無需過慮深度蕭條

雖然眼下是“大蕭條”以來最嚴重的金融危機，但其負面影響還遠遠小于“大蕭條”

過去幾周，華爾街頻頻告急。為防止危機升級，美國財政部和美聯儲聯手，采取一系列措施援救市場：財政部將存款保險制度應用到貨幣市場基金，而且對貨幣市場基金的保險不設10萬美元的上限；美聯儲也將接受低等級商業票據作為向投行和商行提供貸款的抵押品；財政部還鼓勵房地美和房利美（下稱“兩房”）繼續購買抵押支持債券。

政府官員和金融市場的參與者都有同樣的感觸：短期資本市場徹底破產了。盡管很擔憂政府不斷加大干預金融市場的力度，但我不得不承認，為了避免短期內金融體系坍塌，引發世界經濟出現蕭條，政府采取有力的干預措施是合理的。

不過，我們仍舊必須考慮這些政府行為的潛在風險。各種政府保險和其他政府承諾措施，可能讓納稅人承擔數千億美元損失。媒體也用“7500億美元援救計劃”這樣的標題來估算納稅人的損失，但是，只要經濟沒有陷入持續的深度蕭條，納稅人的損失就不可能如輿論所說的那么嚴重。

我認為，美國陷入持續的深度蕭條的可能微乎其微；而且，有時候，政府采取援救措施可能會給納稅人帶來收益。20世紀80年代金融危機期間，美國重組信托公司（Resolution Trust Corporation）接管了許多儲蓄銀行，也沒有遭受很大損失。這是因為政府在資產貶值時低價買入資產，待危機過后，再將這些資產賣給私人部門，可能會掙到一些錢。但是，能夠盈利并不能說明政府的干預是明智的，而是說，納稅人受到的損失可能沒有那么大。

政府這些援救行為肯定會帶來道德風險，這令人擔憂。一方面，幾大金融機構股東和管理層的股權都被收為國有，他們的損失沒有得到補償。另一方面，將來遇到財務困難時，企業很難通過股權融資，因為投資者擔憂他們的股票可能被政府強行收歸國有，從而不愿出錢。相反，幾家金融機構的債權人利益卻完全受到政府保護。這意味著未來融資模式會偏向債權融資。雖然各國央行是“兩房”的大債權人，但是，我覺得，政府只保護債權人的做法不是明智之舉。

政府對投資銀行的貨幣市場基金提供全額保險，也會帶來很大的風險。由于這樣的保險措施不可能是暫時的，它會激勵投行更加冒進，因為投行的短期負債（貨幣市場的存款人在投行的存款）受到政府完全保護。

過去幾周，政府實施援救還犯了其他錯誤。為應對金融市場暫時的困難，做空交易被禁止。做空交易不是此次危機的始作俑者，卻能反映出這次下滑還將持續多久。政府試圖禁止人們對市場看空，抑制了有效的信息反饋，也給通過做空交易對沖其他風險的對沖基金帶來嚴重問題。在其他市場，禁令也將引發更大的恐慌。

援救措施潛在的政治風險也若隱若現。不久以后，政府或讓“兩房”倒閉，或完全私有化，對它們的貸款不再扮演“最后保險人”角色。“兩房”在抵押支持債券市場參與過多，是住房貸款市場形成泡沫的原因之一。但是，我擔心國會重組“兩房”之后，它們的模式沒有太大變化，繼續人為地吹大住房貸款市場泡沫。

不久，新金融交易監管措施肯定會出臺。但是，這些措施總體上是推動還是阻礙資本市場發展尚不清晰。國際清算銀行（BIS）關于銀行最低資本充足率的規定就是個例子。在20世紀90年代日本金融危機時，用最低資本充足率衡量日本銀行的財務狀況就出現誤導。不恰當的金融監管措施會降低美國金融市場的效率，這樣，更多的金融交易會轉移到倫敦、上海、東京、迪拜等其他金融中心。

最后，必須正確估計這次危機的深度。雖然這是自20世紀30年代“大蕭條”以來最嚴重的金融危機，但它的負面影響還遠遠小于“大蕭條”，特別是對產出和就業的影響。

1931年至1941年，美國失業率長期高達25％，GDP增長率大幅下滑。當時，其他國家也經歷了類似程度的經濟危機。但是，在目前這次危機中，美國的GDP還沒有出現大幅放緩，失業率也僅上升到6.5％。未來，這兩個數據可能會令人失望，但是，它們不會比“大蕭條”時期更糟。

衍生品和其他現代金融工具備受人們質疑。這種質疑有些許道理，金融市場的大玩家甚至都不理解自己在做什么。不過，這些工具還是有價值的，它們可以平滑資產市場、加速經濟增長并增加經濟價值。改革是必要的，但是我們不能謹慎到抑制現代金融工具發展，阻礙其合法發揮強大功能。■

作者加里·貝克爾（Gary Becker）為1992年諾貝爾經濟學獎得主，美國芝加哥大學教授

（此文英文原文請見《財經網》英文版http://english.caijing.com.cn/english/Economist/）