銀行資產(chǎn)證券化的直接動因

摘要：資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為現(xiàn)代銀行的一種重要融資手段。盡管有許多文獻對銀行資產(chǎn)證券化的動因在理論方面做出了分析和解釋，但是其經(jīng)驗證據(jù)卻相對缺乏。本文采用能夠處理面板數(shù)據(jù)的計量經(jīng)濟方法對資產(chǎn)規(guī)模大于10億美元的美國銀行控股公司的資產(chǎn)證券化數(shù)據(jù)進行了分析。經(jīng)驗結果顯示，銀行控股公司進行資產(chǎn)證券化主要是出于增加流動性和降低融資成本的目的。我們的結果對于推進我國銀行資產(chǎn)證券化有一定的參考價值。

關鍵詞：銀行資產(chǎn)；證券化；銀行控股公司

中圖分類號：F830.1 文獻標識碼：A 文章編號：1000－176X(2008)08－0062－05

資產(chǎn)證券化興起于20世紀60年代末美國的住房抵押貸款證券化。在最近的20年間，資產(chǎn)證券化以18％的年復合增長率迅猛發(fā)展。據(jù)美國債券市場協(xié)會統(tǒng)計，截至2005年12月31日，在美國未清償?shù)膫袌鰝鶆罩校Y產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)模超過7.86萬億美元，其中抵押支撐證券(MBS)余額約為5.91萬億美元，非抵押資產(chǎn)支撐證券(ABS)余額1.95萬億美元。而同期美國市政債券余額為2.23萬億美元，國債市場余額為4.17萬億美元，聯(lián)邦政府債券市場余額為2.60萬億美元，貨幣市場工具余額為3.47萬億美元，公司債券市場余額為5.03萬億美元。資產(chǎn)證券化規(guī)模的增長速度遠遠超出其它固定收益證券的增長速度，資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為美國資本市場中最重要的融資工具之一，對美國經(jīng)濟和金融市場產(chǎn)生了巨大影響。

對于銀行資產(chǎn)證券化的動因，有許多文獻在理論方面做出了分析和解釋。總結和梳理現(xiàn)存的有關資產(chǎn)證券化理論研究成果，我們可以將銀行資產(chǎn)證券化的直接動因歸納為：增加流動性動因、監(jiān)管資本套利動因、降低融資成本動因、銀行風險管理動因、改善管理效率動因、解決信息不對稱動因和優(yōu)化資本結構動因七種。但是，在經(jīng)驗分析方面，卻缺少足夠的研究和分析。有鑒于此，我們認為有必要對銀行資產(chǎn)證券化的直接動因進行更精確的經(jīng)驗分析。

一、相關文獻綜述

較為全面地研究銀行資產(chǎn)證券化動因的文獻主要有：Berger and Udell(1993)、Obay(2000)和Zhang(2005)。Berger和Udell(1993)將銀行資產(chǎn)證券化的動因分為兩類八種假說：監(jiān)督技術假說、管制稅收假說、擔保假說、道德風險假說、市場秩序假說、借款者道德風險假說、流動性假說和競爭優(yōu)勢假說。基于1983年2季度至1991年2季度美國銀行要求報告(Call Reports)數(shù)據(jù)，采用回歸分析方法發(fā)現(xiàn)，監(jiān)督技術假說能夠解釋非中介類證券化，風險轉移版的擔保假說得到經(jīng)驗證據(jù)支持，其它假說沒有得到經(jīng)驗證據(jù)的支持或拒絕。

Obay(2000)基于最大的200家商業(yè)銀行1994－1995年度財務數(shù)據(jù)，采用多變量方差分析方法進行比較檢驗發(fā)現(xiàn)，采用資產(chǎn)證券化的銀行與未采用資產(chǎn)證券化的銀行兩組樣本之間的財務指標存在顯著差異，其差異性主要體現(xiàn)在資產(chǎn)規(guī)模、批發(fā)業(yè)務比率、風險資本比率、儲蓄比率、可證券化資產(chǎn)比率和前一年證券化水平。采用回歸分析方法發(fā)現(xiàn)，顯著影響銀行資產(chǎn)證券化的因素是手續(xù)費收入比率、資產(chǎn)收益率、壞帳沖銷比率、儲蓄貸款比率、易變存款比率、融資成本、可證券化貸款比率和前一期證券化水平。據(jù)此，他認為，銀行盈利能力、資產(chǎn)流動性和銀行競爭優(yōu)勢決定其證券化的選擇。

通過在樣本選擇、財務指標選擇和檢驗方法方面的改善，在Obay(2000)的基礎上，Zhang(2005)對銀行資產(chǎn)證券化的動機及效果作了進一步研究。結果發(fā)現(xiàn)，與未采用資產(chǎn)證券化的銀行相比，采用資產(chǎn)證券化的銀行具有較大的流動性風險、較差的貸款組合質(zhì)量、較高的融資成本、較低的資本充足率和較強的盈利能力與效率。在貸款組合結構方面，采用資產(chǎn)證券化的銀行與未采用資產(chǎn)證券化的銀行之間沒有顯著差異。根據(jù)Logistic回歸分析的結果，Zhang(2005)認為，高流動性需求、高融資成本、高貸款組合信用風險、高盈利能力和低效率比率與銀行進行資產(chǎn)證券化的高概率緊密相關，它們可能成為銀行資產(chǎn)證券化的動機。線性回歸分析結果顯示，較高的融資成本、較大的貸款組合風險和較強的盈利能力的銀行其資產(chǎn)證券化的程度相應地較高，而流動性風險、資本充足率、貸款組合構成以及資產(chǎn)規(guī)模對資產(chǎn)證券化程度的影響不顯著。

通過對上述研究仔細分析，我們發(fā)現(xiàn)存在如下問題：第一，Berger和Udell(1993)主要分析的是廣義資產(chǎn)證券化數(shù)據(jù)(備用信用證和貸款承諾)，因此探討的是廣義資產(chǎn)證券化的動因，并不是銀行狹義資產(chǎn)證券化的直接動因；第二，通過同期比較或檢驗采用資產(chǎn)證券化的銀行與未采用資產(chǎn)證券化的銀行之間的財務特征差異，只能說明證券化之后的銀行與未證券化的銀行之間存在財務差異，并不能解釋銀行進行證券化的動機和決策依據(jù)。正如Zhang(2005)在其文章的最后陳述的那樣，這種分析檢驗方法存在“時間錯配問題”和“因果方向未知問題”。因此，Obay(2000)和Zhang(2005)關于銀行資產(chǎn)證券化動機的經(jīng)驗結果難以令人信服。第三，只根據(jù)對某年橫截面數(shù)據(jù)分析和檢驗的經(jīng)驗結果，來推斷銀行進行資產(chǎn)證券化的動機和決策依據(jù)，這種方法不足以反映證券化的歷史變化，其可靠性較差。

針對已有研究中存在的問題和不足，本文在如下兩個方面做出改進：第一，將所用樣本的期間拓展，采用既包括橫截面數(shù)據(jù)又含有時間序列的面板數(shù)據(jù)；第二，采用帶有時滯的回歸分析方法，用以反映銀行上期財務特征對銀行下期資產(chǎn)證券化的影響，并輔以Granger因果關系檢驗法，進一步考察銀行資產(chǎn)證券化的直接動因。

二、銀行資產(chǎn)證券化動因的經(jīng)驗分析

1、數(shù)據(jù)說明

為了便于比較，我們以Zhang(2005)選擇的53家銀行作為本文的樣本。與之不同的是，我們將Zhang(2005)的橫截面數(shù)據(jù)擴展成面板數(shù)據(jù)，時間跨度為2001年2季度至2006年4季度共23個季度。由于需要考察時滯的影響，因此回歸分析中有滯后項，回歸方程估計中只能用22個季度的數(shù)據(jù)。

與Zhang(2005)一樣，我們選擇的財務指標包括表示資產(chǎn)規(guī)模、流動性風險、貸款組合質(zhì)量、融資成本、資本充足率、盈利能力與效率和貸款組合結構七類共18個財務指標：總資產(chǎn)；核心儲蓄比率、易變儲蓄比率、儲備與儲蓄比率、凈聯(lián)邦基金買入與資產(chǎn)比率、貸款儲蓄比率；壞帳沖銷比率、壞帳備抵比率、壞帳費用比率；儲蓄利息費用率；第一類風險資本比率、風險資本比率；資產(chǎn)收益率、權益收益率、效率比率；不動產(chǎn)貸款比率、消費和工業(yè)貸款比率、零售貸款比率。

2、檢驗方法

首先，我們采用回歸分析方法，考察銀行上期財務特征與銀行下期資產(chǎn)證券化數(shù)量變化之間的關系。由于銀行財務指標之間存在較強的相關性，因此，需要根據(jù)財務指標之間的相關系數(shù)大小，選擇進入回歸方程的指標變量，以避免多重共線性問題。

其次，基于回歸分析得出的相關關系，利用Granger因果關系檢驗方法，檢驗上期財務特征與銀行下期資產(chǎn)證券化數(shù)量變化之間的因果關系。

3、檢驗結果

考慮到相關性較高的變量同時進入回歸方程會引起多重共線性問題，因此我們在估計回歸方程時在眾多相關性較高的變量中只讓一個變量進入方程，這樣我們需要考察的回歸方程共有36(3×3×2×2)個。對每個方程，我們先采用雙固定效果方法進行估計，如果無雙固定效果的假設沒有被拒絕，我們就采用雙隨機效果方法進行估計。結果發(fā)現(xiàn)，所有的無雙固定效果的零假設都沒有被拒絕，因此，我們對所有方程采用雙隨機效果進行估計。

結果顯示，在所有的估計方程中，上期證券化比率和核心儲蓄比率是顯著的，易變儲蓄比率在12個方程中顯著，其顯著性水平都小于1％。考慮到篇幅所限，表1中只列出了部分估計結果。

表1中的估計結果表明，銀行上期證券化比率、核心儲蓄比率、易變儲蓄比率和儲蓄利息費用率與銀行本期資產(chǎn)證券化比率變化有相關關系。而且，系數(shù)符號的經(jīng)濟含義與理論預期結果一致。較低的上期證券化比率，較低的核心儲蓄比率，較低的易變儲蓄比率和較高的儲蓄利息費用率與銀行本期資產(chǎn)證券化比率上升有相關關系。

為了確定這種相關關系的方向，我們采用Granger因果關系檢驗方法對這四個變量進行進一步的分析，計算結果(參見表2)顯示，在1％的顯著性水平下，有2個Granger因果關系檢驗的零假設被拒絕；在10％的顯著性水平下，有1個Granger因果關系檢驗的零假設被拒絕；另一個在10％的顯著性水平下都沒有拒絕。換句話說，上期證券化比率、核心儲蓄比率和易變儲蓄比率是本期資產(chǎn)證券化比率變化的Granger原因，而上期融資成本不是本期資產(chǎn)證券化比率變化的Granger原因。因此，我們認為，銀行資產(chǎn)證券化的直接動機僅僅出于流動性管理。

三、總結與建議

基于七種銀行資產(chǎn)證券化的直接動因：增加流動性動因、監(jiān)管資本套利動因、降低融資成本動因、銀行風險管理動因、改善管理效率動因、解決信息不對稱動因和優(yōu)化資本結構動因，針對已有經(jīng)驗分析存在的問題和不足，我們采用了能夠處理面板數(shù)據(jù)的計量經(jīng)濟方法對資產(chǎn)規(guī)模大于10億美元的美國銀行控股公司的資產(chǎn)證券化數(shù)據(jù)進行了分析。

面板數(shù)據(jù)的回歸結果顯示，銀行上期證券化比率、核心儲蓄比率、易變儲蓄比率和儲蓄利息費用率與銀行本期資產(chǎn)證券化比率變化有相關關系。而且，系數(shù)符號的經(jīng)濟含義與理論預期結果一致。較低的上期證券化比率，較低的核心儲蓄比率，較低的易變儲蓄比率和較高的儲蓄利息費用率與銀行本期資產(chǎn)證券化比率上升有相關關系。Granger因果關系檢驗結果顯示，上期證券化比率、核心儲蓄比率和易變儲蓄比率是本期資產(chǎn)證券化比率變化的Granger原因，而上期融資成本不是本期資產(chǎn)證券化比率變化的Granger原因。這說明，銀行控股公司進行資產(chǎn)證券化的直接動因主要是出于增加流動性和降低融資成本的目的，其它證券化動因沒有得到經(jīng)驗證據(jù)的支持。 這一經(jīng)驗結果與王志強、Hugb Thomas(2004)的結論不謀而合。王志強、Hugh Thomas(2004)通過一個簡單模型描述了銀行出于流動性管理和資本管理目的而進行資產(chǎn)證券化的選擇問題，理論上證明銀行資產(chǎn)證券化的主要功能在于流動性管理。他們的經(jīng)驗結果顯示，流動性管理動因得到支持，而資本管理的動因沒有經(jīng)驗支持。

資產(chǎn)證券化作為銀行流動性管理的主要工具也符合現(xiàn)代銀行理論，它與當前學術界關于銀行作為流動性的提供者和轉移者的觀點是一致的。實際上，正是伴隨著銀行從傳統(tǒng)的儲蓄吸納、信貸分配角色向流動性提供者和轉移者角色的轉變，資產(chǎn)證券化得以蓬勃發(fā)展。因此，本文得出銀行資產(chǎn)證券化主要作為流動性管理工具就不難理解。

本文得出的經(jīng)驗結果對國內(nèi)銀行開展資產(chǎn)證券化業(yè)務具有重要的啟示作用。

首先，就目前情況而言，流動性過剩導致中國商業(yè)銀行對資產(chǎn)證券化的需求相對不足。從目前國內(nèi)商業(yè)銀行的現(xiàn)狀來看，其存在的最大問題并不是流動性問題，而是銀行借貸面臨的信用風險問題。眾所周知，商業(yè)銀行的存貸差在近幾年逐步擴大，出現(xiàn)了“惜貸”現(xiàn)象，說明我國商業(yè)銀行并不存在流動性不足的問題；同時，國內(nèi)商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)比率相對較高，資本充足率低于國外成熟銀行，說明銀行面臨著較大的信用風險。從流動性角度來看，依據(jù)本文得出的經(jīng)驗結果，我國商業(yè)銀行實施資產(chǎn)證券化的動力不足，從成本角度看也是不經(jīng)濟的。

這與我們觀察到銀行并不熱衷于住房抵押貸款證券化的現(xiàn)象是吻合的。2005年12月15日，國家開發(fā)銀行、中國建設銀行資產(chǎn)證券化首期產(chǎn)品(分別為開元一期和建元一期)的招標發(fā)行同時完成，標志著我國銀行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品正式面世，也標志著中國的銀行資產(chǎn)證券化業(yè)務已經(jīng)進入實質(zhì)性操作階段。然而，試點推開以后，與很多人的預期不同的是，銀行資產(chǎn)證券化并沒有出現(xiàn)大規(guī)模的快速發(fā)展。這顯示出，我國商業(yè)銀行對資產(chǎn)證券化并不積極，說明我國商業(yè)銀行對資產(chǎn)證券化的需求不足。

其次，以發(fā)展的眼光看，商業(yè)銀行對資產(chǎn)證券化的需求有可能逐步增加。一方面，目前銀行儲蓄資金流向資本市場趨勢已經(jīng)非常明顯。據(jù)中國人民銀行的近期統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2007年第1季度居民存款余額為17.54萬億元，增加1.1萬億元，同比少增836億元。3月末，金融機構人民幣各項存款余額為35，42萬億元，同比增長15.94％，增幅比上年末低0.88個百分點。銀行儲蓄向資本市場的轉移會導致商業(yè)銀行從流動性過剩走向流動性不足，從而引致銀行對資產(chǎn)證券化的需求。另一方面，在中國人民銀行不斷采用上調(diào)存款準備金率、定向發(fā)行票據(jù)等收縮流動性手段的作用下，商業(yè)銀行的流動性過剩問題正在逐步緩解，結構性流動性不足問題也許正在顯現(xiàn)。正在發(fā)生的銀行流動性變化預示著銀行對資產(chǎn)證券化的需求有可能逐步增加。

(責任編輯：楊全山)