股價與房價，孿生繁榮下的風險

有一種觀點認為，股市繁榮可以吸收更多流動性，如果要抑制房價，必須讓股價上漲。這種觀點值得商榷

從以往經驗看，股價與房價曾呈現蹺蹺板關系，2001~2005年，股價不斷下跌，而房價不斷上漲，不少分析人士認為，這是資金從股市流向樓市的結果。但國外經驗告訴我們，股市是樓市的風向標，股價是房價的先行指標，當股價上漲時，樓市的價格也會跟著上漲，只是時間早晚而已。

股市繁榮為房地產市場提供了充足資金

股市財富效應助推房價。2005年5月，股票總市值為3.5萬億元左右。而2007年9月底，滬綜指達到了5500點，股市總市值超過25萬億元。值得注意的是，在股權分置改革后，以往不能流通的股份逐漸開始流通，相當于在兩年時間里，中國的GDP額外增加了1倍。

如果這增加的相當于一年GDP的財富是實物資產的話，它可以吸收更多的貨幣，但事實上，這些增加的財富全部是流動性很高的金融資產，極大地提高了社會的實際購買力。我們不能僅僅看到股票價格上漲會占用多少貨幣，還應該看到股票本身可以充當準貨幣的角色。在股價大幅飆升后，房價暴漲當屬必然。

股市繁榮為房地產類公司提供了大量的廉價資金。股票市場的牛市為房地產類公司的融資創造了良好條件。截至2007年8月底，我國房地產類上市公司共98家，總市值達1.2萬多億元，已經公布了融資方案的房地產類公司的融資總額超過千億元。

最近兩年來，全國很多城市的地王都是房地產類上市公司。股票市場的投資者積極支持房地產類上市公司再融資。因為這些公司融資之后會積極增加土地儲備，為投資者創造良好的盈利預期，于是股價大漲。既然購置土地被市場視為“利好”，那么，上市公司必然會傾向于高價拿地，造成地價不斷上漲，從而刺激房價不斷上漲。

2005年以來，國家為了調控房地產價格出臺了一系列政策，但房地產價格依然上漲，其中一個很重要的原因是資金的“閘門”沒有有效收緊，國家對房地產企業的銀行融資進行了限制，但沒有對股票市場的融資進行限制。

房價上漲是創造貨幣流動性的重要因素

不僅股價影響房價，而且房價對股價也有重要影響。

房地產業對國民經濟的作用遠非局限于投資帶動，它的金融功能要更為重要?？梢院敛豢鋸埖卣f，房地產業在很大程度上決定著宏觀經濟的盛衰。當一個國家的房地產處在上升周期時，宏觀經濟與股市一定興旺；當一個國家的房地產不景氣時，宏觀經濟與股市很難有好的表現。當前的股票牛市與住房制度市場化改革關系極大。

在房價不斷上升的過程中，處在交易狀態的主要是新房和少量二手房，大部分存量房并沒有用于交易。也就是說，只有少量的房地產交易占用了貨幣。以2003年為界（2003年以后房價才開始大幅上漲），每年的新房銷售數量和二手房交易數量只占存量的5%左右。但房價的大幅度上漲使國民的賬面財富大幅增加，房地產實際上已經具備了準金融資產的功能，使金融體系的信用創造能力大幅增加。換句話說，少量的貨幣占用換來了更多的貨幣供給。

因此，那些認為房地產價格上漲吸收了過多貨幣流動性的觀點是值得商榷的。房地產價格的上漲不僅沒有吸收貨幣流動性，反而成為創造貨幣流動性的一個主要因素。

土地的金融功能在日本曾經表現得登峰造極。在上世紀90年代日本泡沫經濟崩潰之前，日本的金融被稱之為“土地本位”。日本的商業銀行原則上以土地為擔保進行貸款，把土地價格上升預期加入擔保評價的因素之中。在戰后資本不足的情況下，缺乏信用的中小企業也因此得到貸款，有限的資金可以更加有效率運用。

我國房地產的金融功能正在不斷被開發出來。不僅房地產成為企業和個人融資的最常用抵押物，土地還成為地方政府城市開發中最主要的融資平臺。按照目前的市場價格計算，很多城市的房地產總量已經遠遠超過了GDP。以北京為例，北京的房地產價值大約為GDP的5倍以上。這些數量巨大的房地產資產在理論上都可以很方便地變成貨幣。

假按揭是房地產金融功能的最好證明。在股市火暴時，很多人并沒有多余的資金投資股市，于是，銀行主動將這些人的房地產按揭貸款總額增加，沒有資金的人也得到了炒股的資金。在當前的股市投資中，此類資金數以千億計。但如果股票市場趨勢逆轉，這些投資者的風險會立即暴露出來，銀行的風險也終將和股市緊密聯系在一起。

股價與房價互動導致經濟泡沫化

顯然，股價與房價很容易相互強化，二者價格相互刺激。由此我們可以理解，為什么本輪股市上漲中最耀眼的是金融、房地產股票了。

有史以來，還沒有哪個大經濟體的股票流通市值以每年數倍的速度增長，而我國股票市場的可流通市值在兩年左右的時間里就增加了十幾倍。不僅如此，我國住房制度改革使大量存量住宅進行了市場化，隨著市場價格不斷上升，其價值總量在迅速增加，每年增加的市值相當于GDP50%以上，部分城市的房地產市值增量甚至超過當地的GDP增量。

這些暴增的國民財富給經濟及金融帶來的沖擊是巨大的，也是我們始料未及的。如果不加以控制的話，股價及房價的暴漲最終會沖擊其他領域，甚至使經濟嚴重泡沫化。

巨額的財富增長會加劇社會的兩極分化。因為股價上漲的主要受惠者是上市公司的股東，尤其是大股東；而房價上漲的主要受惠者是地產商及擁有不動產的人，其他人則無緣財富增值。工薪階層的生計可能都會出現問題，社會矛盾會激化。

金融風險迅速集聚。從表面看，股市和樓市的資金都是企業或個人的，但這里的大部分資金直接或間接來自于銀行。當股價和房價逆轉時，銀行及其他金融機構的風險會很快暴露。

在短暫的興奮之后，股價、房價上漲帶來的可能是長期痛苦，政府應該盡快采取措施遏制其上漲趨勢。

股價與樓價是唇齒相依的關系，二者要統籌考慮，單純調控一個市場是不會有好效果的。要從根本上解決股市、樓市的問題，必須從控制貨幣入手，通過價格和數量手段解決流動性過剩。

尹中立 中國社會科學院金融研究所

尹中立給出的政策建議

房地產類上市公司每年的再融資規模不能超過上一年度凈資產的50%。從最近幾年的房地產市場發展狀況看，2002~2007年的投資增長速度全國平均為20%~30%之間。2005年、2006年的上市公司的主營業務增長分別為26%和36%。因此，將融資控制在50%以內完全可以滿足房地產類公司的正常需要。

對房地產類公司發行上市從嚴控制（在證監會發審委環節進行內部控制）。

對房地產類公司借殼上市和重組從嚴控制。