我國金融衍生品研究綜述及建議

摘要：金融衍生品是金融創新的核心，國內外學術界和實業界對它的存在與發展從不同角度給予了關注。我國加入WTO之后，開設金融衍生品市場已提到議事日程。通過對我國1995—2007年關于“金融衍生品研究”的大部分文獻進行評析，總結了金融衍生品研究的特點，并提出了開展金融衍生品研究的建議，以期為深入研究金融衍生品的學者提供基礎和參考。

關鍵詞：金融衍生品；文獻評析；研究建議

中圖分類號：F830文獻標志碼：Ａ文章編號：1673－291Ｘ（2008）14－0076－03

引言

近來，關于我國要推出股指期貨金融衍生品的呼聲日高，尤其是2006年9月8日，中國金融期貨交易所在上海掛牌成立，標志著我國金融衍生品市場發展進入了一個新階段，具有重大意義。我國的學術理論界也顯示了極大的熱情——這幾年關于“金融衍生品”研究的文獻也日益增多，主要對金融衍生品的風險監管、金融衍生品市場等方面給予了不同的關注，進行了多方面研究。目前，還沒有關于金融衍生品研究綜述的文章，筆者搜集整理了1995—2007年關于“金融衍生品研究”的大部分文獻，從金融衍生品的風險管理、定價、市場等方面進行分析、總結，以為加強我國金融衍生品市場的建設提供借鑒。本文的結構是：一、文獻回顧，二、文獻評析，三、加強金融衍生品研究的建議。

一、文獻回顧

目前，我國關于金融衍生品的文獻不是很多，共搜集到五十幾篇，其中包括11篇學位論文。根據查到的文獻，目前研究的角度、范圍主要集中在以下幾個方面：

（一）關于金融衍生品風險及風險管理的研究

這類文獻側重于研究金融衍生品的風險產生的原因、風險分類、風險管理，少數文獻研究的了金融衍生品的風險控制與度量。相比之下，劉靜（2002）的學位論文觀點有代表性，下面進行簡單介紹。

關于金融衍生品風險成因：由金融基礎產品和金融衍生品的市場相關性所帶來的風險；金融衍生品的交易方式引發的風險；金融衍生品的產品性質決定了風險的存在。

關于金融衍生品的分類，目前普遍認為根據巴塞爾委員會與證券委員會國際組織共同發布的《衍生產品風險管理準則》（1994年）作出的界定，衍生產品的基本風險包括市場風險、信用風險、流動性風險、操作風險和法律風險五種。有的文獻分析了各類風險之間的關系，具體參見劉靜（2002，5-16頁）。

關于金融衍生品風險管理，劉靜（2002）系統論述了金融衍生品市場風險、信用風險、流動性風險、操作風險、法律風險的管理，主要包括金融衍生品風險管理的程序、技術、措施，并且對風險管理理論與技術的最新發展做了評述，具體參見劉靜（2002，45-66頁）。

另外，鄧超（2005）的學位論文里關于金融衍生品風險度量方法、金融衍生品風險預警和風險評價進行詳細的論述，值得借鑒。

（二）關于金融衍生品定價的研究

我國關于金融衍生品定價的文獻極少，并且散存在學位論文的某些章節里，期刊文獻幾乎沒有涉及到衍生品定價的文章。李楠（2004）的學位論文涉及金融衍生品的定價。下面簡單介紹其主要內容：

期貨定價理論，分析了期貨價格和現貨價格的關系、持有成本模型、預期未來價格模型、指數期貨定價。

金融遠期定價，分析了金融遠期和金融期貨價格的關系、無收益資產遠期合約的定價、支付已知現金收益資產遠期合約的定價。

金融期權定價，分析了期權價格及其影響因素、期權定價的理論基礎、布萊克-斯科爾斯期權定價方法、二叉樹期權定價模型。

金融互換定價，分析了利率互換定價和貨幣互換定價。

（三）關于金融衍生品市場的研究

學位論文研究的主要內容有：

金融衍生品市場的形成和發展，分析了金融衍生品市場主要歷史梗概、金融衍生品在美國、歐洲、亞洲的產生與發展。

國際金融衍生品市場現狀，分析了金融衍生品市場交易現狀、不同金融衍生品結構下的市場現狀。

期刊文獻分析了金融衍生品市場的分類及對中國的啟示，主要文獻有徐建煒（2005）、安毅（2003）、錢瑞梅（2007）、李暢（2007）等。

（四）其他研究

目前，關于我國關于金融衍生品的研究主要集中在上述三個方面，有少數文獻還進行了其他方面的研究：如“我國商業銀行開展金融衍生品業務的現狀分析”和“我國開展金融衍生品的思考”以及“中國衍生品前瞻、發展路徑選擇”等。主要文獻有：鮑建平（2005）、張光平（2006）、都紅雯等（2006）、王帆等（2005）、唐立堯（2005）、張美華（2005）、巴曙松（2006）等。

二、文獻評析

筆者查到的我國關于金融衍生品研究的文獻最早的一篇是1995年，十幾年來，國內關于金融衍生品的研究取得了可喜的成果，文章數量逐年遞增，研究的角度、范圍逐漸深入。其成就主要表現在：

第一，充分論證了金融衍生品風險管理。金融衍生品的產生原意是要減少、規避和轉移金融活動中的各種風險，但由于衍生品本身的杠桿作用和定價的困難，往往在實際操作中成為金融風險的來源。中國的金融衍生品已經呼之欲出，對于投資者來說，這既是一個增加投資品種的機會，同時也面臨著更多層次的風險。因此，現有文獻尤其是學位論文對金融衍生品風險管理的研究無疑具有重大意義。在眾多文獻里，其中，鄧超（2000）的學位論文與劉靜（2002）的學位論文較有代表性，尤其是劉靜（2002）的學位論文，非常系統論述了金融衍生品風險的分類、特征、度量、管理、監管。特別指出的是，劉的論文里大膽地使用了VaR參數方法中的組合正態模型對我國股價指數十年大規模歷史數據進行了實證檢驗，“得出突破性結論，VaR組合正態模型對我國股價指數的風險度量及管理有很好的效果，填補了VaR模型在我國應用的實證研究的空白”（劉靜，2002，103頁）。

第二，對于如何借鑒外國經驗進行了有益探索。事實上，當前很多觀點是在外國經驗總結基礎上提出來的。例如，巴曙松（2006）通過總結分析發達國家的金融衍生產品路徑選擇、新興市場國家和地區的金融衍生品路徑選擇，結合中國金融衍生品試點狀況總結，提出了我國金融衍生品市場交易品種選擇：股指期貨有望成為突破口，恢復國債期貨交易時機成熟，貨幣類衍生產品發展的必要性日趨強烈。

第三，與期刊文獻相比，學位論文尤其是博士學位論文更有深度，主要體現在論述的深度、廣度上，例如，關于“金融衍生品市場的介紹中”，期刊文獻可能是由于篇幅所限，介紹的很簡單，沒有分析；而博士學位論文內容詳盡且論述充分。再如，關于金融衍生品風險的研究，期刊文獻基本上都是文字描述風險的成因、分類，幾乎沒有涉及到風險控制、度量、預警等內容，模型也較少提及；而學位論文要花幾十頁的篇幅詳細論述風險控制的模型，并進行比較。目前多數學位論文雖沒有公開發表，在中國期刊網、圖書館等處搜索、下載，我認為比期刊雜志具有更大的參考價值。

但是，也有不盡如意之處：

第一，關于金融衍生品研究缺乏系統的理論支撐。國內對金融衍生品的研究只有短短的十年時間，尚未形成權威的、系統的研究體系。

第二，實證研究很少，對策研究偏多。在查到的文獻里，雖然有的文章中有大量模型，多數是解釋一下，用數據進行驗證的可能只有劉靜（2002）使用了VaR參數方法中的組合正態模型對我國股價指數十年大規模歷史數據進行了實證檢驗。

第三，研究的深度、廣度有欠缺。現有文獻研究金融衍生品風險管理較多，但多數是文字描述，文中涉及到的模型也大多是介紹性的。

第四，對于金融衍生品定價的研究極少。金融衍生品的定價問題一直是金融衍生品理論研究的重點，也是其中最復雜、最艱深、最重要的一部分，目前我國四大國有商業銀行也有金融衍生品業務，但缺乏自主定價能力。金融衍生品定價方面的研究亟待加強。

第五，沒有把握國際前沿研究動態。目前最多的文獻就是介紹外國金融衍生品市場及對我國的啟示。還沒有“國外金融衍生品研究綜述”之類的文獻來系統介紹國外研究動態。

三、關于開展金融衍生品研究的建議

我國加入WTO之后，開設金融衍生品市場已提到議事日程，因此，對于金融衍生品的概念、定價、市場、風險管理等方面進行系統研究具有重大現實指導意義。筆者關于開展金融衍生品研究提出如下建議：

（一）在大學開設金融衍生品課程，尤其要要開設跨學科的相關課程，培養復合型人才

金融期貨業之父、芝加哥商品交易所名譽主席利奧-梅拉梅德提出，中國應該在大學和高校開設有關金融衍生品的課程。梅拉梅德表示，中國國內已經有了一些衍生品的專家或者是從事衍生品交易的機構，但是這個專家的群體規模現在還太小了，不能服務于政府和私人部門來滿足衍生品市場日益增長的需求。衍生品市場需要不斷有新人的加入，新鮮血液的加入，中國必須要培養那些有機會在復雜和一些尖端的金融期貨方面成為專家的學生。

關于金融衍生品定價、風險管理等方面的研究涉及到很多其他學科的知識，比如，數學知識，從代數到微積分、線性代數、微分方程、運籌學和優化技術，乃至模糊數學、博弈論（包括微分對策），等等，統計學中的概率論、隨機過程、隨機微分方程等。還通常應用數值計算和模擬仿真，其中各種人工智能技術，如知識工程和專家系統、模糊邏輯、神經網絡、遺傳算法、模擬退火、定性推理、基于案例推理、混沌理論、小波理論，等等，以及它們之間的雜和。因此，高校要開設跨學科的相關課程，培養復合型人才。

（二）引導研究生學位論文進行金融衍生品方面的選題，高校聯系相關部門最好設立專項基金資助

筆者搜集的1995—2007年的文獻中，相比之下，學位論文尤其是博士學位論文論述得全面、系統、有創新。一篇博士論文的完成要經過選題、開題、寫作、預答辯、盲審、答辯等“工序”，并且博士論文要求必須有創新。可以說博士學位論文的研究水平在某種程度上代表著某一學科的某一研究方向的前沿，因此，建議相關部門設立專項基金資助，扶持博士生開展金融衍生品定價、風險控制等尖端課題的研究。

（三）充分借鑒國外研究經驗、結論

1972年5月16日，美國芝加哥商業交易所屬下的國際貨幣市場（IMM）率先開辦了外匯期貨業務，并獲得很大成功。經過30多年的迅猛發展，金融衍生品的市場規模已經超過其對應的基礎市場規模。全球金融衍生品交易市場主要分布在美國、歐洲和亞太地區，而新加坡、中國香港、日本等盡管在亞洲是發達的市場，但以全球視角觀之，其地位還很不突出。相應地，金融衍生品的研究前沿也集中在美國、歐洲，1997年，兩位美國金融學教授默頓（Robert Merton）和斯克爾斯（Myron Scholes）獲得諾貝爾經濟學獎（其研究成果與金融市場的實際操作有非常緊密的聯系并對之產生了巨大的影響）就是一個很好的證明。因此，全面、系統地研究國外尤其是歐美國家的金融衍生品風險管理、定價、市場等，充分借鑒國外經驗，這不但是金融衍生品理論研究的需要，更是我國推出金融衍生品實踐的需要。

參考文獻：

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Summary and Suggestions of the Research on Finance Derive in our Country

ZHENG Xiu-jun 1， LIU Jian-qiang 2

（1.Economy Manangement College， Shanghai No.2 Industry University， Shanghai 201206；

2.Risk Aaministration Department， China Foreign Exchange Center， Shanghai 201203， China）

Abstract： The finance derive the article is a financial creative core， the domestic and international academic circles and industrial circleses nevered are to its existence and developments to pay with the angle concern.The our country set up the finance derive the article market after join WTO to have already spoken of the argument matter agenda.Pass the characteristics to 1995-2007 year ends of our country carry on the critique in big and parts of cultural heritages of\" the finance develops the article research\"， tallying up the finance derive the article research， and put forward to open the suggestion that the exhibition finance develops the article research， taking expect as the scholar who the thorough research finance derive the article to provide the foundation and references.

Key words： finance derive； literature comment； research suggestion