談創業板產品創新

自1990年底，上海和深圳證券交易所建立以來，我國資本市場走過了18年的發展歷程。我國資本市場從建立之日起，在發展主板市場的同時，就一直在不斷地探索和推出創新產品，如已經建立了深圳中小企業板、建立了代辦股份轉讓市場、推出了LOF、ETF、企業資產證券化產品以及權證。但隨著我國資本市場不斷向縱深方向的發展，隨著經濟環境的變化，我國資本市場在產品創新方面表現不夠理想，交易品種比較少，市場規模不夠大，體系顯得比較單一，與發達國家及一些資本市場發展較好的新興國家的資本市場相比較，尚有較大的差距。資本市場的成熟是與產品創新緊密聯系在一起的，西方發達國家成熟的資本市場還必須通過不斷地推出產品創新來進一步完善市場體系，不成熟的資本市場更需要通過不斷地進行產品創新來完善市場體系，提高資本市場的成熟水平。我國資本市場在已經推出的創新產品的基礎上，還需要推出創業板。

一、推出創業板的必要性

（一）實現國民經濟戰略發展和結構調整的需要

從實現國民經濟戰略發展的目標來看，中國推出創業板是非常必要的。創業板的推出，是改革開放以來中國經濟穩定健康發展的必然結果和客觀需要。一方面，中國已經涌現出大批成長性中小企業和高新技術企業，它們生機勃勃、充滿活力，這是中國經濟20多年持續發展的結果，為創業板的推出奠定了堅實的基礎，為創業板市場的發展開辟廣闊的空間。另一方面，中小企業和高新技術企業又是中國經濟持續發展的支柱力量，創業板市場以其獨特的優勢，可以打通中小企業融資渠道，實現科技與資本的最佳結合，也是落實黨的“科教興國”戰略，為中國新的經濟增長點輸血補氣。要保持國民經濟持續穩定增長發展和提高在國際競爭中的地位，就必須加快產業結構調整和升級換代，提高國民經濟的整體素質，而要實現這一點，建立創業板市場至關重要。

（二）發展高新技術產業和風險投資的需要

推出創業板，有利于促進我國的高新技術產業和風險投資的發展，實現高新技術產業、風險投資與創業板市場的良性互動發展。要促進高新技術產業的發展，必須有風險投資的進入；風險投資要進入風險較大的高新技術產業，必須先要有一個成熟、有效、完善的風險投資的退出機制和退出渠道；要建立風險投資的退出機制和退出渠道，必須先有一個為此服務的、充滿活力的創業板市場的存在。創業板市場以其自身的資本性質和結構，能夠為技術發明和創新提供長期直接融資，最大限度地分散風險，滿足高新技術產業發展的需要。

（三）完善市場體系、健全市場功能的需要

社會經濟的發展是分階段、有層次的，企業的經營和發展也是分層次的，社會經濟發展的內在層次在客觀上要求實體經濟的支持體系——資本市場體系具有一個完整的內在層次結構。不同層次的市場服務于不同的企業，滿足不同的資本供給與需求：主板市場主要是為較大型的成熟企業融資提供支持；而創業板市場則為成長潛力較大，但規模不足的中小型企業融資提供服務。由此可見，創業板市場是完善資本市場體系的一個不可缺少的重要層次。

（四）與國際資本市場接軌的需要

從發達國家和一些新興國家資本市場的發展來看，創業板的建設，擴展了資本市場，完善了資本市場的功能，有效地促進了各國經濟的發展。創業板已經被證實是成熟的資本市場不可或缺的產品，如美國的納斯達克市場、英國的可供選擇的投資市場（AIM市場）、日本的東京證交所創業板市場。前幾年，我國一些中小企業和民營企業由于不能達到主板市場上市的條件，本國資本市場又缺乏創業板市場，便去美國納斯達克市場上市。這既不利于本國中小企業和民營企業的發展，也不利于我國資本市場的成熟。創業板是一個支持技術創新的市場，也是一個彌補資本市場結構缺陷和功能缺陷的市場；從更高的角度來看，它還是一個從整體上引領中國資本市場真正走向市場經濟并與國際慣例全面接軌的市場。

二、推出創業板的條件基本成熟

（一）資金充沛、上市資源多

20世紀90年代以來，我國國民經濟保持持續快速健康增長的良好勢頭。從宏觀經濟上看，2007年我國的GDP達到了24.66萬億元，按可比價格比前年增長了11.4%，國民經濟的持續增長為創業板推出提供了穩定、良好的經濟和社會環境支持；從投資資金狀況看，截至2007底，我國居民儲蓄額已經突破15萬億元，社保基金總額在2007年底已經達到2827多億元，這表明我國創業板市場已經具備良好的投資資金來源。經濟的快速發展催生出大量的成長型企業，為創業板市場的推出奠定了基礎。2005年深圳證券交易所對15000家科技型中小企業進行了實證研究，研究結果表明：我國科技型中小企業群體在國民經濟中占有重要地位，科技含量較高，是科技創新的重要力量。從我國科技型中小企業所代表的中小企業整體素質看，其市場風險并不顯著高于現有證券市場，我國已具備建立創業板的市場基礎。

（二）中小企業板的發展積累了豐富的經驗

資本市場的產品創新必須要按照經濟發展的內在規律進行，不能盲目推進，否則就會破壞資本市場的健康發展，甚至還會中途夭折。我國資本市場在產品創新方面已經有過這樣的教訓，如“3·27”國債期貨事件。1992年，我國在證券市場上推出了國債期貨交易，但在1995年3月27日，發生了“3·27”國債期貨事件，1995年5月17日中國證券監督管理委員會下文暫停全國的國債期貨交易。到目前，中小企業板已經經過了3年多的運作，發展的很順利。實踐證明，中小企業板的運作實踐積累了市場交易、監管等豐富的經驗，為推出創業板市場的建設積累了有益的經驗和創造了良好的條件，使創業板推出的醞釀更加清晰。如創業板上市對象的定位、發行制度、上市制度、交易規則、信息披露制度和企業誠信體系建設等更加明確。

（三）法律法規、制度和監管的完善提供了保障

《中小企業促進法》的實施，《公司法》、《證券法》的修訂，《國家中長期科學和技術發展規劃綱要》及其配套政策的實施，《創業投資企業管理暫行辦法》的頒布，2007年8月22日《創業板發行上市管理辦法》（草案）獲得國務院批準，這為創業板的推出提供了必要條件。新修訂的《公司法》、《證券法》已將發行上市條件降低，同時對股權激勵、無形資產出資折股等做出了比較寬松的規定，為設立創業板市場奠定了法律基礎；股權分置改革的成功，消除了制度的瓶頸，為創業板的順利推出創造了良好的市場環境。中國資本市場現已進入了新的發展時期，現在資本市場已經處在一個新的市場生態環境中，我國證券監管模式已由集中監管逐步向分層監管轉變，由單一監管向多元化監管轉變，建立健全了與資本市場發展階段相適應的監管方式，提高了監管效率。市場監管手段和監管水平的提高為資本市場創業板產品創新的推出提供了重要保障。

（四）具有良好的國際創業板的發展環境

前幾年美國納斯達克指數一路下跌，美國的資本市場經歷了網絡泡沫破滅，但市場并沒有崩潰，這說明美國的創業板有強大的生命力，現在美國的納斯達克市場已經發展到相當高的水平了。2000年3月，香港創業板市場平均市盈率為226倍，8月降至140倍，2001年3月再降為37倍，目前僅為30倍。近幾年海外創業板市場出現了回穩的跡象，指數平穩運行，交易量穩中有升，市場規模繼續擴大，也說明創業板有強大的生命力。國際資本市場創業板的健康發展為我國推出創業板有積極的影響，很多國家也正在完善創業板市場運作機制，這為我國創業板市場的平穩推出提供了良好的國際市場環境。

三、創業板市場建立的對策思考

（一）創業板市場總體的設計框架

借鑒國外建立創業板市場成功經驗，我國創業板市場總體的設計框架應該是:上市交易所為深圳證券交易所；上市主體為高科技創新企業；上市股本全額流通；上市條件比主板市場有所降低；信息披露更加嚴格；市場準入實行核準制，發行申請實行保薦人制度；市場交易采用無紙化的電腦集中競價方式；市場原則為公開、公平、公正和誠實信用；市場監管組織為中國證監會及其派出機構；市場定位是有中國特色的創業板市場，是主板市場的補充和功能的拓展。

（二）建立創業板市場的步驟

創業板建設要根據我國經濟發展和資本市場發展的實際情況，同時吸收海外創業板經驗，以市場化為基本取向，參考國際化原則規范運作。根據創業板建立的國際經驗與我國的國情，我國擬建立的創業板市場應分三步走:第一步，先采用附屬市場模式，在深圳證券交易所附設一個創業板市場，利用現有條件及設施，滿足企業上市交易的需要，這在創業板市場的試驗階段是較為有效的。創業板剛剛推出的時候，中小企業板有保留的必要性，因為中小企業板主要是突出企業規模較小和企業創建，主要是解決中小企業融資的問題，而創業板除了要突出企業規模較小和企業創建外，還強調企業的科技含量和風險投資，側重于高科技企業。第二步，將兩個上市基準完全相同，運作環境大致相當的深、滬兩個交易所進行整合，把深交所并入上海證券交易所，使上交所成為全國性的主板市場。第三步，將深交所建設成創業板市場，成為一個相對獨立的、電子聯網交易的新市場。按照這樣的步驟建立創業板，可以縮短創業板市場的創立時間，節約現有資源，使其具有現代交易市場的高檔次性和先進性特征。

（作者單位：福建商業高等專科學校經濟貿易系）