陜西省上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析

［摘 要］ 本文從總資產(chǎn)負債率、行業(yè)資產(chǎn)負債率、債務總額與地區(qū)生產(chǎn)總值對比等3個方面對陜西省上市公司的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀加以分析，結(jié)果表明，陜西省上市公司資產(chǎn)負債率總體偏低、存在明顯的行業(yè)差異、存在比全國上市公司平均水平更強的股權融資偏好。

［關鍵詞］ 上市公司；資本結(jié)構(gòu)；資產(chǎn)負債率

［中圖分類號］F275［文獻標識碼］A［文章編號］1673-0194（2008）06-0043-03

企業(yè)融資由外部融資和內(nèi)部融資組成，內(nèi)部融資主要來源于留存收益，外部融資包括股權融資和債務融資。由于在企業(yè)外部融資中，股權融資和債務融資在資本成本、凈收益、稅收以及對企業(yè)經(jīng)營決策的影響方面存在很大不同，兩者不同的組合形成不同的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)不僅影響企業(yè)的資本成本和企業(yè)總體價值，而且影響企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，進而影響一個國家或地區(qū)的總體經(jīng)濟增長和穩(wěn)定。

陜西省位于中國西部，是聯(lián)結(jié)西北、西南、華北、華中地區(qū)的交通要道，處于國民經(jīng)濟建設由東部向西部戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移的前沿，擁有開發(fā)大西北的人才庫。陜西的這種區(qū)位條件決定了它一方面可以利用東部的資金、技術和管理經(jīng)驗；另一方面又可以利用西部豐富的能源資源和原材料搞深加工，發(fā)展加工工業(yè)，使陜西成為可以兼容東西之長的經(jīng)濟技術中心、貿(mào)易中心、金融保險中心、信息咨詢中心。中國證券市場發(fā)展10多年來，陜西省企業(yè)上市工作也取得了一定成效，通過上市推動了一批高水平、高起點的技改項目的實施，調(diào)整優(yōu)化了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，提升了陜西省企業(yè)的對外形象和影響力。而且，企業(yè)通過股票公開發(fā)行上市及配股等途徑，直接融資100多億元，增強了企業(yè)發(fā)展后勁，優(yōu)化了資源配置，促進了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動了區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展。一批國有企業(yè)通過改制上市，初步建立了適應市場競爭要求的現(xiàn)代企業(yè)制度，實現(xiàn)了組織結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟機制的轉(zhuǎn)變，增強了活力。有的上市公司已成為行業(yè)龍頭骨干企業(yè)，對發(fā)展陜西省支柱產(chǎn)業(yè)起到帶動作用，為陜西省經(jīng)濟發(fā)展做出了重要貢獻。但與全國上市公司總體平均水平相比還存在較大差距。本文旨在從總資產(chǎn)負債率、行業(yè)資產(chǎn)負債率、債務總額與地區(qū)生產(chǎn)總值對比等3個方面對陜西省上市公司的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀加以分析。

一、總資產(chǎn)負債率分析

2006年財務報表顯示，陜西省上市公司資產(chǎn)負債率為48.01%（均值），比2005年的資產(chǎn)負債率提高了1.79%，這究竟代表怎樣的負債水平，又能否說明陜西省上市公司通過負債的融資能力在提高，需要進行對比分析（見圖1）：

從變化趨勢上看，無論是陜西省上市公司、全國上市公司還是陜西省全部企業(yè)，平均資產(chǎn)負債率6年間變化幅度都不大，基本在6年均值（陜西省上市公司43.14%，全國上市公司51.19%，陜西省全部企業(yè)65.03%）左右徘徊。從水平上看，陜西省上市公司的平均資產(chǎn)負債率不僅低于全國上市公司的平均資產(chǎn)負債率，而且大大低于陜西省全部企業(yè)的平均資產(chǎn)負債率。這一方面說明陜西省上市公司總體負債輕，后續(xù)融資空間較大，表明公司自有資金較充裕，有一定發(fā)展優(yōu)勢；同時也暴露出陜西省上市公司經(jīng)營拓展力度不大，缺乏勇于負債經(jīng)營的意識和能力。

二、行業(yè)資產(chǎn)負債率分析

截至2006年底，陜西省共有25家上市公司，除去ST長嶺、ST秦豐、ST圣方3家ST公司外，若按工業(yè)、公用事業(yè)、服務、農(nóng)業(yè)和綜合來進行行業(yè)分類，陜西省其余22家公司集中在工業(yè)和服務業(yè)兩類。若再進行細分，則可分為醫(yī)藥、冶金、商業(yè)貿(mào)易、旅游、金融、家電、機械儀器、電信與計算機、材料等9個行業(yè)，其資產(chǎn)負債率如圖2所示。

圖2顯示，陜西省上市公司2005、2006年資產(chǎn)負債率較高的行業(yè)是醫(yī)藥、金融、電信與計算機，其平均資產(chǎn)負債率均在60%以上；資產(chǎn)負債率較低的行業(yè)是冶金、家電和機械儀器，其平均資產(chǎn)負債率都在40%以下；2006年平均資產(chǎn)負債率最低的行業(yè)是冶金，2005年平均資產(chǎn)負債率最低的行業(yè)是家電和機械儀器，這是由于這3個行業(yè)為固定資產(chǎn)需求很高、經(jīng)營穩(wěn)定的傳統(tǒng)行業(yè)，因而負債比率也較低。旅游業(yè)和材料業(yè)的平均資產(chǎn)負債率介于兩者之間，即在40%~60%之間。可見，各個行業(yè)的資產(chǎn)負債率水平存在著明顯的差異，各個行業(yè)的資產(chǎn)負債率水平也都與其行業(yè)特征相一致。另外，陜西省上市公司所屬行業(yè)結(jié)構(gòu)不合理，22家上市公司中屬于商業(yè)、旅游、家電、機械、冶金、材料等傳統(tǒng)行業(yè)的有17家，金融類的有1家，而屬于電信、生物制藥等朝陽行業(yè)的公司只有4家。許多上市公司受制于其所屬行業(yè)本身缺乏成長性或已處于微利水平而難以提高，這種不合理的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)在根本上制約著陜西上市公司的可持續(xù)發(fā)展能力（如圖3所示）。

圖3顯示，陜西省上市公司近7年資產(chǎn)負債率變化幅度較大且水平較高的行業(yè)依然是醫(yī)藥、金融、電信與計算機，其中金融一度高達80%以上（當然，也與金融、醫(yī)藥均只有1家公司有關）；變化幅度較大但現(xiàn)在水平偏低的行業(yè)是冶金、家電；變化幅度比較平緩的行業(yè)是機械儀器、材料、商業(yè)貿(mào)易和旅游業(yè)，即傳統(tǒng)行業(yè)。同時，依然可以驗證不同行業(yè)總資產(chǎn)負債率之間存在顯著性差異，且變化幅度差異也很大。由此可見，公司所屬行業(yè)是決定公司資本結(jié)構(gòu)的一個重要因素，產(chǎn)業(yè)特征因素或是行業(yè)因素也能很好地解釋部分上市公司的股權融資偏好行為。

三、負債總額與生產(chǎn)總值對比分析

2006年，陜西省經(jīng)濟承接“十五”快速發(fā)展的勢頭，繼續(xù)在高平臺上保持穩(wěn)定快速增長的良好局面，全省生產(chǎn)總值突破4 000億元歷史大關，達4 383.91億元，比上年增長12.7%，比上年加快0.1個百分點，提前4年基本實現(xiàn)陜西省建設西部經(jīng)濟強省“三步走”的第二步戰(zhàn)略目標。與此良好發(fā)展勢頭形成鮮明對照的是陜西省上市公司。自1993年陜西省首家上市公司陜解放上市，此后8年陜西省上市公司經(jīng)營業(yè)績尚可，平均每股收益0.11元，與當時滬深兩市平均水平相近。但近幾年來，陜西省上市公司業(yè)績大幅下滑，以至出現(xiàn)大面積巨額虧損，有2 / 3以上上市公司處于“殼化”狀態(tài)。從資產(chǎn)負債率來看，并非過度負債所致，那么負債到底在上市公司的虧損中起了多大的作用呢？

圖4顯示，隨著2000-2005年地區(qū)生產(chǎn)總值的逐步提高，陜西省上市公司的負債總額、資產(chǎn)總額、股東權益總額也在穩(wěn)步提高，這似乎能解釋資產(chǎn)負債率較小的變化幅度。但略加分析就會發(fā)現(xiàn)，地區(qū)生產(chǎn)總值的年均增長率為17.39%，負債總額的年均增長率為22.04%，資產(chǎn)總額的年均增長率為23.47%，這說明負債總額絕對值的增加是資產(chǎn)和股東權益總額帶動的自發(fā)增長，并非上市公司利用財務杠桿的結(jié)果。同時也說明，陜西省上市公司存在比全國上市公司平均水平更強的股權融資偏好，這似乎再次表明股票融資比債券融資更有利。但是從傳統(tǒng)的融資結(jié)構(gòu)理論來講并非如此，企業(yè)發(fā)行債券的綜合成本應該更低，這就是所謂的中國上市公司的“資本結(jié)構(gòu)之謎”。 股權融資偏好是上市公司在其融資過程中受多種因素共同作用的非常復雜的綜合結(jié)果，影響上市公司融資行為的因素是多方面的，如制度因素、產(chǎn)業(yè)因素、股權結(jié)構(gòu)因素等，它們交織在一起，共同驅(qū)動了上市公司的股權融資偏好。

另外，在規(guī)范方面，陜西省上市公司及其控股股東運作不規(guī)范，違法違規(guī)現(xiàn)象比較普遍。一些上市公司片面追求自身利益的短期最大化，重融資，輕回報，習慣于暗箱違規(guī)操作，粉飾財務報表，夸大業(yè)績，掩蓋違規(guī)問題。有的上市公司股東隨意占用上市公司資金，利用控制權讓上市公司為關聯(lián)企業(yè)違規(guī)擔保，甚至利用關聯(lián)交易輸送利益，嚴重侵害了公司和中小股東的利益。有的上市公司實際控制人惡意利用上市公司造假圈錢、暗中轉(zhuǎn)移資金，掏空上市公司，導致上市公司陷入癱瘓。

四、結(jié) 論

1. 陜西省上市公司的平均資產(chǎn)負債率不僅低于全國上市公司的平均資產(chǎn)負債率，而且大大低于陜西省全部企業(yè)的平均資產(chǎn)負債率。這一方面說明陜西省上市公司總體負債輕，后續(xù)融資空間較大，有一定發(fā)展優(yōu)勢；同時也暴露出陜西省上市公司經(jīng)營拓展力度不大，缺乏勇于負債經(jīng)營的意識和能力。

2. 陜西省上市公司所屬行業(yè)結(jié)構(gòu)不合理，各個行業(yè)的資產(chǎn)負債率水平存在著明顯的差異，都與其行業(yè)特征相一致，且各個行業(yè)的資產(chǎn)負債率水平變化幅度也很大。

3. 陜西省上市公司存在比全國上市公司平均水平更強的股權融資偏好，其負債總額的增加是資產(chǎn)和股東權益總額帶動的自發(fā)增長，并非上市公司利用財務杠桿的結(jié)果。

主要參考文獻

［1］ 何建超. 陜西上市公司緣何陷入困境？［N］． 陜西日報，2005-10-14.

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