減息之路

最有可能出現的，是貸款利率的下降遠遠快于存款利率下降。銀行的利差被壓縮也不可避免

我們所熟知的那個華爾街已經名存實亡。7000億美元金融救援方案在美國國會的跌宕命運，又讓全球金融市場數度失去方向。

所幸，延宕近半月的金融救援方案，最終于10月3日獲得國會通過，并經布什總統簽署后生效。這個“大蕭條”以來的最大救援方案，其深意更在于避免金融危機演變為經濟危機。目前，各大經濟體也正合力救市，希望將此輪金融危機帶來的風險降到最低限度。

10月4日晚，為期一天的歐盟四國小型峰會在法國巴黎總統府結束。法國、德國、英國和意大利四國領導人，就應對當前的金融危機達成某些共識。他們表示，歐盟各國應協調合作，通過扶持金融機構、加強監管、懲罰問題企業領導人等方式，恢復歐盟金融秩序和市場信心。

這些挽救方案對解決流動性的危機有一定的用處，但對拯救經濟的作用助益不大。我們正經歷的全球金融系統的減杠桿周期（DELEVERAGE CYCLE）還遠遠沒有結束。

2008年9月中下旬，中國政府出臺針對股市的救市措施，包括六年半來第一次減息，降低中小銀行準備金率，實行單邊印花稅。此舉讓9月19日的A股幾乎所有股票全線漲停，而H股市場也應聲反彈。隨后，國務院國資委又鼓勵大型國企展開回購。然而，這些救市措施，真的能夠真正扭轉中國股市的頹勢嗎？從H股的表現看，似乎市場認為是不夠的。在過去的一周，H股指數下跌超過10％，一個月的跌幅已經達到將近25％。

我們認為，救市成功與否，實際上取決于宏觀經濟環境，而非證券市場本身是否得到改善。市場需要的是更加進取的經濟政策。這些剛剛出臺的舉措自然會對市場產生一定程度的助推作用，但也只能降低目前市場的恐慌，無法解決根本問題。中國股市的未來還要看市場對后續政策的期望，更具體地說，要看這些政策是否可以有效改善市場對宏觀經濟的預期。

印花稅的調整只不過是降低了交易費用，僅就這一點說，它對市場作用其實不大，而國務院國資委鼓勵央企回購自家股票，如果整體經濟環境無法改變，依然前景堪憂，回購也許不是企業運用資金的最佳途徑，特別是在資金如此匱乏的今天。政府應該推出有效的財政政策和貨幣政策，對企業實施減稅、加大在社會保障方面的支出，同時，繼續大幅度降低貸款利率、繼續下調存款準備金率，只有強有力地救宏觀經濟的“市”，才能改善股市現狀。

種種跡象表明，中國的經濟增長也已經步入放緩期，并且是從出口到投資再到消費都將放緩，而放緩的速度有可能比大家想象的要更快。

特別值得關注的是房地產。作為過去幾年增長最快的行業，它已進入全面萎縮期。今年的“金九銀十”對絕大部分房地產商來說，只是噩夢的延續。此次十一“黃金周”，全國各地的地產開發商，欲借這七天時間在房展會上不遺余力地降價促銷。但無情的現實表明，全國各地的房地產銷售都呈現嚴重的觀望狀態，迎接樓市的可能又是一個“寒冬”。

中國房價的下跌已經不是局部城市，幾乎蔓延到全國各大城市，就連一些三線城市的房價也開始下挫，大有回落到前兩年水平之勢。

我們認為，最可怕的是，這次房地產的調整是中國歷史上第一次全國性調整，沒有前例可循。這也就意味著，調整的深度可能會比大家想象的要大。房地產行業不景氣，帶來的一連串連鎖效應，已經開始蔓延了。建材（特別是鋼材）、家電、家具、裝修材料等行業會首當其沖。

未來一段時期，銀行也將面臨全新挑戰。現在已經到了銀行為國家做出犧牲和貢獻的時候了。我們判斷，未來一年內，中國正走上不可逆轉的減息之路；最有可能出現的現象，是貸款利率的下降遠遠快于存款利率下降。銀行的利差被壓縮不可避免。幾乎可以肯定的是，2008年是銀行業在這次經濟周期中最輝煌的一年，往后的路就要艱辛得多了。

我們對H股的投資策略仍然審慎，期待政府出臺更加激進的寬松政策。■

作者為花旗集團董事總經理、中國研究部主管