從彼得·林奇到王亞偉：發掘隱蔽股

彼得·林奇和王亞偉是成長投資的癡狂者，愿意在有一定把握的情況下，對上市公司的成長性進行科學、藝術地賭博。王亞偉認為，從國外的經驗來看，在一輪牛市中，投資成長股的收益率一定會大于價值股。“我們注重發掘股票中被市場低估的因素，比如說某公司的成長性被低估了，或者價值因素型公司的隱蔽資產被低估了，我會買進這類股票，等待市場發現、認同……只要有一個因素被明顯低估就可以考慮。這種機會市場上永遠都有，只要市場長期而言是有效的。”

具體就2008年而言，王亞偉認為很難有全局性的投資機會，但局部性和階段性的機會還是挺多的。“要么由于要素價格調整，導致了利潤再分配，如成品油和水價等等；行業的購并整合；上市公司的全局力和產能、環保；區域經濟等等。”王亞偉認為，土地、企業擁有用戶、商標、股權的價值都是線索，要從這些角度搜索，是不是有一些公司的資產沒有被市場充分地挖掘。這和彼得·林奇有關隱蔽資產型公司的闡述高度一致。

用彼得·林奇的話說，隱蔽資產型公司是“任何一家你注意到了而華爾街投資大眾沒有注意到的價值非同一般的資產的公司。”挖掘隱蔽資產型公司并持有，是高成長投資重要甚至最重要的組成部分。按照彼得。林奇的總結，隱蔽資產可能存在如下情形。

原料或存貨價值

企業的原料或存貨的賬面價值，可能是用“先進先出法”計量的。當這些原料或存貨的市場價格一路上漲時，賬面價值可能會低估其實際價值。在用重置成本法估算企業的內在價值時，應當對這部分資產的價值予以調整。

典型的是企業原料或存貨為貴金屬和原油的情況。庫存貴金屬的入賬價格是多年前的購買價格，而如今這些貴金屬的價格已翻了無數倍；又如石油公司庫存石油的增值部分，在賬面上也是很難體現的。

無形資產價值

資產負債表中有一項叫做“商譽” (如果金額不大，也可能放入“長期股權投資”項)，反映的是該公司收購其他公司支付的收購價格超過被收購公司的賬面價值的余額。這部分余額將在較長時間內從公司的收入中按年攤銷掉。而從產業整合者或并購者的角度看，所收購的品牌價值可能不僅沒有如會計處理般歸于零，反而可能伴隨公司的增長而出現增值，但這部分增值是不會在賬面上體現的，只是在公司將該品牌出售或公司被并購時得到釋放。國外的可口可樂、IBM，國內的萬科等，都屬于這樣的無形資產。

怎樣判斷“商譽”是高估還是低估了品牌價值?如果可以把無形資產分解為技術能力、消費者忠誠度、分銷網絡及特許經營權等方面的價值，則可以用年研發費用、廣告費用、銷售費用和一般管理費用的一定倍數，來衡量這些無形資產的重置成本。這里的“倍數”的確定因行業和公司而異。作為最重要的無形資產，特許經營權另行專門評估。

專有權力

專有權力即我們常說的特許經營權或許可證，包括藥品專利權、移動電話牌照、有線電視的特許經營權、電視和廣播電臺的商譽價值等等。這些特殊的無形資產通常也反映在資產負債表中的“商譽”里，然后按照既定的攤銷政策按年攤銷，而實際上這種專有權利反而可能增值，并最可能在公司出現并購重組時得到釋放。

和其他無形資產不同的，可能是專有權力價值的衡量方法。衡量特許經營權或許可證價值最保險的方式，就是參考市場中出售類似權利的理性購買價格。

房地產價值

這里不僅指房地產公司的土地和房產的價值，更可能是指非房地產公司的房地產業務或房地產升值帶來的價值，如鐵路公司、高科技園區企業等。

案例：冠城大通

冠城大通是華夏大盤精選2008年一季度的重倉股。公司屬于電氣部件與設備行業，是國內漆包線業務的龍頭企業，2007年漆包線銷售收入占據了公司總主營收入的71.67％，但該業務的毛利率只有4.13％。主業利潤增長的低迷，極易使該公司被某些投資者一筆抹殺。但仔細分析報表會發現，2007年公司的房地產業務雖然僅占總主營收入的25.15％，但毛利率高達40.49％，是公司真正的利潤增長點。公司是北京10大地產品牌之一，同時在華東、華南發展潛力明顯的福州、廈門、桂林和衡陽等二三線城市，擁有大量土地儲備。

由于公司2008～2010年房地產業務的主要利潤來源來自房價相對堅挺的北京中心城區的冠城名敦道和太陽星城項目，當前開始席卷全國的房市調整幾乎未對其發展造成明顯沖擊。預計2008年公司可實現房地產銷售收入25億元，即使利潤率因房價調整和通脹，由2007年的40％削減至2008年的50％，依然可以為攤薄后每股收益貢獻25×0.3÷(5.5291+1.2)=1.11元。6月12日公司股價因投資者對地產股的恐慌而打壓至8.60元，其安全邊際可見一斑。

風險提示：公司的資產負債率一直遠超70％的警戒線，即使考慮2008年1.2億股增發，資產負債率依然可能高達72.5％，投資者宜隨時關注其負債過高可能產生的風險。

困境反轉型公司

很多公司，尤其是周期性行業中的公司，往往會伴隨經濟周期的起落，經歷衰退與繁榮的反復循環。在行業整體衰退之際，很多顯赫一時的龍頭企業都可能陷入困境。投資者很容易悲觀地預期其會倒閉或破產，紛紛拋售，將其股價打壓至很低。而一旦行業重新走向繁榮，沒有被衰退擊垮的公司盈利將迅速增長，甚至爭得更多的市場份額。在反轉之前投資這些公司的投資者，將可能因此獲得不菲的收益。鋼鐵業、汽車制造業、航空運輸業、化工行業、有色金屬行業，包括公用事業行業，都存在著這樣的公司。

從處于困境的公司走出困境的原因來看，困境反轉型公司通常存在以下幾種類型。

出資挽救我們否贈后果自負即由于公司所處的特殊地位或行業，政府會提供擔保或進行干預，幫助公司走出困境。中國的石油、電力等行業的公司，就處于與之相似的處境。

問題沒有我們預料的那么嚴重即公司可能遇到突如其來的負面事件，股價被打壓至很低，而實際上災難可能遠比預期小得多。股價由于遭遇汶川地震而被震落的一部分公司，以及當前風聲鶴唳的房地產行業中的一部分優質公司，即處于這樣的情形。

待破產公司中含有經營良好的子公可這時子公司的價值值得重估，當然是否投資值得審慎對待。 進行重整使股東價值最大化即剝離盈利較差的子公司。這種公司陷入困境的原因往往是與主業不相關的多元化，但他們在這些不相關領域的運作并不成功，結果陷入“多元惡化”。只要剝離并不擅長的盈利較差的業務，他們的資產負債表就會好看很多。這類公司實現困境反轉的可能性相對較大。中國目前一批長久被輔業拖累、正在實施主輔業分離的國企上市公司，即屬于這一范疇。

扭虧為盈獲得稅收減免即按照中國稅法的安排，上市公司扭虧為盈后，可以在最多連續5年內用獲得的稅前利潤彌補之前的虧損，而這部分用于彌補虧損的利潤是不用交納企業所得稅的。這意味著在同等盈利增長的情況下，扭虧為盈的公司可能在若干年內凈利潤要比其他公司高出33％(以25％的所得稅率計算)。