理性看待熱錢

進入2008年以來，關于熱錢的討論就沒有停止過，且愈演愈烈，圍繞的主題無非是“熱錢到底有多少”、“熱錢流入途徑有哪些”、“熱錢都到哪去了”，學術界對此各執己見，甚至得出完全相反的結論。

什么是熱錢？

從本質上，熱錢是指具有高流動性、高投機性，在世界各國之間進行套利活動的短期游資，稱其“熱錢”是一種極其形象的描述，哪里有高獲利機會哪里就會有它的身影，其所到之處無不呈現一片繁榮景象，樓市高漲、股市飆升，把人們蒙蔽在美好的幻境中，而一旦環境轉變，它又會迅速撤離，幻境瞬間消失，留下的只有市場萎靡、經濟衰退。但是，現實中我們很難界定究竟哪筆資金可以歸為熱錢，如果一國經濟始終保持穩定增長，以短期投機為目的的資金很可能轉而進行長期投資，如果經濟運行凸顯漏洞，預期發生變化，就會出現資本逆流，屆時流出的將不僅僅是國際游資，中長期投資資本甚至是國內資本都會外逃，因為追逐利潤、規避風險是任何資本的本質。在無法準確定義熱錢口徑的基礎上再探討熱錢規模，爭論其估算方法、測算結果則顯得意義不大。因此，到目前為止，關于熱錢的討論毫無休止，卻也停滯不前。

熱錢在我國是否確實存在呢？

回答是肯定的。

熱錢無時無刻不在四處游走，以其敏銳的嗅覺撲向散發誘人機會的獵物。

中國作為近幾年發展迅猛的新興經濟體，GDP連續5年保持兩位數的增速，2005年7月匯改以來，人民幣累計升值超過20%，與巴西、俄羅斯、印度合稱“金磚四國”，目前中國已成為全世界投資最具吸引力的三個國家之一（另外兩個是美國和印度）。先知先覺的國際游資怎能不蠢蠢欲動？而且會比我們預想的早。加之美國受次貸危機影響，經濟增長放緩跡象明顯，投資環境極度惡化，同時拖累主要發達國家經濟增長，以中國為首的新興經濟體成為國際游資有利的避難所。縱使我國當前股市、樓市并不景氣，但短期內人民幣加速升值預期難以改變，中美利差倒掛仍將持續，國際游資進入我國趴在銀行也能凈獲10%的收益，所承擔風險卻幾乎為零。難以想象以逐利為目的的熱錢不會涌入。追蹤近期國家有關部門的一系列舉動，我們更能看到，熱錢問題引起了國家多個部門的高度重視，它已經不僅是學術界的爭論焦點。2008年4月19日，國務院召集財政部、發改委、央行等部門，就熱錢監管進行討論研究。2008年6月，中國人民銀行副行長、國家外匯管理局局長胡曉煉在大連、蘇州、武漢等地開展調研，商務部、海關總署有關部門參加了調研，主要目的即為了加強跨境資本流動監管工作，防范套利投機資金通過貿易、商業信用等渠道進行跨境轉移。2008年7月2日，外匯局、商務部、海關總署聯合頒布實施《出口收結匯聯網核查辦法》，完善出口與收結匯的真實性及其一致性審核。

可見，當前“熱錢”在我國已經名副其實，但是，面對這分“熱”我們更應多一分理性。事實上，無論一國市場多么有效，金融監管多么嚴格，套利資金總可以找到可乘之機，在市場與市場間流動以尋求更高回報，從經濟學角度看，這體現了全球資源的最優配置。2000年以來中國經濟表現明顯好于發達國家，經濟步入高增長、低通脹的黃金通道，同時我國對外資實行“寬進嚴出”的政策，部分熱錢趁機潛入實屬正常，然而，問題的關鍵是，這部分熱錢究竟會對我國經濟產生多大危害歸根結底還要取決于我國自身的金融體制和經濟運行方式是否存在缺陷。

熱錢讓我們距離危機有多遠？

近三十年來，世界范圍內先后發生了1982-1983年的拉美債務危機、1992-1993年歐洲貨幣體系危機、1994-1995年墨西哥金融危機、1997年東南亞金融危機以及還在進行時中的越南經濟動蕩。歷數每一次危機，熱錢往往如影隨形，然而追蹤溯源，我們發現，發生危機的各國金融體系均存在著嚴重缺陷。

以1997年亞洲金融危機為例，為維持經濟高增長，亞洲許多國家在外匯儲備不充足且經常項目多年逆差的情況下，依然大量舉借外債，由于經濟發展的不順利，危機爆發前，一些國家早已不具備償還能力，同時房地產吹起的泡沫催生不良資產不斷膨脹，造成經濟虛假繁榮，此時，熱錢大規模撤離必將對其構成致命一擊；外匯政策方面也有欠得當，它們為了吸引外資，一方面保持固定匯率，一方面擴大金融自由化，取消對資本市場的管制，使短期資金的流動暢通無阻，為國際炒家大進大出提供便利。

相比之下，我國國際收支連續多年“雙順差”，短期外債近期雖有加速增長趨勢，截至2008年3月末，我國短期外債余額為2367.25億美元，但面對1.8萬億的外匯儲備還不會構成威脅。2007年以來，為抑制固定資產投資和信貸增長過快、緩解通貨膨脹壓力，我國貨幣政策由“適度從緊”調整為“從緊”，6次加息、14次上調存款準備金率，目前宏觀調控成效明顯，房地產市場出現降溫，從而降低了對熱錢的吸引力。同時，我國資本項目尚未完全開放，熱錢大規模進出并不容易。不足之處是，寬松的外匯貸款政策與從緊的人民幣政策不匹配，為應對資金供應緊張局面，部分境內機構和企業選擇到境外融資，引起我國短期外債迅速增加，但是這部分錢規模不是很大。

另外，此前國際國內有一些人士認為，越南近期發生的經濟動蕩也是熱錢搗的鬼，而且是在越南對資本進出有嚴格管制的情況下發生的。不可否認，國際游資的投機行為加大了經濟動蕩，但其爆發的根源是過高的通貨膨脹水平，2008年5月，越南CPI漲幅達到25.2%，創下1992年以來最高水平。國內研究CPI問題的權威專家、中國社科院欠發達地區研究中心主任袁鋼明分析稱，“一旦CPI漲幅超出民眾承受能力，高物價必然引發居民恐慌心理。為了抵御高通脹，民眾會盡快將手中的越南盾換成黃金、美元，這就導致越南盾貶值，并導致其他一系列危機。”此外，越南股市監管部門鼓勵國外資金入場，導致游資入場后對股市、匯市雙向做空快速套利，金融市場受到重創。

而我國對外資進入股市有嚴格的控制，實行合格的境外機構投資者(QFII)制度。目前，中國A股流通市值大約8萬億元人民幣，QFII額度為300億美元，按現行匯率折算，僅占A股流通市值的2.57%，這筆資金根本不能興風作浪，上證綜指點位亦從2007年10月最高點6124.04一路下跌至3000點下方，這過程極大釋放了中國股市的系統風險，投資漸趨理性，熱錢沖擊股市幾率甚小。

由此可見，以熱錢為導火索引發金融困境的國家經濟都存在各自不同的致命缺陷，熱錢大量流出往往對應著宏觀經濟形勢惡化，當前我國經濟基本面良好，面對國內外復雜多變的金融環境，2008年上半年實現經濟增長10.4%，熱錢尚不會大量撤出，我們對其應當密切關注，但不能過分夸大其危害，動搖市場信心，造成恐慌情緒。對待涌現的熱錢與其大呼小叫，不如研究對策降低影響我國經濟金融安全的制度隱患，進一步加強金融監管，完善人民幣匯率形成機制，推進利率市場化進程，堅持央行貨幣政策的獨立性，穩定物價，保持我國經濟平穩健康發展。

（作者單位：對外經濟貿易大學金融學院）