關于降低房地產開發項目融資成本和融資風險的建議

一、融資風險與融資成本的關系

融資成本與融資風險有著密不可分的對稱關系，這種關系就是：如果融資風險增加，融資成本相應下降；如果融資風險減少，融資成本相應上升。房地產項目的開發商必須尋求各種資本結構中的融資風險與融資成本的均衡和對稱，也就是當項目的融資風險上升時，應有相應的風險受益或成本的節約作為其補償，這一原理也可用于調整風險后的資本成本率或融資成本率來說明。調整風險后的資本成本率等于資本的時間價值加上資本風險價值。這里，對項目業主而言，資本風險價值與資本風險成反向變動，更嚴格地說，當兩者變動的比例一致時，資本的風險得到了補償。這一結論對因資本結構的調整和變動而引起的融資風險與融資成本的變動同樣適用，也就是資本結構調整的變動，導致項目融資成本的相對上升或下降，其比例與幅度，應與該結構調整和變動導致的融資風險的相對下降或上升比例與幅度相一致。

二、房地產開發項目融資風險產生的原因

房地產項目融資中的風險，大體上可分為兩類：系統風險和非系統風險。通常，把那些與宏觀市場環境有關的、超出自己控制范圍的風險稱為系統風險，那些可以自行控制和管理的風險稱為非系統風險。

政治風險是指那些由于戰爭、國際關系變幻、政權更迭、政策變化而導致房地產項目的資產和未來現金流受到損害的風險。概括地說，政治風險產生的主要原因為兩大類：一類是政局的不穩定性，主要是戰爭、國際關系變幻、政權更迭等；另一類是政策的不穩定性，即東道國或當地政府土地政策、稅收政策、信貸政策、房改政策、關稅政策、價格政策、匯率政策等各項經濟政策的變化。

開發和建設一個房地產項目必須要得到項目東道國和當地政府眾多相關部門的授權或許可。獲得政府的許可一般都要經過復雜的審批程序，這需要花費相當長的時間。如果不能及時得到政府的批準，就會造成項目無法按預定進度進行，這就是獲準風險，它產生的主要原因為：規劃設計有缺陷、不符合城市規劃要求、地方公眾反對、政府或其官員設置障礙、項目選址不合理等。

法律風險是指由于東道國法律的變動而產生的風險。一般而言，法律風險產生的因素包括：產權保護、反不正當競爭法、信托體系、外債管理體系、法律強制執行體系等法規的變化。

違約風險又稱信用風險，是指房地產項目參與方因故無法履行或拒絕履行合同所規定的責任與義務。違約風險產生的主要原因為：在規定的日期前承建商無法完成項目的施工建設、投資方不履行出資協議、借款方無力償還債務或拒絕償還債務、不按約定分紅償付等。

價格風險和收入風險產生的主要原因是房地產市場的供求變化與市場競爭：匯率風險產生的主要原因為外匯政策的變化和匯率的變動；利率風險產生的主要因素為利率的變動。

完工風險指的是房地產項目無法完工、延期完工、或者完工后無法達到設計和交房標準的風險。完工風險的產生取決于四個因素：項目設計技術要求、承建商的建設開發能力和資金運籌能力、承建商所作承諾的法律效力及其履行承諾的能力、政府節外生枝的干預。

經營和維護風險是指在經營和維護房地產項目的過程中，由于經營者的疏忽發生重大經營問題。其中，技術風險產生的主要因素為：整體規劃設計是否先進合理、項目選址是否合適、原料來源是否有保證、工程造價是否合理、技術人員的專業水平與職業道德能否達到要求等；生產條件風險產生的主要原因為：自然資源、原材料、能源的供應是否可靠，給排水、交通、通訊以及其它公用設施的條件是否到位。

環境風險指房地產項目的不合理規劃和建設對自然環境、文物保護、人們生活和工作環境的破壞，導致要交納巨額罰款或將項目拆除的風險。環境風險產生的主要原因是房地產項目違反環境保護、文物保護、建筑規劃等法規。

三、市場開發和運營中可能產生的風險

隨著房地產開發項目的進展，受委托的咨詢機構還應該動態的審查、評估各參與方在項目建設中的實施情況，并對房地產開發項目所需的設備、材料、能源的供應情況、價格變化情況以及在建設過程中可能出現的市場需求變動情況提出咨詢意見，及時向投資人提出預警。投資人可根據咨詢意見同項目發起人提出建議，以規避由于項目參與方的管理問題和市場變動情況而產生對投資人的風險。

一般說來，項目建設階段的風險是相對高的，是從項目正式開工建設開始計算的。項目動工建設之后，大量的資金投入到購買工程用地、購買工程設備、支付工程施工費用時，項目的風險系數就開始急劇增加，貸款的利息也由于項目還未產生任何收益而計入資本成本并開始累加。當項目建設完工時，項目承受的壓力最大，項目利息負擔最高，此時項目的風險也達到或接近了最高點。這時，如果因為任何不可控制或不可預見的因素造成項目建設成本超支，不能按預定時間完工甚至項目無法完成，貸款銀行所承受的損失是最大的，因此，在這一階段都要求投資者提供強有力的信用支持來保證項目順利完成。當項目按照規定正常運營時，投資項目開始產生現金流量，也開始償還貸款，如果項目可行性研究報告中的假設條件符合實際情況的話，項目應該有足夠的現金流量來支付運營管理費用和償還貸款，并為投資者收回一定的投資回報和利潤。此時，隨著項目投資的逐漸回收，融資風險逐步減少。這階段的項目風險主要表現在運營、金融以及其他不可預見因素等方面。

四、降低房地產開發項目融資成本和融資風險的建議

（一）加強系統風險的管理

1.政治風險的管理

房地產項目融資政治風險一般可以通過政府擔保、政治風險投保或引入多邊機構等方式減少政治風險帶來的損失。在很多大型的房地產項目融資中，項目所在地的政府、金融機構、大中型企業都是主要的資金提供者，它們不僅有著豐富的經驗和技術，同時還能為其它參與方提供一些政治上的保護。

2.法律風險的管理

項目公司與東道國和當地政府之間可以通過簽署一系列相互保證協議，彼此在自己的權力范圍內作出某種擔保或讓步，以達到互惠互利的目的。這類協議在一定程度上為項目發起方和貸款方提供了法律上的保護。這些協議包括：開發協議、進口限制協議、訴訟豁免協議、公平仲裁協議等。

3.違約風險的管理

在管理信用風險時，貸款方和投資者如果認定同他們簽約的乙方信用級別太低，他們會尋找一個信用級別更高的第三方來作為簽約方。如果因為東道國和當地法律、法規等因素使得這一點難以實現，那么他們就會要求引入信用提升機制。信用提升機制包括擔保、有限擔保、間接擔保、暗示擔保、銀行信用證、抵押、保險、預定違約金、預留基金設置等。

4.經濟風險的管理

市場風險的管理關鍵在于預防，在房地產項目運作的初期做好充分的市場調查，可以大大減少項目上馬的盲目性。而在項目的建設和經營過程中，簽訂建立在固定價格基礎上的施工和承包合同，預售房屋加速回款，也可以在很大程度上減少市場中的不確定因素對項目收入的影響。

（二）加強非系統風險的管理

1.信用協議

信用協議是貸款過程中的基本文件，它規定了貸款的基本條件，包括期限、利率、手續費、適用法律的選擇、代理權力等。項目融資中的信用協議同一般商業貸款中的信用協議相比在先決條件、附加要求和違約處理等幾方面有所不同。此外，信用協議除基本承諾外，貸款方還會特別要求借款方作出有關資產擔保的承諾。

2.承建合同

承建合同針對的主要是完工風險。大多數房地產項目都是建立在“一攬子承包”基礎之上的，“一攬子承包”合同中最關鍵的因素是完工的期限和交房標準。期限不能太短，否則承建商一味趕工，項目建設質量勢必會打折扣。發起方通常會盡可能地將完工風險轉嫁給承建商。承建商為了拿到項目，會提出明確的完工計劃，也會同意誤工及質量不符合要求的各種賠償條件。

3.支付協議

支付協議中包括詳細的控制項目資金流入與流出的條例。這種協議經常被稱為“賬戶瀑布”或“分段瀑布”，因為資金最初進入收入賬戶，然后分別經過經營賬戶，債務清償賬戶，資本支出和其他儲備金賬戶而分段落下。在瀑布的最底部才是項目公司的賬戶。從支付協議可以看出，項目公司如果想從項目公司賬戶中提取資金，必須首先保證用于項目經營和債務清償的資金得以充分留存。

4.抵押擔保協議

貸款方通常會要求借款方簽署擔保協議，以項目公司的所有或部分協議權益、現有資產、未來收入以及其它有形和無形資產(包括保險、政府許可等)作為未來的還款擔保。

5.抵押轉讓協議

項目的每一個重要參與者都會被要求簽署抵押轉讓協議，以確保貸款方能夠在需要的時候有效行使它對項目擔保的收歸權。貸款方還會要求明文禁止任何未經它們許可對項目協議的改動。

6.貸款方的內部協議

不同的貸款人之間的內部協議，在一定程度上會防止任何貸款銀行在未經大多數貸款方同意的情況下，在加速債務償還、控制抵押、控告借款方、啟動破產程序等事項上單方面采取行動。該協議也會就各貸款方在項目資產擔保上的分配比例做出規定。

（三）實現房地產開發項目融資風險管理的優化

我國的風險管理起步晚，技術含量低，在實際項目工作中，如果僅由一方負責風險管理，表面上項目的成本降低，但往往會因為管理效果欠佳，而使實際成本大大加大，甚至導致項目失敗。筆者認為，現階段我國還不具備獨立進行融資風險管理全面工作的能力，在具體的項目中，還應以聘請國外有經驗的風險管理機構和管理人員為宜，同時我方人員積極參與其中，汲取先進的經驗，結合我國國情，提供參考意見，逐步實現風險管理的優化。在管理理念上，要增強戰略性觀念，著眼長遠，著眼整體；增強階段性觀念，針對項目周期各個階段的特點進行管理；增強系統性觀念，努力從項目外部吸入適用的物質、能量和信息，從整體上對風險進行把握，從變化中抓住風險的發展趨勢。在管理手段上，采用計算機技術，建立融資風險管理信息系統、風險評估系統、風險對策系統，提高風險管理的效率和質量。

（四）加強融資的可行性研究

融資可行性研究是預測房地產開發項目實現預定目標的可行性程度和回收投資償還借款的意愿和能力，以便進行融資決策。融資的本質特征是償還性，融入資金后必須按時回流，為此，可行性研究要以資金能否及時回收著眼，如果開發項目能夠及時收回資金，那么開發企業就有了融資的基礎。能否及時收回，表面上看是融入資金和返還資金的問題，但實質卻是經濟運行問題，資金的及時回流，從根本上要取決于開發企業和開發建設項目的可行性和經濟效益。如果項目可行，經濟效益好，經濟運行諸環節互相銜接，資金便能及時回流，反之難以收回。因此，開發企業融資不僅要考慮資金能否及時收回，而且還要以經濟運行的角度分析項目的可行性和經濟效益。實際上這兩者是緊密聯系的，只有通過預測和分析項目的可行性和經濟效益，才能評估資金能否及時收回，而評估資金能否及時收回是預測和分析項目可行性和經濟效益的最終目標。

總而言之，房地產開發企業應當轉變思想，重視融資成本及融資風險的管理，最大限度發揮資金的使用價值，選擇適合自身發展需要的融資渠道，順應時代的要求，不斷壯大我國房地產業，從而推動國民經濟的健康發展。

（作者單位：四川千駒房地產開發有限公司）