巴菲特如何判斷投資價值？

被譽為最偉大投資家的巴菲特，卻為何與華爾街格格不入？

證券投資的基本理念是價值投資。但是價值投資理念中的“價值”究竟是什么呢？

離開理論家的課堂來問企業家和商人：你們的商品如何定價？多數人的回答是成本加成，再加品牌、服務、技術。那么證券的成本是什么？證券市場交易的是一種特殊商品：它有價值，卻難以確定其使用價值、效用及成本。顯然，投資價值和其他普通商品的價值不是同一個范疇的經濟概念。

投人，投人，還是投人

讓我們來看看巴菲特對投資價值的判斷。

如果問巴菲特先生：“您是華爾街人士嗎？”他一定會說：“不是！”巴菲特先生很少使用電腦，幾乎不攜帶手機（相信他一定不會發短信！），至今還住在奧馬哈郊區1958年不到四萬美元買的房子中，經常在DQ吃快餐，在肯德基大宴賓客。和交易瞬息萬變、信息鋪天蓋地的華爾街相比，巴菲特的生活簡直就是桃花源記的翻版，他的行為方式和我們心目中的華爾街人士大相徑庭。

巴菲特的“旗艦”——伯克希爾#8226;哈撒韋，來自于收購。而當年收購該公司的決策是在幾個小時內做出的，并沒有做過詳盡調查。收購談判時，對方遲到了，進門就解釋說因為找停車位耽誤了時間。巴菲特奇怪地問：停車場不是有很多空位嗎？對方回答說：我在找別人交過錢還有剩余時間的停車位。巴菲特當即決策了，理由是：一個連停車費都算計的人所管理的公司，還需要做什么盡職調查！

由此引出了現代投資界的經典秘籍：第一投人，第二投人，第三還是投人！巴菲特模式把投資于人置于價值投資的核心，但這里的“人”不是個人，而是公司的管理團隊；不是無條件的人，而是代表某種商業模式的人。現代企業的競爭是商業模式的競爭，而商業模式的成功在于優秀的管理團隊，這使我們得到一個公式：投資價值=管理團隊+商業模式。

要股權，還是玩股票？

巴菲特在給老師格雷厄姆的《聰明的投資人》一書作序時寫道：投資成功并不需要很高的智商，也不靠神奇的商業眼光和內線消息，只需要在決策時保持健康的心態，以及避免情緒波動傷及這種健康心態的能力。

當然也有另一種理論，凱恩斯-摩根斯坦的投資價值公式與巴菲特截然不同：投資價值=預期（市場情緒）+交易（資金推動）。市場上的價值驅動和情緒驅動兩種力量并存。在這兩種似乎是非此即彼的選擇背后，則是投資業的兩大分支：即股權投資產業的崛起及其與股票投資產業的分離。

巴菲特的標準主要是股權投資業的價值觀，而凱恩斯-摩根斯坦的標準主要是股票投資業的價值觀。股權和股票雖只有一字只差，卻迥然不同。股權價值觀是管理導向的，所以強調長期，關注團隊，參與管理；股票價值觀是交易導向的，所以強調短期，關注預期，參與交易。現代投資業的兩大分支相互關聯，互為條件，卻有著各自不同的行為主體和利益驅動。

在我看來，甚至連格雷厄姆本人都經常混淆兩類價值投資的差異，而巴菲特卻一直是股權價值觀的代表，即使在二級市場上做投資，巴菲特模式也始終堅持了股權價值觀的基本原則。

在股票市場上，投資人包括機構在內的主流卻不是巴菲特的信徒，這也使巴菲特本人經常嗟嘆。他不僅無法理解現代證券市場上的高科技股，無法解讀高速擴張的衍生證券市場，更無法接受像“次貸”及其衍生交易這樣的產業鏈。

站在股票價值觀的立場上，華爾街的成長就是一部“玩票”的歷史。從當年“梧桐樹”下的協議，到今日“次貸門”中的危機，都可解讀為一條條從預期到交易的不確定性遞減曲線，而源于日本米市如今風靡股市的K線圖，其實就是投資人的心電圖。管理

（本文作者系國金證券首席經濟學家，同時供職于上海交大海外學院行為金融研究所）

責任編輯：紀 亮