中國資本市場信息供求框架分析

[摘 要]資本市場是以信息為軸心的市場，也是信息最不對稱市場。要實現資本市場的有效運行，就必須研究信息的供求機制和運行系統(tǒng)。文章分別探討了資本市場信息的供給、需求和流通問題，并在此基礎上形成了資本市場信息運行的框架。

[關鍵詞]資本市場；信息供給；信息需求；信息系統(tǒng)

[中圖分類號] F062.5 [文獻標識碼] A

[文章編號] 1673-0461(2008)10-0001-04

信息是資本市場的“軸心”和“生命”，資本市場是信息最重要、信息最集中、信息最不對稱、信息時效性最強、信息價值體現最充分的市場，可以說，現代資本市場也是一種“信息市場”[1]。要實現資本市場的有效運行，就必須研究信息的供求機制和運行系統(tǒng)。從系統(tǒng)論的角度看，資本市場本身就是一個信息運行系統(tǒng)，它由信息供給、信息需求、信息傳播與流通等組成。

一、資本市場信息的供給分析

信息的供給，就是信息的生產、加工和提供等過程的總稱。信息的供給是資本市場信息的“源泉”，沒有信息的供給，就談不上信息系統(tǒng)的運行，信息的需求也就成了無源之水，無法滿足。因此，信息的供給是研究資本市場信息系統(tǒng)的起點。

在資本市場發(fā)展的早期階段，投資者所需的信息基本上都是由自己“生產”并加以選擇的，是一種由私人進行的獨立的、分散的、小規(guī)模的個體化生產。這種私人生產的優(yōu)點是，投資者的信息可以直接滿足自己的需要，即信息的供給和需求是結合在一起的[2]。但是，隨著資本市場的深化和復雜，以及信息量的急劇增加，信息私人個體化生產存在的速度慢、成本大、誤差大等弊端越來越暴露出來，客觀上決定了這種信息生產方式的原始性和落后性，難以適應現代資本市場運行對信息的需求。正因為如此，在現代資本市場上，信息的生產方式逐漸向社會專業(yè)化生產轉變。

信息的專業(yè)化生產是指資本市場上的信息由專門的機構或部門來生產，形成了社會化、專業(yè)化、集團化的特點。信息生產的專業(yè)化，實現了“規(guī)模經濟”效應，大大提高了資本市場信息的生產效率，降低了信息成本及其在金融產品價格中的比重。因為專業(yè)信息機構可以集中一流的人才、一流的設備和龐大的網絡，大批量地收集、整理、加工和生產信息，一方面速度大大提高，質量也有保障；另一方面單個信息產品的成本也大為降低。另外，專業(yè)化生產的同一信息可以同時出售給多個投資者使用，可以使信息機構的收入來源增加，可以實現信息的連續(xù)化生產。也就是說信息的專業(yè)化生產克服了個體化生產的弊端，提高了信息生產的效率，因而成為現代資本市場信息生產的主導方式。也正因為實現了信息生產的社會化和專業(yè)化，現代資本市場才成為真正意義上的信息市場。

在資本市場上，信息的供給是由以下主體完成的，這些主體提供著不同的信息，具有各自的特點。

1.政府信息部門。如證監(jiān)會、中央銀行、財政部等。它們負責制定、收集、整理和發(fā)布有關經濟、金融的制度、法規(guī)、政策以及統(tǒng)計資料、形勢報告，一般屬于宏觀方面的信息。政府部門信息一般具有權威性、準確性和及時性，往往站在公正的立場上，以國際利益和經濟大局為重，對資本市場的影響宏觀、深遠而廣泛。在一個法制完善、程序規(guī)范的國家，這方面的信息不是一個任意變化的變量，而具有一定連續(xù)性、穩(wěn)定性和可預測性。相反，在一個“人治”的社會或法制不健全的國家，政策的隨意性較強，這方面信息的不確定性較大。

2.證券交易所。證券交易所是資本市場上證券集中交易的場所，它既是資本市場體系的組織中心，也是資本市場的信息中心。所有上市證券包括股票、債券、基金等品種的交易信息，例如成交的品種、數量、價格、時間以及未成交的委托情況，證交所發(fā)布的各類指數、公告等，都是市場參與者需要的信息，也是監(jiān)管部門重要的信息來源。證交所的信息，主要生成于自動交易系統(tǒng)，在通訊技術非常發(fā)達的今天，即時傳輸的速度基本上能滿足人們的需要，這方面信息在時間上、準確性和公正性上也是有保障的。

3.上市公司。上市公司是資本市場股票和公司債券的發(fā)行者，因而是資本市場微觀信息的主要來源。上市公司作為信息來源主要是現代資本市場普遍實行的“信息披露制度”的要求，各國的《公司法》、《證券法》等相關法律法規(guī)都對上市公司的信息披露的內容、時間、格式等作了嚴格具體的規(guī)定。上市公司必須遵守這些規(guī)定，對公司經營情況、經營業(yè)績、財務報告、重大事項等信息及時向社會予以公布。上市公司的信息基本上屬于微觀經濟信息，這類信息直接關系到公司的社會形象和公司股票的投資價值，也是公司股價波動和實現再發(fā)行和再籌資的主要依據，因此，上市公司對信息披露都十分重視。公司信息有利好信息和有利空信息之分，公司在信息披露方面掌握著主動權，因此不排除公司在事關重大的信息方面弄虛作假的可能性，在準確性、及時性和全面性和真實性方面有可能存在“噪聲”[3]，投資者在使用這些信息時需要甄別。

4.證券中介機構。主要指證券公司，廣義來說也包括會計師事務所、律師事務所等。證券公司作為信息源，主要是以其擁有的研發(fā)中心(RD)，對資本市場的基本面、技術面、行業(yè)發(fā)展狀況、上市公司個股情況進行調查和研究，形成市場走勢分析報告、行業(yè)分析報告、投資價值分析報告等信息產品，向社會公布或出售。證券公司的信息具有明顯的功利性，難免會有各種“噪聲”存在，甚至會有虛假和誤導的成分，信息的真實性、公正性需要投資者注意和選擇[4]。另外，會計師事務所和律師事務所也是重要的信息源，一般出于職業(yè)道德和行業(yè)信譽，它們發(fā)布的信息可能是對公司信息或其他證券信息的真實性的“鑒別”和“過濾”，相對具有真實性和公正性。不過這是就發(fā)達國家成熟的法制化資本市場而言的，資本市場起步國家如我國資本市場上這些機構信息的可靠性值得懷疑，至少目前達不到讓人放心的程度。

5.投資者。資本市場上，投資者也是信息供給者，主要表現在兩個方面：一是投資者行為信息，如投資品種、持股比例、持股數量、持股價格、買賣時間等，這些信息在交易發(fā)生后立即成為一種信息，不僅對個體投資收益有直接影響，而且匯集起來能夠反映出市場的總體走勢，成為一種“公共”信息。二是投資者作為市場參與者，通過自己的分析和研判也會形成一些信息，這些信息主要依賴于自己的經驗判斷、分析研究，除了自己使用之外，也可能通過不同渠道進行傳播，例如形成“小道消息”，在朋友之間散布，對別的投資者產生影響。很顯然，這些信息的準確性和質量是沒有保證的，需要引起信息接受者的注意。

二、資本市場信息的需求分析

信息需求，顧名思義就是指市場參與者對信息的需求。市場參與者之所以需要信息，就是希望信息能夠在不確定性條件下使自己的效用最大化。信息需求不同于一般物質商品的需求特征，它是一種派生性需求。也就是說，信息需求不是為了滿足一般性物質欲望，而是為了減少風險，獲得最大化收益，這是信息需求產生的根本原因所在。

針對不同的市場參與者，信息需求的形式也會千差萬別，但無論信息需求的具體形式多么復雜和變化，它們在本質上都可以劃分為兩種形式：即消費性信息需求和生產性信息需求。前者如消遣性知識需求，后者如企業(yè)對經濟信息和市場信息的需求一樣。但是，在實際經濟活動過程中，人們往往難以將這兩種信息需求嚴格地區(qū)分開來。在這種情況下，為了與市場參與者效用最大化假設相一致，信息經濟學通常假定市場參與者的信息需求均為生產性信息需求。

資本市場上，所有的市場參與者都是信息的需求主體。不同的市場主體在信息的要求上，在信息的收集途徑與方式上，在信息加工處理能力上，以及在信息的最終用途上都是不同的。具體來說，信息的需求主體及其各自特點分析如下：

1.投資者。投資者是資本市場上最大的信息需求者。投資者參與資本市場的目的就是實現投資收益的最大化。而投資收益的最大化就要減少不確定性，規(guī)避風險，信息正是減少不確定性的主要因素和增強投資決策準確性的主要依據和基礎。因此，資本市場的投資者最需要的就是信息。投資者主要有機構投資者和個人投資者兩大類。不管是那一類投資者，信息無疑是實現其目的的主要手段，它們都會花費大量的物力和財力，采用一切手段進行信息的收集、加工、處理等工作?；趦炔坷嬲T導和外部競爭壓力而產生出的強烈的信息需求，促使投資者優(yōu)化信息資源的配置，千方百計挖掘信息的價值。在這方面，機構投資者比個人投資者具有更強、更大的需求動機?？梢哉f，正是因為有了大批這樣的機構投資者，資本市場信息的有效性才得以實現。它們是信息需求的主力軍，通過它們的利己動機實現了資本市場對資源(特別是信息資源)的優(yōu)化配置。這部分需求主體的狀況如何，很大程度上決定了資本市場信息的有效性。

2.上市公司。上市公司是資本市場的主體之一。資本市場既是公司籌集資本的場所，也是其進行資本運營的舞臺，上市公司的收購兼并活動都是在資本市場上展開的。上市公司的這些行為，都依賴于信息的占有。因此，來自資本市場的各種信息，都是公司管理層十分需要和重視的。但是，這有一個前提條件，即上市公司的體制是健全的。如果現行的制度安排使得上市公司無破產、被兼并、被收購的壓力，公司的法人治理結構不完善，高層管理人員的聘任升降是行政任命或關系安排，而與公司業(yè)績無直接關聯，那么公司對市場信息的反應可能是非理性的、遲鈍的、短期化的。然而，一個正常環(huán)境中的上市公司，則對市場信息的反應是靈敏的，需求是強烈的，甚至信息是決定一個公司決策準確、競爭獲勝、持續(xù)發(fā)展的關鍵因素。

3.證券公司等中介機構。證券公司等中介機構既是信息的生產者，也是信息的需求者。因為，信息生產也是對原始信息的加工和處理，需要具備“信息資源”進行投入，也就是說，其對信息的需求多是一種“生產性需求”。但是，證券公司等中介機在資本市場上只是起到一個“中轉”的作用，只是在整個證券交易活動中為投資者提供交易和信息服務，因此，他們對信息的需求具有明顯的功利性，并不一定對信息的使用效果負完全的責任。據此有學者認為，證券公司等中介機構缺乏信息需求的真正動力[5]。我們認為這是不完全正確的。從現實來看，一方面，證券公司除了為客戶服務的證券經紀業(yè)務外，還有證券自營業(yè)務，而自營業(yè)務對信息的需求是直接的、有動力的；另一方面，即使是經紀業(yè)務也是長期的博弈過程，必須贏得客戶的信任才能留住客戶，并在“供過于求”的買方市場競爭中站穩(wěn)腳跟，這樣，它們對信息的需求也是真實的、有動力的?？梢?，信息對于證券公司等中介機構來說，并不是可有可無的，而是十分重要的；證券公司等中介機構無疑也是資本市場上重要的信息需求主體。

4.監(jiān)管部門。證監(jiān)會等資本市場監(jiān)管部門的主要任務是監(jiān)管整個市場的運行，制定市場交易的基本規(guī)則，監(jiān)管市場參與者的“博弈”行為，維持資本市場的正常秩序。作為資本市場“看得見的手”，監(jiān)管部門的法規(guī)制定和政策出臺等決策行為是以大量、廣泛、真實、準確的信息為基礎的。顯然，證監(jiān)會及其分支機構等監(jiān)管部門是資本市場上重要的信息需求者之一。它們除了掌握有關國內外宏觀經濟形勢和金融政策方面的信息以外，還要了解市場參與者行為的信息，包括上市公司、投資者、證券商以及新聞媒體等機構行為的信息。監(jiān)管當局信息收集的渠道和方式一般是正規(guī)的，而且有明顯的行政命令性，由下而上地匯報得來。信息收集和處理的能力及效率與行政的層級結構、工作作風、管理制度等有直接關系。監(jiān)管部門的制度效率決定了其信息效率，信息效率進而決定了監(jiān)管效率，而監(jiān)管效率最終影響著整個市場的效率。因此，作為現代資本市場的“掌門人”，證監(jiān)會等監(jiān)管部門也是信息的需求者，必

須做好信息工作。否則，盲目決策、政策滯后、信息泄露等行為只能給市場造成傷害。

三、資本市場信息的傳播與流通

信息系統(tǒng)的效率不僅取決于信息生產的效率，還取決于信息傳播的媒介及其效率。信息的傳播是信息系統(tǒng)的一個重要組成部分，信息傳播的終點是到達信息需求者手中，因此，信息傳播是聯結信息供給和信息需求的橋梁和紐帶。

信息傳播是通過一定的信息渠道完成的，在信息經濟學中，信息渠道又叫“信道”，包括媒體和其他多種方式。資本市場上，信息的傳播渠道多種多樣，歸納起來主要有以下幾種：

1.證券交易系統(tǒng)。它主要是以交易所系統(tǒng)為中心的證券商信息網絡。交易所系統(tǒng)作為信息渠道主要反映在交易所上市的所有品種的全部交易信息，這些信息具有速度快、數量大、時效強、公開、公正等特點，是廣大投資者進行投資決策最直接、最客觀、依賴性最強的信息來源。例如國內的上海證交所、深圳證交所就是中國資本市場最大的“信息源”。證券商作為信息渠道，一方面?zhèn)鬏斀灰姿m時行情信息，為在其開戶的投資者提供證券交易經紀業(yè)務服務；另一方面向其客戶進行技術分析、現場解盤及有關咨詢等信息服務。

2.媒體渠道。媒體是資本市場信息傳播的主要渠道，主要有報紙、雜志、廣播、電視、互聯網等。一些國家規(guī)定了信息披露的指定媒體。媒體上既轉載交易行情，也刊載信息公告，還發(fā)表大量分析報告如大勢研判、個股點評、行業(yè)分析、公司分析等加工過的信息。各種媒體構成了一個多層次、多形式、時效快、立體化的信息傳輸網絡，使資本市場信息得到及時、快捷、廣泛的傳播。尤其是網絡時代的到來，更是便捷了資本市場信息的傳播，使廣大投資者可以足不出戶獲得信息進行投資操作。國際資本市場上著名的信息媒體很多，如美國的《華爾街日報》，英國的《金融時報》等；國內也存在一些專業(yè)的信息媒體，著名的有《中國證券報》、《證券時報》、《上海證券報》等“三大”證券報，還有中央電視臺的“今日證券”以及各地電視臺的證券類欄目等。

3.非正式傳播渠道。除了交易系統(tǒng)信息、主要媒體等正式信息傳播渠道以外，還有一些小范圍的非正式的信息傳播渠道，例如投資咨詢機構設立的信息網絡，地方開設的證券聲訊語言信箱，各地舉辦的不定期的股票講座、證券培訓班、資本市場研討會、俱樂部性質的組織等，也起著信息傳播的作用。

4.其他傳播渠道。例如熟人之間的自然傳播，各種“小道消息”的散播等也是一種民間的、非正規(guī)的、難以阻擋和管理的信息傳播渠道。

信息傳播除了以上主要渠道以外，還取決于一些技術條件等“基礎設施”。一個比較理想的信息運行系統(tǒng)的“基礎設施”包括兩大部分：一是運行系統(tǒng)的“硬件”設施，即保證信息系統(tǒng)有效運行的各種通訊傳輸設備、組織機構設置等有形部分；二是信息運行系統(tǒng)的“軟件”環(huán)境，即保證系統(tǒng)有效運行的各種制度安排、政策規(guī)定等無形部分。這些硬件設施和軟件環(huán)境是信息系統(tǒng)正常運行必不可少的兩條“腿”，缺一不可，否則，現代資本市場信息系統(tǒng)的運行都可能

是“跛腳”的，難以有效的。

四、資本市場信息運行系統(tǒng)

以上我們分別論述了信息供給、信息需求、信息的傳播與流通等情況，其實，這些部分都不是孤立的、分離的，而是相互聯系的、相互作用的，它們共同構成了現代資本市場完整的信息運行系統(tǒng)。這一運行系統(tǒng)如圖1所示：

其涵義是：信息是資本市場有效運行的內在要素，它是市場參與者進行證券交易、進而實現資本融通的決策基礎；市場參與者既是信息需求者，同時又是信息供給者，它們的交易活動既需要信息，又會產生和顯示信息；資本市場既是資本交換的場所，又是信息交換的場所，正是從這個角度講，我們說現代資本市場也是一個信息市場。

綜上所述，信息在資本市場的重要性要求我們在資本市場運行和管理中給予信息因素以應有的地位，在資本市場制度設計方面予以足夠的重視。一方面通過信息供求機制和傳播渠道保證信息的生產、交流的順暢，使信息真正成為資本市場的軸心。另一方面，堅持資本市場的“市場化”趨向，使各種信息能迅速、快捷、準確地反映到證券價格中去，變成價格的內在成份；尤其重要的是，要建立完善的強制性信息披露制度，減緩資本市場信息不對稱程度，實現資本市場的公平交易和有序運行。

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An Analysis of Supply and Demand System for Information in China’s Capital Market

Ma Guangqi

(Shanxi University of Science and Technology，Xian 710021，China)

Abstrcat：Capital market is a market where information is the “core” in that information is most asymmetric. Information supply and demand mechanism and its market operation system should be studied in order to keep the capital market in function efficiently. This article analyzes the information supply， information demand and their circulation and establishes a framework of information working system of capital market.

Key words：capital market； information supply； information demand； information system

(責任編輯：張改蘭)