從供給變量因素角度分析房地產價格泡沫

[摘 要] 在中國土地由政府完全所有的情況下，其土地市場與完全競爭條件下市場形態存在不同。土地市場是房地產市場的基礎，根據供需原理進行分析得出：土地放量決定房地產價格，而政府對土地供應量的控制導致房地產實際供給低于預期供給，進而出現房地產市場價格高企，因此房地產價格高于理性價值并不一定為投機性需求所產生的價格“泡沫”。針對房地產價格高企，政府應當增加土地供應，嚴厲打擊開發商“囤積土地”，并提高行政效率。

[關鍵詞] 供給 房地產 土地 泡沫

一、緒論

國際上一般稱“房地產”為“不動產”（Real Estate），而《中國房地產辭典》中給出的房地產的定義是：“房地產是地產和房產的合稱。從狹義的角度看，房地產是指房屋和房屋所占的土地，即只有土地和房屋合在一起時，才能稱之為房地產，未建有房屋的土地只能叫地產，不能叫房地產。”但是在我國房地產研究中，通常稱建筑物（或改良物）市場即房市為房地產市場，而地產市場統稱為土地市場（其中以土地使用權出讓為主要方式，以土地使用權轉讓及租賃為其他形式）。

我國對于房地產泡沫的研究可以上溯至1992年開始的海南房地產泡沫，而到2004年，火爆的房地產市場再次引發了關于房地產泡沫的大爭論。從2004年下半年開始，數位知名經濟學者陸續發表文章，認為中國房地產泡沫已相當嚴重，接近崩潰的邊緣（張海燕，2004）。“泡沫”一詞最早用來形容從1636～1637年發生在荷蘭的郁金香狂熱、十八世紀巴黎出現的“密西西比泡沫”及倫敦出現的“南海泡沫”等事件。所有這些現象都如《帕爾格雷夫經濟學大辭典》對“泡沫”所做的描述：“一種或一系列資產在一個連續過程中陡然漲價……使人們產生還要漲價的預期，于是又吸引了新的買主，……隨著漲價常常是預期的逆轉，接著就是價格暴跌，最后以金融危機告終。”①

對于經濟“泡沫”的真正研究應該起源于Blanchard和Fischer（1989）給出的理性泡沫的明確定義（袁志剛，樊瀟彥，2003），根據Blanchard和Fischer的理論，我們無法排除房地產市場存在泡沫的可能性，基于此中國很多學者開始了對于房地產泡沫形成機理的研究。

賈生華（2007）通過多種回歸檢驗認為房地產泡沫是由于投資者預期所引起的資產價格相對于基本價值的非平穩偏離；胡健穎（2006）則認為中國房地產價格上升是由經濟基本因素和投機成分共同驅動的；吳喚群（2008）也認為房地產過熱及其泡沫產生的“根本原因是住房的過度投資。”但是當前中國學者對于房地產泡沫的研究大多數基于Blanchard和Fischer的鞅理論，其研究重點多考慮房地產的投機性需求，很少有作者從供給變量角度對房地產價格高企及泡沫形成進行深入研究。

盡管Raphael W. Bostic（2007）的土地杠桿模型從房地產市場的基礎性供給——土地市場角度對房地產泡沫進行了解析，對中國房地產市場泡沫研究具有重要借鑒意義，但是中國具有其特殊國情是土地市場為政府壟斷。盡管政府壟斷并不會完全按照利潤最大化的邏輯進行決策，但是政府的土地出讓畢竟與完全競爭市場條件下出讓有所不同。清華大學房地產研究中心劉琳、劉洪玉從供給變量因素角度對房地產市場價格及其調控進行了深入分析，經過研究認為“房地產價格的大小是由房地產市場本身確定的，政府對土地出讓市場進行調控，主要的調控指標不應該是地價，而是土地出讓量”，首次將土地出讓量作為宏觀調控的重要指標，但是劉琳等人并未深入分析土地出讓量對于房地產泡沫形成機理及從何角度入手調整土地出讓量。

本文從供給變量因素對房地產價格影響入手，分析土地出讓量對于房地產泡沫形成機制，并提出從土地出讓量入手調控房地產價格。

二、供給變量因素對房地產價格影響

在某段時間內，假設政府為土地所有者，且按照理性“經濟人”假設框架進行決策；土地供應量為QL，價格為PL。由于當前中國土地市場中只有政府為土地所有者，即政府對土地供應實現壟斷，在壟斷狀態下土地壟斷者可以控制土地供應量，因此土地市場的價格及供應量并不是由供給曲線與需求曲線的相交點共同決定的。

對于土地所有者來說，由于其是土地的唯一供應者，因此其不需要考慮土地需求方與競爭，而僅僅從自身的經營效益最大化來進行考慮。而在這時，對于作為理性的土地所有者而言其最佳土地供應量應當為土地邊際收益與邊際成本相等之處，即MR=MC。

在圖1中，根據邊際報酬遞減規律，土地供應的邊際收益MR向下傾斜，而如果壟斷者增加土地供應量，所銷售的所有單位的價格都必須下降，所以邊際收益總是小于價格，即邊際收益曲線MR低于總需求曲線DL。

通過圖1可以知道，土地市場供應量及價格并不是由供給、需求共同決定，土地供應量取決于單純的供給方的利潤最大化考慮，而價格取決于在供給方利潤最大化下的土地供應量與需求的交匯。

在某段時間內，假設樓市中房地產（或住房）②需求量DH與總體經濟發展及社會總需求變動相一致，房地產供應量為QH，房地產價格為PH。在完全競爭市場狀況下（如圖2），房地產供應量及價格由供給曲線與需求曲線相交得出。圖2中房地產市場的需求曲線DH與供給曲線SH相交于O點，對應到供給量與價格上則分別為供給總量QH0與最終房地產價格PH0。

在圖2中，由于房地產市場供給與需求完全按照競爭條件進行調節，因此其供應量與價格由供給與需求共同決定。現假設Q*st為時間t的預期房地產供給量，Qst為時間t的實際房地產供給量，Pt為房地產在時間t的價格，而Nt為社會經濟變量，例如通貨膨脹或者利率。房地產市場在時間t的預期供應總量符合：

Q*st=α+βPt+γNt+ε（ε為隨機修正變量）[1]

方程[1]式表明，在社會總體經濟變量穩定變化時，房地產預期供應量是當前價格的函數，但是由于房地產商品和其他很多商品不同，因為房地產的建設需要土地，而土地的經濟供給為政府壟斷供應，這就產生了當期滯后：

Qst=λQ*st+(1-λ)Qs，t-1 [2]

方程[2]式中λ為建造速度，它是一個介于0-1之間的數字，如果在當期房地產建造能夠完成，則λ=1，即實際供給量完全等于預期供給量；而如果λ=0，說明市場中沒有新增供給。λ的引入表示了房地產開發中獲得土地、獲得許可、設計及施工速度（麥克·E·米勒斯，1999），如果在不考慮執政成本的情況下，λ的大小主要取決于土地供應狀況。

對于λ取值，分為三種情況，即土地供應量等于、大于或小于房地產市場供應量所需土地用量。當土地放量過大時，土地由于供給大于需求，根據圖1分析可知壟斷者必然會根據自身經營收益最大化進行供應量調整；當土地放量恰好滿足房地產市場用量時，λ=1，即土地市場對房地產市場并未產生任何影響，但是當需求方隨社會總需求及總體經濟發展而上漲時，目前中國土地市場供應并未按照相應速度增加土地供應，現實情況是房地產市場價格出現大幅上漲，甚至超過總體經濟增長速度，因此λ=1的情況與現實不相符合；目前λ取值只能符合土地放量小于房地產市場整體用地需求，即0＜λ＜1，房地產實際供應小于預期理想供應，如圖3。

圖3是將圖1與圖2進行有效結合后得出的結論。在圖3中，由于土地市場供應量由供應者的邊際收益與邊際成本相等決定，因此供應總量為QL1，而土地供應總量所能夠在當期內產生的房地產供應量為QH1，其值小于競爭條件下房地產供應量QH0，在此情況下對于房地產供應方，即開發商而言房地產價格為PH2即為合理。但是由于房地產產品本身的特殊性，其供應嚴重受到土地供應影響并且沒有土地對于房地產的替代品的情況下，房地產市場供給曲線由SH改變至曲線abc。

新的供給曲線abc與需求曲線DH相交于c點，決定了房地產當前實際價格為PH1，高于競爭條件下房地產市場實際價格PH0。

三、結論

Raphael W. Bostic的土地杠桿理論認為當土地價值比重較大的情況下，房地產市場存在泡沫的可能性就越小，然而中國有其特殊情況在于房地產市場供給受到政府的完全壟斷。在本文假設中，政府按照理性“經濟人”假設框架進行決策，然而現實生活中盡管政府并非完全考慮其利益最大化，但是由于土地管理者與所有者的一體關系而受到利益負激勵的嚴重干擾。

土地放量受到控制進而影響房地產市場供給時，房地產市場價格必然高于其合理價格，然而，當前房地產實際價格依然由供給與需求共同決定，因此在不存在投機性需求情況下房地產市場價格依然高企。這說明當房地產市場價格高于其合理價值時不能夠判斷房地產市場存在泡沫，可能的情況是盡管并不存在投機性需求，但由于土地放量的限制而導致房地產價格高企。

本文的分析并未得出房地產價格與土地價格存在因果關系的結論，這還需要進行進一步的研究（例如Granger因果檢驗等）。對于土地杠桿理論，其理論中盡管說明土地價格對于房地產價格的杠桿性作用，但是依然沒有理由證明土地價格與房地產價格之間的因果關系。

然而本文對于房地產市場價格與土地放量之間的關系做出了突破性研究。本文認為盡管房地產市場價格取決于需求曲線與房地產供給曲線，但是由于土地放量的制約而限制了房地產供給曲線，進而使得其供給曲線發生改變，因此可以得出結論：土地放量在一定程度上決定了房地產市場價格。

房地產市場價格的變動使得供給曲線并不會發生巨大改變（由于圖3中供給曲線abc上段的剛性），當轉換到土地市場中時，開發商由房地產市場的供給方轉變為土地市場的需求方，當需求曲線沒有發生改動或者適度向上移動時③，由于土地市場供給受到利潤最大化及耕地保護政策的驅動而不發生改變，因此可以認為房地產市場價格的變動不影響土地市場供給。

對于當前中國房地產市場價格居高不下的情況，從供給變量角度分析目前不能認為存在較大房地產泡沫。而欲降低房地產市場價格，除合理引導房地產需求外，很大程度上需要增加房地產市場有效供給，具體措施有：

1.增加土地放量，提高房地產市場整體供應量。當土地放量制約房地產市場供應時，公式[2]中λ＜1，導致預期理性房地產價格低于實際房地產價格。因此應當在堅持耕地保護原則基礎上適度增加土地供應總量，進而使得λ=1，滿足房地產市場對于土地供應的總需求，將房地產市場價格拉回到合理水平。

2.嚴厲打擊開發商“囤地”現象。當土地市場供應的土地無法有效轉化為房地產市場的房產供應，則土地放量的增加沒有任何意義。當房地產供給者“囤積土地”，無法將土地有效轉化為房產，則房地產供應的λ依然小于1，房地產供應滯后依然存在，則房地產價格高企無法有效解決。因此必須要打擊開發商“囤地”現象，使土地放量盡快而有效的進入房地產市場。

3.減少審批環節，增加行政效率。決定房地產供應速度λ的另一因素為獲得許可和進行建設時間，其中設計及建設的速度在現有科技水平下難以有較大改動，因此行政效率的提高對于房地產即期的供應速度有著至關重要的影響。當審批等行政效率加強時，房地產供應速率λ值增加，房地產實際供應量接近房地產預期放量，房地產市場價格將受到有效平抑。

[注釋]

① 《帕爾格雷夫經濟學大辭典》的解釋準確的說只是對“泡沫”的產生、膨脹和破滅過程的一個描述，不能算是真正的定義。

② 本文中分析房地產整體市場狀況，不區分住宅、商業地產、工業地產等，本文以住宅市場為例進行研究不影響研究結論。

③ 房地產市場價格高于正常市場價格使得更多開發商進入市場。

[參考文獻]

[1] 袁志剛， 樊瀟彥. 房地產市場理性泡沫分析[J]. 經濟研究， 2003（ 03）35.

[2] 奧利維爾·布蘭查德， 斯坦利·費舍爾. 宏觀經濟學(1989年版)[M]. 劉樹成， 沈利生等 譯.經濟科學出版社， 1998.

[3] Raphael W. Bostic， Stanley D. Longhofer and Christian L. Redfearn. Land Leverage: Decomposing Home Price Dynamics [J]. Real Estate Economics， 2007， 35.

[4] 麥克·E·米勒斯， 蓋爾·貝倫斯， 馬克·A·韋斯. 房地產開發原理與程序(1999年版)[M]. 劉洪玉等 譯. 中信出版社， 2003， 392-393.

[5] 張海燕. 泡沫經濟案例淺析[J]. 特區經濟， 2004（01）.

[6] 李躍， 吳喚群. 房地產泡沫的經濟學解釋[J]. 山西建筑， 2008（ 04），243.

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[8] 胡健穎. 中國房地產價格有幾成泡沫[J]. 統計研究，2006（01）.

（責任編輯/安洋）