金剛鉆與瓷器活

股票融資的訣竅在于股價較低或低估時放大杠桿，股價較高或高估時縮小杠桿。但說來容易做來難

“十一”長假結束的前一天，我開車途經滬杭高速嘉興服務區，聽到幾個人在講笑話，說2008年最刻薄的話是“請你吃‘三鹿’”。我當即聯想，如果股票融資在一年前推出，上證指數從6000多點跌至2000點，這句話會不會變成“讓你股票融資”？

說說笑話啦，別當真。

2008年10月5日，證監會終于宣布啟動融資融券試點。第二天，中國股市開盤照樣大跌，可能是利好出盡是利空吧。海外媒體對證監會的決定很驚詫：其他金融市場紛紛在限制賣空，為何中國此時“反潮流”？殊不知，包括股指期貨在內的做空工具的推出，中國金融當局都有一個未經實踐檢驗的大道理，就是要改變市場單邊行情，減少股價過度波動。沒有融券映襯，僅有單邊的融資手段，未免有些說不過去。

平心而論，能夠合適地應用融資或資金杠桿，對職業投資者是好事。在業內很流行的一本名為《戴維斯王朝》的書中，就揭示了美國老一輩職業投資家是如何利用股票融資，成就一番大業的。

股票融資的訣竅在于股價較低或低估時放大杠桿，股價較高或高估時縮小杠桿。但說來容易做來難，大多數人隨市場極度恐懼而極度恐懼，隨市場極度貪婪而極度貪婪，不僅不能見好就收，而且把杠桿方向給做反了，即股價低估縮小杠桿，高估卻放大杠桿。

其實，在沒有股票融資的情況下，去年不少人也在上證指數上漲至4000點后不斷從銀行里搬錢加重倉位，這也是另一種放大杠桿的錯誤行為。

想股票融資，你就必須要有殺跌的風險控制能力，因為一旦股價暴跌，它就會放大虧損。

作為一個中長線的投資者，我一般不會嘗試股票融資的。股價下調20％乃至30％是正常的。沒有杠桿，我睡得著覺；有了杠桿，我恐怕要急忙殺跌。

20世紀90年代初，中國股市就有股票融資，那時叫“透支”或“信用交易”，但屬于灰色地帶，后來被明令禁止。當年透支盛行，市場一旦進入熊市，就會有大戶被“消滅”。現在很少聽到被“消滅”的字眼，隨著融資的出現，相關的報道就會出現。當時也有人靠著融資發了大財，今后也一樣。

要說杠桿融資，投資房地產也是一種，但房價沒有股價波動得這么厲害。沒有漲停板限制，股市中一天的漲跌幅就可能等于房市一年的波動。所以，眼明手快，敢于追漲殺跌的人才能從事股票融資。

比起股票融資，融券或賣空更是一種專業的投機行為。所謂專業，并不僅僅指賣空技術，也是指對賣空對象的把握。看出一家公司有致命的弱點或股價高估是一回事，在什么時候賣空它，是另外一回事。

2007年，當上證指數突破3000點后，我就寫過一篇評論“已經瘋狂，但剛開始”，也就是說，股價開始高估，可高估到什么時候，誰也說不清。上證指數最后是在6000多點下跌了，然而，若不是美國次貸危機大爆發，以及中國政府宏觀調控最后出手“兇狠”，我看也許會到7000點乃至8000點。至少，我們從3000點至6000點之間做空，都是錯的，盡管股價早已高估。

做空某家公司不亞于做空整個市場，甚至更難。

君不見三鹿奶粉危機早已發生，公司與地方政府仍采取一切辦法施展危機公關。事發后，奶制品行業出現整體危機，各家“問題廠商”還不是能躲則躲。有位感動過不少人的企業家見躲不過，便寫了篇煽情的文章，悲情檢討，但他仍裝著以前對三聚氰胺一無所知。可是，這是他們行業的公開秘密啊。一如我們知道證券基金業內一定有“老鼠倉”和市場操縱那般稀松平常。

企業家和公司的生命力如此頑強，要做空它們可不容易。換句話說，對方可能是以命相搏，而做空者也只不過想發點財而已，這是極不對稱的努力。

不過，2007年以來的全球金融危機可是做空者百年一遇的良機。

美國《阿爾法》雜志排出的2007年美國對沖基金行業前50名高收入經理人，第一名便是無名小卒約翰保爾森。他在2005年初就認為美國房產泡沫必破，決定做空次級抵押貸款支持的證券。結果到2007年底，保爾森獲得了37億美元的總收入，是對沖基金經理人有史以來最高的個人年收入。

著名的價值投資者塞思卡拉曼位列15名，年收入4.25億美元，他的年凈回報率接近52％，也主要來自通過信貸違約掉期（CDS）做空信貸市場。

最后，我要指出的是，融資融券在中國還是“試點”。試點意味著什么？做不好可以撤！■

作者為《科學與財富（Value）》（www.valuegood.com）主編