投資決定、投資調(diào)整與投資調(diào)控理論

　　摘要：宏觀經(jīng)濟學(xué)中投資理論的發(fā)展大致經(jīng)歷了4個階段：第一個階段的總量投資理論；第二階段的新古典（neoclassical）投資理論；第三階段的q-理論（q-theory）；第四階段的不可逆性投資理論。文章針對4個階段的理論發(fā)展，依據(jù)各理論之間的理論淵源和聯(lián)系，試圖從投資決定、投資調(diào)整和投資調(diào)控3方面進行論述。
　　關(guān)鍵詞：投資決定理論；投資調(diào)整理論；投資調(diào)控理論
　　
　　經(jīng)濟學(xué)中的投資是指用于購置生產(chǎn)中長期使用的設(shè)備和設(shè)施所進行的投資是指固定資產(chǎn)的更新改造，或者說投資就是一定時期內(nèi)資本存量的改變。最早克拉克于1917提出的加速器理論，艾文·費雪1930年在《利息理論》一書系統(tǒng)闡述了投資理論，1936年凱恩斯提出了內(nèi)部收益率理論，喬根森于1963年提出了最優(yōu)化投資理論，并于1967、1971年分別提出了修改意見，1968、1969年托賓提出了托賓q理論，1985年McDonald和Siegel提出了不可逆性投資理論。而投資理論研究的主要問題就是：投不投，何時，投資多少的問題。
　　
　　一、投資決定理論
　　
　　廣義投資決定指投不投，投多少的問題，狹義投資決定可理解為投不投資的決策問題。對此問題的研究主要有，費雪的投資理論內(nèi)部收益率理論、q-理論和不可逆性投資理論。
　　（一）費雪的投資理論
　　費雪1930年在其《利息理論》中提出了“利息理論的第二近似定理”，在該理論中企業(yè)的投資決定被設(shè)定為一個跨期問題。費雪假設(shè)，所有的資本都是流動資本，這樣資本存量k不存在，所有資本就等于投資。據(jù)此假設(shè)產(chǎn)出與資本無關(guān)而與投資有關(guān)，且Y=f （N，I）。在兩個時期中（t=1，2），Y2=f （B，I1）。假定充分就業(yè)，N是常數(shù)，則f'＞0，f"＜0，即投資邊界是一個凹函數(shù)。利率為r，投資I1的總成本是（1+r）I1，總收入等于產(chǎn)出Y2與產(chǎn)品價格的乘積PY2，令P=1，則總收入為Y2。投資的利潤π＝Y(jié)2-（1+r）I1。
　　因此，最優(yōu)投資決策的條件為f 1=（1 + r）。費雪定義f1－1為收益超過成本的邊際比率，即凱恩斯的投資邊際效率MEI，所以MEI=f1－1。當(dāng)MEI=r，即投資的邊際效率等于利率時，企業(yè)的投資決定最優(yōu)。
　　（二）內(nèi)部收益率理論
　　內(nèi)部收益率，凱恩斯定義為資本的邊際效率，其等于貼現(xiàn)率，它將使來自資本資產(chǎn)一生中的期望收入決定的系列年金的現(xiàn)值等于其供給價格（凱恩斯，1936）。AbbaLerner（1953）更準(zhǔn)確地將其定義為“投資的邊際效率”（MEI）。
　　令a1，a2，a3，…，an為一個特定投資項目的預(yù)期收入流，C表示投資項目的成本。內(nèi)部收益率，或投資的邊際效率，是貼現(xiàn)率δ*，則C＝■■。對于給定的債券市場的利率，若δ*＞r，則項目被執(zhí)行；若δ*＜r，則項目不被執(zhí)行，即不投資。
　　凱恩斯認(rèn)為，只要算出投資的邊際效率，或內(nèi)部收益率δ*，然后與給定的利率r比較，即可作出判斷。但問題是內(nèi)部收益率的計算是依據(jù)投資項目的預(yù)期收入流，Eisner and Strotz認(rèn)為這種預(yù)期利潤和收入的決定因素是想當(dāng)然的安排，據(jù)此計算的內(nèi)部收益率作為投資決定的依據(jù)是有很大風(fēng)險的。因此，內(nèi)部收益率理論作為投資決定的依據(jù)是粗略的。
　　（三）q-理論
　　q-理論最早是由Tobin（1969）提出，又稱為Tobin-q，后經(jīng)過Abel（1979）、Yosbikawa（1980）和Hayashi（1982）發(fā)展，成為20世紀(jì)70年代至80年代投資理論的主流。q-理論把對未來預(yù)期收益的評估與金融證券市場的估價聯(lián)系起來，彌補了內(nèi)部收益率理論對未來預(yù)期收入流的想當(dāng)然安排。
　　假設(shè)企業(yè)的生產(chǎn)函數(shù)Yt=F（Kt，Lt）（其中，F(xiàn)是連續(xù)可微的凹函數(shù)，資本K和勞動L）。投資品的實際價格為Pt，工資的實際水平為Wt；固定資產(chǎn)的調(diào)節(jié)成本為C（It，Kt）且滿足：C（It，Kt）是對It二次連續(xù)可微且嚴(yán)上升的凸函數(shù)。當(dāng)It增加時，C（It，Kt）增加，所以短期內(nèi)逐步調(diào)節(jié)是最優(yōu)選擇。根據(jù)以上假設(shè)，企業(yè)在t時期的凈收益為：Rt＝F（kt，Lt）-WtLt-PtIt-C（It，Kt），依據(jù)最優(yōu)化方法和一階條件得到：qt=■[F'k（ks，Ls）-C'k（Is，Ks）]e-δ（s-t）ds。再假定：C（It，Kt）=g（It-δKt），則可得到：g'（It-δKt）＝qt-Pt。進一步得到：It-δKt＝G（qt-Pt），這是q-理論的核心導(dǎo)式。它表明固定資產(chǎn)的凈投資量是資本的影子價格qt的嚴(yán)格遞增函數(shù)。qt越大，凈投資量越大。
　　若定義qt＝Vt/（Pt，Kt），即企業(yè)在t時期的價值除以企業(yè)的固定資產(chǎn)價值，或者是企業(yè)的股票市值除以企業(yè)資產(chǎn)的重置成本，這也稱為“平均q”。當(dāng)qt＞1時，即可作出增加投資的決定，這在經(jīng)驗研究和投資決定時非常方便。但是BlanChard和Wyplosy（1981）認(rèn)為平均q對投資的解釋能力非常有限，由于企業(yè)存在著金融能力和財政能力的約束，以及對使用內(nèi)部資金的偏好和對風(fēng)險的態(tài)度不同，即使平均q很高，可能也無法據(jù)此作出投資決定。
　　（四）不可逆性投資理論；一次性投資決定
　　不可逆性投資是指企業(yè)在固定資產(chǎn)投資或產(chǎn)業(yè)投資過程，總是存在沉沒成本，而當(dāng)投資決定改變，這部分沉沒成本無法收回，即投資是不可逆的。不可逆性投資理論最早是由Arrow和Kurz 1970年提出，后由McDonald和Siegel（1985）、Pindyck（1991）發(fā)展而來。
　　對于一次性投入成本K的投資決定而言，按照馬歇爾的廠商理論，只要產(chǎn)品價格高于長期平均成本，或者根據(jù)投資的預(yù)期總收益的拆現(xiàn)值大于K，就應(yīng)該馬上做出投資決定。即對于單位時間內(nèi)從成本K中得到Rt收益，在折現(xiàn)率為ρ時，只要Rt/ρ＜K或Rt-ρK ＞0，就應(yīng)該立即投資，因而ρK可稱為馬歇爾投資觸發(fā)值。但是，考慮到投資的不可逆性，觀察和等待可能是更優(yōu)的選擇。根據(jù)王端（2000）的推理和論證，得出不可逆性投資的觸發(fā)值為
　　
　　對于一次性收益決定的不可逆性收益理論而言，而臨的最大困難是投資風(fēng)險系數(shù)σ如何確定，目前還無文獻(xiàn)資料來論證，在經(jīng)驗研究中僅假定σ=0.2。
　　
　　二、投資調(diào)整理論
　　
　　投資被定義為資本存量的增量，當(dāng)存在固定資本，則多少資本存量是最優(yōu)的，怎樣通過投資向最優(yōu)資本存量調(diào)整？對此主要研究有最優(yōu)化、邊際調(diào)整理論和間歇性調(diào)節(jié)理論。
　　（一）喬根森的最優(yōu)化理論
　　關(guān)于最優(yōu)資本存量的概念，最早由Clark、Remsy和Knight提出，后經(jīng)過Hayek、AbbaLernerLutz和Haavelmo（1960）等發(fā)展，Jorgenson于1963、1967和1971年不斷完善，并最終形成了不同于早期的最優(yōu)化投資理論，這一理論又稱為新古典投資理論。
　　喬根森假定：產(chǎn)出是勞動力與資本的函數(shù)，即Y=F（L，K），物價為P，單位勞動力價格為W，單位資本的價格
　　
　　的邊際產(chǎn)品的價值PFK等于它的真實使用者成本C時，企業(yè)達(dá)到資本存量的均衡水平。通過規(guī)模報酬不變的Cobb-Douglas生產(chǎn)函數(shù)Y＝KαL（1-α），有Fk=α（Y/K），則最優(yōu)資本存量K*＝PαY/C＝f（Y，P，C）。定義I=dK*+δK，則I＝f（dY，dP，dC）+δK。
　　
　　喬根森的理論主要偏重于研究最優(yōu)資本存量，而較少研究投資。盡管喬根森后來利用傳遞滯后模型來修改投資，但他的理論在實證研究上仍很困難。
　　（二）邊際調(diào)整成本理論
　　針對喬根森最優(yōu)化理論中投資調(diào)整的不足，Eisner和Strotz、Lucas（1967）和Gould對此做了修正，稱為邊際調(diào)整成本理論，或Eisher-Strotz-Lucas-Gould投資理論，或盧卡斯-高德修正。這一修正主要是在喬根森的方程中引入了一個凸的邊際調(diào)整成本C（I）。重新定義投資的邊際效率MEI=FK－MAC，F(xiàn)K為資本的邊際產(chǎn)品，MAC是凸的邊際調(diào)整成本（或理解為資本品的供給價格）。當(dāng)投資增加時，新資本品的成本上升，這樣在達(dá)到最優(yōu)資本存量之前MEI下降，直到MEI=r。因此，邊際上升的成本就減慢了調(diào)整速度。
　　我們也可以通過q-理論中的熱傳導(dǎo)過程得到：It-δKt＝Ψ（qt）-δKt＝G（qt-Pt），其中：qt＝λ/S＝1+C+C（I），It＝?漬（qt），Ψ（1）＝0，Ψ'＞0。這樣，我們就有兩個關(guān)于K和q的不同的方程體系，若C（I）可知，即可求得調(diào)整路徑K（t）和q（t），這樣，邊際調(diào)成本不產(chǎn)生一個最優(yōu)資本水平，而是產(chǎn)生一個最優(yōu)調(diào)整路徑受邊際調(diào)整成本的影響，這就受到了不可逆性投資理論的質(zhì)疑。
　　（三）間歇性調(diào)節(jié)理論
　　間歇性調(diào)節(jié)理論是建立在不可逆性投資理論基礎(chǔ)上的。對于已存在且正在運行中的企業(yè)來說，投資是逐漸向理想資本存量水平進行調(diào)整的過程。由于每次調(diào)整都要付出不可逆性成本，因而調(diào)整過程在時間上是非連續(xù)的，而應(yīng)該是間歇性的（Bertola and Caballero，1990）。問題是這種最優(yōu)化的間歇性的調(diào)整原則是什么呢？
　　定義X=K-K*，其中K為現(xiàn)有的固定資產(chǎn)水平，K*為理想的固定資產(chǎn)水平。當(dāng)K=K*時，X=0。當(dāng)市場環(huán)境變好時，或有一個正的需求沖擊的時候，K*上升，從而X向下偏離。當(dāng)經(jīng)濟衰退時，K*下降，則X向上偏離。由于每次對于K的調(diào)節(jié)需要付出不可逆性成本，因此企業(yè)不可能每時每刻進行調(diào)整以保持X=0。相反，企業(yè)在大多數(shù)情況下將容忍這種偏離的存在。企業(yè)將對容忍所付出的代價與調(diào)整所付出的成本進行比較，當(dāng)容忍的代價超過調(diào)整的成本時，企業(yè)將選擇投資進行調(diào)整。這就是最優(yōu)化的間歇性的調(diào)整原則。
　　總之，對投資調(diào)整理論而言，喬根森的最優(yōu)化理論沒有考慮投資調(diào)整的成本，認(rèn)為投資調(diào)整是瞬時的，邊際調(diào)整成本理論認(rèn)為投資調(diào)整是投資量的凸函數(shù)，當(dāng)投資量增大時，邊際調(diào)整成本也增大，從而減慢了調(diào)整速度；間歇性投資調(diào)整理論則強調(diào)投資調(diào)整成本的不可逆性，因而需要在權(quán)衡容忍的代價與投資調(diào)整的成本，從而使得投資調(diào)整是間歇性的。
　　
　　三、投資調(diào)控理論
　　
　　前面介紹的投資決定理論和投資調(diào)整理論都在試圖構(gòu)建投資理論的微觀基礎(chǔ)，這在充分就業(yè)的市場經(jīng)濟條件下是非常有意義的。但經(jīng)濟在非充分就業(yè)的情況下或在轉(zhuǎn)型經(jīng)濟中，研究投資的客觀調(diào)控將更加有意義。
　　（一）加速器理論
　　又稱為Aftaliion-Clark加速器，是Aftalion和Clark最早提出的。加速器理論研究在非充分就業(yè)的情況下，企業(yè)面臨正的需求沖擊的投資反應(yīng)。由于非充分就業(yè)，當(dāng)需求增加時，數(shù)量調(diào)整優(yōu)于價格調(diào)整，因此供給增加，即It＝Kt-Kt-1＝Y(jié)t-Yt-1。又由于需求沖擊并非永久是正的，也會有負(fù)的需求沖擊，因此It＝Kt-Kt-1＝V（Yt-Yt-1）是合理的，其中0＜V＜1，稱為加速系數(shù)，V=K/Y，Y是產(chǎn)出。令I(lǐng)*t=K*t-Kt-1，I*t為意愿投資，It為實際投資，It=Kt-Kt-1，且It＝μI*t，其中0＜μ＜1。則可得到：Kt＝μK*t+（1-μ）Kt-1，進而得到：It＝μV■（1-μ）i-1（Yt-i+1+Yt-i）。
　　該式表明，由一個新的意愿資本存量所引起的投資，通過凱恩斯乘數(shù)將導(dǎo)數(shù)更高的收入水平，更高的收入水平將使資本的邊際生產(chǎn)力曲線右移，來加速資本積累，結(jié)果將產(chǎn)生一個更高的合意資本水平（K*）。這種呈幾何下降分布的滯后形式表明越早的產(chǎn)生變化對當(dāng)前意愿投資的影響越小，這就保證了實際的資本存量僅僅逐漸地接近合意的資本存量。因此，只要提高消費需求，就可以增加投資，增加資本存量，使資本存量向合意的資本存量靠近，從而促進就業(yè)和經(jīng)濟增長。
　　（二）利率與投資理論
　　依據(jù)前面介紹費雪的投資理論，我們知道，因為f（I1）是一個凹函數(shù)，因此當(dāng)I1上升時，f1下降。當(dāng)利率r上升時，為了使r和MEI相等，投資必定下降，所以我們可以得出投資與利率負(fù)相關(guān)。同樣，依據(jù)投資決定理論介紹的內(nèi)部收益率理論，當(dāng)利率r上升時，δ*i不一定會大于r，從而使得投資減少。相反，當(dāng)利率r下降時，δ*i+1有可能大于r，從而使得投資增加。所以，投資與利率負(fù)相關(guān)。同時，樂觀的預(yù)期意味著所有項目價值上升，MEI曲線右移，從而使得投資增加。因此，凱恩斯的投資函數(shù)可寫成I=I0+I（r），■＜0。
　　根據(jù)投資與利率負(fù)相關(guān)，政府可實行擴張的貨幣政策，降低利率，來刺激投資。或?qū)嵭芯o縮的貨幣政策，提高利率，來抑制投資，從而達(dá)到投資調(diào)控的目的。
　　
　　參考文獻(xiàn)：
　　1、To