住房抵押貸款證券化風險的防范

摘要：住房抵押貸款證券化是近年來我國金融業發展的一個熱點，隨著我國商業銀行住房抵押貸款的逐漸發展和完善，實行住房抵押貸款證券化已是必然趨勢。因此，在實行住房抵押貸款證券化的同時要注意到其存在的風險，采取一定方法予以防范。

關鍵詞：住房抵押貸款證券化；風險防范

作為新的一種投資工具，住房抵押貨款證券化的設計過程復雜，償還機制獨特，存在系統風險與非系統風險。我國金融市場自身的特點決定了我國住房抵押貸款證券化的風險也與國外一些國家有所不同，本文將對我國主要存在的提前償付風險、信用風險的防范進行討論。

一、提前償付風險防范

提前償付風險由于受人的行為和經濟環境的影響，而不以人的意志為轉移。由于環境的不確定性和人的有限理性，我們不可能從總體上完全認識和把握提前償付風險的變化規律，因此在抵押資產證券化運作過程中必須樹立風險動態觀。同時也要認識到提前償付風險具有可控性，通過構建科學合理的風險防范機制對提前償付風險加以規避。

1.對提前償付適當收取罰金

提前償付罰金是指當借款人選擇償還貸款時，他就必須為這一行為額外支付一定數量的罰金，以補償投資者由于提前償付而遭受的損失。在數額上，提前償付罰金等于提前償付額的一個百分比，且隨時間下降。一些國家和地區的銀行對提前償付要征收一定的罰金。提前還貸違約金收取標準直接關系到銀行利益與客戶利益的調整，對銀行在住房貸款市場的競爭力有很大影響，市場經濟比較完善的國家對提前還貸的違約金都有比較規范的制度和做法，一般是對一定期限(如3年)內的提前還貸收取一定比例的違約金。

2.收益率的維持

收益率的維持常定義為:當借款人提前償還其貸款時，必須付給貸款人一筆額外的收益率維持費。收益率維持費用的收取原則是要使貸款人對提前償付變得不關心為止。目前，實務界和理論界在收益率維持費的基本計算公式基本上達成了共識，即借款人支付給貸款人收益率維持費應當等于計劃償付額的未來值與提前償付數量的差，這樣，借款人通過對提前償付款項和收益率維持費進行再投資，能夠重新產生那些我們原先計劃來自借款人的未來現金流。收益率維持模型根據計劃償付額的未來值如何計算分為以下幾種:

（1）子彈模型

根據子彈模型，YM費應按下式計算：YM費=P_r×T×（貸款息票-YM息票）。式中，貸款息票表示貸款在發起時的息票，YM息票是提前償付時的市場利率。該模型暗含的解釋是在貸款提前償付的日期我們把該貸款看作一筆在償還日到期、在平時根據貸款息票利率支付利息的子彈貸款，并假定提前償付款項能被投資于一個類似子彈貸款的債券，該債券平價購買，并按YM息票支付利息。

（2）單貼現因子模型

單貼現因子的YM費的公式為:YM費=∑FSP/(1+YM收益率）-提前償付額。式中，FSP代表未來償付額，求和指數t代表提前償付以后的月數。該模型按一個不變的YM收益率來計算未來現金流的凈現值。YM收益率一般選作相同到期日的國庫券的收益率再加上一些精選的利差。如果沒有利差，則YM費將允許貸款人確切地以無風險國庫券組合重新產生未來計劃的現金流，這很明顯是一個過度補償。

（3）復合貼現因子模型

除了在國債收益率曲線方面將未來現金流的貼現以外，復合貼現因子模型與單個貼現因子模型類似。它給出YM費是:YM費=∑FSP/（1+r+YM利差）-提前償付額。式中，FSP代表未來計劃的償付額，r表示國債收益率，求和指數t代表提前償付日期以后的月數。在YM利差設置為零的情況下，這個模型通常稱作國庫券變頻收益率維持。這個模型通過購買一個國庫券組合為貸款人重新產生未來現金流提供了足夠的收費.由于一個國庫券組合是無風險的，因此這明顯是一個過度補償。

（4）利率差異模型

對于利率差異模型，YM費等于計劃利息償付額和如果按照同樣的償還期，但卻以同比到期日國庫券的息票計算的計劃利息償付額的差的現值。即:YM費=∑I_tI_t/(1+r)_t。式中，I_t表示計劃利息償付額，I_t表示按YM收益率計算的計劃利息償付額，YM收益率被選作與貸款具有相同到期日的國庫券的收益率，加上一個可能的精選利差。其他符號與前面含義相同。這種方法隱含的假定是一旦收到提前償付率項，貸款人能重新發行具有明確分期償還計劃的債券。這些新貸款的(固定)息票等于超過一個類似國庫券的一些利差。兩個現金流之間的差異產生YM費。

在建立提前償付模型時，人們將數理統計中的生存分析方法引入其中，并成為當前比較流行的提前償付預測方法之一。運用生存分析的方法來對提前償付的行為進行分析，建立模型。首先應在一個抵押貸款組中抽取一定的樣本(即某些確定的貸款個體)進行觀察，每個個體提前償付的時間即為個體的失效時間。生存分析中的危險函數∏(t)是表示個體存活到時間t，在t時刻的瞬時死亡率或失效率，即為t時刻貸款的提前償付率。運用生存分析中的模型來描述提前償付行為，并根據觀測到的樣本貸款的時間數據對其中的參數進行估計，從而得到一個描述抵押貸款提前償付行為的模型。在生存分析中，對某個抵押貸款樣本進行研究時，我們既要研究提前償付的總趨勢，又要考慮其它影響生存的因的現值不能超過其抵押貸款賬戶余額的本金數，保持其債務價值較小的優勢。當利率降低，使得他將來現金流的現值超過抵押貸款賬戶余額的本金數，抵押貸款人就要在現行的利率下進行再融資，使其債務的價值仍具有較小的優勢，就要執行期權，對其現有的貸款本金余額實行提前償付。而此時期權的價值就是他未來現金流的現值與其抵押貸款賬戶余額的本金數的差。抵押貸款支持的證券就是一個含有期權的證券。在生存分析領域中，含有協變量的生存分析模型主要是比例危險模型。在研究提前償付行為時，多沿用Cox比例危險模型，于是抵押貸款的提前償付率∏(t，X)為：∏(t，x)=∏₀(t)e^βX∏(t，x)=∏₀(t)e^βX，其中βX=β₁X₁+β₂X₂+…+β_nX_n為回歸系數向量，x為協變量。∏₀(t)為基本危險函數一般研究時將∏₀(t)令為指數分布，指數分布的危險函數是一個常數，即認為提前償付率是一個恒定不變的比率，而外界的因素使得其產生波動，這些外界因素即作為協變量加入模型中。

提前償付預測的結果不是一個提前償付率，而是對于抵押品組合的剩余期限的每一個月份的一系列提前償付率。

二、信用風險管理

由于信用風險具有較大的破壞性、聯動性及不確定性，并且普遍存在于各種金融活動中。因此，為應對信用風險對金融機構及金融活動本身可能造成的巨大損失，金融理論界和實務部門在長期的金融理論研究和金融實踐中創立了一整套防范信用風險的管理體系，主要是制度層面的，即在防范風險的過程中，金融部門經過摸索逐漸建立起來的一系列規章制度和行為規范。

1.建立個人信用制度

個人信用制度，是由國家建立，用于監督、管理和保障個人信用活動健康發展的一系列具有法律效力的規章制度和行為規范。其基本內涵包括個人信用登記、個人信用評估、個人信用風險預警、個人信用風險管理等制度。

組建個人信用專業評估機構，制定我國個人信用評估標準，建立個人信用評估體系和個人信用檔案制度，完善個人信用制度。科學的選擇個人信用評估指標是準確評估個人信用的基礎和前提。評估指標體系應準確地反映評估對象的特點與實際水平，做到既全面、系統，又有科學性。

2.信用增級

所謂信用增級，是指在進行適當的風險分析后，對一定的證券化資產集合進行風險結構重組，并通過額外的現金流來源對可預見的損失進行彌補，以降低可預見的風險。

一般而言，信用升級的方式可分為內部信用增級和外部信用增級兩種。內部信用升級可分為直接追索權、超額抵押、利差賬戶、現金儲備、優先與次級結構等方式；外部信用升級又稱為第三方擔保，分為購買從屬證券與由金融機構提供信用證或金融擔保。

（1）內部信用增級

內部信用增級是指主要由住房抵押貸款證券化的發起人提供的信用增級。一般而言，發起人采取的信用增級方式包括直接追索權、超額抵押、利差賬戶、現金儲備、優先與次級結構等方式。

提供直接追索權是指發起人承諾在抵押貸款的借款人未能按期償付應付的本金和利息時，抵押支持證券的持有者可預期從發起人處獲得債券本息支付的權力。直接追索權又可分為部分追索權和完全追索權兩類。

超額抵押是指抵押支持證券發行人SPV擁有的資產價值超過其通過發行證券從投資者處獲得的資金，它實際是SPV延期支付購買抵押貸款價款的結果，即證券化發起人并未獲得其出售抵押貸款的全部資金。在設置超額擔保結構后，與證券化相關的所有損失首先進入超額擔保賬戶，證券化發起人將首先承擔損失。

優先與次級結構在全世界的證券化過程中已經成為增強信用的最重要方法。它是指在一個資產池中同時開展兩類或兩類以上抵押貸款支持證券的交易，將發行證券分為A，B兩類，A類屬于優先證券，其持有者對基礎資產的現金流擁有第一優先權，B類證券的持有者擁有第二優先權，只享有在A類證券持有者被支付后獲得支付的權力。該結構實質是將本應支付給次級證券持有者的本息作為支付優先證券持有者本息的保證，其中從屬或低級債券B被設計用于在高級債券A之前承擔風險，因此，A通過B被信用增級。

（2）外部信用增級

外部信用增級是指由獨立于證券化發起人的第三方提供的信用增級，一般分為第三方部分信用增級和第三方全部信用增級兩種形式。與內部信用增級不同，外部信用增級通常不帶有關聯風險，因為一般來講第三方的信用等級與基礎資產的信用質量無關。外部信用增級的形式主要有:專類金融保險、傳統保險公司保險、企業擔保、信用證、現金擔保賬戶和擔保投資賬戶等。

住房抵押貸款保險機構根據證券化基礎資產預期現金流狀況決定擔保程度，從而使抵押貸款組合的本息及相應的抵押品免受較大的信用風險損失。外部信用增級若采取部分信用增級形式，則可以部分減少信用風險損失。如果采取全部信用增級形式，擔保方提供100%的信用證或100%的金融擔保，就可保證不動產抵押貸款證券投資者獲得全部的債券本金和利息，從而完全消除信用風險損失。

3.利用Credit Metrics模型度量信用風險

仿效Credit Metrics模型計算單筆貸款信用風險價值的原理，建立計算某個住房抵押貸款資產池支持證券的信用風險度量模型，其計算過程應遵循如下思路:首先確定一個信用評級體系，根據信用評級體系確定住房抵押貸款證券化產品的信用等級；其次，根據經驗和歷史數據分析，建立信用等級轉移概率矩陣和信用等級損失比率矩陣；再次，根據上述信息，可以得到該證券處于不同信用等級的概率，得到在某一信用等級下的回收率，進而估算在某一信用等級下的現值，這樣就可以得到不同信用等級情況下抵押證券現值之間的差值及該差值分布概率；最后根據風險價值的概率，可以計算該證券的風險價值即信用風險。

參考文獻：

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（作者單位：湖南大學金融學院）