興衰不會瞬間完成

中國的金融機構是時候登上國際舞臺，雖然不必匆忙

G20金融峰會以來，改革現行國際貨幣體系的呼聲日益高漲。目前改革提議大體上有三個方面:改革國際貨幣基金組織(IMF)，加強發展中國家在其中的發言權，并希望IMF能在國際金融體系中發揮更大的作用;加強對國際金融體系的監管，使IMF或國際結算銀行的巴塞爾銀行監管委員會發揮更大作用;倡議更多使用IMF的特別提款權。

但這三個方面其實都不會起到改變現行金融體系的作用。首先，加強發展中國家在IMF中的發言權的建議，并未觸及此次危機的根本原因。IMF的職能是監察各國的國際收支狀況，促進各國資本賬戶的自由流動。對發達國家而言，其貨幣早已自由兌換，因此，國際貨幣基金組織的職責實質上是督促發展中國家資本賬戶的自由化，以及當發展中國家出現國際收支緊張時，提供流動性援助，并以幫助為條件，推動受援國的資本自由化。目前對IMF的改革建議，并沒有改變其對新興市場國家國際收支的監督職能。改變的只是這種監督原來基本上反映發達國家的意志，今后可能加上了上些許發展中國家的聲音。

此次全球金融危機的根本原因有兩個，一是發達國家特別是美國放縱其國際收支長期不平衡，憑借其美元的國際計價與結算地位，無約束地向全球提供流動性;二是現行的國際金融體制在宏觀經濟良好與市場信心充足時，會自行創造出大量流動性，形成資產泡沫;而在宏觀經濟疲弱、市場信心不足時，流動性會迅速萎縮，即使各國中央銀行加大向市場注入流動性，也不能有效抵消。

要解決危機的根源，意味著應改變美元作為主要的計價結算貨幣與國際儲備貨幣，使得美國不能無限制地向全球提供流動性平衡其國際貿易逆差;意味著要改變國際金融體系中的制度性安排，包括會計制度安排。否則，并不能保證類似的危機不會在若干年后再次爆發。然而，各國普遍認為，目前尚無一種貨幣可以取代美元成為國際計價貨幣與國際儲備貨幣。因此，目前對國際貨幣體系的改革只好停留在枝節上。

其次，國際金融體系的監管歸根結底在于對跨國金融機構的監管。當前的改革監管的提議，意味著要求主要的主權國家放棄對本國金融機構的監管規則的制定與執行，而取而代之地由一個多國機構監管。在現行的國際政治框架下，這無異于與虎謀皮。無論是IMF還是巴塞爾銀行監管委員會，指望其制定新的、不為商業機構認可的監管規則，既不現實也不可行。

第三，要求國際市場多采用國際特別提款權作為結算與計值貨幣，甚至希望它最終取代美元，則是一個毫無基礎的海市蜃樓，就像語言學家一度提倡的世界語一樣，終究無法替代自然發展而來的語言而迅速銷聲匿跡。

對于中國而言，需要銘記的是，外匯儲備多寡不反映其在國際金融體系中的影響力。在中國成為全球第一大外匯儲備國之前的相當長時間里，日本一直是全球第一大外匯儲備國，但國際金融體系并沒有感覺到日本與其外匯儲備相應的影響力。相應地，美國的外匯儲備一直相當少，它在國際金融體系中的影響力卻是最大的。這一影響力主要來自美元的國際計價結算貨幣與儲備貨幣的地位，即使美國今天深受金融與經濟危機的沉重打擊，出乎絕大多數人的預料，美元仍然持續上升。可以確信的是，美元在重新形成下降趨勢之前，還將堅挺較長一段時間，因為在去杠桿化的過程中，只有結算貨幣會堅挺。今天是美元，1929年大蕭條時則是黃金。同樣，今天中國成為全球最大的外匯儲備國，決不能自以為已經具有很大的國際金融話語權。

為什么在美國的經濟地位幾十年持續下降過程中，美元的國際貨幣地位卻在不斷上升呢?這很大程度上是因為，美國金融機構在國際金融體系中扮演越來越重要的角色。事實上，國際貨幣體系、國際金融機構體系與國際金融市場體系三位一體共同構成國際金融體系。任何兩者的合作，決定了第三者的性質。

國際貨幣體系的存在與運轉，需要國際金融機構體系作為其載體，金融機構愿意使用某種貨幣為它的金融工具計值、計價，該種貨幣被使用得越來越廣泛時，它在國際貨幣體系中的地位就會越來越高，并形成網絡效應。越來越多的新參與者的使用，會強化該貨幣的地位，使其成為決定國際金融體系的獨立因素。因此，中國金融機構的國際化是中國資本賬戶全面開放、人民幣完全自由兌換的前提條件，原因正在于此。

貨幣依附于金融機構，機構是市場的一個有機部分，需要融入市場。金融機構是國際的，市場和資金卻是本地的。本地的資金通過國際性的金融機構轉為國際的貨幣，流動于國際貨幣市場，再通過金融機構轉為本地的資金。在這個過程中，國際金融機構再次扮演了重要的角色。沒有這些金融機構，全球不同的本地金融市場，就無法連成全球的金融市場。因此，要改變國際金融體系，首先要改變國際金融機構的結構。但是正如前面分析的，貨幣、機構與市場是三位一體的立體網絡，任何一者的結構決定于另兩者的結構。在貨幣與市場結構不變下，機構的結構如何改變?

首先，我們應該看到，國際貨幣體系雖然以美元為主導，但美元不是惟一的，它存在競爭;第二，國際金融機構體系雖然是美國占主導，也存在競爭;第三，經歷此次危機后，美國的金融機構受創最重，需要一定的時間才能完全恢復;第四，隨著中國經濟實力的提高，中國正在成為國際金融市場的重要資金提供國。在此四個前提下，中國的金融機構應借此機會加入國際金融機構體系，并聯合其他國家的金融機構，共同改變國際金融機構體系的結構。不能因為早期投資不成功，因噎廢食而放棄中國金融機構走向國際的戰略。

從具體策略上看，其一，中國金融機構應該更多地參與美元體系之外的其他貨幣體系，或國際貨幣的亞體系，促進國際貨幣的亞體系發展成為主流體系;其二，利用香港已形成的地位，強化其國際金融中心地位。

從長遠上看，只有當國際金融機構的結構發生變化后，全球才能避免再次出現類似的金融與經濟大危機。國際金融體系的改變就像一個大國一樣，其興盛與衰敗不會瞬間完成，但新的趨勢已經出現。正如莎翁所云，“往事已成序幕，未來有賴你我登場”。中國的金融機構是登上國際舞臺的時候了，雖然不必匆忙。■

作者為香港匯信資本董事總經理，《財經》特約經濟學家，曾任香港證監會中國事務總監