苜|(zhì)疑

目前的市場(chǎng)格局是，移動(dòng)市場(chǎng)上，只有中國移動(dòng)和中國聯(lián)通兩家運(yùn)營(yíng)商在競(jìng)爭(zhēng)，中國聯(lián)通遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是中國移動(dòng)的對(duì)手，而中國電信，中國網(wǎng)通，以及中國鐵通，均沒有移動(dòng)牌照只能做固話業(yè)務(wù)。固話是一個(gè)沒落的市場(chǎng)，電信和網(wǎng)通以及鐵通縱有天大的本事也無從施展，就像被捆住了手腳。這種壟斷的局面不但對(duì)其它運(yùn)營(yíng)商不公平，對(duì)行業(yè)的發(fā)展沒有好處，對(duì)用戶也是不利的。因此重組最重要的一個(gè)目的，就是要打破中國移動(dòng)一家獨(dú)大的局面，而五變?nèi)桨负苊黠@，是希望在中國電信市場(chǎng)上形成三家運(yùn)營(yíng)商互相競(jìng)爭(zhēng)的健康格局。

具體方案是這樣的:中國移動(dòng)收購最弱的鐵通。中國聯(lián)通的C網(wǎng)賣給中國電信，剩下的G網(wǎng)與中國網(wǎng)通組成新網(wǎng)通。

電信業(yè)內(nèi)人士一看就清楚，即將發(fā)放的3G牌照，將與國際上承認(rèn)的三大通信標(biāo)準(zhǔn)一同面世。并且將分別配給三家運(yùn)營(yíng)商。TD—SCDMA給中國移動(dòng);CDMA2000是成了電信的資產(chǎn);WCDMA歸新聯(lián)通。

這樣分配的好處是避免重復(fù)建網(wǎng)，要知道任何一種電信網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)都需要耗費(fèi)巨額的資金，完全可以拖垮一個(gè)運(yùn)營(yíng)商。

這個(gè)方案從表面上看比較完美，即避免了重復(fù)建網(wǎng)，標(biāo)準(zhǔn)的配給也順理成章，而將最弱的中國鐵通交給中國移動(dòng)，對(duì)中國移動(dòng)并沒有什么幫助，將TD這個(gè)吃力的重任壓在中國移動(dòng)肩上，將讓中國移動(dòng)分神不少。另外兩個(gè)較弱的聯(lián)通和網(wǎng)通合在一起變得強(qiáng)大些。而中國電信得到了C網(wǎng)這個(gè)現(xiàn)成的資源，再拿到牌照就可以大展拳腳了。

但是闞凱力等大批業(yè)內(nèi)人士卻堅(jiān)持認(rèn)為，這個(gè)方案不可能改變中國移動(dòng)一家獨(dú)大的現(xiàn)狀，根據(jù)是中國移動(dòng)擁有70%的市場(chǎng)份額，無論是現(xiàn)金流還是贏利能力都遠(yuǎn)不是其它運(yùn)營(yíng)商可以比較，短期內(nèi)一定是以話音業(yè)內(nèi)為主，在這方面，沒有Euml;可以動(dòng)搖中國移動(dòng)的位置。然而中國移動(dòng)的地位果真無法撼動(dòng)嗎?

移動(dòng)聯(lián)通短期獲益

未來主導(dǎo)的收入來源還是語音業(yè)務(wù)，中國移動(dòng)積累的用戶和市場(chǎng)運(yùn)作能力，其它運(yùn)營(yíng)商短期內(nèi)難以突破。這是業(yè)界較為一致的看法。但是長(zhǎng)期來看，中國移動(dòng)的隱憂卻不少。

固網(wǎng)和移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)相關(guān)業(yè)務(wù)融合是一個(gè)整體的趨勢(shì)，但是對(duì)于移動(dòng)來說，卻沒有完整的固定的網(wǎng)絡(luò)，鐵通并入后對(duì)中國移動(dòng)的幫助并不大，因?yàn)殍F通不是在全國完整的布網(wǎng)，實(shí)力較弱，而且鐵通又是作為一個(gè)獨(dú)立公司在獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，所以要做業(yè)務(wù)的融合很難。

另外，移動(dòng)得到的TD標(biāo)準(zhǔn)，雖然在政策上可以得到些照顧，但是在技術(shù)的完善以及商用方面還是存在一些差距，相比另外兩個(gè)成熟的標(biāo)準(zhǔn)，中國移動(dòng)要花費(fèi)更多的時(shí)間和精力以及資金培養(yǎng)市場(chǎng)，無論是用戶還是產(chǎn)業(yè)鏈的形成都是一場(chǎng)不小的挑戰(zhàn)。這種市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)讓中國移動(dòng)的前景看起來不怎么美妙。

而新聯(lián)通同樣存在不小的隱患，目前出售C網(wǎng)，會(huì)在短期內(nèi)給聯(lián)通帶來充足的現(xiàn)金，得以去發(fā)展自己的網(wǎng)絡(luò)和業(yè)務(wù)。WCDMA是世界上最成熟的網(wǎng)絡(luò)，用戶慢游到其它國家時(shí)，WCDMA優(yōu)勢(shì)就可以顯現(xiàn)出來，因?yàn)樵谑澜缟蟇CDMA網(wǎng)絡(luò)最多，而且支持的手機(jī)等終端也更多更全面。但是如果你不去漫游到國外，三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)就沒有任何區(qū)別。

而與網(wǎng)通的合并，對(duì)聯(lián)通來說前途難料，雖然從表面上是增強(qiáng)了實(shí)力，即得到固網(wǎng)的設(shè)備，又得到固網(wǎng)的用戶，還擁有了網(wǎng)通的人才。而兩者的產(chǎn)品捆綁到一起應(yīng)該可以產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。但是其實(shí)很難如愿。

首先整合難度極大，想當(dāng)年，網(wǎng)通與小網(wǎng)通整合，員工人數(shù)是100比1， 經(jīng)歷了五年才大體理順，但是因?yàn)槲幕瘺_突嚴(yán)重，還是產(chǎn)生了很多不利的影響，這被視為影響網(wǎng)通發(fā)展的很大的原因之一。現(xiàn)在網(wǎng)通和聯(lián)通是5比1，實(shí)力相近的整合更難以協(xié)調(diào)利害關(guān)系。

另外，網(wǎng)通的固網(wǎng)對(duì)聯(lián)通吸引力并不大，網(wǎng)通雖然有10個(gè)城市的固網(wǎng)覆蓋，只有北京和山東稍好，其它城市都欠發(fā)達(dá)。

而聯(lián)通自身的問題也許更值得關(guān)注，聯(lián)通是1994年7月19日才成立的新公司，而且是由鐵道部電子部等一些部委共同成立的，并非來自郵電系統(tǒng)，但是電信全程全網(wǎng)的積累是很繁雜的事情，聯(lián)通這方面的能力一直比較弱，一直到98年以后，電信行業(yè)體制改革，把原來中國電信的人派到中國聯(lián)通去才有一部分改善，但整體感覺還是沒有電信那樣扎實(shí)。

中國電信長(zhǎng)線看好

整個(gè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化也許最后才能看出來，但是對(duì)于中國電信來說，業(yè)內(nèi)多半看好它的發(fā)展前景。

首先它不存在整合的難度。收購C網(wǎng)，無論怎么接收，也是中國電信占據(jù)主導(dǎo)地位。在文化沖突上比其它運(yùn)營(yíng)商少得多。

另外中國電信擁有一張全國范圍內(nèi)成熟的強(qiáng)大的固定網(wǎng)絡(luò)，包括廣東、浙江、江蘇、上海這些經(jīng)濟(jì)實(shí)力非常強(qiáng)的21個(gè)地區(qū)都是電信的領(lǐng)地。

而更重要的是作為所有運(yùn)營(yíng)商的母體公司，中國電信在體系，管理經(jīng)驗(yàn)，積累的人才等方面是非常完備的。形成的管理機(jī)制，員工的心態(tài)，都是很激勵(lì)人心的，可以說中國電信是個(gè)凝聚力比較強(qiáng)的企業(yè)，長(zhǎng)期以來積累的對(duì)全程全網(wǎng)運(yùn)營(yíng)的綜合能力也非常強(qiáng)大，想當(dāng)年大家都不看好的落后的小靈通業(yè)務(wù)都被中國電信經(jīng)營(yíng)的有聲有色。

而它拿到的夢(mèng)寐以求的牌照含金量相當(dāng)高，CDMA2000本身已經(jīng)是一個(gè)成熟的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，尤其對(duì)于升級(jí)到3G來講，更是具備快速方便簡(jiǎn)單的特點(diǎn)。這是其它兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)沒法比的。所以在3G業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)上，中國電信已經(jīng)先贏一局。再加上接收自聯(lián)通的4000萬用戶，以及可轉(zhuǎn)成C網(wǎng)的小靈通用戶，很快形成一點(diǎn)幾個(gè)億的用戶資產(chǎn)，從這個(gè)方面來說，如果中國電信股票股值會(huì)有很大增加，也還是有價(jià)值的增加。

中國電信的加入，甚至很快會(huì)改變世界CDMA2000的格局，因?yàn)槿澜鏑網(wǎng)用戶不過一個(gè)多億，如果電信進(jìn)來，很快就會(huì)增加幾千萬用戶。格局轉(zhuǎn)變過來之后，連鎖反應(yīng)下，很快就會(huì)有更多終端用戶支持CDMA200的開發(fā)。

所以中國電信肯定是有很多機(jī)會(huì)的，也可以做的更好一些。

中國聯(lián)通價(jià)值幾何?

作為后重組時(shí)代的第一主角，中國聯(lián)通受到矚目并不奇怪。一分為二之后，新聯(lián)通到底價(jià)值幾何？賣掉C網(wǎng)，贏得網(wǎng)通是價(jià)值的提升，還是不利的開端?對(duì)此目前股市給出的評(píng)價(jià)是前者。眾多資本的追逐已經(jīng)使聯(lián)通在短時(shí)間內(nèi)價(jià)格飚升。然而聯(lián)通果真物有所值嗎?

跟著重組消息漲

重組概念炒了幾次，中國聯(lián)通(600050)就大漲了幾次。從最初的2元左右，漲到今天的10多元。聯(lián)通只用了一年的時(shí)間。日前某機(jī)構(gòu)給出強(qiáng)烈買入信號(hào)，該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，雖然重組在奧運(yùn)會(huì)之前得到實(shí)施的概率極小，但預(yù)期仍會(huì)不斷強(qiáng)化。給予中國聯(lián)通的目標(biāo)價(jià)格是13.80元。

然而相信許多股民還記得，大概在一年前的春節(jié)前后，第一次傳出中國聯(lián)通重組的消息，中國聯(lián)通A股報(bào)收至3.13元，香港聯(lián)通紅籌報(bào)收9.1港元，那已經(jīng)是三個(gè)月的時(shí)間上漲了40%之后的價(jià)格，因此很多機(jī)構(gòu)認(rèn)為，聯(lián)通的股價(jià)已經(jīng)體現(xiàn)出他的價(jià)值，不可能再大漲了，而當(dāng)時(shí)即使是最樂觀的分析師也謹(jǐn)慎至極，認(rèn)為即使在重組概念推動(dòng)下，中國聯(lián)通未來6個(gè)月內(nèi)也只會(huì)有20%的上漲空間。也就是有望創(chuàng)下5元新高。

而到了5月9日，中國聯(lián)通再次因重組消息忽然拉高至6.35元。7月傳言再起，在大盤下跌的情況下，聯(lián)通A股以8.27元收盤，漲幅7.54%。

08年春節(jié)過后，關(guān)于重組的消息再一次占據(jù)了各大媒體的頭條，而且這次的傳言更加逼真，方案是五合三，具體公布時(shí)間是在“兩會(huì)”后。聯(lián)通的股價(jià)一度沖高至12塊多，“聯(lián)通的走勢(shì)太過強(qiáng)勁，以至于無法判斷了，本來從基本面來看這個(gè)股票其實(shí)非常一般，目前聯(lián)通的股價(jià)完全是在靠電信業(yè)重組的題材在支撐”，有分析師感嘆。如果事實(shí)確是如此，那么對(duì)于投資了中國聯(lián)通的股民來說，無疑暗藏著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

國際市場(chǎng)價(jià)14.7元

在08年“兩會(huì)”的前幾天，重組仿佛就已經(jīng)是板上釘釘了。中國聯(lián)通更以不爭(zhēng)的事實(shí)不小心佐證了大家的這種猜測(cè)。

本來已經(jīng)是迅速增長(zhǎng)的CDMA業(yè)務(wù)，在最近一個(gè)月的公開數(shù)據(jù)看來幾乎沒有多少增長(zhǎng)，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，并不是CDMA業(yè)務(wù)出現(xiàn)了下滑，而是因?yàn)榧磳⒁鍪劢o中國電信，因此沒再努力營(yíng)銷的結(jié)果。如果不是重組馬上到來，聯(lián)通不會(huì)讓它培養(yǎng)多年的CDMA業(yè)務(wù)停滯不前。

此前的一年時(shí)間里，只是不確實(shí)的傳聞都讓聯(lián)通的股價(jià)一漲再漲，這次，重組真的要到來了，股價(jià)還不知如何的飚升。

然而一支股票不可以長(zhǎng)時(shí)間遠(yuǎn)離它的實(shí)際價(jià)值。那么中國聯(lián)通的價(jià)值到底應(yīng)該是多少呢?德邦證券分析師吳炳華給出的答案是:應(yīng)該是14.7元。吳炳華的計(jì)算結(jié)果是借用了國際并購中通用的每個(gè)用戶的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)得來的：中國聯(lián)通用戶2007年底達(dá)到1.6億人，國際上資本市場(chǎng)實(shí)際操作的價(jià)格對(duì)每個(gè)用戶的出價(jià)從333-3000美元之間。合人民幣為2462-22200元。由此計(jì)算中國聯(lián)通的價(jià)格區(qū)間當(dāng)在3939-35520億元之間。因?yàn)橹袊前l(fā)展中國家，價(jià)格可能偏低些，按照最保守估計(jì)中國聯(lián)通用戶價(jià)格每個(gè)為450美元（3330元人民幣）。聯(lián)通的交易估價(jià)按照450美元每個(gè)用戶算，乘以1.6億用戶就是聯(lián)通的總價(jià)值。

因?yàn)槁?lián)通A股占聯(lián)通紅籌71.43%的股份，因此乘以大約7.2的匯率后要再乘以這個(gè)數(shù)，再除以212億。由此得出中國聯(lián)通市場(chǎng)并購價(jià)為14.7元每股。

每股實(shí)際價(jià)值只有10元

聯(lián)通不僅賣出C網(wǎng)，還面臨著與網(wǎng)通的股權(quán)置換，網(wǎng)通的客戶都是固網(wǎng)用戶，價(jià)值沒有聯(lián)通的移動(dòng)用戶大，眾所周知，固網(wǎng)是走向衰落的，那么在股權(quán)的轉(zhuǎn)換中，無疑聯(lián)通可以得到一個(gè)很好的溢價(jià)機(jī)會(huì)。兩網(wǎng)同時(shí)給聯(lián)通帶來溢價(jià)，起碼在短期內(nèi)對(duì)聯(lián)通是個(gè)重大的利好。“所以從去年六月份開始我們一直比較看好聯(lián)通，認(rèn)為中國聯(lián)通還是有升值空間的。而半年來，聯(lián)通最高漲到12塊多，都在我們的預(yù)期之內(nèi)，但是如果不完全市場(chǎng)化，有可能是政府形為，那么對(duì)聯(lián)通就未必有利”，吳說。

果然事實(shí)的走向仿佛正如吳炳華所料。不久前，先是有人曝出，中國電信意欲800億人民幣收購C網(wǎng)，中國聯(lián)通的要價(jià)為1100億人民幣，而至今較為一致的消息是，雙方已經(jīng)基本達(dá)成一致，中國電信的出價(jià)極為接近聯(lián)通的報(bào)價(jià)。就算是中國電信完全遵從聯(lián)通的要價(jià)1100億，中國聯(lián)通的市場(chǎng)并購價(jià)也遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到吳炳華計(jì)算的14.7了。吳炳華認(rèn)為，如果傳言屬實(shí)，那么中國聯(lián)通每股價(jià)格只值10元。按照吳炳華的價(jià)值用戶價(jià)格法，如果中國聯(lián)通每股并購價(jià)達(dá)到14.7，那么C網(wǎng)應(yīng)該賣到1500億才對(duì)。

如果按照股神巴菲特喜歡使用的現(xiàn)金流現(xiàn)值算法，中國聯(lián)通的價(jià)值也是在10元上下。“國際電信業(yè)重組的慣例是，任何一個(gè)客戶的收購，比如賣C網(wǎng)，溢價(jià)會(huì)很高”，吳炳華告訴記者。因此，10元價(jià)值的中國聯(lián)通股票，每股并購價(jià)14.7是完全合理的。如果這樣計(jì)算，聯(lián)通的C網(wǎng)沒有賣出應(yīng)有的價(jià)值。10元的并購價(jià)下，中國聯(lián)通每股的實(shí)際價(jià)值就一定不足10元了。

然而目前市場(chǎng)上聯(lián)通的股價(jià)早已經(jīng)超出10元，有一些12元時(shí)買進(jìn)的股民已經(jīng)發(fā)愁多日，而近幾日聯(lián)通的股價(jià)一直呈現(xiàn)小幅下跌的趨勢(shì)，可能與之前再融資的消息有關(guān)，也可能與電信收購的價(jià)格過低有關(guān)，并不容易判斷。