光大金控：誕生的煩惱

如果說負權益問題還可以通過“輸血”和債務重組等技術性手段來解決，那么“造血”將會是更加棘手的問題，原光大集團的資產回報率過低，是光大金控的致命傷

2007年6月30日，證監會發審委在第93次會議上有條件通過了光大證券的IPO事宜。此次擬發行不超過5.2億股普通Ａ股，占發行后光大證券總股本不超過15.21％。

據悉，自匯金公司“艱難”入股光大金融控股公司（下稱光大金控）和光大銀行后，光大銀行也于2008年6月5日向證監會遞交了上市申請。光大銀行或將采取先A后H的發行方式，預計籌集資金200億元以上。

兩個IPO的悉數展開，意味著自成功拿到中國第一塊金融控股牌照后，光大集團加快了戰略重組進程，開始著力打造光大金控的框架。

作為中國首家金融控股集團，光大金控是在原光大集團的資產與包袱的基礎上組建的。金融控股能否讓光大集團脫胎換骨？

“輸血”誕生

擺在即將亮相的光大金控面前的有兩大問題——負權益和資產回報率過低。

為解決光大控股的負權益問題，中央匯金公司（下稱匯金）再次充當了救火隊員的角色。2007年11月30日，匯金向光大銀行注入了200億元人民幣等值美元。匯金按每股１元的價格持有光大銀行200億股，占其總股本的70.88％。

與此同時，由于原光大集團有相當一部分負債是人民銀行的再貸款。因此，要改善即將成立的光大金控的負權益問題，必須對人民銀行的這部分再貸款進行處理。最有效的辦法是債轉股，但由于央行不能直接作為持股主體，匯金自然又被推上了前臺。

據悉，匯金將承接光大集團對央行的債務，成為光大集團的債權人。匯金獲得債權人資格后將對光大集團進行債轉股，并成為光大金控的股東。匯金和財政部將一同成為光大金控公司的股東，其中匯金為控股股東。目前來看，一旦債轉股完成，匯金公司將同時成為光大金控和光大銀行的控股股東。此外，建銀投資也在光大實業成立時注入了44億元的資本金，成為光大實業的控股股東。

如果說負權益問題還可以通過“輸血”和債務重組等技術性手段來解決，那么“造血”將會是更加棘手的問題，原光大集團的資產回報率過低，是光大金控的致命傷。

盈利能力頑疾依舊

光大銀行和光大證券是光大集團旗下的主要金融資產;以2005年的數據計算，光大銀行和光大證券的資產占光大集團總資產的92％。近年來，兩者的經營業績雖有所改善，但資產回報率低的問題仍然突出。

光大銀行在經過中央匯金的注資和批量不良資產剝離后，終于結束了持續三年的“無年報”之旅，披露了2007年年報，并補齊了2005年至2007年的數據。年報顯示，三年來該行的凈利潤呈加速增長態勢，分別達到25.4億元、26.5億元和50.4億元，不良貸款率降到2％左右，撥備覆蓋率達到了119.96％，資本充足率也達到了8％以上。

截至2008年4月30日，光大銀行發行60億次級債，批量處置142億元不良資產并爭取優惠稅收政策，彌補33.85億元歷史累計虧損，光大銀行的財務狀況已經符合IPO的條件。然而，亮麗的財務數據主要得益于技術性的財務改進，

2007年國內商業銀行的存款增長較快，最高的達到28.4％。光大銀行存款比上年增加312億元，增幅僅為６％，貸款增長是存款增長的兩倍，達600多億元，提高了2007年光大銀行的凈利潤增幅。因此可以說，2007年光大銀行的凈利潤增長是基于資產規模的擴張，即便如此，光大銀行2007年的凈利潤增長量，相比招行和浦發仍有相當大的差距。

2007年，光大銀行全面攤薄后的凈資產收益率為20.41％，招行和浦發分別為22.42％和23.16％。表面上看，三家銀行的凈資產收益率很接近，但光大銀行實現這個數字的前提是其凈資產較低，2007年招行和浦發的每股凈資產分別為4.42元和6.53元，而光大銀行只有0.87元。再看每股收益，2007年招行和浦發的每股收益分別為1.04元和1.26元，而光大銀行則不到他們的一半，為0.51元。顯然，光大銀行的業績等仍然處于同行較低水平。

光大證券是光大集團金融資產的另外一大主力，同其他證券公司一樣，其業績不穩定問題相當突出。一般來說，券商越依賴經紀業務收入，業績越不穩定，市場交易的活躍度會直接造成公司整體業績波動。

2007年，光大證券的每股收益為1.68元，同比增長354％，營業收入和凈利潤幾乎都是2006年的5倍，其中，經紀業務占到全部營業收入的93％。很明顯，這樣的業績增長完全得益于中國股市的“非理性繁榮”，不具有可持續性。

同期中信證券的凈利潤為123.89億元，其經紀業務對主營業務的貢獻率為43％，自營業務貢獻35％，承銷業務收入達到21.95億元。中信證券的買方業務收入占其總收入的比重達44％，已經超過了經紀業務。

中信證券和中金公司在大型投行業務方面具備明顯的優勢，獲得了許多國內大型企業上市的投行業務。國信證券則走出差異化的投行業務戰略，現在已經成為業界公認的中小企業投行業務冠軍。然而，光大證券目前還未形成比較明顯的競爭優勢，因此短期很難規避“靠天吃飯”的風險。

僅是一個“拼圖”平臺？

光大集團的改革重組思路基本由兩部分組成:一方面是根據主輔分離的原則把光大集團中的實業資產剝離出來，成立專門的光大實業公司專司實業運作。另一方面，整合和重組原光大集團的金融資產，成立光大金控。

從目前光大金控的戰略布局看，其業務管理和發展模式采取的是母子公司制與事業部制相融合的方式，集團混業，具體經營實行子公司分業。光大金控集團整體管理層面上采取的是事業部制下的母子公司形態，同時具體承擔分業運營的子公司內部也實行事業部制。這種模式吸收了事業部制與母子公司制模式的優勢，具體負責分業經營的子公司屬于光大金控的一個利潤增長點，金控層面負責系統性的風險管控和業務協調，而子公司則負責其業務層面上的風險管控和業務拓展。

由于金融混業經營是基于金融控股層面上進行的，限制了光大銀行、光大證券等子公司的混業經營空間。比如，光大銀行若想為客戶直接融資就需要把這個業務轉到光大金控的層面，光大金控則將該業務推薦給光大證券。但客戶是否認同光大證券的投行業務是一個現實問題，畢竟，光大證券與光大銀行屬于兩個獨立的公司，并且光大證券的投行業務不具有特別的優勢。從這個角度看，由于光大金控不進行具體的分業業務，實際上成為了“拼圖”平臺。

另外，光大金控相對成熟的金融業務集中為銀行業務和證券業務。雖然當前光大集團層面也有保險和基金等業務，但這些領域尚未形成規模優勢，也不存在競爭優勢。隨著股權投資、產業投資、創業投資等直投領域以及資產管理業務的進一步放寬，光大金控如要有效體現綜合經營的混業特征，需要加強在這些領域的投資或并購事宜。

然而，不論是直投還是資產管理，可以說都是銀行和證券的衍生業務，對于光大銀行和光大證券而言，也都存在拓展這類業務的需求。那么這些業務是放在子公司還是在光大金控這一集團整合平臺上統一運作呢？

業務分配的難題

如果將直投和資產管理業務整合在光大金控的平臺上，那么光大金控就需要新建事業部。面對著現有子公司嗷嗷待哺的資本缺口，在光大金控自身控制的資源有限的情況下，怎樣解決新業務擴展的資金問題？

當年光大集團向金融業轉型時，就是在資源和時間都相對有限的情況下，迅速在銀行、證券、保險和基金等金融業務上拉開戰線，造成存量金融資產投入不足、管理水平不專業，并最終導致資產回報率過低。現在若新增事業部也面臨著同樣的問題。

若將新增業務放在光大金控旗下的子公司運作則會產生利益沖突。由于子公司是獨立核算的部門，其股東并非只有光大金控一家，特別是隨著光大證券和光大銀行的上市，具有交叉特征的產品和服務必然會遭遇母公司、子公司和股東之間的多重利益博弈。

國際上較為成熟的跨國金融控股集團，其子專業公司大都是其獨資公司或非公眾公司，少有母公司和子公司同為上市公司的情況。畢竟母子公司都上市，或多家子公司同時上市，不同股東利益的復雜化不利于有效整合集團內部的資源。然而，即將成立的光大金控與其子公司光大證券、光大銀行都在謀求上市。