基于定量分析的制造業(yè)上市公司財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)設(shè)計(jì)

［摘 要］ 為了防微杜漸，及早地發(fā)現(xiàn)和控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，建立行之有效的財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)已成為我國(guó)上市公司的當(dāng)務(wù)之急。因此，本文從定量分析的角度，為制造業(yè)上市公司量身設(shè)計(jì)了一套財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，對(duì)加強(qiáng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理具有一定的借鑒意義。

［關(guān)鍵詞］ 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)；風(fēng)險(xiǎn)管理

［中圖分類(lèi)號(hào)］F275［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］A［文章編號(hào)］1673-0194（2008）18-0044-03

優(yōu)勝劣汰，適者生存，企業(yè)在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中必然面臨著各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)。為了及早地發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，防微杜漸，及時(shí)地預(yù)測(cè)和控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，建立行之有效的財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)、加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理已成為眾多企業(yè)的必然選擇。因此，本文從定量分析的角度，對(duì)制造業(yè)上市公司的財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)進(jìn)行設(shè)計(jì)。

一、主要定量預(yù)警分析方法與評(píng)價(jià)

(一)單變量模型

單變量模型是運(yùn)用個(gè)別的財(cái)務(wù)比率來(lái)預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的模型。其主要的代表模型是美國(guó)學(xué)者William Beaver通過(guò)對(duì)1954-1964年期間的79個(gè)失敗企業(yè)和相同數(shù)量、相同資產(chǎn)規(guī)模的成功企業(yè)的比較研究提出的單變量預(yù)警模型。他通過(guò)對(duì)14種財(cái)務(wù)比率進(jìn)行取舍、驗(yàn)證，最終得出可以有效預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)失敗的比率依次為：債務(wù)保障率、資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)安全率。Beaver認(rèn)為債務(wù)保障率能夠更好地判定企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況（誤判率最低）；其次是資產(chǎn)負(fù)債率，且離失敗日越近，誤判率越低。但各比率判斷準(zhǔn)確率在不同的情況下會(huì)有所差異，所以在實(shí)際應(yīng)用中往往使用一組財(cái)務(wù)比率進(jìn)行分析，以達(dá)到良好的預(yù)測(cè)效果。

單變量模型可以有針對(duì)性地找出企業(yè)存在的主要問(wèn)題進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警，計(jì)算簡(jiǎn)明，所求得的數(shù)值易于解釋?zhuān)煌瑫r(shí)，單變量分析法選取的預(yù)測(cè)指標(biāo)也可以根據(jù)企業(yè)所處的發(fā)展階段、行業(yè)及其特點(diǎn)選取其他財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行預(yù)測(cè)。但單一財(cái)務(wù)指標(biāo)，無(wú)法涵蓋企業(yè)整體，不同比率之間容易出現(xiàn)矛盾的結(jié)論；另外單變量分析法只重視對(duì)個(gè)別指標(biāo)影響力的分析，容易受管理人員粉飾會(huì)計(jì)報(bào)表、修飾財(cái)務(wù)指標(biāo)、掩蓋財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主觀行為的影響。

(二)多變量模型

多變量模型就是運(yùn)用多種財(cái)務(wù)比率加權(quán)匯總而構(gòu)成線性函數(shù)公式來(lái)預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的一種模型。

（1）Z計(jì)分模型。在多變量預(yù)警模型中愛(ài)德華·奧特曼(Edward Altman)1968年提出的Z-Score五變量模型最具有代表性。它是以1946-1965年間33家破產(chǎn)的制造業(yè)上市公司為研究樣本，在經(jīng)過(guò)大量的實(shí)證考察和分析研究的基礎(chǔ)上，從最初的22個(gè)財(cái)務(wù)比率中篩選出5個(gè)預(yù)測(cè)力最強(qiáng)的財(cái)務(wù)比率構(gòu)建了Z計(jì)分模型，用來(lái)預(yù)測(cè)企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)。即：

Z =0.717X1 + 0.847X2 + 3.11X3 + 0.420X4 + 0.998X5。

式中：X1 =（期末流動(dòng)資產(chǎn)-期末流動(dòng)負(fù)債）/資產(chǎn)總額 ，用于反映企業(yè)資產(chǎn)的折現(xiàn)能力和規(guī)模特征；X2 =留存收益 / 資產(chǎn)總額，用于衡量企業(yè)一段時(shí)間內(nèi)的累計(jì)獲得能力；X3 =息稅前利潤(rùn) / 資產(chǎn)總額 ，用于衡量企業(yè)資產(chǎn)的生產(chǎn)能力，通常是反映企業(yè)財(cái)務(wù)失敗的最有力依據(jù)之一；X4 =普通股和優(yōu)先股市場(chǎng)價(jià)值總額 / 負(fù)債賬面價(jià)值總額 ，用于衡量企業(yè)在負(fù)債超過(guò)資產(chǎn)，企業(yè)無(wú)償債能力之前其資產(chǎn)可能的跌價(jià)程度；X5 =銷(xiāo)貨凈額 / 資產(chǎn)總額，用于衡量企業(yè)資產(chǎn)取得銷(xiāo)售收入的能力。

Z計(jì)分模型的判別準(zhǔn)則是：當(dāng)Z≥2.9時(shí)，企業(yè)財(cái)務(wù)狀況良好，發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性很小，處于不會(huì)破產(chǎn)之列；當(dāng)1.2≤Z < 2.9時(shí)，企業(yè)處于財(cái)務(wù)的灰色地帶，財(cái)務(wù)狀況極不穩(wěn)定，不易判斷其財(cái)務(wù)變化趨勢(shì)；當(dāng)Z <1.2時(shí)，企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，屬于破產(chǎn)之列。

Z計(jì)分模型給企業(yè)一個(gè)定量的標(biāo)準(zhǔn)以綜合分析預(yù)測(cè)企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)或具有破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的可能性，從總體角度反映了企業(yè)財(cái)務(wù)狀況。通過(guò)這個(gè)模型進(jìn)行預(yù)測(cè)可以及早提醒企業(yè)對(duì)可能存在的問(wèn)題給予足夠的重視，并采取有效的補(bǔ)救措施來(lái)避免破產(chǎn)。

由于Z計(jì)分模型是以上市公司為樣本開(kāi)發(fā)的，無(wú)法適用于非上市公司。1995年，Altman又以非上市企業(yè)為樣本，修正了Z計(jì)分模型的系數(shù)及分割點(diǎn)，得到了新的判別函數(shù)Z ′。截至目前，Z計(jì)分模型系列已被廣泛應(yīng)用于實(shí)踐。

（2）其他預(yù)警模型。多變量模型除了以上介紹的Z計(jì)分模型以外，還有日本開(kāi)發(fā)銀行提出的多變量預(yù)測(cè)模型，中國(guó)臺(tái)灣陳肇榮提出的多元預(yù)測(cè)模型，以及中國(guó)學(xué)者周首華、楊濟(jì)華提出的F分?jǐn)?shù)模型等。但是，這幾種模型都是在Z計(jì)分模型系列的基礎(chǔ)上所作的延伸，在實(shí)踐檢驗(yàn)中準(zhǔn)確率低于Z計(jì)分模型，因此其實(shí)際應(yīng)用并不廣泛。就目前為止，Z計(jì)分模型系列仍然占據(jù)著主導(dǎo)地位。

多變量模型同時(shí)選取多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，再通過(guò)一定的方法進(jìn)行綜合分析，從企業(yè)整體財(cái)務(wù)狀況出發(fā)，綜合考慮反映公司全局財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況的多個(gè)方面的因素，概括性地預(yù)測(cè)企業(yè)的綜合財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，克服了單變量預(yù)警模型的缺陷。但多變量預(yù)警模型無(wú)法從企業(yè)個(gè)體因素入手發(fā)現(xiàn)個(gè)體財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的癥結(jié)所在。

二、制造業(yè)上市公司財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)設(shè)計(jì)

（一）財(cái)務(wù)預(yù)警模型的指標(biāo)篩選

1. 單變量模型的指標(biāo)篩選

單變量預(yù)警指標(biāo)包括償債能力狀況、盈利能力狀況、資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力狀況、現(xiàn)金流狀況和發(fā)展能力狀況指標(biāo)。以下各指標(biāo)預(yù)警數(shù)據(jù)值參考張友堂編著的《財(cái)務(wù)預(yù)警管理研究》中工業(yè)類(lèi)企業(yè)效績(jī)?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)值。

（1）償債能力風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)

選取資產(chǎn)負(fù)債率、速動(dòng)比率這兩項(xiàng)指標(biāo)作為監(jiān)測(cè)指標(biāo)。資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)總額 ×100%，衡量企業(yè)在清算時(shí)保護(hù)債權(quán)人利益的程度，表現(xiàn)了企業(yè)償還債務(wù)的綜合能力。速動(dòng)比率=（流動(dòng)資產(chǎn)-存貨）/流動(dòng)負(fù)債，指標(biāo)越大，說(shuō)明企業(yè)短期償債能力越好，發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能性越小，反之則相反。預(yù)警指標(biāo)值如表1所示。

（2）盈利能力風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)

選取凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率指標(biāo)進(jìn)行監(jiān)測(cè)。凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)/平均凈資產(chǎn)×100%，該指標(biāo)越大，表明企業(yè)獲利能力越強(qiáng)，發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能性越小，反之，則相反。總資產(chǎn)報(bào)酬率=息稅前利潤(rùn)總額/平均資產(chǎn)總額×100%，全面反映企業(yè)的投入產(chǎn)出狀況以及全部資產(chǎn)的營(yíng)運(yùn)效率。主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率=主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入凈額×100%，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率下降是發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要原因，反之則相反。預(yù)警指標(biāo)值如表2所示。

（3）資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)

選取總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率作為監(jiān)測(cè)指標(biāo)。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷(xiāo)售收入凈額/平均資產(chǎn)總額×100%，反映企業(yè)總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度或企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率=銷(xiāo)售收入凈額/應(yīng)收賬款平均余額×100%，反映應(yīng)收賬款流動(dòng)程度的大小及應(yīng)收賬款管理效率的高低。存貨周轉(zhuǎn)率=銷(xiāo)貨成本/存貨平均余額×100%，不僅反映企業(yè)采購(gòu)、儲(chǔ)存、生產(chǎn)、銷(xiāo)售各環(huán)節(jié)管理狀況的好壞，而且對(duì)企業(yè)償債能力及獲利能力產(chǎn)生重要的影響。預(yù)警指標(biāo)值如表3所示。

（4）發(fā)展能力風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)

選擇銷(xiāo)售增長(zhǎng)率和資本積累率來(lái)對(duì)發(fā)展能力進(jìn)行預(yù)警。銷(xiāo)售增長(zhǎng)率=本年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)額/上年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入總額×100%，反映企業(yè)銷(xiāo)售收入的變化情況。資本積累率=本年所有者權(quán)益增長(zhǎng)額/年初所有者權(quán)益×100%，反映企業(yè)資本積累的能力。預(yù)警指標(biāo)值如表4所示。

（5）現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)

選取現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率和可用于投資、分配股利的現(xiàn)金比進(jìn)行預(yù)警。現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率=經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流入/年末流動(dòng)負(fù)債×100%，從現(xiàn)金流量方面衡量企業(yè)短期償債能力，體現(xiàn)企業(yè)的支付能力。可用于投資、分配股利的現(xiàn)金比=（本期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金收入+投資活動(dòng)的現(xiàn)金收入）/（償還債務(wù)等的現(xiàn)金支出+經(jīng)營(yíng)活動(dòng)各項(xiàng)支出）×100%，反映企業(yè)當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金收入加上投資活動(dòng)的現(xiàn)金收入支付本期的債務(wù)和日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的支出的能力。預(yù)警指標(biāo)值如表5所示。

2. 多變量模型的指標(biāo)篩取

縱觀國(guó)內(nèi)外的多變量預(yù)警模型，至今占有主導(dǎo)地位的仍然是Altman的Z計(jì)分模型。由于Z計(jì)分模型的適用情況及特點(diǎn)都與本文研究的制造企業(yè)較為吻合，為此，本文選擇該模型作為多變量預(yù)測(cè)模型。其主要理由如下：

（1）Z計(jì)分模型以制造業(yè)上市公司為樣本研究開(kāi)發(fā)，符合制造業(yè)上市公司的樣本條件。

（2）Z計(jì)分模型對(duì)預(yù)測(cè)企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)具有較高的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性。Z計(jì)分模型的判別準(zhǔn)則是以破產(chǎn)和非破產(chǎn)為界限，其實(shí)際預(yù)測(cè)結(jié)果為：破產(chǎn)前一年，Z計(jì)分模型對(duì)破產(chǎn)組與非破產(chǎn)組預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率分別為94%與97%，總體正確率為95%；破產(chǎn)前兩年，模型對(duì)破產(chǎn)組與非破產(chǎn)組預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率分別為72%與94%，總正確率為82%。近年來(lái)，澳大利亞、巴西、加拿大、法國(guó)、德國(guó)、愛(ài)爾蘭、日本和荷蘭都進(jìn)行了類(lèi)似的分析。盡管Z值的判斷標(biāo)準(zhǔn)在各國(guó)間有相當(dāng)大的差異，但各國(guó)“財(cái)務(wù)失敗組”的Z值的平均值都低于臨界值1.8。因此，Z計(jì)分模型具有較高的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性。

（3）Z計(jì)分模型具有較強(qiáng)的跨期預(yù)測(cè)能力。Z計(jì)分模型創(chuàng)建于20世紀(jì)60年代后期，開(kāi)發(fā)樣本選擇了20世紀(jì)40-60年代的企業(yè)。但Altman于2000年對(duì)模型的跨期預(yù)測(cè)能力作了研究，結(jié)果顯示，Z計(jì)分模型仍然具有較好的預(yù)測(cè)能力，模型對(duì)樣本企業(yè)的綜合預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率達(dá)到了94%。

（4）Z計(jì)分模型支持在中國(guó)股市的有效性。2002年，我國(guó)學(xué)者向德偉分別選取了滬、深交易所ST上市公司與正常公司共80家上市公司作為樣本進(jìn)行研究，研究結(jié)果顯示，ST公司與績(jī)優(yōu)企業(yè)Z值均值存在很大的差異。作者認(rèn)為，檢驗(yàn)結(jié)論支持“Z計(jì)分法”在中國(guó)股市的有效性。另外，Z計(jì)分模型通過(guò)5個(gè)變量將反映企業(yè)償債能力的指標(biāo)、獲利能力的指標(biāo)以及營(yíng)運(yùn)能力的指標(biāo)有機(jī)聯(lián)系起來(lái)進(jìn)行綜合分析，主要預(yù)測(cè)企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，彌補(bǔ)了單變量預(yù)警模型的不足。

（二）財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)框架結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

通過(guò)上述對(duì)財(cái)務(wù)預(yù)警模型的選擇分析，構(gòu)建財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，其框架結(jié)構(gòu)圖如圖1所示。

以上筆者運(yùn)用財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)管理的基本方法，從定量分析的角度為制造業(yè)上市公司構(gòu)建了既能反映企業(yè)現(xiàn)金流量狀況，又能對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行長(zhǎng)、短期預(yù)警，同時(shí)又能監(jiān)測(cè)企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)的財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，這對(duì)全面監(jiān)測(cè)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，提高風(fēng)險(xiǎn)管理水平具有至關(guān)重要的作用。企業(yè)可根據(jù)規(guī)模大小、行業(yè)特征和實(shí)際情況選擇運(yùn)用不同的預(yù)警指標(biāo)及相應(yīng)的監(jiān)測(cè)值。

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