近期全球金融機構重大投資交易虧損案例研究

2008年以來，各國金融機構相繼曝出一系列重大投資及交易虧損事件。其中，法國興業銀行交易員違規交易虧損案（1月24日曝出，交易虧損71.6億美元）、美國國際集團（AIG）為支持CDO提供信用保護的CDS交易虧損案（2月12日曝出，投資虧損額超過 48.8億美元）、瑞士信貸集團結構性債券交易虧損案（2月19日曝出，預計交易虧損額超過28.5億美元）等成為廣受關注的重大事件。這些金融機構重大投資及交易虧損的原因，除次級債危機蔓延引發全球金融市場震蕩等經濟及市場因素外，還有金融機構內控失效及員工違規交易、交易定價失誤等其他因素的強烈影響。這些重大投資及虧損事件的曝出，加劇了市場對全球金融機構的“價值重估”，對我國銀行業投資及交易業務的發展具有現實警示和借鑒意義，值得密切關注。

近期曝出的全球金融機構重大投資及交易虧損事件

法國興業銀行巨額違規交易虧損案

2008年1月24日，法國興業銀行（Societe Generale）披露，由于該行交易員科維爾（Jerome Kerviel）偽造大量虛假交易單，通過將大量單邊股指投機交易偽裝成具有雙邊對沖性質的低風險交易，隱瞞了大額股指期貨交易頭寸，在市場急劇波動下該行已蒙受約合71.6億美元的巨額交易虧損。

法國興業銀行成立于1864年，是法國第二大銀行，共有來自77個國家和地區的12萬名員工以及2200萬客戶。該行交易員科維爾從2007年上半年開始，進行了一系列“精心策劃的虛假交易”，他利用熟悉銀行安全系統之便盜取密碼取消對沖交易，建立了超過正常范圍的股指期貨交易頭寸，為即將到期的合約轉倉。2007年科維爾的投機活動一度出現盈利，但2008年年初他卻錯誤估計歐洲主要股票市場指數即將上漲，“居然動用了超過500億歐元(約合728億美元)購買股指期貨”。科維爾的“豪賭”，使得法國興業銀行的命運系于歐洲主要股票市場指數的起落漲跌。

2008年1月15日，花旗集團預報2007年四季度出現巨額虧損，各大國際投行公布的次級債投資損失給市場帶來了猛烈沖擊，一場全球性的股災隨即出現。當月全球股市共計5.2萬億美元市值（相當于2007年全球GDP的1/5以上）被蒸發，其中發達國家市場跌幅為7.83%，新興市場平均跌幅為12.44%，俄羅斯、印度股市跌幅竟達22.7%和21.4%。科維爾違規“豪賭”的道·瓊斯歐洲指數（Eurostoxx）、法蘭克福DAX指數、富時指數(FTSE)同時暴跌，他動用500億歐元購買股指期貨的交易虧損已超過70億美元。

2008年1月18日，因股票經紀人報告，法國興業銀行發現股指期貨大額違規交易，并成立專門小組進行調查。1月19日， 科維爾承認了其違規交易行為，調查小組開始對其全部持倉交易進行核查。次日，查明了所有相關持倉信息及風險敞口，并向法國中央銀行作了緊急報告。

從2008年1月21日開始，法國興業銀行按照緊急制訂的平倉計劃整整拋售3天才得以將科維爾買入的股指期貨清倉。該行股指期貨在非常惡劣的市場環境下進行，大規模的交易頭寸出售加劇了市場波動。21日，歐洲股市遭遇罕見的暴跌，多數股市出現“9.11”以來最大單日跌幅，僅英、德、法三國股市就有相當于希臘和匈牙利兩國GDP總和的市值蒸發，給歐洲股市投資者和上市公司造成了災難性的損失。24日平倉完成后，法國興業銀行向外部審計師和相關監管機構匯報了違規頭寸的初始金額和所有平倉操作細節，這筆金融史上最大宗交易虧損案造成的交易虧損高達71.6億美元（1995年巴林銀行交易員里森違規交易虧損額15億英鎊）。

法國興業銀行內部違規交易虧損案的曝出，震驚了全球銀行界。該行股價2008年1月24日每股下跌2.82歐元，跌幅達3.8%，收報每股71.05歐元，創下2004年8月以來最低點。瑞士銀行次日就將興業銀行的投資評級從“買入”下調至“中性”，德意志銀行則將評級從“買入”下調至“持有”。在負面評級影響下，投資者擔心法國興業銀行會長期陷入危機，導致該行股價一路下挫，1月底時總市值只有350億歐元左右，比2007年3月縮水近一半。

法國興業銀行的聲譽在此次事件中受到了嚴重損害。法國主流報紙均對興業銀行進行了抨擊，興業銀行董事會主席溥頓（Daniel Bouton）被迫向股東道歉并提出辭職，造成巨額違規交易虧損的科維爾已被警方逮捕。目前法國興業銀行正通過收購俄羅斯羅斯銀行（Ros Bank）等措施提振市場信心，未來仍存在被競爭對手并購的危險。

美國國際集團（AIG）巨額CDS交易虧損案

2008年2月12日，全球最大的保險提供商美國國際集團的審計師曝出，該公司與次級債相關的信用違約互換交易損失將由2007年12月份公布的10億美元修正為48.8億美元，虧損規模超過預報額的4倍。在次級債危機不斷蔓延，相繼有大量商業銀行、投資銀行、對沖基金報出巨虧的背景下，AIG交易虧損案的曝出標志著次級債危機正向保險機構擴散。

美國國際集團的前身美亞保險公司于1913年在上海創立，此后發展成為全球首屈一指的國際性保險服務機構，業務遍及全球130多個國家及地區，旗下的AIG American General、友邦保險等均在業界久負盛名。導致AIG產生巨額虧損的產品是為CDO（次級債抵押證券）提供信用保護的信用違約互換合約（Credit Default Swaps，簡稱CDS）。在合約期內，如果被擔保產品沒有出現信用違約，客戶將向擔保方支付固定成本來獲得違約風險的保護；相對地，一旦被擔保產品出現信用違約事件，則擔保方將向客戶支付違約造成的損失。AIG最初對違約風險保護費用按照一攬子CDO的價格計算，并通過跟蹤次級貸款支持證券指數及時調整CDO的價值。在CDO投資虧損出現時，AIG的虧損并不是直接與CDO相對應，而是取決于手中的CDS合同。AIG作為全球最大的保險提供商，給大量的持有CDO的投資人提供信用違約保護，CDO違約率的持續上升使得提供信用違約互換合約的AIG面臨巨大的交易虧損。

巨額CDS交易虧損信息的曝出，使得市場開始了對AIG的“價值重估”。信息披露當日（2月12日），AIG在紐約股票交易所的股價下跌12%，降至每股44.74美元，這是自1987年10月19日“黑色星期一”股災以來的最大單日跌幅。穆迪、標準普爾以及惠譽三家評級機構相繼將AIG的評級下調為“觀望”，標準普爾還宣稱“如果審計損失為公司帶來市場困擾的話，還將進一步降低該公司的評級。”

瑞士信貸集團巨額交易虧損案

2008年2月19日，瑞士第二大銀行瑞士信貸集團(Credit Suisse)給銀行業帶來了新的震動，由于該公司資產支持證券及信用衍生產品交易業務部門的少數交易員在記錄和給證券估值時出現差錯，該公司的資產支持證券需要重新定價。由于近期全球信貸資產支持證券價格下滑，這筆資產減計可能高達28.5億美元，該公司今年一季度的利潤也將因此削去10億美元。

瑞士信貸集團巨額交易虧損事件發生在該行持有的住宅抵押貸款支持證券和債務抵押債券領域，這類證券屬于“定制證券”，其價值取決于按揭貸款及抵押債務的現金流，并通過復雜的計算公式進行市值評估。次級債危機的蔓延和加深，使得普通住宅抵押貸款的違約率明顯上升，導致按揭貸款支持證券和債務抵押債券價值急劇變化，交易機構面臨該類證券價格重估的現實問題。瑞士信貸集團交易員由于“定價失誤”，導致增持的信貸資產支持證券價值高估，造成了高達28.5億美元的交易虧損。

巨額交易虧損消息于2008年2月19日公布后，瑞士信貸集團的股價當日在歐洲股市早盤一度暴跌超過10%，股價下探至50.95瑞士法郎。瑞士信貸股票在紐約證券交易所收盤下跌6.6%，至53瑞士法郎，同時也拖低了其它歐洲銀行類股票的走勢。長期以來，金融機構股票作為上市權重股，被普遍視為具有“穩市”作用的“藍籌金股”。自2007年以來，全球金融機構接連曝出巨額投資和交易虧損信息，“藍籌金股”的“穩市”神話破滅，動搖了股票投資者的市場信心，已成為2007年10月以來全球股災的重要成因，對發達國家居民消費及全球經濟增長均造成了嚴重的影響。

全球金融機構重大投資及交易虧損事件的原因

次級債危機擴散及全球金融市場震蕩

自2007年1月美國次級債危機浮出水面以來，危機波及的范圍、深化的程度均超出當初的市場預期，目前已演變成為影響全球經濟增長及金融穩定的重大問題。2008年以來，次級債危機從美國本土向其他國家、從次級貸款及其支持證券市場向其他證券市場、從銀行類金融機構向保險類金融機構蔓延，使得全球金融機構投資和交易業務面臨的市場風險急劇擴大，風險暴露及風險損失規模相應增加。

次級債危機的擴散和深化，引發全球金融市場的波動和震蕩，次級貸款及其支持證券及其衍生產品價格持續走跌并難以形成市場交易。目前美國銀行業關聯實體發行的隱含期權債券正在急劇波動，市政債券等低風險債券市場近期也風聲鶴唳，發達國家債券市場正面臨空前的穩定挑戰。次級債危機擴散導致大量金融機構報虧，強化對投資者的經濟下行擔憂，促成了2007年10月和2008年1月的全球股災。震蕩波動的金融市場狀況、傳統的資產支持證券及信用衍生工具投資和交易風險擴大，已成為許多金融機構形成巨額投資及交易虧損的外部原因。

內控失效及交易員違規操作

內控失效及交易員違規操作，是法國興業銀行巨額交易虧損案出現的主因。衍生產品交易具有杠桿交易、風險放大、定價復雜等特征，嚴格的授權交易、限額管理及審慎的風險對沖是確保衍生產品交易風險可控的基本措施。1995年巴林銀行違規交易破產案后，熟悉銀行內部交易管理規程的違規交易員里森即預言“這是震驚世人的一次，但不會是最后一次”。對于熟悉銀行交易系統及內控流程的交易員而言，銀行內控的有效性可能會降低，違規交易風險將明顯放大。法國興業銀行交易員科維爾偽造虛假對沖交易數據建倉，盜得密碼進入IT系統取消對沖交易造成巨額交易虧損，最主要的原因就在于銀行內控體系存在明顯漏洞。

交易定價失誤

瑞士信貸集團28.5億美元結構性證券交易損失，其主因在于交易員“定價失誤”。該行在對持有的住宅抵押貸款擔保證券和債務抵押債券等結構性產品定價時，按照定價模型要求輸入的參數可能受到全球金融市場巨幅震蕩的影響而變得不可信，造成定價失誤。資產支持證券類產品及內嵌衍生工具的結構性產品定價始終存在巨大的“模型風險”，在急劇變化的市場環境下，如果模型維護人員及交易員不能及時作出反應，仍延用原來的定價模型及估計參數進行產品定價，勢必造成明顯的價格扭曲，使用該定價模型的交易可能造成巨額交易損失。

全球金融機構重大投資及交易虧損事件的啟示

準確預判市場變化走勢，更為審慎地開展投資和交易業務，是金融機構控制投資和交易業務風險的客觀要求。

近期全球金融市場受次級債危機的影響動蕩加劇，美國消費者信心指數及非農就業指數等經濟預測的先行指標均趨惡化，美國經濟近一步下滑乃至衰退的風險加大，全球經濟及金融市場面臨嚴峻的發展形勢。在日益嚴峻的全球經濟環境和急劇變化市場形勢下，金融機構需要更為審慎地預判美國次級債危機進一步擴散蔓延的影響，加強市場分析與預測，采取更為審慎的投資和交易策略，適當控制交易業務的風險敞口，壓縮外幣信用投資工具的投資和交易規模，確保投資和交易業務的風險可控。

嚴控投資和交易業務的道德和操作風險，是保障投資和交易業務穩健發展的重要基石。

法國興業銀行違規交易造成巨額虧損、巴林銀行交易員違規交易導致百年老行破產，均是震驚全球銀行界的重大事件。兩家銀行巨額違規交易虧損事件發生的方式、手段與涉案金額不同，但是事件的根源是一致的，即“內控和交易系統的嚴重漏洞為交易員違規交易提供了條件”、“市場風險僅僅是違規事件暴露的觸發點”。法國興業銀行違規交易虧損事件再一次警示：道德和操作風險管理是關系銀行生死存亡的重大問題。在建設流程銀行的過程中，我國銀行業迫切需要根據變化的市場環境對各項業務運作和風險管理的流程進行梳理與優化。隨著國內金融市場的快速發展，交易員道德和操作風險往往會比一般信貸員所涉及的信貸風險更快、更復雜、更難監管。借鑒全球金融機構重大投資和交易虧損事件的經驗與教訓，進一步提升投資和交易業務道德和操作風險管理水平，是加快我國商業銀行穩健轉型的需要。

在波詭云譎的金融市場交易中，提升衍生產品交易定價能力，是提升市場競爭力的必由之路。

衍生產品交易定價能力與產品開發能力，是關系資金交易產品、結構性代客理財產品、代客交易產品競爭力的關鍵因素，對交易業務水平的提升具有決定性的意義。我國金融衍生交易正處在起步階段，大多數國內銀行缺乏產品設計能力和定價能力，銷售的大多數結構性產品屬于引進型產品，對產品定價模型及相關參數了解不夠，定價風險較高。瑞士信貸集團的交易定價失誤引發巨額交易虧損事件說明，即使在衍生產品交易較為成熟的金融機構中，仍然存在著定價失誤的明顯風險。在金融市場波動性明顯加劇的情況下，如何穩步推進衍生產品的自主定價和開發，防范定價風險，已成為關系我國金融衍生品市場發展的重要問題。

（作者單位：中國工商銀行金融市場部）